维护市场秩序，重塑债市信心——华晨破产重整及监管措施点评（杜佳、张紫睿）
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维护市场秩序，重塑债市信心
——华晨破产重整及监管措施点评
（海通固收杜佳、张紫睿）
概要
华晨集团正式破产重整。11月20日，沈阳市中级人民法院裁定受理债权人对华晨汽车集团控股有限公司（以下简称华晨集团）重整申请，标志着华晨集团正式进入破产重整程序。法院裁定称，华晨集团存在资产不足以清偿全部债务的情形，具备企业破产法规定的破产原因。但同时集团具有挽救的价值和可能，具有重整的必要性和可行性。
债务负担重，华晨终违约。1）在破产重整前，华晨已陷入债务危机。2020年10月23日，华晨汽车因流动性紧张，资金面临较大困难，未能如期偿付“17华汽05”的本息共10.53亿元，实质性违约让华晨旗下所有债券都被停牌，引发市场关注。11月4日，华晨汽车集团虽多方努力筹集资金，但由于资金困难，仅能兑付债券利息部分。2）债台高筑，可动用资金少。目前华晨集团已构成债务违约金额合计65亿元，逾期利息金额合计1.44亿元。2020年半年报显示，华晨集团资产负债率为近70%，合并报表账面虽存在一定货币资金，但其中部分为受限货币资产，可动用资金无法足额偿还债务。从存续债券来看，公司未来信用债偿债压力主要集中在2021年-2023年。
监管同步介入，出示警示函。1）11月20日，证监会发布公告，对华晨集团采取出具警示函的行政监管措施，并决定对其涉嫌信息披露违法违规立案调查，对华晨集团有关债券涉及的中介机构进行同步核查，严肃查处有关违法违规行为。2）同日，上交所向招商证券出具了监管警示函，警示函称招商证券在承销并担任“华晨汽车集团控股有限公司2017年非公开发行公司债券（第二期）”（下称“17华汽05债”）受托管理人期间，存在未及时履行受托管理人信息披露职责、未有效履行受托管理人信用风险管理职责等违规行为。
维护市场秩序，重塑债市信心。此次监管在华晨破产当日宣布行政监管措施及立案调查，表明监管对维护债券市场平稳运行发展、保护投资者权益的决心，严守不发生系统性风险的底线，高度重视债券市场风险管理工作。具体来看，释放出两个信号：1）监管高度重视投资者合法权益保护。依法严厉打击各类违法违规行为，维护债券市场良好秩序。2）守住风险底线，支持合法合规融资发债。维护债券市场正常功能，支持各类所有制企业合法合规通过债券市场融资发展，牢牢守住不发生系统性风险的底线，促进债券市场平稳健康发展。
1.华晨集团正式破产重整
11月13日，格致汽车以华晨集团不能清偿到期债务且资产不足以清偿全部债务、具有重整价值为由，向沈阳市中级人民法院申请对华晨集团进行重整，并提交了相关证据。11月16日，华晨集团向法院提交了《关于对债权人申请本公司重整无异议的函》，称对格致汽车的重整申请无异议。
仅过4天，11月20日，沈阳市中级人民法院裁定受理债权人对华晨汽车集团控股有限公司（以下简称华晨集团）重整申请，标志着华晨集团正式进入破产重整程序。法院裁定称，华晨集团存在资产不足以清偿全部债务的情形，具备企业破产法规定的破产原因。但同时集团具有挽救的价值和可能，具有重整的必要性和可行性。
根据法律规定，沈阳市中级人民法院将指定华晨集团管理人，全权负责企业破产重整期间各项工作，包括受理并认定债权人债权申报，编制重整计划草案并提交债权人会议表决等。债权人将根据法院最终批准的重整计划获得偿付。
2.债务负担重，华晨终违约
华晨汽车集团控股有限公司成立于2002年，总部位于辽宁沈阳市，是经经辽宁省政府批准设立的国有独资公司，公司经营范围包括设计各类汽车、发动机及零部件并提供技术咨询,制造、改装、销售各种轿车、发动机及零部件等。该公司控股股东为辽宁省人民政府国有资产监督管理委员会，直接或间接控股、参股四家上市公司，并通过旗下上市公司华晨中国与宝马合资成立华晨宝马公司。
