10月宏观数据观察：关键在于稳投资
接下来，在做到“六保”、“六稳”的基础上，宏观政策应在稳定总需求方面明显发力。稳定总需求的关键在于稳投资，只有稳定了投资，宏观景气得到改善，收入状况才会改善，消费才能真正稳住。
在坚持“房住不炒”总基调的前提下，短期内应做到因企施策，支持房地产企业通过发债维护资金链的稳定性，严格按照商业原则来满足居民部门合理的购房需求，重点是避免房地产企业出现流动性危机。同时，应保持房地产调控政策的长期稳定性，让房企更加自主、坚定地调整当前的商业模式，实现房地产行业的可持续发展。
10月宏观数据观察：关键在于稳投资
受疫情和供给侧的短期影响，8月和9月部分宏观指标曾出现明显的超季节性回落，如社会零售总额中的餐饮销售和工业增加值。而10月数据则表明，这些短期影响基本消退，大部分宏观数据仍然延续此前的趋势，且跟2016-2019年平均趋势之间的缺口并没有明显收敛的迹象。
国家统计局今日（15日）公布的数据显示，10月份规模以上工业增加值同比增长3.5%（前值3.1%）。三大门类的表现都比上月要好。具体来看，采矿业增加值同比增长6.0%，比9月加速了2.8个百分点；制造业增长2.5%，比9月加速了0.1个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长11.1%，比上月加速了1.4个百分点。
消费方面，10月社会消费品零售总额同比增长4.9%，环比增长0.4%；两年平均增长4.6%，较9月加快0.8个百分点。汽车类销售同比下降11.5%，两年平均下降0.4%。1-10月全国网上零售额同比增速17.4%。其中实物商品网上零售额同比增长14.6%，占社会消费品零售总额比重为23.7%。从数据上看，消费有所改善，但近期国内疫情又出现多点扩散，对消费尤其受线下消费的影响可能会在此后的数据中有所显现。
价格方面，总体上来讲，当前通胀压力仍在可控范围，并没有出现所谓的持续通胀压力。10月CPI同比增速为1.5%，仍处于较低水平。持续回落的猪价是压低近期CPI表现的重要因素，但这只是统计层面的因素，而非经济层面的因素。2019年，猪价上涨带动CPI从年初的1.7%一路上涨到年底的4.5%，当时的宏观状况显然没有什么通胀压力。接下来，即使猪价上涨，也并不意味着会有通胀压力，更不需要货币政策做出反应。关于这一点，央行早在2012年的货币政策报告中就说的很明确，货币政策不会对单个商品的价格波动作出反应。相比于整体CPI，核心CPI更能反映通胀压力。截至10月，核心CPI连续四个月维持在1.2%-1.3%，仍处于有数据以来的低位区间，没有表现出会进一步上升的迹象。
市场目前关于通胀的讨论主要集中在PPI上，10月PPI同比增速13.5%，较9月回升2.8个百分点，成为过去26年以来最快速的上涨。有观点认为PPI接下来会向下游传导，并带动CPI的上涨。对于这个问题，我们之前有专题研究详细回答过（延伸阅读：大宗商品价格上涨会带来新一轮通胀吗），此处不再赘述。
需要强调一点，虽然PPI当月同比屡创新高，但10月下旬以来，大宗商品的期货价格已经较上月有明显回调。平均而言，现在的大宗商品价格水平基本回到了今年5月左右的水平，前期上涨较多的黑色系回调最显著。至少从数据上看，环比意义上的持续上涨趋势暂时告一段落。这一方面是由于部分限制供给的政策得到修正，另一方面也是来自需求的持续疲软，特别是基建低迷叠加房地产快速下行带来的工业品需求走弱。
需求端看，出口延续高速增长，消费继续保持低迷，投资则有加速回落的迹象。在判断出口形势层面，市场正逐渐形成初步共识，即当前出口金额的景气主要来自价格效应，而非外需持续景气。最值得关注的是投资开始回落的问题。虽然制造业投资表现仍然比较亮眼，10月当月同比增速14.2%，延续了此前的复苏态势，但相比上月也小幅回落了0.6个百分点。在投资中占比超过60%的房地产投资和基建投资也继续下滑。10月当月，基建投资（三类行业倒推）同比增速是-4.8%，连续6个月当月同比负增长，房地产投资同比缺口较9月继续放大，增速为-5.4%。
当前，房地产仍然是目前最大的不确定性来源。在经过连续数月的调整之后，10月房地产数据仍没有止跌迹象。
房地产投资端，国家统计局的数据显示，1—10月份，全国房地产开发投资124934亿元，同比增长7.2%，比1-9月增速回落1.6个百分点。如果看两年平均增速，1-10月房地产开发投资两年平均增长6.7%，较1-9月也回落了0.4个百分点。
