当市场的情绪在起来，是时候把这篇姜诚跟机构投资人的对话给大家看……
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这篇中泰资管基金经理姜诚跟机构投资人的交流，我们很早就整理完毕，但一直没有发布。
原因很简单，没有“时效性”。
在投资风格匹配或者不匹配的市场阶段，姜诚讲的内容可以彼此映射，毫不违和。
而且路演时候姜诚业绩很好，很多渠道都在想买买买，我们是有点担心的。因为姜诚是不追景气赛道的风格，持续业绩超越同行的好，这个要靠“奇迹”。
用他的话讲，坚持自己的投资体系和理念不走形，投资是自然而言的结果。特别好的时候，可能是市场别的主题正好跟自己的选股产生了共振，但自己得清醒，不意味着这种成功可以复制。
也很喜欢姜诚的“底线思维”，就是凡事做好最坏的预期，这样做投资不会出现太多惊吓反而更多惊喜。
一个买了姜诚产品的保险机构投资经理跟聪投说，买他的产品就是用来打底仓的，可以比较长长久久地拿住。
简单说下，姜诚的投资框架：
1、投资理念本质上解决的是我们从哪赚钱的问题。
在二级市场中，所有的投资理念都可以分为两类，一类是通过股票价格的变动趋势赚钱，另一类是基于上市公司资产的长期盈利能力赚钱。
前一种把资产的价格当做我们要预测的变量，后一种把股票价格当做外生变量，同一只股票，价格越低，潜在回报率越高。
2、投资框架的第二个基本支柱是我们基本的市场观，它可以升华到世界观。
如果我们的目标是获得企业长期价值创造带来的回报，那么我们就要看它有多长；如果目标是追求准确的预判一个特定的时间点，或者是企业特定的利润规模，那么哪怕三五年我们都测不准，因为这背后是世界观的问题。
商业的世界是一个复杂系统，它有两个特征，复杂性和随机性：复杂性意味着我们会忽略掉很多我们没有看到但实际上很有威力的影响因素；随机性意味着未来充满变数。
3、如何把握长期的变化，是我们不得不解决的议题，这个时候就需要用方法论来解决。
当我们看得足够长，一手拿着放大镜，一手拿着望远镜的时候，就会发现阶段性的表现绝大多数情况下是对长期判断的干扰。刻画事实，其重要性远超过我们去构造一个未来的成长股。
当我们刻画得足够清楚的时候，就可以做一些谨慎的、保守的预测，以内部收益率为视角来研判投资的长期潜在回报率，用长期的视角、历史的视角、周期的视角去做多情景假设的预测，然后买入时给坏情况付出对价。
6月初的时候，我们拉过姜诚的业绩，是这样的。
数据来源：Wind，截至2022年6月7日
然后6月份快接近尾声，他的业绩基本也是平的，只有1个百分点左右的增加。
跟预期一致，在景气赛道起来的时候动作没变样，“诚不欺我”。
甚至，在跟渠道客户每周的“自白书”中，姜诚会这样写：
……成长股继续占优，我们继续跑输基金指数，没有意外的话应该是连续第*周跑输。正常的基金经理应该会焦虑，所幸我们“不太正常”，因为我们走的是一条人少的路。
愿意慢，未必慢，但过程中难免会阶段性慢。认识到这个道理，就没啥好焦虑的，大家也放宽心。组合本就处于安全状态，跌了的确就更安全了，道理不难懂，克服一下情绪即可。
是时候把1个多月前的这场跟一群专业投资人的交流发出来。
当市场情绪起来的时候，听听这位“不太正常”的基金经理，当时，以及一直在保持的独立思考。
价值投资是一种投资理念
问 市场中大多数人理解的价值投资或者价值风格和你的投资风格有什么差别？
姜诚 价值投资是一种投资理念，而投资理念和投资风格是两码事。
投资风格是一种行为结果或行为特征，比如喜欢买价值型股票还是成长型股票，是行为特征上的分类；而价值投资是一个出发点，赚的是企业经营过程中长期价值创造过程带来的内生回报。
价值投资最主要的核心特征是从来不预测市场，不预测股票的涨跌。如果把股票当做一个长期运营的资产，要经历一个心理测试，即按当下股价买入之后永远都不卖出。
问 你早期有没有尝试过基本面投机，自己的进化历程如何？
姜诚 基本上每一个刚入行的人做的都是基本面投机，它是一个中性术语。
因为价值投资的定义跟我们在二级市场观察到的现象是相反的，所以新人一入行看到的就是基于基本面的波动带来的股价波动。
我在2006年初入行前几年也一直都在做基本面的研判与跟踪，那个时候对估值也没有很明晰的概念。
从2010年到2012年的两年里，创业板跌到了600点的这个过程教会了我两件事情：
第一是绝大多数我曾经认为好的公司没我想的那么好；第二是少数的盈利能力不错且能够保持的公司，如果买贵了也不行。
