下半年债市怎么走？宏观政策支持稳经济 债市信用分化明显→→三季度“六人谈”文字实录来了
六人谈
7月12日，中央结算公司《债券》期刊在京举办2021年三季度债市研判六人谈暨第九届《债券》“十佳文章”颁奖活动。活动首次在《债券》期刊视听平台“债券e览”同步直播，内容涵盖2021年三季度债市研判六人谈、中债调查结果发布、第九届《债券》“十佳文章”颁奖。
本期六人谈延续“把脉宏观、聚焦债市”的主题，由中央结算公司中债研发中心副主任冯源担任主持人，特邀对外经济贸易大学金融学院教授、浙商银行首席经济学家殷剑峰，中信建投证券资产管理部固定收益投资总监吕文斌，天风证券研究所所长助理、固定收益首席分析师孙彬彬，华夏理财风险管理部副总经理张翎，中邮基金固定收益投资总监衣瑛杰参与研讨，就当前宏观经济形势、政策趋势、债市热点及投资策略进行深入分析。
宏观政策支持稳经济 债市信用分化明显
——债券市场投资策略研判2021年第三季
冯源 中央结算公司中债研发中心副总经理（主任级）
殷剑峰 对外经济贸易大学金融学院教授、博士生导师、浙商银行首席经济学家、上海金融与发展实验室理事长
吕文斌 中信建投证券资产管理部固定收益投资总监
孙彬彬 天风证券研究所所长助理、固定收益首席分析师
张翎 华夏理财风险管理部副总经理
衣瑛杰 中邮基金固定收益投资总监
主持人：2021年是“十四五”规划的开局之年，从上半年的经济运行态势来看，各位认为这个开局如何？下一步我国经济发展的主要驱动力和可能面临的制约因素有哪些？
殷剑峰：与主要经济体横向比较，中国经济发展态势是最好的，凭借体制优势取得了抗击疫情的重大成功。从历史纵向比较看，今年上半年经济还是没有摆脱趋势性下滑的态势。“三驾马车”中，投资与消费均显乏力，出口表现较好。剔除去年疫情导致的基数效应后，投资增速延续了2010年以来持续下滑的态势；消费的反弹依然羸弱，其中一个重要原因是居民的人均可支配收入延续了2010年以来持续下滑的走势；由于疫情控制得力，复工复产较快，出口大幅增长。
从物价水平来看，原先大家担心国外大宗商品价格上涨会传导到国内形成通货膨胀，事实证明这是过虑了。从6月份物价数据来看，工业生产者出厂价格指数（PPI）、生产资料价格都已经回落，核心居民消费价格指数（CPI）仅为0.9%。国际上通常认为，如果核心CPI低于1%，基本上可以判断这个经济体陷入了通货紧缩的状况，而通货紧缩说明总需求不足。
考虑到经济运行态势，此次央行全面降准并不令人感到诧异。但是刚刚进入三季度央行就宣布降准，意味着央行已就“看重稳经济还是稳通胀”这一问题向市场表明了态度。所谓的通货膨胀恐怕只是空中楼阁，我们面对的最大问题是总需求不足，是通货紧缩。但降准是否一定能够迅速产生效果？还需要考虑财政政策。上半年财政政策偏紧，财政收入大幅增加，财政支出增速下降，中央财政支出增速是2008年以来最低水平。希望在总需求不足的情况下，不仅货币政策能够继续支持实体经济的复苏，财政政策也存在发力空间。
吕文斌：从数据上看，目前全球经济已走出谷底，但复苏基础尚不牢固。中国和美国在逐步解决了各自国内疫苗供应问题后，目前也在为其他国家提供疫苗援助。对于下半年全球的疫情防控，本人持乐观态度。美国和欧洲一些国家有望在今年三季度实现全民免疫，南美洲的巴西、阿根廷、智利等经济体也有望在今年四季度实现全民免疫。整体来看，新兴市场经济体是下半年全球经济增长的亮点。三季度末至四季度，全球将进入共振复苏的阶段。
疫情和疫苗是今年下半年和明年上半年影响全球经济的核心变量。今年下半年或明年经济能否告别衰退，还要看疫情在多大程度上得到控制。
