⚑ 4月社融如期下滑，财政支出发力支撑M2高增。具体来看，4月疫情冲击加剧经济下行，新增社融同比少增9468亿元；新增人民币信贷同比少增8246亿元。社融存量增速较前期下降0.4%；新增社融(6个月移动平均)增速回落至12.08%。人民币贷款同比大幅少增，是社融下滑的主要来源。居民部门贷款全面收缩；企业部门短贷收缩，中长期贷款同比大幅少增。而财政支出力度增大，大规模留抵扣形成企业和居民存款，带动M2高增。未来随着疫情缓解，稳增长政策落地，有望带动融资需求逐渐回暖；另外近期全国多地因地制宜推出房地产放松政策，央行下调个人首套房商贷利率下限，将对居民部门融资需求的拉动发挥一定积极作用。

⚑ 上周（5月9日-5月13日）央行公开市场净投放400亿元，未来一周将有600亿元逆回购、1000亿元MLF到期。今日央行等额平价续作MLF。

⚑ 货币市场利率下行，短、长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至5月13日，R007下行1.2bp，DR007下行0.1bp，1年期国债收益率下行3.0bp，10年期国债收益率下行1.2bp，同业存单发行规模增加5615.0亿元，3M同业存单利率上行，1M/6M同业存单利率下行。

⚑ 股市方面，A股市场流动性下降，北上资金净流出，融资资金净流入。北上资金流出，净流出73.2亿元；融资余额上升，融资资金净买入49.4亿元；ETF净流出111.5亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东由净增持转为净减持，公布的计划减持规模扩大。

⚑ 从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有银行、公用事业、采掘等，净卖出规模较高的行业是有色金属、钢铁、食品饮料等；融资资金买入较多的为汽车、有色金属、化工等，净卖出较多的包括计算机、电气设备、国防军工等。个股方面，陆股通净买入长江电力最多，净卖出贵州茅台最多；融资客大幅加仓比亚迪，卖出较多的为宁德时代、科大讯飞、隆基绿能等。宽指ETF均为净赎回，其中创业板(含创业板50)ETF赎回最多；行业ETF以净赎回为主，其中医药ETF赎回较多，金融地产(不含券商)ETF申购较多。净申购最高的为国泰中证畜牧养殖ETF；净赎回最高的为华安创业板50ETF。

⚑ 海外市场方面，美元指数回升，短端美债收益率下行，长端美债收益率下行，FRA-OIS利差扩大，人民币相对美元贬值。具体地，VIX指数下降1.32至28.87。美债1年期收益率下行4.0bp，10年期收益率下行19.0bp。美元指数上升0.79点。人民币外汇指数下降1.59点。

⚑ 风险提示：政策支持不及预期；海外政策超预期收紧

※ 4月社融增量和增速如期下滑，M2高增

4月金融数据受疫情冲击，社融增量和增速如期下滑。具体来看， 4月新增社融9102亿元，同比少增9468亿元；新增人民币信贷6454亿元，同比少增8246亿元。社融存量增速10.2%，较前期下降0.4%；新增社融(6个月移动平均)增速回落至12.08%。

从社融结构来看，人民币贷款同比大幅少增，是社融下滑的主要来源。发放给实体经济的人民币贷款为3616亿元，同比少增9224亿元。非标融资减少3174亿元，同比少减519亿元。企业债券新增3479亿元，同比少增145亿元；新增政府债券3912亿元，同比多增173亿元。

从不同部门信贷结构来看，居民部门贷款全面收缩；企业部门短贷收缩，中长期贷款同比大幅少增。宽货币环境下，企业票据融资同比多增2437亿元；短贷减少1948亿元，同比少减199亿元；企业中长期贷款同比少增3953亿元。居民部门中，住房贷款减少605亿元，同比少增4022亿元；不含住房贷款的消费贷款减少1044亿元，同比少增1861亿元；经营贷款减少521亿元，同比少增1569亿元。

但相比于下滑的社融，M2实现高增。4月社融存量增速10.2%，较前期下降0.4%；M2同比增速10.5%，较前期提升0.8%。M1同比增速5.1%，较前期提升0.4%。在融资需求不足、社融低迷的情况下，货币为何能够实现高增？

