发生了什么？

隔夜（1月27日）美国散户敢死队在论坛Reddit旗下子版块WallStreetBetsReddit集结后，演绎 “热血式”炒股狂潮，痛打对冲基金的好戏让吃瓜群众看得目瞪口呆。

疯狂的短线交易者将一只又一只“仙股”股价推向历史高点，迫使华尔街机构“缴械投降”。

但散户持续逼空机构的同时，美股却集体大跌。美国三大股指隔夜跌超2%，其中标普500指数收跌2.57%，创三个月最大跌幅；道琼斯工业平均指数收跌2.05%，连跌五日，创2020年10月28日以来最大单日跌幅；周初连续四日创历史新高的纳斯达克综合指收跌2.61%。

从很多角度来看，这一天都值得载入史册。首先是成交量的暴涨，纳斯达克的交易量触及110亿股，较43亿股的平均水平翻了逾一倍，成交量较本月初创下的纪录高位高出近50%，而且不要忘了，现在的纳斯达克指数接近历史高位。

流动性危机是如何发生的？

理解隔夜发生的历史性行情，就必须解释一下这条流动性危机的传导链是如何发展的。

隔夜美股看涨期权总交易量达到3800万份，堪称是史上最忙碌的一天。

由于散户们买入巨量的看涨期权，一时间内被做空股票的价格暴涨，做空股票的对冲基金在撑不到市场回归理性前被迫缴械投降，关闭空头头寸。而空头回补的力量进一步推升了这些“仙股”的股价，导致更多做空机构退出，对“仙股”股价形成正循环。

为了明哲保身弥补卖空亏损/追加保证金，对冲基金不得不开始卖出其他股票持仓，或者期货对冲头寸，并减少整体敞口。

首先被他们拿来开刀的是那些此前表现出色的投资品种，比如科技股等对冲基金钟爱的股票、比特币、黄金等。这也是为什么隔夜以FANG为首的明星科技股领跌大盘的原因。

到这里，流动性危机的第一层已经出现了。而在压缩流动性方面，将巨量看涨期权卖给散户的做市商也推脱不了干系。理论上，看涨期权属于损失有限（就一个期权费）收益无限（股价可以涨上天）型，于是，散户的对手方，也就是做市商被迫承担收益有限、损失无限的“责任”——他们也开始“缺粮”了。

事实上，在隔夜发生流动性危机之前，美国的对冲基金经理已连续第四个交易日平掉空头头寸，同时削减多头头寸。根据高盛机构经纪业务部门汇总的数据，在此期间，对冲基金从市场流出的资金总额达到2014年10月以来最高水平。

这一趋势也反映在市场走势里，追踪对冲基金最喜爱股票的高盛对冲行业VIP ETF周三下跌4.3%，为去年9月以来表现最差的一天，其追踪的股票除了一支以外全部收跌。

危机之下大量机构资金疯狂买入美债避险，将10年期美债收益率从1.1%上方推低至1%下方，美元指数快速拉升。

牛散一时爽，闹剧还没完

在掀起资本市场腥风血雨之后，聚集无数美股散户的美国论坛Reddit旗下子版块WallStreetBets服务器一度遭到Discord平台封杀，被迫转为私人服务。封禁该论坛的Discord平台称，封禁理由是“仇视性内容”，不是因为金融诈骗。

论坛转为私人服务后，被散户吹上天去的股票不灵了，收盘暴涨134%的GME在美股盘后大跌35%，散户最新的抱团目标——AMC、黑莓、Express盘后也纷纷重挫。

不过，就在十几分钟之后，WallStreetBets很快“活”了过来，散户们欢呼雀跃，一时间发言更为踊跃，多名用户表示要坚持继续逼空。

但正如见智会员专享文章《散户暴动“血洗”华尔街？“翻身童话”背后的市场真相》所说的，这场闹剧发展到最后，牛散并不一定是赢家，因为这些被热炒的“仙股”很快就会陨落。

一般来说，当对冲基金买入看跌期权，他们的目标是从股价下跌中赚钱，要么是为了获得直接的回报，要么是为做多股票提供对冲保护。

有机构买入看跌期权，他的对手方，也就是卖给他看跌期权的人就是做市商。反过来，做市商为了对冲自己的风险，也需要卖空这只股票（当然不排除有大量裸空）。在健康的市场中，买卖双方的力量是均衡的。

但这种均衡在昨晚被彻底打破，市场陷入更危险的境地。下图显示买入开仓期权和卖出开仓期权之间的缺口不断放大，橙线降至零以下，意味着涌现出了大量新的看跌开仓期权（红色箭头所示）。如果股价下跌，带来的结果是出现进一步的抛压。这种抛售压力可能加剧市场下跌的速度，迫使隐含波动率水平走高，于是看跌期权价格越来越贵，并且需要更多做空保护。

而随着市场下跌，还有两股额外的下跌压力促成了雪球效应：一是持有净买入看跌期权头寸（net long put options）的做市商被迫在市场下跌时卖出股票；二是卖出看涨期权的做市商在极端的看涨期权买盘下卖出股票对冲，给市场构成进一步下跌压力。

另一值得一提的是恐慌指数VIX，VIX往往在股市下跌时飙涨，因此投资者会将VIX看涨期权作为市场崩盘时的对冲组合，从下图可以看到当前VIX看跌期权未平仓头寸/看涨期权未平仓头寸创下2015年以来最低。

而对美股市场投资者而言，这并不是简单的散户“痛打落水机构”的好戏，因为这场戏的持续演绎可能会让其他投资者引火烧身。

对冲基金正在以六年多来最快的速度削减股票敞口。根据高盛汇总的数据，基金经理们在过去四天内从市场撤出的资金总额，达到2014年10月以来最高水平。

散户痛打机构的消息也引起了白宫的注意。白宫新闻秘书Jen Psaki表示，拜登政府以及财长耶伦正在密切“监控”股市的情况。但如果指望政府为此给华尔街鸣不平，市场可能想多了，Psaki表提醒民众，“股市不是衡量美国经济健康状况的唯一标准”……

文章作者：王懿君    来源：见智研究 APP