基建之后，消费或是扩大内需的下一棒--每周经济观察
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。
为应对外部环境的明显变化，政策面已经将“稳”摆在突出位置，但地产调控不放松、基建投资回升空间有限，扩大消费或将成为稳内需的下一棒。从当前居民消费的走势来看，上半年居民消费并不差，但考虑到收入增速的持续回落，消费相对高增的基础并不稳固。预计政策面将围绕消费升级做文章，特别是服务消费的就业吸纳能力强，具有稳增长和稳就业的双重效果。具体内容如下：
扩大消费或将成为基建之后的可选项。为应对外部环境的明显变化，7.31政治局会议将“稳”摆在突出重要的位置，但在政策纠偏、而非转向的基调下，既往的工具箱中，地产调控不会放松，基建投资由于缺乏地方政府的乘数效应也只能期待稳中略升。相比之下，居民消费仍有一定的提振空间。截止2017年底，居民消费GDP占比仅为38.6%，对标发展阶段较为类似的日本70年代和韩国90年代，中国的居民消费率不仅在绝对值上远低于可比时期的日韩，当经济寻求转型时，居民消费率的回升也较为缓慢，2009年至今仅回升1.6个百分点。预计扩大消费将成为政策面保持社会经济大局稳定的关键抓手。
除地产外，居民消费是上半年内需的难得亮点。虽然上半年社消增速并不理想，5月同比一度跌至8.5%，创下2003年以来的最低增速，但从GDP分项数据来看，居民消费其实是上半年内需不多的亮点之一。社消统计中汽车相关占比过高，且不涵盖服务消费，统计局早已弃用社消作为核算GDP最终消费支出的基础数据，转而采用城乡住户调查等相关数据。从住户调查来看，上半年居民人均消费支出实际增速较2017年底回升1.3个百分点，其中农村居民消费更是回升3.3个百分点，尤其是服务消费表现亮眼。由于居民消费增速的回升，虽然上半年财政支出（一般公共预算+政府性基金）增速较去年同期回落4.5个百分点，最终消费支出对GDP的拉动仍回升了0.9个百分点。
问题在于消费相对高增的基础并不稳固。上半年在居民消费增速回升的同时，居民收入实际增速较去年同期回落0.7个百分点，考虑到居民收入和经济增速高度的同步性，下半年居民收入还将面临一定的回落压力，消费相对高增的基础并不稳固。以上半年表现亮眼的农村消费为例，当前2.9亿的农民工中，有半数在制造业和建筑业从业，中美贸易战对前者的冲击已开始显现，地产调控趋严背景下后者的就业形势也将一定程度上承压。如果没有相关鼓励消费政策的出台，我们认为上半年居民消费增速的回升很难维系。
如何扩大消费？回顾98年和09年的两轮扩大内需，98年的住房制度改革成功释放了城镇居民的消费潜力，09年将重心更多向农村倾斜，通过家电、汽车下乡、提高农民补贴和设立新农保等一篮子举措拉动农村消费增速快速回升。当前居民消费的增长极已经从实物消费切换至服务消费，因此类似于家电下乡等补贴政策出台的可能性偏低。扩大消费，无非要么提升消费能力，要么提高消费意愿。个税起征点的进一步提高有助于释放消费潜力。同时，发展服务消费，不仅与消费内在的升级趋势相吻合，同时对于贸易战之下稳就业具有积极作用。当然，长期来看，养老医疗和教育后顾之忧的缓解是提升消费率绕不过去的坎。
上周地产销售环比微降，731政治局会议提“遏制房价上涨”，地产调控趋严；电力耗煤环比上涨，钢铁库存有所上升，钢价上涨；猪价、菜价上涨带动食品价格环比回升；央行公开市场净回笼，金稳会强调要打通货币政策传导机制；离、在岸人民币大幅贬值，央行将远期售汇业务外汇风险准备金率上调至20%，人民币有望企稳。
1
地产销售环比微降，政治局会议提“遏制房价上涨”
上周地产销售环比微降。截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积53.19万平方米，整体同比上升19.34%，一、二、三线城市分别上升42.08%、3.53%和36.25%；整体环比下降0.82%，其中二、三线城市环比分别下降5.51%和2.48%，一线城市环比上升15.85%（图表1）。土地成交方面，截至7月29日，7月以来100大中城市土地成交面积4436万平方米，较2017年同期的5219万平方米下降15%。
上周召开的7月政治局会议提出，“下决心解决好房地产市场问题，坚决遏制房价上涨，加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制”，“遏制房价上涨”的表态相较于控制房价过快上涨更加严格，预计下半年地产调控将进一步趋严。上周深圳、长春、浙江等多地再次升级地产调控力度。深圳发文暂停企事业单位、社会组织等法人单位在本市内购买商品住房，加强商品住房转让管理以及完善差别化住房信贷政策。浙江省开展治理房地产市场乱象专项行动，重点打击投机炒房行为和房地产“黑中介”，治理房地产开发企业违法违规行为和虚假房地产广告。