孙彬彬：从去年三季度以来，宏观经济较复杂，主要体现在两方面：一是经济没有单边过热的基础，即CPI、PPI全面走高的概率不大；二是经济增速单边下滑甚至走向通货紧缩的可能性极小。我们对未来一段时间宏观经济的判断包括三点:一是经济恢复的基础不牢固，二是经济发展还有一些不均衡的地方，三是稳增长压力较小。
张翎：从政策层面看，央行货币政策委员会二季度例会、7月7日国务院常务会议均显示出，货币政策总体基调还是稳健，保持流动性基本稳定。接下来会更强调定向支持和结构性支持。从市场层面来看，今年2月以来，除季度末特殊时点外，逆回购规模基本保持在100亿元。与此同时，存款类机构7天期回购利率（DR007）等无风险利率也是在相对较窄的区间内波动，显示出市场流动性合理充裕、货币政策稳健的状态。此外，从社会融资规模存量来看，6月份同比增速是11%，基本与上月持平，也确定了年内的低点，下半年可能有轻微回升的趋势。总体上，我对宏观经济持乐观态度。
衣瑛杰：我认为，国内外的宏观经济都面临很大的不确定性。近两年，疫情带来了一系列问题，包括病毒的变异、变异后疫苗的有效性、疫苗有效性的持续性等因素，使得经济运行面临极强的不确定性。各国央行很难精准预判就业和通胀的走势。投资者会更难预测，倾向于摸着石头过河，去应对各种不确定性。
主持人：7月7日，国务院常务会议决定，在坚持不搞大水漫灌的基础上，保持货币政策稳定性、增强有效性，适时运用降准等货币政策工具，加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持。央行隔天宣布将于7月15日全面降准，释放万亿流动性。请问各位专家，如何看待此次降准？下半年货币政策整体走势会如何？
殷剑峰：央行全面降准0.5个百分点大概会在银行体系内产生6000亿到1万亿元的流动性，但是这个流动性不是市场主体能够直接获得的流动性。降准实际上作用于商业银行存于央行的准备金，而不是在商业银行的存款。这就相当于天上飘的云彩，云可以很多，但是能不能变成地上流的水，得有个下雨的过程。这个下雨的过程就是银行在降准之后通过贷款或者购买债券进行广义货币的派生。降准能不能导致存款增加，一方面取决于银行放贷的意愿，另一方面取决于借钱的主体有没有资格借。而银行主要的收入来源还是贷款，所以降准之后银行肯定是愿意放贷的，但是借钱主体有没有资格借，就要打一个问号。
借钱主体有三类。第一类主体是居民。去年以来，居民负债买房的热情非常高，表现为按揭贷款增加，并且很多个人经营性贷款通过各种渠道流到房地产市场。中央已经意识到这一点，贷款政策随之收紧，居民借钱购房会变得更加困难。
第二类主体是企业。截至今年5月，尽管企业的中长期贷款规模有较明显的上升，但票据融资大幅萎缩，导致企业总贷款低于去年同期。实际上，企业贷款增速过去十年来一直在下行。再看企业债券，企业今年发债速度明显减慢，同时债券偿还规模上升，所以债券的净融资规模下降，企业借钱也没有那么容易。
第三类主体是地方政府。今年地方债发行速度明显放缓，而且超过60%的是借新还旧的再融资债券，所以地方政府新增的负债也不多。
由此来看，天上飘了很多云，但是下雨变成地上的水这个环节就面临不顺畅的问题。所以降准之后能否看到市场主体有很多流动性，还需要观察。
吕文斌：央行此次降准目的在于支持实体经济发展、降低实体经济融资成本。降准本身是符合预期的，但时点超出了大多数投资者的预期。本次降准释放的资金主要用于对冲7月即将到期的4000亿中期借贷便利（MLF），7月中下旬还将存在部分税期流动性缺口。因此，此次降准实际释放的资金量并不多。另外，由于今年相关部门限制地产和城投行业融资，其净融资呈下滑趋势。从本质上而言，本次降准也是定向降准，小微企业和今年受上游PPI高企影响的制造业受益较大。
