中伦观点 | 上市公司信息披露违法的法律风险、防范与应对

上市公司信息披露违法可能面临的法律风险主要包括行政责任风险、刑事责任风险以及民事责任风险三个方面。

行政责任风险是信息披露违法行为首当其冲的法律风险，主要包括：行政处罚、行政监管措施、强制退市风险、因行政处罚或行政监管措施所带来的附带性影响。

1. 行政处罚

根据我国《证券法》第一百九十三条的规定，对信息披露违法行为的行政处罚主要包括警告、罚款、责令改正。被处罚的主体主要包括：发行人、上市公司或者其他信息披露义务人；发行人、上市公司或者其他信息披露义务人中直接负责的主管人员和其他直接责任人员；发行人、上市公司或者其他信息披露义务人的控股股东、实际控制人。

2. 行政监管措施

行政监管措施是指非行政处罚性监管措施，主要包括：监管谈话、出具警示函、限制交易、责令暂停或者停止收购、认定为不适当人选、记入诚信档案、证券市场禁入等等。对于上市公司的董、监、高、大股东和实际控制人来说，证券市场禁入往往是最为严重且影响最大的法律风险，证券市场禁入措施不仅会影响乃至断送相关责任人员的职业生涯，还会对上市公司的稳定经营造成严重影响。

3. 强制退市风险

2014 年10月15日，证监会发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（证监会令第107号），推出强制退市制度。根据强制退市制度，上市公司欺诈发行、重大信息披露违法将被强制退市。“博元投资”成为首家因重大信息披露违法被终止上市的上市公司，“欣泰电气”则成为首家因欺诈发行被强制退市的上市公司。

近期，证监会和上海证券交易所、深圳证券交易所陆续出台退市新规（征求意见稿）。退市新规实施后，上市公司因信息披露违法导致的强制退市风险将进一步加大。

4. 行政处罚和行政监管措施的其他附带影响

尽管行政处罚和行政监管措施是证券市场行政监管的主要手段，但信息披露违法所带来的法律风险还远远不止于此。从上市公司或其现任董事、高级管理人员因涉嫌证券违法违规被立案调查开始，直至行政处罚之后的一年内、甚至三年内，上市公司在资本市场的投融资、并购重组等各个方面都会受到影响。

这些附带影响主要包括：不得公开发行证券、不得非公开发行股票、不得发行股份购买资产、不得发行优先股、暂停正在进行的重大资产重组、暂停正在进行的借壳上市、退市公司无法申请重新上市、不得实行股权激励计划、不得回购社会公众股份等等。

随着我国证券市场“从严监管”工作总基调的不断深化，此前更多止步于行政处罚、民事赔偿阶段的信息披露违法案件也开始触及刑事领域。司法实践中，与信息披露违法行为直接相关的刑事罪名主要是违规披露、不披露重要信息罪和欺诈发行股票、债券罪。

1. 违规披露、不披露重要信息罪

违规披露、不披露重要信息罪系由提供虚假财会报告罪修改而来，是指依法负有信息披露义务的公司、企业向股东和社会公众提供虚假的或者隐瞒重要事实的财务会计报告，或者对依法应当披露的其他重要信息不按照规定披露，严重损害股东或者其他人利益，或者有其他严重情节的行为。

2002年12月，“东方电子”原董事长隋某等三人就因提供虚假财会报告罪分别被烟台市中级人民法院判处有期徒刑和罚金。[1]2017年2月，“博元投资”原董事长余某等五人被珠海市中级人民法院判决认定构成违规披露、不披露重要信息罪。[2]2017年6月，北京高级人民法院二审维持了北京市第一中级人民法院对“华锐风电”原董事长韩某等两人构成违规披露重要信息罪的一审判决。[3]

2. 欺诈发行股票、债券罪

欺诈发行股票、债券罪，是指在招股说明书、认股书、公司和企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券，数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的行为。

2005年3月，潍坊市奎文区人民法院以欺诈发行股票罪对“山东巨力”判处罚金160万元，“山东巨力”原董事长王某等两人以相同罪名被分别判处有期徒刑。2018年1月，上海市第一中级人民法院以欺诈发行债券罪对“中恒通”判处罚金人民币300万元，“中恒通”实际控制人卢某等三人以相同罪名被分别判处有期徒刑。

除行政责任风险、刑事责任风险外，上市公司及相关责任人员因信息披露违法等证券侵权行为给投资者造成损失，还可能面临投资者提起的民事赔偿诉讼。自2003年最高人民法院发布《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释[2003]2号）以来，约200家上市公司因实施虚假陈述行为而遭到投资者的索赔，索赔总额超过50亿元，多家上市公司面临巨额索赔，有的高达上亿元甚至数亿元。