第一，财政存款投放可能是导致4月社融与M2背离的主要原因之一。

从社融与M2统计口径上来看，计入M2而不计入社融的科目主要包括由外汇占款、财政投放、银行投放非银等渠道所创造但未投放到实体经济的货币，这些渠道可以派生M2，但在用于实体融资之前并不会增加社融规模。

今年以来，在稳增长目标下，财政支出力度增大并前置。根据两会政府工作安排，2022年预计全年退税减税约2.5万亿元，其中，留底退税约1.5万亿元，退税资金全部直达企业。4月以来，国内实施大规模留抵退税政策，截止5月10日，已有10371亿元留抵退税款退至纳税人账户。我们看到很多重要一线城市的财政收入大负数增长，一方面是因为疫情影响了企业经营，更重要的可能是地方政府开始大规模退税。退税资金部分源于央行上缴结存利润。2022年以来，央行已累计上缴结存利润8000亿元，全年上缴利润将超1.1万亿元。

概括来说，这个过程就是：央行利润上缴→政府存款增加→政府实施大规模留抵退税政策支持企业。这部分退税资金对于疫后企业经营的恢复将发挥积极作用。

第二，去年同期M2低基数也是4月M2高增的原因之一。去年同期M2减少，同比增速仅8.1%，是近两年来的最低值，造成M2低基数。

概括来说，4月在疫情的影响下，信贷需求不足，社融增速回落，其中居民部门的融资需求受损明显，企业的中长期融资需求下滑，财政支出支持力度明显增大。未来社融扩张的关键在于疫情进展及稳增长效果。目前，上海疫情已经出现实质性改善，复产复工也在积极推进，并将开始分阶段复商复市。随着疫情缓解，此前积累的国内新开工项目将会逐渐转换为施工高峰。另外，多个城市推出一系列房地产放松政策，央行下调个人首套住房商贷利率下限，并鼓励各地在此基础上因城施策确定贷款利率加点下限，有望对居民部门的融资需求形成一定拉动作用。

监管动向

货币政策工具与资金成本

上周（5月9日-5月13日）公开市场净投放400亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购600亿元，同期有200亿元央行逆回购到期，未来一周有600亿元逆回购、1000亿元MLF到期。今日MLF等量平价续作。

货币市场利率下行，R007与DR007利差缩小；短、长端国债收益率下行，期限利差扩大。截至5月13日，R007为1.63%，较前期下行1.2bp，DR007为1.55%，较前期下行0.1bp，两者利差缩小1.1bp至0.08%。1年期国债到期收益率下降3.0bp至2.01%，10年期国债到期收益率下降1.2bp至2.81%，期限利差扩大1.8bp至0.80%。

同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。5月9日-5月13日，同业存单发行710只，较上期增多434只；发行总规模6104.3亿元，较上期增多5615.0亿元；截至5月13日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-15.0bp、8.0bp、-4.0bp至1.79%、2.26%、2.38%。

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，5月9日-5月13日，新成立偏股类公募基金13.4亿份，较前期减少1.5亿份。股票型ETF较前期净流出，对应净流出111.5亿元。全周整个市场融资净买入49.4亿元，净买入额较前期收窄0.7亿元，截止5月13日，A股融资余额为14437.2亿元。陆股通本周净流出，当周净流出规模为73.2亿元，净卖出额较前期扩大49.6亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，5月9日-5月13日，IPO融资金额回升至34.6亿元，共有7家公司进行IPO发行，截至5月16日公告，未来一周将有3家公司进行IPO发行，计划募资规模56.2亿元。重要股东由净增持转为净减持，净减持43.3亿元；公告的计划减持规模193.7亿元，较前期上升。

限售解禁市值为556.4亿元（首发原股东限售股解禁192.9亿元，首发一般股份解禁16.1亿元，定增股份解禁186.7亿元，其他160.7亿元），较前期上升。未来一周解禁规模上升至1150.0亿元（首发原股东限售股解禁432.8亿元，首发一般股份解禁8.2亿元，定增股份解禁690.6亿元，其他18.5亿元）。

投资者情绪

5月9日-5月13日，当周融资买入额为2220.7亿元；截止5月13日，占A股成交额比例为5.5%，较前期下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价下降。