今年春节后，债券市场走出了牛市，尤其高等级信用债市场，下半年可能会维持牛市。如果下半年地方债供给导致利率出现短期上行，那么会迎来较好的配置机会。
此次降准具有标志性意义，证明从2020年5月以来货币政策由松到紧阶段已经结束。预计下半年基金和地产行业受制于融资问题难有更多作为，实现稳经济目标更多要依靠货币政策，比如定向宽松政策，狭义流动性将较为宽松。就债券市场而言，资金利率已经处于低位，进一步下行的空间有限，可能维持低位震荡，甚至有可能小幅抬升。
孙彬彬：对于央行此次降准我有以下观点。
首先，央行降准对于债券市场不是坏事，这是很清楚的。
其次，降准促使资金利率下行的作用有限。随着利率市场化的推进，央行强调要更多关注资金的价格。自今年初以来，质押式7天回购加权平均利率（R007）的下限为1.8%附近，随着四、五月份资金面的宽松，R007并未突破下限。如果本次降准仍未促使R007突破下限，则债券收益率曲线会进一步压平。
最后，央行无意引导资金利率进一步下行。最近央行反复强调货币政策并未转向。2018年以前，降准会带来债券市场的牛市。从2019年开始，央行认为利率总体处在适宜的水平，跟整个经济社会发展是相适应的。如果经济基本面没有进一步发生变化，央行并非一定要引导资金利率下行。
衣瑛杰：降准之后，市场更多在观望。今年下半年有4万多亿元的MLF到期，央行的政策操作空间很足，如果经济恢复得相对较好，或者外围压力较小，MLF缩量的节奏可能会比较快;如果经济承压，央行也有足够的政策工具应对。
主持人：有分析认为，美联储6月议息会议上透露出货币政策转向的信号。请问各位专家，美国的通胀预期和走势会不会持续上升，美联储加息预期会不会加快落地？中国的货币政策是否会受到影响？
殷剑峰：从美联储6月议息会议的表态可以看出，美国货币政策当局的目标是充分就业，而不是压低通胀率。通胀率只有在较长的时间稳定在2%之上，美联储才会采取干预措施。2008年全球金融危机以来，主要经济体面临的最重要问题就是经济增长长期停滞，主要表现是通货紧缩和持续的就业不足。日本、欧元区都因为人口老龄化和技术进步停滞而面临严重的通货紧缩和就业不足。
中国也应该更多关注就业，而不是通胀压力。事实上，在2010年之后，PPI就已传导不到CPI，背后有很多增长性的因素。大家现在做分析常常区分不了周期和增长。如果面对的是短期的周期问题，可以用这些因素来解释通胀问题；但如果面对长期增长性问题，就要解决像就业这样更重要的问题，特别是在人口老龄化的大背景下。而从2010年开始，中国劳动年龄人口占比达到顶峰，开始进入快速老龄化阶段，2016年中国劳动年龄人口已经是负增长，再过几年中国总人口或将进入负增长。因此，解决就业问题显得极为重要。
吕文斌：从去年永煤事件以来，信用下沉为较次策略。今年上半年，头部金融机构永续债、南方部分发达省份的城投债等品种出现明显的利差压缩，其中有市场因素，5月份以后，债券市场有一定票息收益的优质资产供给减少，城投类及其他债券出现资产荒局面，导致品种利差不断压缩。
信用分化严重且短期难有较大改变。不仅民企、地产企业等，国企、城投企业等信用分化也较为严重。所以从目前来看，下半年信用分层的局面不会有太大改变。对于城投债等也需要更精细化的研究，核心在于规避信用风险，这是下半年的主基调。