随着近年来我国证券市场的监管态势趋紧，证券虚假陈述民事赔偿案件的数量和索赔金额也呈大幅上升态势。2017年共发生证券欺诈类民事纠纷4061起，其中虚假陈述民事纠纷案件4034起，涉及45家上市公司。并且，除了上市公司的股票投资者外，公司债券投资者也加入到索赔行列。2017年12月底，江苏省高级人民法院二审判决“协鑫集成”赔偿数十位“11超日债”投资者因信赖虚假陈述而遭受的投资差额损失，该案也成为我国首例公司债券投资者提起的虚假陈述民事赔偿诉讼案。可以预见，“11超日债”索赔案后，更多涉嫌虚假陈述的发债上市公司将同时面临股票投资者与债券投资者的民事索赔，上市公司因信息披露违法而可能面临的民事赔偿诉讼风险应当引起足够的重视和关注。

鉴于上市公司信息披露违法所可能引发的多重法律风险和当前证券市场监管的严峻形势，我们根据多年来处理证券合规案件的实务经验，就上市公司如何防范信息披露违法，提出如下建议。

上市公司应积极优化、完善公司的股权结构和治理结构，规范“三会”职能和议事程序。同时，上市公司应积极完善公司的信息披露规范，明确信息披露主要责任人，建立信息披露绩效评价与激励机制。

信息披露意识的提升需要建立在了解信息披露制度的基础上，上市公司应充分重视对大股东、实际控制人、公司管理层、董事会秘书、财务会计人员和相关业务人员的培训，着重提高上述人员对信息披露规则的把握以及对信息披露责任和可能造成的严重后果的认识。

上市公司被监管机构立案调查，很多时候是源于投资者和竞争对手的投诉、举报。新闻媒体关于上市公司存在信息披露违法行为的揭露报道，通常也会引起广大股民和监管机构的高度关注，导致相关事件持续发酵，进而成为上市公司被立案调查并最终被行政处罚的导火索。因此，上市公司应充分重视投资者的质询，合理解答投资者的疑问，妥善处理与竞争对手的关系，实时关注舆情，合理应对新闻媒体的相关报道，关注和防控可能引发证券监管机构调查和处罚的因素，避免陷入与投资者、交易所甚至监管机构对立或者被舆论审判的被动局面，及时采取措施，妥善处理。

由于信息披露问题既专业又复杂，上市公司应聘请在证券合规领域经验丰富的专业律师提供日常的法律帮助，遇到拿不准的信息披露问题时，要及时听取专业律师的意见，防范信息披露违法行为的发生。

目前市场上已经涌现出如“信公咨询”、“价值在线”等信息披露专业咨询机构。上市公司可以聘请信息披露专业咨询机构，就信息披露事项提供日常咨询服务。

上市责任保险可将相关责任主体依法应承担的全部或部分法律风险转嫁给保险公司。上市公司及其董、监、高可以根据本公司实际情况，有选择地投保符合自身需求的上市责任保险或其他职业责任保险，以避免公司及相关责任人员承担高昂的经济赔偿责任。

上市公司因涉嫌信息披露违法被监管机构调查或处罚时，往往不知如何应对。现根据我们代理客户应对监管调查和行政处罚的实务经验，提出如下建议。

上市公司应当认识到：

• 上市公司被立案调查，说明监管机构已经掌握上市公司可能涉嫌信息披露违法的初步证据，因此上市公司有可能被行政处罚

  
  

• 上市公司一旦被行政处罚，后果可能非常严重，而不仅仅是简单的警告、罚款和责令改正

  
  

• 上市公司被立案调查，并非意味着上市公司一定构成信息披露违法，也并非意味着上市公司必然会被行政处罚

  
  

• 一旦上市公司被下发行政处罚事先告知书，则上市公司很可能被行政处罚，但经有效申辩和听证，上市公司仍然可能不被行政处罚，目前已不乏此类先例

• 如果相关行为确实构成信息披露违法，并且依法应被行政处罚，则应当积极认错、积极整改，争取宽大处理，从轻处罚

  
  

• 如果相关信息披露违法行为情节轻微，依法可以不予行政处罚，则应当积极申辩，争取不予行政处罚

  
  

• 如果相关行为不构成信息披露违法，则在监管机构正式立案前，通过依法申辩和举证，争取不予立案；如果已被立案，则积极举证和申辩，争取监管机构撤案，不下发行政处罚事先告知书；如果已被下发行政处罚事先告知书，则积极申辩和申请听证，争取撤案，不被行政处罚

  
  

• 如果对是否构成信息披露违法违规存疑，则积极抗辩，争取疑案不罚，疑罪从无

本文的相关建议仅仅是防范和应对信息披露违法的一般性的建议。由于信息披露问题非常专业和复杂，实务性很强，个案之间差异很大，具体如何防范和应对，应因人而异，因案而异，因时而异，区别对待。当事人在遇到具体法律问题时应咨询专业律师的具体意见。

注：

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