【招商策略】从估值和情绪看A股调整到什么程度了——A股投资策略周报（0925）

【观策·论市】我们计算的A股绝望指数再度达到100%，显示市场情绪极度悲观。悲观的理由与2012年有相似之处，国内对于经济预期悲观、海外波动加大和美联储连续加息以及地缘政治风险加大可能是投资者悲观的理由。但是目前除大盘成长外，小盘成长、大盘价值和小盘价值都在历史最低估值分位数附近。28个一级行业中有十个处于过去十年最低10%分位数以内；而估值较高的大盘成长、茅指数、宁组合都在快速杀估值的过程中，估值消化的速度非常快。A股的风险补偿也达到1%。参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓的机遇。综合基本面、事件和政策，当前的配置思路转向均衡配置。在原有景气赛道新机车的基础上，加仓银房家。风格方面，上证50或者大盘价值年底出现逆袭的经典风格转换的场景概率在明显提升。

【复盘·内观】本周A股市场指数多数下跌，主要原因在于，1）美联储21日宣布加息75个基点，鲍威尔重申了其8月下旬释放的鹰派信号，即强调美联储降低通胀的决心，警惕过早放松货币政策、让高通胀固化的严重后果；2）近期海外各类影响风险偏好的事件较多，如俄乌冲突可能加剧等；3）国庆长假即将来临，国内投资者整体避险情绪较为浓厚。

【中观·景气】8月份移动通信基站产量当月同比增幅扩大，工业机器人产量当月同比降幅收窄。8月LED芯片台股营收同比降幅扩大，MLCC台股营收当月同比降幅扩大。8月份智能手机产量同比降幅扩大，集成电路产量同比降幅扩大。8月份移动通信基站产量当月同比增幅扩大，程控交换机产量当月同比增幅扩大；金属切削机床产量当月同比降幅收窄，金属成形机床产量当月同比继续下降；工业机器人产量当月同比降幅收窄。本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格指数上涨，焦煤、焦炭期货价格上涨，动力煤期货价格下降。

【资金·众寡】北上两融净流出，ETF持续净申购。北上资金本周净流出61.3亿元；融资资金前四个交易日合计净流出33.8亿元；新成立偏股类公募基金43.8亿份，较前期下降9.6亿份；ETF净申购，对应净流入53.2亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为电子、基础化工、汽车等；融资资金净买入非银金融、电力设备、家用电器等；医药ETF申购较多，军工ETF赎回较多。重要股东净减持规模扩大，计划减持规模提升。

【主题·风向】本周产业观察——德国对户用光储免税，光伏+户用储能市场潜力巨大。德国政府近期批准一项法律草案，对住宅及商业建筑上安装太阳能系统进行免税。在能源危机、俄乌冲突等不确定因素叠加，用电成本高涨背景下，欧美市场光伏+户用储能需求巨大，发展潜力充足，建议积极关注海外户储及国内大储市场进展。

【数据·估值】本周全部A股估值水平较上周下行，PE（TTM）下行0.2至13.3，处于历史估值水平的24.8%分位数。板块估值有涨有跌，其中，采掘板块估值上涨较多，农林牧渔板块下跌较多。

【风险提示】产业扶持度不及预期，宏观经济波动。

2021年11月8日，我们发布2022年年度策略报告《从喧嚣到平淡，静候新起点》，强调2022年A股整体态势类似“√”，新增社融增速在三季度前后转正，带来盈利预期上行，A股将迎来新一轮上行周期的起点。近期我们在多篇报告中提到“风格切换”“加仓银房家”。7月31日，我们发布报告《调整将息，升势将起》，8月14日，我们发布报告《社融低于预期，A 股怎么看》，8月21日，我们发布报告《为什么四季度容易发生风格切换，如何预判和跟踪》，8月28日，我们发布报告《均衡结构，以待其变》，9月5日，我们发布报告《银房家超额收益决定因素探讨》，如果年末社融出现较大幅度好转及地产销量边际改善，同时考虑到困境反转和性价比，银房家基本面将会迎来明显改善。