评级调整将成为今后的常态。评级调整从去年年底开始愈演愈烈，这与评级发展的历史有关。之前存在评级虚高现象，许多AAA级的企业长期融资成本很高，甚至二级市场出现折价成交，隐含评级就比较低。另外，由于去年的一些风险事件，监管部门加强对评级的关注，总体上要求评级公司参考国际做法，评级需有正态分布。目前评级主要集中于AA级以上，以达到发债门槛，今后很多弱资质主体可能面临评级调整，这将成为一个新的常态。
主持人：近期，银保监会、人民银行发布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》（以下简称“现金管理新规”）。请张总解读一下现金管理新规对债券市场有何影响。
张翎：近期，现金管理新规的发布成为业界热议的话题。现金管理新规在2019年12月就公开征求意见，已经给市场一个比较充分的预期，而且征求意见稿与正式文件对比来看变化不大，主要变化有两点。一是过渡期延长到2022年底。二是投资于主体信用评级为AAA的同一商业银行的银行存款、同业存单占该产品资产净值的比例上限由10%上调至20%。
自2018年以来，人民银行发布了资管新规的补充通知，也提出了现金管理类理财产品的概念。从数据来看，现金管理类产品得到了快速发展，今年一季度末现金管理类理财产品规模为7.34万亿元，占比为29.34%。
整体来看，因为现金管理新规有一些新老划段，还有过渡期的安排，所以对市场的冲击不是特别大。而且2019年征求意见稿发布以后，有部分理财子公司、银行资管已经做了一些调整工作，说明市场已经消化了一些政策冲击。
但现金管理新规会对中长期限债券、低等级债券、永续债、二级资本债等有一定影响，包括以下六个方面：
一是对增速的控制。现金管理新规对以摊余成本法进行核算的现金管理类产品规模规定了明确上限，限制了增速上限，也间接影响了债券市场的配置。
二是对投资偏好的影响。现在少数产品处于整改期，包含一些配置中长期限、低等级的债券。在后续整改过程中可能也会涉及相关债券，产生一些波动。
三是对高流动性资产的需求可能更加迫切。现金管理新规对流动性提出了一些更积极的要求，这导致部分现金管理类理财产品对央票等高流动性债券的配置需求会有所增加。
四是对单一金融机构集中度的控制。这部分风险有所分散，现金管理新规明确规定了对同一商业银行投资的同业存单、债券、存款比例集中度方面的要求，控制了相关风险。
五是对利差有一些影响。现金管理新规明确规定，现金管理类产品只能投资于剩余期限在397天以内（含397天）的债券，这可能会引起中长期债券的利差走阔，信用利差的具体变化还得看市场环境和其他资金的投资情况。
六是对永续债的影响。现金管理新规对永续债也划定了过渡期，允许存量永续债和二级资本债持有至到期，这是因为银行补充资本债和永续债是近期政策鼓励的范围。但是后续对现金管理类产品的配置可能有一些影响，特别是会进一步影响二级市场估值。
总体来看，现金管理新规的整体冲击相对有限。现金管理新规的整体定位是进一步落实和细化2018年资管新规、2019年理财新规的要求，是一脉相承的。
主持人：6月1日召开的市场利率定价自律机制工作会议上，审议通过了优化存款利率自律管理方案，拟将存款利率定价方式由现行的“基准利率×倍数”改为“基准利率+基点”，请问孙总如何看待这一变化，此举对债市会有什么影响？
孙彬彬：债券市场的利率锚在资金利率，资金利率的锚在央行的政策利率。分析存款利率定价方式对债市的影响，需要分析其对央行政策利率的影响。
首先，引导利率下行是本次改革的出发点。目前，贷款利率市场化改革已有所推进，央行希望通过降低贷款利率引导存款利率进一步下行。然而，存款利率并未有效下行，银行仍通过保本理财、结构性存款、大额存单等方式高息吸收存款。央行试图通过存款利率定价方式改革引导存款利率下行。