在破产重整前，华晨已陷入债务危机。2020年10月23日，华晨汽车因流动性紧张，资金面临较大困难，未能如期偿付“17华汽05”的本息共10.53亿元，实质性违约让华晨旗下所有债券都被停牌，引发市场关注。11月4日，华晨汽车集团虽多方努力筹集资金，但由于资金困难，仅能兑付债券利息部分。
债台高筑，可动用资金少。2020年半年报显示，华晨集团总资产为1933.25亿元，总负债为1328.44亿元，资产负债率为近70%，公司归母净利润为-1.96亿元，较前几年同期有所下降，此外公司流动比率为1.1，存在短期偿债压力。合并报表账面虽存在一定货币资金，但其中部分为受限货币资产，可动用资金无法足额偿还债务。从存续债券来看，公司未来信用债偿债压力主要集中在2021年-2023年。
信用评级机构大公国际此前给予华晨汽车集团的主体评级为AAA。发生违约后，10月29日，大公国际将华晨的主体评级由AAA下调至BB，之后又在11月18日将公司的主体评级下调为CCC。
3.监管同步介入，维护债券市场秩序
11月20日，证监会发布公告，对华晨集团采取出具警示函的行政监管措施，并决定对其涉嫌信息披露违法违规立案调查，对华晨集团有关债券涉及的中介机构进行同步核查，严肃查处有关违法违规行为。
同日，上交所向招商证券出具了监管警示函，警示函称招商证券在承销并担任“华晨汽车集团控股有限公司2017年非公开发行公司债券（第二期）”（下称“17华汽05债”）受托管理人期间，存在未及时履行受托管理人信息披露职责、未有效履行受托管理人信用风险管理职责等违规行为。上交所要求招商证券引以为戒，严格按照规定和约定，加强公司债券受托管理工作，切实履行受托管理职责，及时履行信息披露义务，切实保障债券持有人合法权益，维护债券市场正常秩序。
此次监管在华晨破产当日宣布行政监管措施及立案调查，表明监管对维护债券市场平稳运行发展、保护投资者权益的决心，高度重视债券市场风险管理工作，秉持“零容忍”态度，严厉处罚各种“逃废债”行为，严守不发生系统性风险的底线。
具体来看，释放出两个信号：1）监管高度重视投资者合法权益保护。依法严厉打击各类违法违规行为，维护债券市场良好秩序。2）守住风险底线，支持合法合规融资发债。维护债券市场正常功能，支持各类所有制企业合法合规通过债券市场融资发展，牢牢守住不发生系统性风险的底线，促进债券市场平稳健康发展。
11日20日，上交所就近期债券市场风险事件答记者问时提到，在应对债券风险方面，后续将进一步加强公司债券风险管理和推进违约处置工作：一是加强自律监管，对重大违法违规行为坚持“零容忍”，将依法依规采取监管措施，严肃处理，切实维护市场秩序，保护投资者合法权益。二是加强风险监测排查，落实公司债券风险监测机制，加强相关行业、地区存在个别风险隐患企业的风险排查，及时发现、及时预警、及时督促化解处置。三是形成监管合力，加强信息沟通，加强跨市场监管协同，督促发行人、中介机构落实风险管理责任和化解处置风险。
经济修复时期，更要发挥公司债券服务实体经济的作用。公司债券是资本市场服务实体经济的重要方式，对提高直接融资比重，降低社会融资成本具有重要作用。今年1月至10月非金融企业在上交所发行公司债券2.45万亿元，推动了企业复工复产和实体经济发展。上交所提到，后续会持续完善公司债券发行和交易制度，加强信息披露，支持各类符合条件的企业发行公司债券，引导投资者加强市场分析研判理性投资，压实发行人和中介机构责任，保护投资者合法权益，建设高质量的公司债券市场，更好地服务实体经济。
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