"核心+卫星"战术选基！中欧基金桑磊：三维选基法确定大框架，立足长期均衡配置

桑磊将基金投资方法概括为“投资目标+投资策略+投资行为”的三维选基法，严选优秀基金，构建均衡组合，立足长期，注重安全边际。

证券时报·券商中国记者近日对话桑磊，他指出，“田径比赛里有一个难度非常大的项目是十项全能，如果我们想要挑选运动员来超越十项全能冠军的平均成绩，有一个简单且有效的策略就是在每个项目里都挑选优秀的运动员。将这个理念对应到基金组合的构建上，基金经理就是运动员，整个市场就是十项全能冠军，那我们的策略就是在每一类投资策略里都选优秀的基金经理组合在一起。剩下的再留一部分仓位去做大类资产投资，包括进行小幅的A股择时，以及选择A股市场里一些重要的行业或风格等作为补充。”

一言以蔽之，桑磊的FOF投资的“核心”是通过选择优秀的基金来构建长期稳定收益的组合，“卫星”就是通过大类资产配置以及行业风格的选择增加组合在不同市场环境中的灵活度。

券商中国记者：能否详细介绍一下您的“投资目标+投资策略+投资行为”三维选基法？

桑磊：第一个维度，投资目标要清晰明确。基金经理需对自己的管理风格，或者基金产品特征设立一个清晰的目标。该目标尽量与公司、投研团队保持一致，且得到公司认可，否则或有一些掣肘。总体而言，在目标层面的希望越清晰越好，因为目标的不同会对背后的投资策略产生非常大的影响。

第二个维度是投资策略，任何类型的基金都会有自己的投资策略，我们需要通过量化或者定性沟通的方法对其进行观察总结。

第三个维度是投资行为，这一点越来越重要，现在大家关注得也越来越多。常见的投资行为包括换手率、集中度等。更深入一层的交易行为，比如股票基金的重仓股，是在股票下跌还是上涨的过程中逐渐买的，以及是在上涨还是下跌的过程中逐步卖的，这类行为特征也可以了解分析出来。

综上是我们选基金的大框架，希望基金投资目标清晰，同时投资策略和投资行为与目标匹配，也得到公司整体投研团队以及销售、运营层面的支持，这样有助于基金经理站在更长的维度来思考投资问题，取得更好的长期业绩。

券商中国记者：你的策略是“立足长期均衡配置”，如何定义“长期”和“均衡”？

桑磊：立足长期均衡配置，A股市场长期收益还是不错的，但确实波动率较高。在市场里想要通过大幅度的择时，或者是极致风格转换中把握市场的机会，难度非常大，也容易出现比较大的错误。

我们认为，长期尤其是核心部分的仓位适合采用相对均衡的策略。市场没有严格标准规定什么是均衡，我们会参考部分基金指数，从而防止犯一些较大的错误。大幅度的择时或风格极致的切换，做对了收益好，但很容易做错，而且承担的压力会更大。

券商中国记者：你的基金组合构建方式是“核心+卫星”，能否详细介绍一下这个策略？

桑磊：对于“核心”部分的布局，我们借鉴了“田径比赛”的理念。

田径比赛十项全能冠军很厉害，如果做一个组合想要超越他的平均成绩，也有一个非常简单有效的策略——就是在十个项目里面都选择单个项目的优秀运动员，不期待一定选到冠军，只要是优秀的运动员，他们有很大概率超越十项全能冠军。原因很简单，每个运动员都有自己最擅长的项目。

基金经理某种程度上跟运动员有点相似，他们也在与市场指数、同业表现乃至整个市场行情比赛，希望取得更好的投资业绩。但可惜的是，基金经理和运动员一样没有十项全能。找不到一个基金在任何市场环境、投资策略下始终保持很好的业绩，基金经理像运动员一样，都没有全能冠军。

基于“田径比赛”的理念，形成了我们的投资组合方法论。首先，对股票基金从投资策略的角度进行分类，主要分为三个大类，八个小类。三个大类包括低估值、均衡、成长。然后从主要的投资策略里选优秀的基金经理，组合在一起，就是前面说的均衡。这样就有较大概率取得相对整个市场较好的投资收益。

除了优选各策略的优秀基金组成均衡组合作为核心部分，我们也会采取一些“卫星”策略作为核心部分的补充。比如关注其他市场的机会，比如黄金等其他大类资产，甚至A股的小幅度应对或择时。A股市场行业和风格每一年差异较大，这里有很多机会可供选择的。“卫星”部分的思维框架分为长期、中期、短期三个维度。

第一个维度是长期看大类资产，或者行业的长期特征。比如A股最近30年的波动特征和发展历程都很有参考意义；黄金从历史上的特征表现来看，不适合作为长期的资产配置，但是阶段性配置对组合的风险收益特征改善有好处；消费、金融、地产、科技等不同行业，不管是美国还是国内，长期来看波动特征有相似之处，这是可以参考的地方。

第二个维度是看中期景气度，FOF的优势就是资源相对多一点，可以借助市场上优秀的基金经理对行业或者风格的研究，作为自己对于行业判断的知识。这时候我们要做加法，不要做乘法。所谓做加法，就是自己先要对行业有一定理解和判断。虽然这个判断未必比优秀的股票基金经理深入，但还是要基于自己的判断，通过与不同的基金经理、行业研究员不断深入沟通，在自己的认知基础上做加法。所谓做乘法，是市场上有5个优秀的基金经理观点不一致，我来选择到底相信谁，这有成功和错误的概率。相信谁做一次判断，这个人判断对错又做一次，最终的胜率没有那么高。所以不要做乘法。

第三个维度是短期，A股市场波动相对较高，行业轮动切换较急，但提供很多机会。在了解行业长期特征、对中期景气度有判断的基础上，可以尝试把握短期的市场波动带来比较好的机会。最终把核心加卫星部分结合在一起，核心部分就是组合的压舱石，追求长期均衡；基于此，通过卫星部分应对市场波动。在当前市场环境下，没有一个策略是万能的，“核心+卫星”策略较好地结合了稳健与灵活。

券商中国记者：就具体组合构建而言，会把资产配置环节全部拿在自己手里，还是有一部分会交给有资产配置能力的全市场风格基金经理？

桑磊：我们会将主要的资产配置放在自己手里，有一部分资产配置交给优秀的基金经理。权益仓位比较低的FOF产品有两种投资方式，一种投纯债加权益类基金，另一种是投偏债混合类基金。这两种方式各有优劣，后者是把资产配置主要交给底层的基金经理，风险在于自己的把握程度较低，偏债混合型的基金经理仓位会随时变化，无法紧密跟踪。前者的方式就是自己主做资产配置，风险全部由自己承担。大部分情况下我们结合两种方式，我倾向于自己做主要的资产配置，以底层的基金经理作为补充。

券商中国记者：什么情况下会卖出持有的基金产品？

桑磊：主要有几种情况：一是当市场参考的基本指数发生变化且组合有调仓需求时。核心部分保持相对均衡，但不是一成不变的。

二是当发现基金不合适时。先期研究挖掘优秀的基金纳入池子，甚至有持仓，但事后持续跟踪发现不合适了就会卖出。

三是发现更好的基金且组合有调仓需求时。我们无法穷尽研究市场上所有基金经理后挑一个最好的，只能在研究的过程中陆陆续续发现更好的，然后等到组合有调仓需求时择机调整。

四是当重要事件发生时需重新评估基金。比如基金经理发生变更，不一定导致调仓，但需要重新评估基金；或者基金重仓标的发生较大风险，也需要评估是什么原因造成的。

校对：王锦程