其次，本次改革会提升央行政策利率的影响力。存款利率定价方式改革会进一步加大银行的负债压力，使得银行更多通过同业负债方式获取资金，从而提升央行政策利率向市场利率传导的有效性。
最后，需进一步关注央行政策利率的变化。判断本次改革对债市的影响，需关注央行政策利率的变化。如果央行政策利率DR007的中枢没有实质变化，则本次改革对债市的影响有限。
主持人：下面请各位专家分享对债券市场走势的总体判断和投资策略。
衣瑛杰：目前10年期国债收益率为3.0%左右，这其实是市场动态均衡的体现。从下半年债券走势来看，央行降准之后，未来半年国债收益率的波动区间大概率将维持在2.9%～3.2%震荡区间，10%的概率会跌到2.8%以下，也有10%的概率是突破3.3%到更高。
作为买方，落实到具体的投资策略上，首先要把大部分仓位放在确定性事件上，震荡市较好的策略是提高票息加杠杆，尽可能多地获得息差。
提高票息主要有三种方式：一种是提高久期加杠杆，一种是信用下沉，还有一种是条款下沉。今年上半年，条款下沉策略的收益还是很可观的，比如说配置一些永续债、次级债等。然而，下半年条款下沉策略利差保护相对来说就比较薄了。
在提高票息的三种方式中，最差策略是信用下沉，因为下半年信用风险可能会逐渐暴露，一方面是地产在持续压缩，另一方面是城投各种政策在持续收紧，地产和城投的出清可能刚刚开始。此外，评级机构的评级条件要求趋严，一些高等级的伪3A债券可能出现负面事件或者是评级下调，这个对投资者的冲击将是巨大的，因为一旦发生该类事件，相关债券的估值将受到很大冲击，甚至将在一定程度上丧失流动性。
殷剑峰：2008年以来，中国10年期国债收益率绝大多数时间都在3%以上。而中国国内生产总值（GDP）增速从10%降至6%，预计未来几年GDP年增速也在6%以下。如果一个经济体的潜在GDP增速不断下降，但是长期安全资产的收益率过高，将产生两个不利后果。
一是收入分配偏向于资本。收入分配包括资本收益和劳动收益。GDP增速在下滑，整个蛋糕在减少，因为利率维持高位，资本收益较高，所以劳动力报酬肯定往下走，居民的人均可支配收入中工资上涨动力不足。
二是偿债成本很高。一个经济体债务是否可持续，关键要看名义利率与名义GDP增速之间的关系。名义利率小于等于名义GDP增长率，这个债务就是可持续的；反之，这个债务就是不可持续的。如果10年期国债收益率是3%，那么存在风险的经济主体借款利率至少要加3%，甚至10%以上，房地产更是如此。2020年、2021年两年名义GDP平均增速约为6%、7%，可见借款利率已经远远超过了名义GDP增速。过高的利率也是目前偿债压力巨大、信用债违约事件频发的一个关键原因。
一个更严谨的分析是，大概从2004年以来，中国居民、企业、政府三大部门每年新获得的收入已经覆盖不了需要偿还的债务本息，即已经出现了借新还旧的状况。从这一角度看，未来货币政策可能需要进行调整。
主持人：自永煤事件发生以来，信用债市场有所调整，相关监管政策也陆续落地，请问孙总，新格局下应如何制定信用债投资策略？
孙彬彬：现在市场关注三方面风险：城投的风险、大型地方国企的风险以及金融机构的风险。
一是城投的风险。城投的问题至今已有十年，市场参与各方都积累了丰富的经验，这些经验对于把握未来的城投市场具有重要意义。十年来，城投市场不断出现违约，但是整个市场仍然处于金身不倒的状态。这种状态可能比较脆弱，但仍可以维持一段时间。市场投资者可以不断通过各种组合策略增厚安全垫，从而控制不确定性。在此前提下，城投债仍然可以选择。