A股环境越来越像2012年，类似2012年，2022年也是召开重要会议年份，且今年的宏观经济环境、流动性、居民储蓄、估值溢价等方方面面都与2012年有着相似之处。目前国内融资结构正逐渐改善，基建投资大幅回升、制造业投资反弹，驱动国内经济复苏。而一旦宏观经济情况好转，风险偏好提升，高增的居民存款可能转化为投资，触发“储蓄溢出效应”，增加对股票和基金的投资。且待美国通胀压力得到显著缓解，美债收益率加速回落将更有利于A股表现。综合评估，当前A股有点像站在了2012年10~11月之间，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇。

从目前市场情绪来看，我们计算的A股绝望指数再度达到100%，显示市场情绪极度悲观。悲观的理由与2012年有相似之处，国内对于经济预期悲观、海外波动加大和美联储连续加息以及地缘政治风险加大可能是投资者悲观的理由。但是，目前很多风格指数和行业指数都已经在过去十年最低分位数附近。而估值相对较高的大盘成长、茅指数、宁组合都在快速杀估值的过程中，估值消化的速度非常快。A股的风险补偿达到1%，显示大类资产的性价比偏向了权益逐渐占优。

参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇综合基本面、事件和政策，当前的配置思路转向均衡配置。在原有景气赛道新机车的基础上，加仓银房家。风格方面，上证50或者大盘价值年底出现逆袭的经典风格转换的场景概率在明显提升。

▶ A股悲观情绪趋于极限

在今年市场4月大幅反弹后，随着美元指数走强，国内避险情绪加剧。我们通过一系列指标计算了A股悲观情绪的指标，这一指标继2018年再度达到100%。显示投资者目前情绪接近冰点。但是从历史上来看，当投资者情绪接近冰点时，却往往正处或者非常接近上行周期起点。

过往A股绝望指数达到100%，多数情况是在出现重大A股不利的环境之下出现。而当绝望情绪达到100%时，对这些利空因素消化的基本达到极限状态，正在酝酿一波较为大幅度的反弹。

▶  A股整体估值面面观

那么A股的估值水平反映的悲观情绪又如何，整体来看，WIND全A 指指数估值将至16.7倍，过去十年35%分位数附近。剔除金融石油石化话估值为26.7倍，历史分为数为39.2%。

上证50指数和沪深300指数已经降至今年4月最低点水平。

中证500的估值为21倍，在过去十年最低13.6%附近。小盘风格代表指数国证2000目前估值尚有40倍。

科创50和创业板估值为分别为47倍和37.6倍，估值绝对水平相对较高，但是处在历史较低的分位数

分风格来看，小盘成长估值为19.5倍,处在历史最低6%分位数附近，基本算是绝对低估；大盘成长估值为19倍，处在历史50%分位数附近。整体来看，成长风格指数估值分化，中小成长的估值已经处在历史低位，但是大盘成长过去三年估值透支过多，尽管已经调整了较大的幅度，但是仍谈不上便宜。

价值风格指数均在历史最低附近，大盘价值的估值水平已经快要接近历史新低，小盘价值估值处在过去十年最低12%分位数附近。因此，当前位置参与价值风格的股票，在仍有外部不确定带来扰动的情况下，不失为为安全边际较高的选择。

A股整体估值没有绝对便宜的主要来自于茅指数和宁组合这两个典型的大盘成长指数。茅指数的PE(TTM)估值为25.5倍，处在历史76%分位数附近，宁组合估值为49.2，十年分位数为44.2%。而近期，这两个指数开始快速杀估值，估值溢价幅度在快速消化，如果再回落加上业绩增长，就会很快回到历史低谷的区间。目前估值回落的速度，非常类似2020年底2021年初拉升估值的镜像阶段。当初有多追捧，现在就有多绝望。但是，一般在基本面没有太大变化的背景下快速杀估值，也往往非常接近底部了。

基金重仓股指数处在十年28.9%附近，陆股通重仓股指数为10.7%，在历史较低的位置。

行业方面，绝大多数行业估值具备一定的性价比，尤其是有色金属、通信、石油石化、煤炭、医药、银行、化工、建材、电子、非银估值分位数回落至10%以内，其中银行、煤炭、石油石化、建材等估值不足10倍；仅有计算机、地产、食品饮料、农林牧渔、汽车、电力及公用事业、消费者服务等行业的估值分位数高于50%；国防军工和农林牧渔估值超过50倍，其他行业估值均在50倍以内。

