基金公司新发基金募集能力探索——采用主成分分析法分析
刘亦千 分析师
执业证书号：S0870511040001
主要观点
基金管理人热衷于发行新产品，往往是从短期和长期两个角度考虑：短期来看，第一、促规模：相较于持续营销，新发基金更易募集资金；第二、抓热点：投资新主题、新概念，可以助力投资者及时把握新的投资机会，从而实现业务规模增长；更获得投资者对基金管理人的关注，扩大品牌影响力。长期来看，第一、布局未来：抓住未来发展空间，抢占产品赛道，例如近期大热的养老型FOF基金。该类基金虽然在过去规模一直都没有实现大幅增长，但由于其未来在个人养老金业务领域发展的潜力较大，基金管理人仍愿意提前布局做好产品储备；第二、完善产品线：为投资者提供丰富的产品选择，尽可能获取并留住更多的投资者。不论是布局未来还是完善产品线，都从侧面体现出了基金管理人的战略选择，即确定了公司未来的发展方向。
随着基金行业内的竞争日趋激烈，新产品常伴随“好发难卖”的声音，从结果上看就是新基金发行数量较多但募集规模不尽如人意。我们认为决定新产品募集能力的原因可以概括为外在因素和内在因素：外在因素包括市场环境配合、投资需求激发、政策利好等；内在因素主要包括基金管理人的基本实力，一般而言具备较强基本实力的基金管理人呈现资产管理规模大、产品线完善、市场的品牌号召力较强等特征。
上海证券曾于2019年发表过一篇《基金公司新发产品募集能力分析》的文章，本文将在此基础上重新审视当前市场基金管理人新发基金的募集能力，同时优化主成分分析（PCA）模型，剖析现阶段新产品募集能力较高的基金管理人成功原因，并结合目前的发行市场环境提供为基金管理人提供发展建议。
一、 2022年基金管理人新产品募集规模概况
截至2022年9月底，新基金发行数量与发行规模整体处于近四年中位水平，但相较于近两年的数据发行规模处于低位，具体来看表现为6月以前发行规模不佳、6月以后发行规模有所回暖，主要受累于上海疫情以及海外通胀、地缘政治等众多不确定因素。根据WIND数据统计，截至到今年9月底，新成立基金共募集11208.11亿份，其中债券基金7046.43亿份，混合基金2466.75亿份，股票基金1206.88亿份，FOF基金371.24亿份，QDII基金53.84亿份，REITs基金50.00亿份，另类投资基金12.97亿份，而货币基金由于审批暂停，募集规模和募集数量均为零。
具体到基金类型来看，截至9月底今年募集规模最多的基金类型为债券基金以及混合基金（大多为持有期混合基金）。新成立债券基金共募集7046.43亿份，其中中长期纯债基金贡献最大。今年权益市场受内外扰动因素的影响较大，出于风险规避的需要，债券基金受到了投资者们的积极关注。而今年1-10月由于利率的不断下调，债券基金的资本利得收入较为可观，从结果上看各类债券基金指数收益在今年1-10月均录得为正。避险需求和赚钱效应推动投资者对债券基金的投资需求快速增长，基金管理人在近几个月内也不断的发行债券基金以满足市场需求，市场呈现供需两旺。中长期纯债基金因久期范围较广、策略较多，配置性价比较高，在利率下行周期资本利得更为突出，故受到市场更热烈的追捧。
风险提示：11月以来债券市场出现大规模下跌，主要由于以下利空因素：1、11月以来MLF持续缩量，银行间流动性转紧，降准预期落空；2、疫情防控政策得到优化，经济基本面预期转好；3、房地产利好政策不断等。不排除后续债券市场或仍受政策影响产生扰动，投资者应当更为清晰地认识债券基金风险较低并不意味着没有风险，在极端情况下也存在净值出现较大回落的可能；投资者应该对拟投资产品仔细分辨，并在自身风险偏好范围内合理配置。
截至9月底，今年募集规模排名第二的基金类型为混合基金，大多为持有期混合基金。在弱市中发行持有期混合基金，体现出管理人更希望从产品设计的角度来硬性要求持有人长期投资，锁定客户投资时间，规避短期市场波动带来的情绪干扰和不适当赎回。
