陶冬：美工资通胀有升|华出口动力未减
风险资产市场相对平稳的一周。美国五月非农就业数字差过预期，就业恢复放缓，市场将此当好消息炒，美股美债一起向上，风险指数下挫。美国联储在上周早前发布的褐皮书中表示，劳工短缺和原材料价格上涨开始影响公司的经营，供应链缺口更威胁生产的连续性，但是货币当局并没有因此采取行动，市场也没有因此感到恐慌，S&P500再次逼近历史新高。美元指数星期四曾有波动，但是非农数据后一切回归平静。石油可能是为数不多的风险资产价格，在上周有方向性上扬。OPEC+石油部长们同意缓慢释放产能，而美国经济重启刺激了能源需求。黄金期货略跌。中国人民银行提高外币存款准备金率，人民币汇率应声下贬。G7财长会议达成共识，建立全球共同税网、税率，防止跨国企业转移盈利和逃税。
美国五月份非农就业增加559K，低过市场预期的675K，失业率下降至5.8%。这是典型的半杯水问题，一部分人说一半满的水，另一部分人说一半空的杯子。市场给出的解读是，经济复苏够快但没有快到联储需要马上收紧银根。一部分经济学家则说，工资增长速度很快，通货膨胀还在升温。笔者认为这组就业数字中最重要的就是时薪，五月份时薪环比上涨0.5%，市场预期是0.2%，上个月已经暴涨了0.7%，涨幅惊人。娱乐酒店业今年以来每个月工资环比上升1%以上。目前美国是就业恢复不足和劳工供应短缺并存，失业率下降则与劳工参与率不足有关，一批人情愿呆在家里拿政府援助。工资乃是万般通胀之母，相信服务业工资上涨不是过渡性的，应该会带动整体通胀尤其是服务业通胀。但是笔者同时认为鲍威尔打心里不愿意加息，而且美国暴涨的财政赤字也不允许联储迅速抽水，所以公开市场委员会会尽量拖，多谈论少行动。联储有就业和物价双目标，通胀阴霾已现，但是就业还没恢复，比起疫情前水平就业机会仍少着约760万份。未来几个月的公开市场委员会上，恐怕依旧是动口不动手。
在中国最新的PMI数据中，出口订单指数急降，跌到荣枯线下方。PMI小项目的数据多比较波动，不必被单一月份的数字牵着鼻子。近月欧洲和日本的疫情都出现了反复，船运、集装箱的瓶颈现象十分严重，生产资料价格暴涨。不过，全球最大经济和最大消费市场美国的经济活动在重启。在过去一年中，由于疫情美国人多数必须窝在家里，积聚下超过5.4万亿美元的超额储蓄，这些钱会在未来12个月花出去，其中一部分会变成中国的订单。笔者更担心运输瓶颈。北美线的船运能力严重不足，集装箱严重不足。船员上岸需要隔离，所以船员也严重不足。这些的直接后果是货物运输受阻。另外原材料价格暴涨，让很多接单的出口企业直接亏损。这次经济复苏中，供应链短路所造成的生产中断、运输不畅、原物料价格上涨是史无前例的。这种“非典型成本通胀”究竟会给制造业盈利和通货膨胀前景带来什么，各国央行又如何应对，是值得特别关注的。
本周市场三大焦点：1）欧洲央行例会，聚焦在如何调整购债规模，PEPP有可能每月减少200亿欧元，不过这不是欧洲退出QE的开端。2）美国五月核心通胀预计环比0.5%，同比突破3.5%。3）中国五月份银行信贷和全社会融资数据，可以一窥人民银行回收流动性的力度。
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