（1）陆股通

5月10日-5月13日，陆股通资金净流出73.2亿元。行业偏好上，银行、公用事业、采掘这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为15.9亿元、12.1亿元、7.9亿元。净卖出规模较高的行业是有色金属、钢铁、食品饮料等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括长江电力（+8.9亿元）、伊利股份（+6.6亿元）、兴业银行（+5.6亿元）等；净卖出规模较高的主要包括贵州茅台（-21.4亿元）、紫金矿业（-11.3亿元）、长城汽车（-6.7亿元）等。

（2）融资交易

5月9日-5月13日，融资资金净流入49.4亿元。具体来看，本周融资资金买入汽车（+19.5亿元）、有色金属（+13.4亿元）、化工（+9.2亿元）等行业，净卖出计算机（-8.3亿元）、电气设备（-7.4亿元）、国防军工（-2.7亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为比亚迪（+10.1亿元）、贵州茅台（+7.2亿元）、紫金矿业（+4.9亿元）等；融资净卖出规模较高的包括宁德时代（-8.0亿元）、科大讯飞（-5.0亿元）、隆基绿能（-4.9亿元）等。

（3）ETF净申购赎回

5月9日-5月13日，ETF净赎回，当周净赎回92.7亿份，宽指ETF均为净赎回，其中创业板(含创业板50)ETF赎回最多；行业ETF以净赎回为主，其中医药ETF赎回较多，金融地产(不含券商)ETF申购较多。具体的，沪深300ETF净赎回5.4亿份；创业板ETF净赎回19.9亿份；中证500ETF净赎回0.7亿份；上证50ETF净赎回2.6亿份。双创50ETF净赎回8.4亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回12.4亿份；消费ETF净申购0.6亿份；医药ETF净赎回12.6亿份；券商ETF净赎回8.8亿份；金融地产ETF净申购0.9亿份；军工ETF净赎回4.0亿份；原材料ETF净赎回1.7亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回5.3亿份。

5月9日-5月13日，股票型ETF净申购规模最高的为国泰中证畜牧养殖ETF（+4.8亿份），华泰柏瑞中证光伏产业ETF（+2.8亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为华安创业板50ETF（-12.3亿份），华夏上证科创板50ETF（-6.8亿份）次之。

5月9日-5月13日，美元指数回升，人民币相对美元贬值。截止5月13日，美元指数收于104.45，较前期（5月8日）上升0.79点，人民币汇率指数较前期下降1.6点收于100.8点，美元兑人民币中间价上升、即期汇率上升、离岸汇率上升，分别为6.79、6.78、6.80，人民币贬值。

另外，美元兑港币汇率有所回升，港币相对美元有所贬值。

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

美联储理事沃勒表示，美联储加息将缓解需求、抑制通胀。美联储博斯蒂克表示，美联储将采取行动遏制通胀；如果供需缺口缩小，物价压力将会缓解；如果通胀持续，将支持提高加息幅度。日本央行公布3月货币政策会议纪要，如有必要，将毫不犹豫地加大宽松政策的力度，委员们一致认为，日本经济可能因外需上升、宽松的货币政策而复苏。英国央行委员桑德斯：通胀预期高得令人不安，应该强烈抑制通胀预期。欧洲央行副行长金多斯表示，欧央行肯定会在7月份停止购买债券；大宗商品价格上涨对经济增长的冲击相当大；欧元区不会出现衰退。7月份是否加息取决于预测。

5月12日，美国劳工统计局公布数据显示，美国4月CPI同比上涨8.3%，较上月8.5%的增幅有所回落，但高于市场预期的8.1%；CPI环比增长0.3%，较上月1.2%有较多回落，仍高于市场预期的0.2%。

（2）利率

最近一周美联储总资产规模扩大。截止5月11日，美联储持有资产规模89399.72亿美元，相比前期（5月4日）扩大7.73亿美元。其中，持有国债规模57652.29亿美元，相比前期扩大12.16亿美元。

5月9日-5月13日，短、长端美债收益率下行，利差缩小，FRA-OIS利差扩大。美国1年期国债收益率下行4.0bp至2.04%，10年期国债收益率下行19.0bp至2.93%，利差缩小15.0bp至0.89%，截止5月15日，FRA-OIS利差为20.4bp，较前期（5月8日）下降1.2bp，处于2010年以来的58.27%分位。

（3）海外市场情绪 

上周VIX指数回落，全周较前期（5月8日）下降3.21点至30.19，市场风险偏好改善。美国通胀压力依然强劲，上周标普500指数下跌1.54%，纳斯达克指数下跌0.21%。

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