根据WIND数据统计，截至到2022年9月底，今年以来新产品募集份额最多的前三位基金管理人分别为招商基金、广发基金和富国基金，新产品募集份额分别为539.93亿份、511.94亿份、431.37亿份。新发产品数量最多的前三位分别为华夏基金、招商基金、汇添富基金，分别发行新产品40只、39只、38只。整体来看，基金行业大基金管理人的募集能力源于多方面的因素，包括：长期的市场渠道积累、良好的品牌形象、深厚的产品设计能力和产品储备、强大的基金经理板凳深度以及雄厚的财务基础等，下文将具体展开分析。
二、基金管理人新产品募集能力的评价模型及因子介绍
2.1评价模型
决定新基金募集能力的原因可以概括为外在因素和内在因素。外在因素包括市场环境配合、投资需求激发、政策利好等。市场环境配合指的是在不同经济周期下利好不同的大类资产，从而促进某一类型的基金在该经济周期阶段下更容易获得投资者配置的偏好。举例来说，2022年上半年的市场行情利好于债券基金，发行结果上也呈现发行数量和发行规模均处于所有类型基金头部位置的现象。需要提醒的是，配合市场环境购买产品容易造成追涨杀跌的情况，投资者可以适当偏配同时分散投资标的从而降低风险。
投资需求激发分两种：一种是市场一直对某类基金有投资需求但一直未发行过该类产品，例如2010年12月国内首只黄金基金的发行，满足了投资者长期以来想要更便捷地参与黄金投资的需求；第二种情况也可以划分为政策利好因素，指的是过去投资者没有发现某类产品的投资机会但现在该类产品受到国家利好政策的支持开始进入了发展的上升阶段，从结果上体现就是为投资者的需求产生了暴增，例如今年发行的中证1000ETF，受利于今年中证1000股指期货和期权的推出，促进了中证1000ETF与衍生品的联动效应。
内在因素指的是基金管理人自身的实力。一般而言具备较强基本实力的基金管理人呈现资产管理规模大、产品线完善、市场的品牌号召力较强等特征。
本模型仅考虑决定新基金募集能力的内在因素，采用9大因子对基金管理人的竞争力进行量化，通过主成分分析（Principal Component Analysis,PCA）的方式，提取出贡献率较高的主成分构建基金管理人的新产品募集能力指标并进行打分排序。采取主成分分析的原因是考虑到9大因子间或许会存在多重共线性，即因子之间非高度独立，如果直接进行赋权打分会影响模型的解释力。主成分分析法是常见的一种线性降维的方法，目标是在尽量保留住较多原始信息量的情况下（从统计指标上来看即方差最大化），对原始特征进行降维。这种方法的好处是可以去除因子之间的相关性，缺点是会损失原始因子的部分信息。
各指标的含义和计算方式如下：
1、管理规模
该指标最能体现基金管理人资产管理行业的地位，是基金管理人生存发展的基础，衡量的是公司所管理的客户资产的总市值，其数值越大说明公司在行业中的基本实力越强。
2、基金经理人数
该指标反映了基金管理人的投研团队规模、投决会的有效性，基金经理的扩容有助于老基金经理培养新基金经理，传承公司的投资理念；同时更有助于在投资决策中碰撞出新的火花。其数值越大一定程度上说明公司的投研平台越强劲。
3、产品数量
该指标反映了基金管理人在完善产品线布局上的意愿程度，是基金管理人不断发行新基金的动力来源。其数值越大说明公司参与新发基金市场越活跃。
4-5、基金管理人权益类产品业绩
按照WIND分类，挑选出基金管理人旗下所有成立满15个月以上的股票基金与混合基金，并在二级分类中剔除偏债混合基金、平衡混合基金以及灵活配置基金作为基金管理人投资管理绩效的考量范围。分别考虑基金管理人短期与长期业绩表现情况，即计算近一年与近三年时间段内基金管理人旗下基金产品的增长率。
6-7、基金管理人固收类产品业绩
按照WIND分类，挑选出基金管理人旗下所有成立满15个月以上的债券基金，并在二级分类中剔除混合债券型一级基金、混合债券型二级基金以及可转换债券基金。分别考虑基金管理人短期与长期业绩表现情况，即计算近一年与近三年时间段内基金管理人旗下基金产品的增长率。
8、客户维护比
