【招商食品|最新】场景逐步恢复，逢低布局进攻机会

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一、渠道调研周周鲜：飞天批价略有上行，五粮液国窖维持稳定

二、核心公司跟踪：古井迎驾打款进度良好，餐饮供应链复苏预期上升 

古井贡酒：打款发货稳健，省内消费场景恢复良好。渠道调研反馈，安徽市场春节回款预计占比40%左右；由于担忧降温导致恶劣天气，近期渠道出库进度加快，预计春节前能完成发货。12月下旬以来，合肥市场餐饮消费逐渐恢复，其中商务宴请恢复进度较快，而宴席消费预计将延至春节后。分产品来看，古16和古20商务宴请占比较高，恢复进程较快；古8宴席占比较高，恢复较慢。由于市区和县级市场受疫情影响不同，预计消费恢复和用酒高峰有差异，县级市场或慢于市区。根据交通运输部数据显示，2023年春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%，恢复到2019年同期的70.3%，有望带动春节期间白酒消费增加。

迎驾贡酒：打款积极，预期良好。渠道调研反馈，第一季度流通市场打款要求完成全年任务的50%左右，公司基本完成。由于疫情放开，销售情况预计好于去年，由于去年疫情影响，市面上现金流相对紧张以及放开后走亲访友数量增加，今年产品主要增长点在一百元价位的洞六，目前流通、酒店、团购场景需求有序恢复至90%-100%水平，宴席场景恢复相对较慢，在60%左右的水平，但终端整体对产品抱有信心。

H&H国际控股：全家庭营养龙头，价值回归可期。本周我们发布公司深度报告，成人营养品Swisse聚焦细分品类和人群差异化竞争，高举高打塑造品牌，有望实现稳健增长。奶粉行业去库存基本完成，出生人口有望回补好转，公司婴幼儿奶粉业务利润率有望企稳回升。此外，公司通过收购布局高成长的宠物营养业务。我们采用分部估值，预计2023年BNC业务净利润4.51亿元，给予8倍PE，ANC业务净利润4.17亿元，给予20倍PE，PNC业务净利润0.47亿元，给予25倍PE，合计目标市值131亿人民币，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。详细内容欢迎阅读深度报告《H&H国际控股：全家庭营养龙头，价值回归可期》。

日辰股份：短期业绩承压，23年激励目标可期。公司10月餐饮端业务仍有所下滑，11月依然承压，主要在于Q4餐饮景气度仍受疫情管控的影响。展望23年公司与较大客户如百胜的合作有望深化，同时预制菜产线也将与客户绑定贡献新的收入增量。随着复苏预期下餐饮景气度触底回升。

颐海国际：渠道持续下沉，盈利稳步修复。根据公司反馈，第三方增长恢复良好，其中底料增速最快，速食增速有所放缓。22年目前酸菜鱼收入近1亿，同比略有下滑；麻辣香锅1亿以上；小龙虾接近2亿。关联方9月价格有所上调，毛利率回升至15%左右，净利率10%左右。成本端油脂价格回落，同时9月公司实现了粉丝、米的自产，预计整体盈利有望稳步修复。

宝立食品：B端延续稳健增长，C端强化品牌优势。渠道调研反馈，宝立B端业务10月增长延续，毛利率持续改善。当前B端客户2000+，百胜依然是第一大客户，合作关系稳固，与达美乐合作体量在快速增长，去年跟麦当劳深化合作，未来在麦当劳等客户供应体系中有望继续放量增长。C端仍处于投放期，强化品牌优势，未来计划做宽产品品类。

天味食品：渠道良性发展，团餐渠道贡献可期。产品上，公司仍围绕大单品投入和布局，目标把每个大单品做到市场第一，SKU数量逐年递增，今年新品占比预计4%左右。数字化系统提升了费用管控精度，库存上严控价格和窜货，库销比今年目标定为15%，预计未来为12%。团餐合作企业包括北京千喜鹤与上海麦金地，23年该渠道贡献或突破5000万，毛利率预计20%-28%，净利率预计9%-10%。

千味央厨：小B渠道快速修复，大B保持稳健增长。渠道调研反馈，11月尽管多地疫情反复，公司通过渠道持续下沉与渠道开拓，11-12月保持20%以上增速，小B渠道快速修复。2023年随着宴席、早餐等场景恢复与大众餐饮复苏，小B渠道预计增速恢复至25%以上的增长。大B渠道西式快餐修复速度快于中式，大B客户粘性较强，增速相对稳健，预计23年增速20%左右。

立高食品：餐饮烘焙稳步恢复，冷冻烘焙渗透率持续提升。渠道调研反馈，冷冻烘焙业务12月下旬放开之后环比恢复明显，环比11月同期有7-8%的增长，恢复情况来看，餐饮>饼店>商超，其中餐饮修复最快，烘焙店单店收入同比19年有20%缺口，商超受制于客流影响恢复较慢。22年公司进行内部组织架构调整、销售渠道的人员整合，12月份内部人员调整完毕，新组织架构下销售人员负责同一地区立高、奥昆与美煌的销售与推广，人员效率有所提升。

安井食品：预制菜肴接力增长，盈利改善快于收入。渠道调研反馈，12月增长环比加速，Q4主业预计保持20%以上增长，预制菜业务贡献高增，小酥肉、酸菜鱼等单品放量，菜肴类大单品已有成效，多款sku年化过亿，冻品先生全年收入6+亿，预计Q4预制菜（并表）增长翻倍，整体收入增长预计25%左右。成本端压力有所缓解，同时10月以来部分利润率低的单品提价，目前落地情况良好，预计盈利改善快于收入。

三、投资策略：场景成为关键，先β再α

四、行业重点公司估值表

1、《食品饮料行业专题——餐饮供应链：复苏启动，重回成长》2023-01-06

2、《食品饮料行业周报（12.18）—复苏预期抬升，紧密关注基本面改善》2022-12-19

3、《食品饮料行业专题：防疫新阶段消费动态跟踪（12.11）》2022-12-12

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16 年就职安信证券，17 年加入招商证券食品饮料团队，6 年消费品研究经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20 年加入招商证券。

欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3 年买方投研工作经验，21 年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20 年加入招商证券。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20 年加入招商证券，5 年消费品公司工作经验。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21 年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，曾连续 15 年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021 年获得 wind 金牌分析师第一名。

投资评级定义

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

附录：

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