从不同市值分布的估值水平来看，A股部分龙头个股享受了一定的估值溢价，不过目前估值也出现快速回落，10000亿元以上的估值水平大约是23倍，相比之前已经出现一定的回调；其次是5000-10000亿元、2000-5000亿元、1000-2000亿元等区间市值的估值不足15倍，说明部分大盘股和中盘股具有较强的估值性价比。对于500亿元市值以下的区间而言，估值和市值仍然呈现负相关性，即市值越小估值越贵，市值太小的小盘股估值仍不便宜。100~2000亿区间的公司，目前的估值性价比相对较高。

当前，无风险利率比历史几个底部要明显的低，考虑到无风险利率水平之后的A股风险补偿，1/PE-十年期国债收益率，目前已经再次攀升至1%，A股风险补偿达到1%以上时，往往迎来不错的建仓区间。

▶ 从估值和情绪看A股调整到什么程度了

A股环境越来越像2012年，类似2012年，2022年也是召开重要会议年份，且今年的宏观经济环境、流动性、居民储蓄、估值溢价等方方面面都与2012年有着相似之处。目前国内融资结构正逐渐改善，基建投资大幅回升、制造业投资反弹，驱动国内经济复苏。而一旦宏观经济情况好转，风险偏好提升，高增的居民存款可能转化为投资，触发“储蓄溢出效应”，增加对股票和基金的投资。且待美国通胀压力得到显著缓解，美债收益率加速回落将更有利于A股表现。综合评估，当前A股有点像站在了2012年10~11月之间，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇。

从目前市场情绪来看，我们计算的A股绝望指数再度达到100%，显示市场情绪极度悲观。悲观的理由与2012年有相似之处，国内对于经济预期悲观、海外波动加大和美联储连续加息以及地缘政治风险加大可能是投资者悲观的理由。但是，目前很多风格指数和行业风格指数都已经在过去十年最低分位数附近；而估值较高的大盘成长、茅指数、宁组合都在快速杀估值的过程中，估值消化的速度非常快。A股的风险补偿达到1%，达到1%时往往A股迎来较好的建仓区间。

综合以上，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇综合基本面、事件和政策，当前的配置思路转向均衡配置。在原有景气赛道新机车的基础上，配置银（行）房（地产）家（电家居消费建材）进行均衡。风格方面，目前大盘价值估值处在过去十年历史最低，而经济已经开始修复，当前拥有较高的建仓安全边际，上证50或者大盘价值年底出现逆袭的经典风格转换的场景概率在明显提升。

行业方面，9月进入施工、地产销售旺季，加上国务院推出新一轮稳增长措施，宏观环境的变化更有利于基建施工链、地产竣工链和低估值银行地产。地产竣工关注【装修建材】【家电】【家居】此外，如果社融增速明显回升【银行保险】【地产】【白酒】也可关注。

复盘·内观——市场普跌，节前避险情绪浓厚

本周A股主要指数多数下跌，主要指数中科技龙头、创业板指、大盘成长指数跌幅居前，小盘价值上涨，中证500、大盘价值、上证指数跌幅相对较小，本周日均成交6529亿元，较上周相比明显缩量。南向资金本周净流入港股108.3亿港币，北向资金本周净流出A股61.3亿人民币。风格方面，TMT、医药生物跌幅居前，周期相对抗跌。

本周A股市场指数多数下跌，主要原因在于，1）美联储21日宣布加息75个基点，鲍威尔重申了其8月下旬释放的鹰派信号，即强调美联储降低通胀的决心，警惕过早放松货币政策、让高通胀固化的严重后果；2）近期海外各类影响风险偏好的事件较多，如俄乌冲突可能加剧等；3）国庆长假即将来临，国内投资者整体避险情绪较为浓厚。

从行业上来看，本周申万一级行业多数下跌，仅5个一级行业上涨，煤炭、有色、石油石化涨幅居前，美容护理、建筑材料、电子跌幅居前。从涨跌原因来看，本周跌幅居前的行业原因主要为，美容护理，电子（全球衰退预期），涨幅居前的行业原因主要为，煤炭（景气预期持续）、石油石化（资本开支预期）。