二是大型地方国企的风险。永煤事件对市场的冲击太大，市场无法再次承担此类冲击。防风险的目的是控制风险，而不是简单暴露风险。因此，永煤事件之后，市场各方做了很多工作，旨在维护整个市场的稳定。未来，即使企业报表状况不佳，政策层面仍会考虑市场的承受能力。
三是金融机构的风险。永煤事件发生后，央行在《中国金融稳定报告（2020）》中做了很经典的说明，即监管机构在金融机构风险处置方面已经积累了经验，对于风险处置有明确的措施。未来，企业发生危机可能会导致银行出现问题，但不会再对债券市场形成较大冲击。
主持人：请张总分享一下银行理财在债券市场配置方面的思路，投资机会和风险有哪些？可以采取哪些投资策略？
张翎：理财产品是我国债券市场的重要参与力量。鉴于理财产品以固定收益类产品为主，债券在其资产配置中起到了压舱石的作用。
今年债券市场多空交织、左右为难，并未呈现明显的牛市或熊市状态。市场上目前多空因素并存，包括全面降准、结构性资产荒、美联储逐渐缩减购买资产规模（Taper）、疫情反复冲击以及一些配置方面的因素。由此，下半年债券市场可能以震荡市为主。
在信用风险的高压态势下，固收产品操作难度较大。一是纯固收产品。继续延用杠杆、票息策略，主要是在保持合适的杠杆水平基础上，发挥银行在信用风险管理方面的优势，进行性价比的挖掘，寻找结构性机会，比如二级资本债。不建议信用下沉，下沉存在风险，一些极个别优质券可以做信用下沉，但也应控制久期和限额的比例。二是“固收+”产品。关注固收产品与权益的比例，在权益市场寻找机会。
去年以来，整个评级行业监督有所加强，主要表现为提升评级质量、提升信用评级区分度。今年上半年，外部评级下调数量比去年有所增多，个别债券被突然大幅下调评级，可能对理财产品净值估值产生冲击。
下半年的理财风险存在于几个方面。第一，房地产领域可能发生债券违约。例如，一些资产负债结构不合理、融资占比较高的企业，再融资受“三条红线”影响较大的企业，以及一些区域分布不合理的企业。原材料领域，钢铁、煤炭行业在今年前五个月盈利有所改善，但还要关注尾部风险和流动性安排。整体来看，随着市场出新、企业兼并重组，钢铁、煤炭两个行业集中度有所提升，一些中小企业会面临被淘汰的风险。
第二，区域城投继续分化。城投风险不仅在省份之间呈现分化，地级市甚至区县级别的分化情况也将进一步加大。目前，个别资质较弱的区域城投存在一定风险。但是总体来看，城投在政府融资方面发挥了较好的作用，在严防风险的前提下具有一定的配置价值。
第三，非标产品的风险。上半年委托贷款、信托贷款降幅较为明显，这部分非标产品风险暴露可能对债券市场造成一定冲击。
第四，金融机构风险。国务院金融委第五十次会议指出，部分地区金融机构风险暴露，内部治理和外部监管有待完善，需要高度重视。对此，需要关注持仓风险、交易风险，特别是在处理一些金融机构、高风险影子银行的过程中产生的风险。
第五，中资美元债违约风险。2018年以后，中资美元债违约规模逐渐增加，境内外风险传染较明显。一些美元债违约可能对境内同类主体及其关联企业的持仓债券，以及一些同类债券产生冲击，引起市场抛售。
总体来看，下半年在行业、区域层面的信用投资需要进一步提高精细化管理的程度，特别应关注行业周期性，风险点较多，防控压力较大，保证产品收益，避免信用违约的发生。
主持人：在碳达峰、碳中和目标下，我国绿色债券市场蓬勃发展。今年上半年绿债发行量已经超过去年全年发行量。中央结算公司近期在中国债券信息网发布《中债—绿色债券环境效益信息披露指标体系（征求意见稿）》，旨在促进我国绿色债券事业蓬勃发展。请问衣总，您对我国绿色债券市场发展有什么观点和建议？
