进入经济转型周期，增长的抓手在哪里？

随着十四五规划、“房住不炒”、国内大循环等政策推出，中国经济在面临结构性变化。

中国将告别房地产时代。

2001年加入WTO以来，中国凭借“出口创汇-地产基建”的模式，以房地产市场发展为抓手，获得了快速发展，同时也积累了较多问题。

1998年住房制度改革以来，中国人居住的需求改善得到明显的提升，这一居住环境的提升背后是外汇储备的增加——也即居民牺牲了进口消费。

2000-2021年，中国外汇储备从1500亿美元上升到32500亿美元，上涨近22倍，央行基于购汇而投放的基础货币达到21.3万亿元，这些外汇储备基本由中国企业通过廉价劳动成本置换而来，同时这些外汇占款大部分变成了房地产与基建。这是中国过去二十年最主要的增长模式。

信贷增长推升了地价、房价与GDP，同时使北上广深杭等地房价收入比上升到30-40倍——意味着大部分高房价按照当前收入要30-40年才能结清贷款，这是对未来经济增长的极大透支。

2016年年底中央经济工作会议明确要求：

同时指出：

正是资金向房地产行业的错配，导致中国经济总量虽然在增长，但结构性矛盾突出。

尤其是房地产和实体经济失衡，资金都流向了房地产，造成中国经济增长过多依赖资金推动。

中国房地产投资占GDP约13%（全球偏高，正常在7%左右），却吸纳了近30%的资金，这是一种极大的资源浪费。

中国要跨过中等收入陷阱，本质上要摆脱粗放型发展，提升全要素生产率，实现产业升级陷阱。这意味着中国经济摆脱房地产路径依赖，这是当前正在发生的经济结构变化。

在“房住不炒”与“三道红线”政策下，中国房地产贷款余额增速持续放缓。

图：金融机构个人住房与房地产开发贷款余额增速下行

与此同时，中国房地产销售与投资持续回落。

在疫情管控限制消费、出口面临回落，利率下行趋势下，中国房地产熄火，这在过去的二十年是没有发生的。

中国政策按住房地产市场泡沫的意图是明确的，需要关注的是，在这过程中，如何处理巨量债务？会带来哪些风险？

整体来看，中国企业部门杠杆较高，政府部门杠杆相对可控。

2018年中国在十九大“三大攻坚战”战略下，重点开展“防范化解重大风险”，推进宏观经济领域去杠杆、防风险，目标希望将企业部门杠杆率从160%位置降下来。

这一目标核心是给房地产企业降杠杆，精准排雷，目前看这一目标目前基本是达到了，中国成功控制住了非金融企业——尤其是房企杠杆率的上升。

图：随着房地产政策管控落地，中国实行非金融企业部门杠杆率控制

2021年3月5日，政府工作报告2020年三大攻坚战主要目标任务如期完成。通过3-4年房地产政策调整，中国基本上控制住了房地产企业无序的债务扩张风险。

一般来讲，巨量债务的处理包括三种方式：

应该来讲，目前看中国在第三种良性去杠杆取得了一定成果。

目前来看，中国在应对房企债务时再出现经济硬着陆可能性较小。

这一点我们在过去的研究中有指出，主要出于以下几点考虑：

在去杠杆实现经济结构转型过程中，地方政府过去依赖土地财政的做法不复存在，这意味着地方政府卖地收入下降，权力可能相对收缩。

土地财政结束，意味着地方政府逆周期调节经济能力下降，限制基建投资增速。土地出让是地方政府收入主要来源，是地方招商引资、通过基建投资逆周期调节经济主要手段。

地方政府土地金增速回落使得用于基建的资金下降，这是2022年基建投资增速不及预期一个重要原因。

图：国有土地出让增速回落限制基建投资增速

土地财政结束，政府如何深度参与经济活动？

中国造了大量基建项目，从投资收益角度，很多二三线城市的基建项目回报很难看到实效，继续依靠投资拉动经济空间在收窄。

这些年政府以产业基金形式介入工业经济案例较多。

根据清科统计的数据，截至2021年国内共设立了1988支政府引导基金，认缴规模约6万亿。

实际上，近些年国有资产改革，中国政府做好270万亿（包括各省州县全部，中央国资委直属大概在70万亿）国有资产改革，以国有资产作为引导基金（股权方式）参与产业经济，提高国有资产收益率（新加坡淡马锡专门投资全球工商产业，国有资产收益率近14%，中国国有资产回报率约3%），这将帮助政府实现较理想的预算外收入，同时也帮助政府再次深度参与经济。