客户维护费占基金管理费的比重可以一定程度反映基金管理人代销时的议价能力。中小型基金管理人由于议价能力较弱，客户维护费占管理费比重很高，公司利润受到严重挤压，而渠道能力较强的基金管理人支付的客户维护费占管理费比重相对较低。
9、代销机构数量
代销机构数量体现了基金管理人对渠道的扩展力度，数量越多，证明基金公司对渠道扩展的力度越大。
2.2因子分析的步骤
数据标准化，旨在消除原始数据量纲差异，本文既有资产管理规模和代销机构数量这样的数量指标，同时也有权益类绩效、固收类绩效以及客户维护比这样的百分比指标。因此为了统一数据量纲，对数据进行标准化处理，采用的是 Z-score法，其公式为：
一组数据是否适合进行主成分分析（PCA），首先需要判断该组数据的因子之间是否存在相关关系且相关性较强，通过KMO检验与Bartlett球形检验可以很好的解决这一问题。KMO(Kaiser-Meyer-Olkin)检验是用于测量变量之间相关关系强弱的重要指标，是通过比较两个变量的相关系数与偏相关系数得到的。KMO数值上介于0与1之间，数值越高，表明变量的共性越强，主成分分析的效果就越好；反之则表明变量之间不存在较强的共性，主成分分析不能起到很好的数据约化效果。一般认为KMO大于0.8时，数据非常适合做主成分分析；0.7-0.8之间为很适合；0.5-0.7之间为一般适合；0.5以下表示为不适合。Bartlett球形检验是通过判断相关阵是否为单位阵来检验各个变量是否各自独立。检验结果以P值呈现，小于0.05时代表拒绝原假设 ，可以做PCA分析；反之，则代表变量之间可以独立提供信息，无需使用PCA分析。
检验结果如下表所示，各因子间KMO检验均值为0.786，意味着各变量之间存在相关性；同时Bartlett球形检验的P值小于0.05且具有极高的显著性，故可以使用PCA进行分析。
通过PCA分析可以得到如下结果：
1、因子提取：根据方差解释率的结果，将原始9个因子降维到4个主成分因子。方差解释率解释了PCA后的主成分对原始9个变量解释的贡献程度，方差解释率越高表示该主成分包含的原始信息越多、该主成分也就越重要。从表格中可知，第一个主成分解释率达42.80%，该数值可以简单理解为主成分1可以解释原始9个变量42.80%的信息，是最重要的一个主成分。特征根反映了主成分所包含的信息量情况，特征值越大,说明矩阵在对应特征向量上的方差越大,包含的信息量也就越多。一般而言，我们将特征根大于1的个数作为公共因子的提取数量，并要求累计百分比不低于75%。尽管主成分4的特征根小于1，但非常接近1，且前四个主成分的累积方差解释率大于80.01%，故提取4个主成分是相对合理的。
2、信息浓缩：根据主成分的因子载荷系数矩阵，可以将前四个主成分重新分别命名为：基本实力因子、短期综合业绩因子、长期权益业绩因子以及长期固收业绩因子。因子载荷在统计学上的意义是主成分与变量的相关系数，即主成分依赖变量的比重，数值大小反映了不同变量在主成分上的相对重要性：数值为正表示在平均水平以上。数值为负表示在平均水平以下。下表中标红的单元格为对应变量在四个主成分中数值最大的因子载荷，同时也对应了能解释该变量最多信息的主成分。根据每个主成分内标红数值对应变量的内在含义，将四个主成分重新命名：主成分1在产品数量、基金经理人数、管理规模以及代销机构数量上的占比很高，因此将其命名为基本实力因子；主成分2在一年权益产品业绩以及一年固收产品业绩上占比较高，命名为短期综合业绩因子；主成分3在三年权益产品业绩上占比最高，命名为长期权益业绩因子；主成分4在三年固收产品业绩上占比最高，命名为长期固收业绩因子。需要注意的是，本文对因子的简单总结和命名并不完全代表基金管理人的真实能力。
3、计算因子权重并进行打分排序：如成分系数矩阵所示，可以计算出每个主成分内各变量所占的权重比（即主成分载荷），并进行打分。权重占比公式为：
通过计算每家基金管理人在这四个因子上的分值后，运用各个因子的方差贡献率/累计方差贡献率作为权重计算出综合得分，用F表示。打分公式为：