衣瑛杰：绿色债券近几年发展迅速，目前我国已成为全球第二大绿色债券发行国。在碳达峰、碳中和目标的牵引下，整个绿色债券市场的总体规模至少应该是在百万级以上，发展前景特别广阔。从投资人的角度看，绿债投资是功在当代、利在千秋的事情，本人特别愿意为绿债市场的发展作出贡献。然而目前，投资绿债跟投资其他品种的债券没有太大区别，甚至偶尔绿债收益率反而会低一两个BP，这对投资人的体验来说，可能并不是特别友好。作为投资人希望能够争取政府的一些政策支持，比如税收优惠、资本占用优惠、考核的倾斜等。与此同时，在绿色债券认定标准方面，也希望国内国际标准对接，促进国内的投资人和国外的投资人更好地参与这个市场。此外，还应该加强绿色债券的宣传，促进引导更多的机构和投资者认识绿债、发行绿债、投资绿债。
主持人：请分享一下环境、社会和公司治理（ESG）投资在债券投资方面的应用和探索。
张翎：近年来，ESG投资成为热门话题，ESG主题债券、绿色债券发展迅速，发行规模明显增长。其推动原因是对气候风险的重视。气候风险，无论是转型风险还是实体风险，已经成为未来重要的风险因素之一。气候风险有一些特点，如非线性、长期性、抑制性、难以依靠单一机构管理等。“十四五”规划与“30 60”目标对应对气候变化提出要求。今年以来，政府也做了大量的工作，稳步推进碳排放权的市场建设。
ESG投资是将ESG策略纳入投资策略的过程，基本原则是对ESG表现较好的企业、金融机构多提供便利，对ESG表现比较差的进行回避，或者减少支持。从金融机构来说，为了落实国家绿色金融的战略，首先要在绿色发展这方面做些倾斜。
应对气候变化的相关风险方面，目前这方面刚刚起步，需不断完善。很多机构已经开始把ESG表现纳入投资参考中。这其中涉及ESG风险评级与传统的信用评级如何有效融合的问题。传统的信评主要根据经营情况、财务状况、外部支持三部分进行综合打分，核心在于违约率；而ESG表现主要反映非财务状况，关注企业的长期可持续发展能力，量化难度较大。市场机构正在探索二者融合的问题。
另外，在投资环节，对能源总量和强度双控制度对部分企业及其项目开工也是有些影响的，需要在投资前予以关注。一些ESG研究对企业违约风险也有一定的预警作用，如董监高的治理能力、信息披露质量、是否属于重点污染行业、针对污染采取的措施等，已经纳入投后的风险监测、预警范围中。
ESG投资作为实务也面临一些困难，例如，环境信息披露不全面，底层数据收集难度大。现在国内有很多机构做了不同的ESG评价体系，侧重点有所不同。还有很多行业并没有充分体现碳定价的因素，尚未对发行人进行完善的ESG风险评价。
我们在积极推进银行理财方面ESG评价工作，下一步计划继续研发ESG主题的策略，包括清洁能源、新能源汽车、建筑交通等领域的定向转型策略，推出ESG主题产品，优化ESG的风险评价体系，特别是如何与传统信评更好地融合。总体来看，ESG投资在未来几年仍呈现高速发展的趋势，也是资管机构值得重点探讨的一个领域。
六人谈研讨之后进行了中债调查结果发布。为更加贴近读者，本期中债调查由《债券》期刊首次与机构读者——广东顺德农商银行联合开展。这也是《债券》期刊“走近读者”系列活动之一，得到了百余位债券市场专业人士的积极参与。
最后，第九届《债券》期刊“十佳文章”颁奖活动隆重举行，由《债券》期刊编辑部主任朱冠錤为获奖作者颁奖，并向获奖代表表示祝贺。
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