“制造+消费”的内生增长模式。

在中美贸易摩擦与俄乌冲突背景下，中国需要在后地产时代寻找新的增长来源。

以美国为首的西方对华战略变化将影响中国技术获得，并影响中国经济与出口。

以2018年开始的中美贸易摩擦为代表，美国对中国开始全面围堵战略，这是东西方在经济、政治制度文化方面开启的正面冲突较量。

美国对华态度转变将引发中国加强自我产业链与军事保护，集中力量发展工业薄弱领域，包括增加军费支出等。

另外俄乌冲突背景下，各国在加大自身供应链投资，这使中国外需环境发生变化，这是中国加入WTO以来未曾发生的。

这是美国几十年来少有的产业政策支持，这一做法被认为是降低对中日韩芯片制造依赖，避免中国对台封锁造成美国芯片供应短缺。

外需疲弱、地产投资难以为继，新时期中国如何实现新的经济增长？

支出法下，GDP=消费+固定资产投资（地产基建制造业）+净出口，地产基建及出口面临压力情况下，消费与制造业将成为未来中国经济发展主力。

中国社会消费品零售相当于美国96%，是全球第二大消费市场，叠加考虑占全球30%以上的基础设施投资需求，中国拥有全世界最大的内需市场。

在房地产投资增速下滑背景下，可以通过增加政府与居民消费来拉动经济增长。

此外，中国有全球最大的中产阶级群体，对美好生活的追求是促进消费的根源。

中国有14亿人口，4亿中产阶级，2021年中国人均GDP1.25万美元，本身有巨大的内需市场。中国坚持市场对外开放，创造全球最大需求市场，促进消费拉动经济增长。

居民政府消费，叠加制造业投资将替代房地产，成为新的信贷抓手，拉动经济增长。

在新的发展格局下，中国将更多依赖“制造+消费”来替代地产投资，实现更高质量发展。

在告别地产时代后，中国依靠什么来拉动经济增长，经济增长的抓手是什么？

中国在试图构建有别于西方的社会主义高标准市场经济体系。

2022年4月，《中共中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》对外发布。

意见主要包括五大目标三十条措施，五大目标包括：

意见的提出是建设高标准市场体系、进而构建社会主义市场经济体制的必要要求，有利于构建新发展格局。

如何理解中国正在建设统一大市场？

一方面中国面临美国围堵、俄乌冲突冲击欧洲及全球产业链，中国需要一个强大的内部市场；另一方面中国有全球超大规模而又单一结构的市场，有最全的产业链配套体系，具备统一大市场条件。

在外部挑战与内部升级背景下，统一大市场建设是实现“制造+消费”内生增长模式的制度关键。

中国已经有非常大的内需市场，为什么又要建立统一大市场？

统一大市场可以说是中国未来5-10年制度建设的一个重点，它的背景是中国管理区域太大各地区分割管理较严重有行政计划色彩，它目标实际上是在解决中国区域市场割裂的问题。

中国区域市场典型问题比如：

中国地方政府七通一平的内容里面管不到铁路，这一方面还是缺乏统一规划的。

2022年9月底上海江苏浙江三省联合发布《上海大都市圈空间协同规划》，可以说这是打破地域保护建立统一大市场的一个重要案例，为长三角及中国经济后续发展打开空间。

中国政治经济体制决定了经济发展需要发挥政府引导作用。政府引导一个作用就是保持政策的连续一惯性，维护经济发展环境。

政府引导的政策指引包括建立新型举国体制。

中国过去几十年取得载人航天、探月工程、超级计算机、高速铁路等跨越发展，未来在工业母机、基础软件、高端芯片、大规模集成电路与制造设备、玉米良种培育与产业化发展等很多领域将继续发挥新型举国体制优势。

政府引导过程中也可以发挥国有资产作用，通过政府引导基金，支持产业发展。

我们前面介绍了政府参与经济过程中安徽合肥政府参与产业发展的例子，目前还有很多政府引导基金未来可参考类似路径。

过去的发展经验证明，中国政府发挥引导作用不会阻碍市场机制的作用——因为它允许来自基层的创造性，而且也要通过竞争检验结果、奖优罚劣。

这种框架关系的有效性其实已经由中国改革开放30多年的历史所证明：只要政策的大方向正确（政府的作用），人民自会创造奇迹（市场的作用）。

随着中美在技术领域竞争的加剧，基于自主安全可控的原则，依托新型举国体制和超大规模国内市场，政府正在加大对关键技术及核心零部件的投入和攻关，以军工行业和电动汽车等领域的发展历程为参照，这些变化对产业升级的影响无疑需要得到市场的进一步重视。