中观·景气——8月份移动通信基站产量当月同比增幅扩大，工业机器人产量当月同比降幅收窄

8月LED芯片台股营收同比降幅扩大。8月LED芯片台股营收21.81亿新台币，同比下行33.78%，降幅较上月扩大了4.18个百分点。

8月多层陶瓷电容(MLCC) 台股营收当月同比降幅扩大。8月多层陶瓷电容(MLCC) 台股营收147.2874亿新台币，当月同比降幅较7月份的-5.68%扩大至-8.42%。

8月份智能手机产量同比降幅扩大。根据国家统计局数据，8月我国智能手机产量当月值为0.93亿台，月同比下行11.4%，同比降幅扩大2.3个百分点。

8月集成电路产量同比降幅扩大。根据国家统计局数据，8月我国集成电路产量为247亿块，当月同比下行24.7%，同比降幅扩大8.1个百分点。

8月份移动通信基站产量当月同比增幅扩大。8月移动通信基站产量当月值为93.80万信道，当月同比上升25.7%（前值4.2%）；2022年1-8月，我国移动通信基站产量为619.7万信道，累计同比上行32.0%，增幅较前值扩大3.5个百分点。

8月份程控交换机产量当月同比增幅扩大。8月份程控交换机产量当月值为244.7万线，同比上升105.5%（前值23.8%）；1-8月份累计产量为1168.5万线，累计同比上行109.0%，增幅缩窄2个百分点。

8月金属切削机床产量当月同比降幅收窄。8月金属切削机床当月产量为4.5万台，同比下行13.5%，降幅较上月收窄1.3个百分点。1-8月金属切削机床产量37.5万台，累计同比下降10.5%，降幅较前值扩大0.4个百分点。

8月金属成形机床产量当月同比继续下降。8月金属成形机床当月产量为1.6万台，同比下行20.0%，降幅与上月持平。1-8月金属成形机床累计产量13.5万台，累计同比下降12.9%，较前值降幅扩大0.5个百分点。

8月份工业机器人产量当月同比降幅收窄。8月工业机器人当月产量为412261.0台/套，当月同比下行1.1%，同比较降幅收窄8个百分点。2022年1-8月工业机器人累计产量为277536台/套，同比下行10.5%，降幅较上月收窄1个百分点。

本周钢坯、螺纹钢、铁矿石价格指数上涨。截至9月23日，钢坯价格指数周环比上行0.19%至3686.0元/吨；全国HRB400 20mm螺纹钢价格周环比上行0.17%至4125.0元/吨；铁矿石价格指数周环比上行0.03%至365.54。

焦煤、焦炭期货价格上涨，动力煤期货价格下降。截至9月23日，焦炭期货价格周环比上行5.37%至2749.0元/吨，焦煤期货价格周环比上行5.13%至2101.5.0元/吨，动力煤期货价格周环比下降1.1%至1043.8元/吨。

资金·众寡——北上两融净流出，ETF持续净申购

从全周资金流动的情况来看，本周北上资金呈现净流出态势，融资资金净流出，新成立偏股类公募基金下降，ETF净申购。具体来看，北上资金本周净流出61.3亿元；融资资金前四个交易日合计净流出33.8亿元；新成立偏股类公募基金43.8亿份，较前期下降9.6亿份；ETF净申购，对应净流入53.2亿元。

从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF均为净申购，其中上证50ETF申购最多；行业ETF以净申购为主，其中医药ETF申购较多，军工ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净申购122.4亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF和双创50ETF分别净申购7.4亿份、净申购9.0亿份、净申购2.4亿份、净申购10.7亿份、净申购4.5亿份。行业方面，信息技术ETF净申购17.0亿份；消费ETF净申购5.1亿份；医药ETF净申购28.1亿份；券商ETF净申购13.4亿份；金融地产ETF净赎回1.5亿份；军工ETF净赎回1.7亿份；原材料ETF净申购0.1亿份；新能源&智能汽车ETF净申购3.1亿份。

本周新成立偏股类公募基金规模较前期回落，新成立偏股类基金43.8亿份。

本周（9月19日-9月23日）北向资金净流出61.3亿元，净流出额扩大0.5亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为电子、基础化工、汽车等，分别净买入19.2亿元、12.5亿元、6.8亿元；集中卖出电力设备、医药生物、非银金融等，净卖出规模达-26.1亿元、-18.3亿元、-11.7亿元。