最终计算出各家基金管理人的新产品募集能力得分，并对其排名，具体结果如下。由于篇幅限制，下表仅展示新产品募集能力位于前二十位的基金管理人。
三、基金管理人新产品募集能力分析
根据基金管理人在基本实力、短期综合业绩、长期权益业绩以及长期固收业绩的得分及排名情况，可以得到以下分析结果：
1、 新发基金募集能力
基金管理人的基本实力是募集能力强弱最为关键的因素，从结果上来看前20名基金管理人均为获得公募基金资产管理资格时间较长的公司（均大于17年），可见基金管理人的先发优势所积累的成果在新基金募集能力上起到了举足轻重的作用，历史积累越久，从渠道耕耘、品牌建设、投研团队建设、公司管理体系等方面都大概率会有较好的发展和积累，这些都会作用到新发基金的募集能力上。统计所有基金管理人的综合评分，可以发现该组数据的标准差为59.64%，可见基金管理人在新发基金募集能力上差距悬殊。近几年基金管理人的马太效应尤为显著，特别是在市场行情不佳的情况下，基本实力强的基金管理人新发基金的募集能力远超于其他中小公司。
从综合评分前20名的基金管理人中可以发现均荣获上海证券2022年三季度基金公司评级 高星评级；统计综合评分位于后20名的基金公司可以发现荣获四星评级的仅有2家，三星评级4家，其余14家均为一星或两星评级，可见上海证券基金公司评级从一定程度上也反映了基金公司的新发基金募集能力。
2、 基本实力因子
根据基本实力因子的评分可以看出，基金管理人的基本实力与公司新产品募集能力的相关性很高，大型基金管理人占据绝对优势的地位。本文定义的基本实力因子包括四大维度：管理规模、基金经理人数、基金产品数量以及代销机构数量。基本实力较强的基金管理人，比如博时基金、易方达基金、广发基金、华夏基金、南方基金、嘉实基金、汇添富基金等，凭借着丰富的资产管理经验、长期经营形成的品牌知名度以及在产品营销、牌照获取等综合实力，在行业中处于竞争优势地位。而且凭借着雄厚的资本以及完善的公司治理机制，对于人才有更高的聚集效应，基于此不断开拓新业务，进一步巩固在行业中的优势地位。
从数据上来看这些基本实力很强的公司在业绩排名中并不属于拔尖，但对于大公司而言整体业绩排名能处于中上游排名是非常不易的表现，原因主要来源于越是大型的基金管理人，产品线越是丰富，从结果上来看就是公司整体的投资方向高度分散、对某个行业或风格的暴露较少，在投资业绩上呈现更接近整体市场行情且获取超额收益的空间有限的特点，因此整体的业绩表现也就越容易靠近市场中枢水平。比较而言，中小型基金管理人更注重在擅长领域进行超配，因此很容易在某一投资领域里获得相对市场的超额收益；但大型公司不能只关注于投资擅长的领域，还要考虑到不同投资者更广泛的投资需求，投资布局将更广泛覆盖市场各个板块和各个领域。基本实力排名前十的基金管理人见下表：
3、 短期/长期业绩因子
观察短期与长期综合业绩因子的排名可以发现，它们的结果与新产品募集能力的排名并不相近。原因有以下几点：第一，销售市场已经逐渐淡化短期业绩，更注重长期投资回报。过度注重短期业绩会助长基金经理投机的行为，为博取超高收益进行高风险、不理性的投资行为；同时也只有考察长期业绩才能合理区分基金经理的“运气”和“实力”，这与上海证券公募基金评级的核心思想是一致的，即对公募基金长期展现出来的资产管理能力进行评价，从而剥离短期运气成分。如我们所知，运气是不可复制、可遇而不可求的。但是能力以及由其延展出的业绩表现是可复制、可持续、可预期的；第二，个体业绩和综合业绩有所分化，大公司旗下产品线丰富，东方不亮西方亮，总有业绩出众的产品可以吸引到客户。本模型仅考虑基金管理人整体的业绩表现，个体业绩因素并未列在本模型中，故没有在数据结果中得以体现。
四、结论与建议