中国经济新增长的一个重要抓手是做好已有产业。新动能只能在旧动能的基础上产生，依托现有工业经验基础，往产业链上游突破提高附加值，这才是产业升级本质。

这里面有一个认识是产业升级并不是简单讲以高新技术替代旧工业，而是要在旧工业基础上实现产业的整合突破。

中国有全球最齐全的工业门类，但我们的工业门类主要以零部件代加工为主，不够完整、集群，比如中国航空工业主要分包外国公司加工零部件、汽车手机工业组装国外品牌、机床工业的数控系统和核心功能件尚需依赖进口等，这些产业升级包含未来往高附加值领域爬升。

最终，中国产业升级完成的一个重要标志是：在工业生产率上接近或达到发达国家的水平（2010年，中国的劳动生产率水平不到美国的五分之一）。

中国只有从自身产业基础出发，做好已有产业，先立后破。

中国制造业具备工业全产业链配套优势，同时具备单一结构超大规模市场优势，“制造+消费”的内生增长转型势在必行，那么如何观察中国经济结构正在经历的转型呢？对投资和未来发展会有哪些影响呢？

中国制造业企业成本主要分为原材料、薪资、三费（销售管理财务）几方面，2000年中国加入WTO以来学习了较多西方管理经验（戴明循环六西格玛波特五力模型等管理理念），营业收入利润率从3%上升到了6%，有了较明显提升（下图），改变了之前粗放发展局面。

图：工业企业营业收入成本率与利润率

举个简单例子如果吨铝按照耗电14000度计算，中国生产吨铝费用1.1万元，法国4.8万元，英国6.4万元，德国10.9万元；

2022年8月德国平均现货电价0.5欧元/kwh，与中国度电成本价差约在0.4美元/kwh，中德在钢铁、电解铝、合成氨方面单吨成本价差约在188美元、5110美元、3280美元。

此外，中国在固定资产投资、物流、科研、采购等方面也将因为规模优势而不断摊薄成本。这将使中国制造业企业与德日企业在规模上竞争具有优势。

过去我们知道汽车、手表最优秀产品来自欧洲，收音机液晶显示半导体等最优秀产品来自日韩，智能手机、军工航母最优秀的来自美国，中国是这些工业消费品的代加工国。

中国未来10-20年，一定会在现有代加工基础上，形成部分终端产品的核心竞争力，形成这个终端产品的产业链龙头。

2021年中国出口占全世界货物出口15%，其中电气设备、化学原料及制品、汽车等出口占比不断上升。

新能源汽车是中国目前具备产业链优势的一个行业。

未来新能源、自动驾驶汽车将成为新的汽车消费主流，这就像2008-2015年苹果智能手机替代诺基亚传统手机的过程——这是新能源技术、自动驾驶技术、人工智能AR/VR显示仪技术逐渐成熟后消费升级的结果。

图：新能源汽车销量占汽车销量比例

2022年《财富》杂志发布的世界500强中国145家，在数量上全球第一，结构上还有提升空间。

中国产业升级另一个观察点是服务业的发展。

制造业制造的产品是有限的，但围绕产品提供的服务却可以无限。

产业分工发展到后期，包括开发设计、运输、金融、售后服务、旅游等，这些都属于服务消费范畴。

一个硬件工业品里面含有的服务的价值，像手机等科技含量高的产品服务价值大概能占60%，包括软件开发、设计等等。

服务贸易从四五十年前占全球贸易总量的5%，现在已经到了35%。另外，在人口超1000万的超大城市，服务业占GDP基本40%以上。

中国制造业升级，不仅是硬件技术升级，同样包括围绕硬件技术的服务升级。

中国大约有4亿中产阶级，这已经是一个庞大的消费力量。

此外，中国城乡二元结构将逐渐模糊——比如浙江的农村就比较富有，这将有利于提振内需消费。

中国农村与城市户籍人口主要收入差别在财产性收入。

中国14亿人口，按照2020年统计局公布城镇户籍人口45%左右，农村户籍人口大概在7-8亿（包括了在城市里打工民工群体），这部分人群财政性收入很低，主要依靠劳务收入，这使农村与城市户籍群体在消费与信贷可得性方面存在很大差距。

这是中国实现内循环一个重要堵点。中国未来主要要在土地要素与人口流动方面打破城乡二元结构，让农村依靠生态资源与土地同样能够获得财产性收入，从而提升消费能力。

总结来讲，中国的经济增长结构正在发生变化，这一点需要引起关注。

复杂度高的产业将是中国转型方向，替代房地产成为中国经济新的抓手。“制造+消费”将可能成为中国未来经济增长主要线索，或许我们正身处中国经济转型周期当中。

“不走老路”的经济增长，哪些行业预期亮眼？

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