个股方面，北上资金净买入规模较高的为天齐锂业、美的集团、闻泰科技等；净卖出规模较高的包括贵州茅台、阳光电源、东方财富等。

两融方面，融资资金前四个交易日净流出33.8亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入非银金融，净买入额达5.3亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括电力设备、家用电器、轻工制造等；净卖出的主要是汽车、国防军工、煤炭等。从个股来看，融资净买入较高个股包括海康威视、中信证券、东方财富等，净卖出较多的主要包括江淮汽车、北方华创、上海机场等。

从资金需求来看，重要股东净减持规模扩大，计划减持规模提升。本周重要股东二级市场增持11.7亿元，减持88.5亿元，净减持76.8亿元，净减持规模扩大。其中，净增持规模较高的行业包括公用事业、汽车、钢铁等；净减持规模较高的行业包括国防军工、基础化工、电力设备等。本周公告的计划减持规模为90.3亿元，较前期提升。

主题·风向——德国对户用光储免税，光伏+户用储能市场潜力巨大

本周市场下跌，Wind全A指数周度下跌1.77%，创业板指下跌2.68%，沪深300下跌1.95%。本周涨幅居前的主要是原油储运、煤炭开采、啤酒等相关主题。

本周和下周值得关注的主题事件有：

（1）新能源——欧盟：推出5650亿欧元能源计划，大力发展光伏和新能源汽车

9月23日，欧盟行政部门定于下周公布一项名为“能源系统数字化”计划，以摆脱对俄罗斯天然气的依赖，加速向可再生能源过渡。该计划要求欧盟在2030年前在基础设施方面投资5650亿欧元（约合5560亿美元），在2027年之前，在欧盟地区所有商业和公共建筑的屋顶上安装太阳能电池板；在2029年之前，在欧盟地区所有新住宅建筑上安装太阳能电池板；在未来5年内安装1000万台热泵；在2030年底以前，让3000万辆零排放汽车上路，以实现其绿色计划，并结束对俄罗斯化石燃料的依赖。另外提议，欧盟寻求从2024年开始推动共享电力使用数据，以帮助提高该地区能源市场的灵活性。

（2）新能源车——国家发改委：认真落实新能源汽车产业发展规划，持续促进新能源汽车产业高质量发展

9月19日，国家发改委表示，下一步，国家发展改革委将认真落实新能源汽车产业发展规划，持续促进新能源汽车产业高质量发展。一是会同有关部门进一步研究完善新能源汽车政策体系，营造有利于新能源汽车发展政策环境。二是坚持“全国一盘棋”优化新能源汽车产业布局，按照区域集聚、主体集中的原则，构建布局合理、发展有序、运行高效的产业格局。三是鼓励企业充分依托我国产业基础，加强技术创新，加快突破新能源汽车关键系统部件和基础共性技术，持续提升全产业链核心竞争力。四是继续以开放的姿态深化国际合作，鼓励中外双方企业深化合作方式，拓展合作领域，实现更高水平的开放合作和互利共赢。

（3）光伏——工信部：加快修订完善光伏标准体系，推进光伏组件回收利用

9月20日，工信部举行“大力发展新一代信息技术产业”，表示将加快修订完善光伏标准体系，推进光伏组件回收利用。伴随中国光伏产业规模及市场应用的快速发展，工信部下一步将加强公共服务保障，持续优化产业发展环境，支持行业协会等建设，加强产融合作，支持光伏产业发展，加快修订完善光伏标准体系，推进光伏组件回收利用。据国际能源机构预测，中国将在2030年面临需要回收达150万吨的光伏组件，在2050年将达到约2000万吨。

（4）绿氢——广东：印发《广州市氢能基础设施发展规划（2021-2030年）》，鼓励新能源制氢项目实施

9月21日，广州市发改委正式印发《广州市氢能基础设施发展规划（2021-2030年）》，鼓励新能源制氢项目实施，利用电力市场改革的契机，探索在广东电力交易平台上增加制氢用电交易品种。目前国内绿氢项目落地进程加快，光伏制氢成了绿氢生产成本过高的重要解决方案。