综上分析，目前新产品发行市场呈现出一个显著的特征：基金发行市场上强者恒强。较为老牌的基金管理人不论在投研实力和渠道上均有优势，公司的整体运作处在产品业绩佳、知名度高、易于销售的良性循环中，该类头部公司在行业中的地位较难被超越。本文在对目前各基金管理人的募资能力进行分析之后，对大型基金管理人、高潜力公司和陷入产品发行困境的中小型基金管理人，分别提出以下意见：
1、 大型基金管理人，更积极的拥抱销售新形势。基金管理人应做好投教工作，提供创新型服务，例如策略交流会、线上直播、线下沙龙等。近年来，各大基金管理人都纷纷通过直播、录播的方式向广大投资者输出金融基础知识、市场解读、长期投资的理念等，在市场大涨时向投资者做出风险提示、在市场大跌时为投资者做好心理按摩与进一步的配置建议，从而让投资者可以更好地、更理性地参与到基金市场中。在发行创新基金的时候投教工作的重要性尤为突出，虽然目前资金雄厚的机构投资者对于创新产品的接受度很高，但个人投资者对创新产品的接受度还在循序渐进的提升过程中，接受与否很大程度上与个人投资者是否可以很好的理解该类创新基金背后的金融知识和投资逻辑有关。
2、“高潜力”基金管理人，更积极的拥抱第三方销售渠道。根据中国证券投资基金业协会公布的数据，独立基金销售机构后来居上，2018年市场份额已经超越证券公司；而商业银行销售市场份额在逐年下滑。观察2022年三季度销售机构保有规模数据，可以发现前三名中有两家是独立基金销售机构且占前100名总保有规模的比例较高。目前三方销售机构呈现两极分化显著的特点，基金管理人应积极拥抱优质互联网渠道，拓展与优秀独立销售机构的合作。
除此以外，基金管理人也可以适当参与券商交易结算模式。近两年券商财富管理转型发展迅猛，促进了基金管理人参与券商结算模式的积极性。近三年通过这种交易结算模式成立的基金逐年有明显的增加，今年以来截至11月底，按初始代码进行统计已成立178只券商交易结算模式的基金，较2021全年增长了16.34%；178只基金总合并发行规模为1152.57亿元，受今年整体市场行情不佳影响募集，较2021全年下降了44.6%，但较2020全年仍有20.57%的增长。与券商建立合作关系，可以激发券商分支机构的销售积极性，与券商利益捆绑也有助于基金产品长期的保有量。
3、“高潜力”基金管理人，更积极的拓展机构业务。将全市场非货基金总规模减去总代销保有量可大致得出目前市场中非货基金的直销总规模。根据中国证券投资基金业协会公布的数据，协会仅公布代销保有量前100名的数据，故在此用前100名的数据 代替总代销保有量数据。根据计算，三季度前100名代销总规模为83552亿元，直销总规模为182305亿元；分别占全市场非货总规模的31.43%、68.57%。可见，当前基金市场大致是以直销为主、代销为辅的销售结构，其中直销通常又是以机构投资者为主，例如券商资管、保险资管、银行理财等。
此外，近两年多家三方销售机构积极布局“B端”机构销售业务以解决传统直销模式下机构间交易的不便之处，布局发力迅猛，以主攻机构销售业务的北京汇成和上海基煜为例，在三季度股票+混合公募基金保有量分别为419亿元、417亿元，排名分别为27名、29名；相较于2021年Q1保有量增长了370.8%、47.35%，排名增长了25名、3名。除这两家三方销售机构以外，天天基金、蚂蚁基金也都在布局“B端”销售业务，银行、券商也都纷纷加入。无论未来机构代销市场竞争有多激烈，对基金管理人而言都是极大的利好消息，应积极把握机会、拓展机构业务。
4、陷入产品发行困境的基金管理人，应寻找自身的差异化之路。中小基金管理人在新发产品时势必会因为品牌影响力不如大公司，从而产品销售的规模不尽如人意。该类基金管理人应挖掘自身特色并重点发展，实现特色化和差异化的发展。另一方面，也建议各渠道在筛选代销的产品时，不要过于受限于规模等因素，应更加关注产品的风格稳定性和长期投资业绩，积极将那些总体规模还不够，但旗下团队稳定、产品富有特色且业绩稳定的产品纳入代销池，不仅为投资者提供了更多优质基金产品的选择，也可以帮助代销机构自身在投资者中建立值得信任的品牌。
*员工汪璐对本文亦有贡献