2
电力耗煤环比上涨，库存升、钢价涨
上周六大发电集团日均耗煤量上涨。上周六大发电集团日均耗煤量82.60万吨，环比上升2.47%，同比上升4.94%。上周南华工业品指数收于2149.58，环比上升1.38%。钢价指数收于157.52，环比上升1.15%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨2.46%，粗钢价格环比上涨1.58%；国产铁矿石价格环比上升1.1%，进口铁矿石价格环比下降0.2%。库存方面，上周六大发电集团煤炭库存环比上升2.61%；上周主要钢材品种库存有所上升。上周线材库存环比上升1.92%，热卷库存环比上升1.43%，冷轧库存环比上升1.23%，热卷库存环比下跌0.25%，螺纹钢库存持平前值。
上周高炉开工率66.99%，较前值67.40%小幅下降0.61%；汽车全钢胎和半钢胎开工率分别为72.37%和69.75%，环比分别下降5.84%和2.60%。上周《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》发布，其中钢铁、焦化、铸造行业实施部分错峰生产。天津、石家庄、唐山、邯郸、邢台、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限产50%；其他城市限产比例不得低于30%，由省级政府统筹制定实施方案。上周统计局公布7月制造业PMI数据，7月制造业PMI51.2，较前值51.5回落0.3个百分点；其中生产项53，较前值53.6回落0.6个百分点；新订单52.3，较前值回落0.9个百分点。PMI生产和新订单继续回落，7月经济供需两侧延续走弱。在低基数下，预计工业生产小幅回升至6.3%。上周河北南部电网受到高温和夏季负荷过快增长的影响，对于工业企业进行限电措施，邯郸、邢台一带钢厂均会受到电力供应减少的影响。预计短期内钢价仍将高位震荡。
3
猪价、菜价上升，食品价格环比回升
上周农产品批发价格200指数收于98.73,，环比上升0.06%；菜篮子产品批发价格200指数收于98.29，环比上升0.08%（图3）。细项数据看，上周猪肉价格环比上升0.66%，蔬菜价格环比上升1.06%（图表4）。由于月初大规模猪场出栏节奏放缓，出栏价格上调，另外受到高温天气的影响，生猪的调运受到影响，近期猪价持续上涨。上周农业农村部启动非洲猪瘟Ⅱ级应急响应，预计疫情的发生也会对猪肉供给产生影响。短期内随着极端高温天气的阶段性缓解，加之下周的降雨天气影响生猪调运，预计猪价温和上涨将延续。持续的高温天气不利于蔬菜的生长和运输，加之对蔬菜的需求较高，伏缺期菜价季节性上涨延续。
4
央行净回笼，金稳会强调打通货币政策传导机制
上周隔夜市场利率大幅下行。上周五，银行间质押式回购利率R001收于1.8611%，环比下行43.06bp，R007收于2.3334%，环比下行47bp（图表5）。截至上周五，1年期、5年期和10年期国债收益率分别下行17.78bp、12.39bp和6.45bp（图表6），期限利差扩大。上周共有2100亿元逆回购到期，央行未开展逆回购操作，合计通过OMO净回笼2100亿元。
上周央行召开下半年工作电话会议，对货币政策的定调依然是稳健，保持流行性合理充裕。并指出要积极稳妥防范化解金融风险，与服务实体经济结合；改善小微企业的金融服务；注重和市场的政策沟通，为金融改革发展营造良好氛围。此外，金稳会召开第二次会议，强调当前面临的实体经济融资难、融资贵问题，应当要更加重视打通货币政策传导机制，提高服务实体经济的能力和水平。
5
离、在岸人民币大幅贬值，央行提高远期售汇外汇风险准备金率至20%
上周五美元指数收于95.2173，环比上行0.56%（图表7）。上周公布的美国经济数据整体不及预期。7月Markit制造业PMI终值55.3，低于预期的55.5以及初值55.5。二季度劳工指数季环比0.6%，低于前值0.8%。6月核心PCE物价指数环比0.1%，同比1.9%。上周联储议息会议“按兵不动”符合市场预期。联储对经济偏乐观，将6月会议声明中的“稳健”增长修改为“经济活动以强劲速度上升”，近几个月平均就业“强劲”，家庭支出和企业固定资产投资“强劲”增长。
上周，美元兑人民币即期汇率报收6.8620，环比上行374bp；上周五美元兑离岸人民币即期汇率收于6.8855，环比上行752bp（图表8）。美元指数上扬，叠加对中美贸易摩擦升级的担忧使得人民币汇率受到压制，离、在岸人民币均大幅贬值。上周五晚，央行将远期售汇业务外汇风险准备金率将从0%调整为20%。此举可以显著增加远期售汇方向业务的成本，增加做空成本，对于人民币贬值预期有较强的抑制作用。年内中间价破7概率进一步降低，人民币企稳近在眼前。