（5）人工智能——上海：通过《上海市促进人工智能产业发展条例》，助力城市全面数字化转型

9月22日，上海市十五届人大常委会第44次会议表决通过了《上海市促进人工智能产业发展条例》，条例于10月1日起实施，这是人工智能领域的首部省级地方法规。该条例规定了市有关部门可以就人工智能产业发展过程中的轻微违法行为等制定依法不予行政处罚清单；加强算力基础设施规划，推进公共算力资源平台建设，保障中小企业获得普惠的公共算力；还明确了人工智能产业发展相关行为底线、伦理规范，明确相关主体开展人工智能研发和应用。这一条例将有力支撑城市全面数字化转型，助力建成具有国际影响力的人工智能“上海高地”。

（6）数字金融——上海数据交易所：发布一站通金融数据交易板块，“2022金融数据交易茁壮计划”启动

9月23日，上海数据交易所正式发布一站通金融数据交易板块，“2022金融数据交易茁壮计划”正式启动，将为特定金融数据交易项目，提供专项资金支持。目前，交易板块涵盖了金融行业日常经营活动所需要的20个类型、近200个数据产品，同时主要的国有银行都开始入场交易，后续股份制银行、商业银行也会加入。除了数据产品的交易，上海数据交易所还在探索数据资产交易在国内的可行性。

（7）机器人——湖南：国内首个明确机器人手术定价的省份

9月20日，湖南省正式出台《关于规范手术机器人辅助操作系统使用和收费行为的通知》，对严格遵守设备使用范围和医疗服务规范、明确收费及医保支付政策，规范收费行为等方面最初具体说明。手术机器人辅助操作系统只具备和发挥导航定位功能的，每例手术加收40%，核心术式价格在每例5000元以上的，加收标准按每次2000元封顶。但手术机器人辅助操作系统加收费用暂不纳入医保基金支付范围，根据医疗服务项目保障需求、基金收支情况和承受能力等因素按程序进行调整。

（8） 海上风电——多地出台漂浮式海上风电

近期，海南、上海等国内多地出台规划深远海海上风电和漂浮式海上风电示范项目，相关上市公司亦在积极布局。9月20日，国家能源招标网发布《龙源电力福建龙源海上风力发电有限公司漂浮式海上风电与养殖融合研究与示范项目PCI总承包公开招标中标结果公告》。上海向国内外市场主体和投资者推介启动的8个重特大项目，其中包括深远海海上风电示范项目。据统计，截至目前，国内推出了8个漂浮式风电项目(包括商业化项目)，其中一半在广东。

（9）VR——PICO：举行新品发布会，PICO 4系列正式在海外亮相

9月22日，PICO举行了并入字节跳动后的首次新品发布会，PICO 4系列正式在海外亮相。PICO 4 126GB的海外售价为429欧元（约合人民币2982元），PICO 4 256GB的海外售价为499欧元（约合人民币3469元）。Pico4采用了时下大热的Pancake光学方案，头盔外观轻巧，还去掉了头顶的绑带；搭载了4K+级别的超视感屏，PPI（像素密度）达到1200，刷新率达90Hz，显示清晰细腻。

（10）储能——中核汇能发布了2022-2023年新能源项目储能系统集中采购公告

近日，中国核电控股子公司中核汇能有限公司发布2022-2023年新能源项目储能系统集中采购招标公告，涉及储能规模5.5GWh。其中标段一为全钒液流电池储能系统，总容量为1GWh。这是今年以来发布储能设备集中采购需求的第七家央企。也是今年目前规模最大的一次储能系统集采，也是首个全钒液流电池储能系统GWh级别集采。

本周产业观察——德国对户用光储免税，光伏+户用储能市场潜力巨大

德国政府近期批准一项法律草案，以消除住宅及商业建筑上安装太阳能系统的税收等阻碍。该政策将于2023年1月1日开始生效，此次税收减免主要包括：单户住宅和高达30kWp的商业物业的光伏系统免征所得税；多户连体住宅和混合用途的物业系统商不超过15KW的光伏系统，将免收所得税；光伏系统和储能系统的采购、进口和安装将不再征收增值税。