销售端，前10个月，商品房销售面积累计同比增长7.3%，两年平均增长3.6%，较1-9月回落1.0个百分点；新开工面积累计同比下降7.7%，两年平均下降5.2%，较1-9月多降1.2个百分点。10月，房地产新开工面积同比降幅超过30%，商品房销售面积同比降幅超过20%，降幅显著超过三季度的水平。
因此，可以看出，当前房地产市场整体仍处于下行趋势中。近期融资政策虽然边际有所宽松，但对房地产供需两端的压力仍在，居民购房需求并没有显著释放，房地产企业拿地和新开工都较为消极。
疫情以来，驱动中国经济快速复苏有两个主要引擎，出口和房地产。现阶段，出口更多反映为价的因素（延伸阅读：出口的真相）。在出口很难变得更好的情况下，房地产行业显著下行不利于接下来经济的持续复苏。出口如果走弱，将影响到下游制造业企业的现金流状况。而房地产如果持续走弱，则会对更多的上下游企业产生影响，造成企业部门的资产负债表恶化，并可能给金融系统造成一定压力。
接下来，在做到“六保”、“六稳”的基础上，宏观政策应在稳定总需求方面明显发力。稳定总需求的关键在于稳投资，只有稳定了投资，宏观景气得到改善，收入状况才会改善，消费才能真正稳住。
一方面，在坚持“房住不炒”总基调的前提下，短期内应做到因企施策，支持房地产企业通过发债维护资金链的稳定性，严格按照商业原则来满足居民部门合理的购房需求，重点是避免房地产企业出现流动性危机。同时，应保持房地产调控政策的长期稳定性，让房企更加自主、坚定地调整当前的商业模式，实现房地产行业的可持续发展。另一方面，财政政策要在更多聚焦于稳定基建投资，确保基建投资本身不再带来新的需求缺口。
附：
CF40宏观医生2021年10月报告单
◆ 经济景气程度继续下跌。10月官方制造业PMI为49.2，较9月回落0.4个百分点。其中，大型企业制造业PMI为50.3，较9月回落0.1个百分点；中型企业制造业PMI为48.6，较9月回落1.1个百分点；小型企业制造业PMI为47.5，与9月持平。
◆工业生产增速回升。10月全国规模以上工业增加值同比增长3.5%，环比增长0.4%。分大类看，制造业同比增长2.5%，采矿业增加值同比增长6.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长11.1%。高技术制造业增加值同比增长14.7%。
◆出口强劲，贸易顺差扩张。10月美元计价出口金额同比增长27.1%，较9月上升0.4个百分点。进口金额同比增长20.6%，较9月回落3.1个百分点。10月贸易顺差845.4亿美元，较上月扩大177.8亿美元。
◆消费仍处于低位。10月社会消费品零售总额同比增长4.9%，环比增长0.4%；两年平均增长4.6%，较9月加快0.8个百分点。汽车类销售同比下降11.5%，两年平均下降0.4%。1-10月全国网上零售额同比增速17.4%。其中实物商品网上零售额同比增长14.6%，占社会消费品零售总额比重为23.7%。
◆固定资产投资放缓，房地产投资和销售下行。1-10月，全国固定资产投资累计同比增速6.1%，两年平均增长3.8%，与1-9月持平。民间固定资产投资累计同比增速8.5%，两年平均增长3.8%，较1-9月加快0.1个百分点。其中，制造业投资累计同比增长14.2%，两年平均增长4.0%；第三产业中的基础设施投资累计同比增速1.0%，两年平均增长0.8%；房地产开发投资累计同比增长7.2%，两年平均增长6.7%，较1-9月回落0.4个百分点。1-10月，商品房销售面积累计同比增长7.3%，两年平均增长3.6%，较1-9月回落1.0个百分点；新开工面积累计同比下降7.7%，两年平均下降5.2%，较1-9月多降1.2个百分点。
◆CPI回升，PPI创新高。10月CPI同比增长1.5%，较9月回升0.8个百分点。其中，非食品价格同比增长2.4%，较9月回升0.4个百分点；食品价格同比下降2.4%，较9月少降2.8个百分点。扣除食品和能源的核心CPI同比增长1.3%，较9月回升0.1个百分点。10月PPI同比增速13.5%，较9月回升2.8个百分点，成为过去26年以来最快速的上涨。电力短缺和大宗商品价格攀升对上下游供应链的冲击仍在继续。
◆ 经济下行压力加大。消费仍未能摆脱疫情的负面影响，基建和固定资产投资增速处于低位，房地产销售、投资和新开工均大幅下行。社融、M2的持续下滑预示着未来需求的边际走弱。
◆ CPI和核心CPI处于偏低水平，消费终端需求仍然偏弱。在基期作用下未来价格同比增速有所回升，全年通胀压力有限。部分能源和工业品的供给方受限制约了工业品生产，PPI高位运行。
◆ 未来国内经济的主要风险在于房地产市场以及由此带来的经济过度下行。
宏观经济环境检验报告单