这一草案旨在支持30kw以下的光伏系统，刺激户用光储装机使用，以应对能源危机。草案将提高户用光储年收益水平，使得光储系统年收益增加17%-25%，同时，免税流程的简化将有望进一步刺激分布式光伏和户用储能的装机。

户用储能和光伏搭配使用形成的系统，主要包含光伏组件、逆变器、锂电池模块、交流负载等。该系统在并网背景下，白天，光伏电优先供给家庭负载，满足家庭负载后充入储能电池，电池充满后余电并网；夜间由储能与电网双路供电。如遇突发外部断电情况，储能可持续提供稳定电源，一定程度保证了家庭用电的稳定性。

▶ 光伏+户用储能市场潜力巨大，欧美市场占据主导地位

户用储能市场需求潜力巨大。据BNEF数据统计，2021年全球储能装机量约10GW/22GWh，同比增长84%/105%，其中分布式储能装机约2.5GW/5.6GWh，同比增长45%/40%，分布式储能中户储装机量约1.9GW/4.4GWh，同比增长约53%/56%。当前，户用储能使用国家主要集中于高电价国家或地区，如德国、美国、日本和澳大利亚，该四国户用储能占比达到74.8%。

极端天气频发，影响供电稳定性。2022年7月，全球罕见高温热浪，欧洲多国及地区打破之前最高温纪录，火灾报警数量激增；2022年2月，美国德克萨斯州电网因冬季寒潮影响，取暖需求大增。极端天气的频发，加之电力网络协调性问题，电力系统负荷过大，海外近年大型停电事件突发。根据EIA统计，2020年美国平均各客户断电时长高达492小时，而其中恶劣天气及突发情况等重大事件导致的停电时长达373小时。频发的大范围停电事件给生活生产、工业经济造成巨大影响，而户用储能可在极端天气或灾害中提供应急电源，有利于提高供电稳定性。

俄乌冲突、能源危机等不确定因素，造成电价成本高涨，光伏供电为重要选项。近年来欧美国家电价逐年攀升，叠加俄乌冲突等事件影响，天然气成本高涨，电价成本随之快速上升。伴随电价高涨，集中供电无法满足居民生活和经济生产的需求，自发自用的可再生能源和储能设备潜在需求快速增长。

各国政策优惠驱动，户储成本-收益分析下经济性凸出。各国针对户用储能使用的政策主要可以区分为价格型和数量型政策：价格型政策主要基于实行税收减免、成本比例补贴等方式，如意大利提升户用储能税收减免到110%，美国对于高于5KWh的储能系统到2026年给予最高30%的投资税收减免；数量型政策主要提供总量资金补贴，如德国巴伐利亚州为每个容量3KWh以上的储能系统提供500欧元补贴。加之户用储能收益率较高，回收期较短，经济性较强，刺激了户用储能高速发展。

光伏作为相对成熟的新能源，将在更多场景下发挥其价值、实现能源升级。而在能源危机、俄乌冲突等不确定因素叠加，用电成本高涨背景下，欧美市场光伏+户用储能需求巨大，发展潜力充足。国内户用光伏在政策利好和盈利性凸显背景下，新增装机量和占比逐年递增，而储能赛道仍然以新能源、电网为主，户用储能分赛道尚未兴起。

数据·估值——整体A股估值下行

本周全部A股估值水平下行。截至9月23日收盘，全部A股PE（TTM）下行0.2至13.3，处于历史估值水平的24.8%分位数。创业板本周下行，PE（TTM）下行1.0至35.2，处于历史估值水平的9.3%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）本周下行0.1至10.6，处于历史估值水平的23.2%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）本周下行0.2至15.8，处于历史估值水平的3.1%分位数。

在行业估值方面，本周板块估值有涨有跌，其中，采掘板块估值上涨较多，涨幅超过0.27，农林牧渔板块估值下跌较多，跌幅超过4.04。其中采掘板块上涨0.23至8.03，处于5.8%历史分位；农林牧渔板块估值下跌4.04至115.81，处于96.8%历史分位。截至9月23日收盘，一级行业估值排名靠前的行业分别是农林牧渔、汽车、社会服务、公用事业。

-  END  -

分 析 师 承 诺

特别提示

一般声明