其实之前我们所学的都是动作，比如买入并持有、买低估值股票，一千个人眼中对价值投资有一千种定义。当我从业五六年开始明确了价值投资的定义后，通过研究、投资和阅读不断丰富世界观，自然而然就形成了方法论。
这不是一个顿悟的过程，而是基于学习不断成长、通过犯错总结自己的经验、通过阅读学习别人的经验的过程。
不预判行业，不假设绝对乐观
问 目前对于新能源、半导体、军工这些景气赛道怎么看？未来是否会考虑配置？
姜诚 肯定会，未来当然存在各种各样的可能性，但是坦率而言，有各种各样的担忧。现在除了估值水平的原因之外，这些行业经受的历史检验不足，还要听其言观其行。
军工如果是以优秀企业、优良资产的标准来衡量它，而不是以主题投资的视角来看待它的话，我们能够接受，但这还需要检验。
半导体也是同样道理，因为这个行业的生意模式就是要不断的投入、迭代，后发优势很明显，它会是资本的杀手，参考海外市场，半导体的长牛股很少。
在过去几年，新能源车、电动汽车产业链其实持续处于高景气的状态，这样的赛道我们也会担心，担心潮水退去前，不知道谁在裸泳，不知道谁真正有竞争优势。
光中国的动力电池企业的扩产计划到2025年已经对应着近1亿辆的产能，而现在每年全球的整车总销量也就不到1亿辆，所以概率上来讲，我们有机会看到供需关系的逆转。
如果去搏一种利润持续释放的绝对乐观的可能性，风险回报比并不划算。
应对市场，不预测市场
问 你是如何把握资金管理的？
姜诚 买卖点其实是被动的应对，当一个股票跌下来之后我才会加仓。通常我们会买在左侧，卖也是一样。
如果这个股票涨到了一种状态，让我重新构建组合的时候，我可能不会买这么多，就会开始减。
减仓也是渐进式的，所以卖也是卖在左侧，这不是一个具体选择的点，是一种模模糊糊的判断。
只要股票不发生导致我们上修对它的长期价值评估结论的事情，涨的多就意味着其潜在回报率下降。那么重新构造组合的话，就不会拿这么多，而是渐进式的减仓。
资金管理也是一种结果，是自下而上的股票堆砌成了高仓位，那么大概率上它会呈现出一种状态，即市场整体比较亢奋的时候，仓位低，因为在左侧，能买到的股票就少。
资金管理背后是市场特征带来的结果，我们应对市场，而不是预测市场。
问 三五年内最看好的细分行业有哪些？对于企业的财务最看重哪几个指标？
姜诚 个股的价值跟行业的关联度不大，杰里米·西格尔的《投资者的未来》中以很长期的维度展现了价值投资的定义，其基本推论是：
景气度和长期回报率没有关系，行业的生命周期和个股投资回报率也没有关系。
书中有很多反直觉的数据，当然前提是我们要看长期。价值是伴随时间增长的，而不是伴随利润增长的。所以很多市场主流的思考问题的方式不是一个价值投资者的关注点。
一个企业的财务指标中，我们最看重的是长期净资产收益率，而非短期。决定一项资产长期价值的是它长期带来的利润水平，或者说以现金分红方式呈现出来的利润水平，而不是今天和明天的利润的高低。长期维度上，盈利水平至关重要。
敬畏颠覆式创新，构造安全边际
问 什么类型的股票是你无法理解或涉猎的？
姜诚 充满变化的，多数形态下是以颠覆式创新的形式出现的股票。
颠覆式创新在克里斯坦森的《创新者的窘境》中已经说得很清楚了，在A股市场和海外市场有大量的案例。
因为我们看的长，我们要构造安全边际，它不是一个定量的指标，它折射出来的是我们对于未来不可预测的敬畏，对于赚钱置信度的执着，同时我们要付出的代价就是过程的不可控。
所以有两类股票是无法理解或者去涉猎的，一是特别长期的，总担心它会消失掉，二是看不到安全边际的，想象不到它最糟糕的局面。
互联网一些细分的领域就有这样的特征，当一个企业的核心竞争力是建立在信息垄断上的时候，就要小心一些。
如果它不是建立在不可替代的硬资产基础之上的话，那么信息的垄断力量在阶段性可以很强，但是一个创新模式的出现可能会让它瞬间颠覆。
比如十几年前的MSN，还有我们曾经高度依赖的QQ，当时我们作为它高粘性用户的时候，是预料不到今天的，也预料不到黑天鹅。
问 如何看待自己规模变大对策略的影响？
姜诚 肯定会有影响。
现在我的规模在一百三四十亿，我不知道自己的容量有多少，但这就像安全边际一样，我现在的规模是属于不太吃力的状态。
规模变大一定是反作用力，规模永远是业绩的敌人，这点是毫无疑问的。
其中要有个度，当我们感受到度的时候，我们会把产品关掉，通常是限制大额申购。
但也不是完全没有压力，现在二三十亿市值的股票我们还不太能买，这是双十限制下明确的压力。
相较于疫情，更担心全球意识形态的对抗
问 疫情反复导致的居民消费能力下滑和企业盈利受损，对组合有哪些影响？
姜诚 影响不大。目前我把疫情归类为一次性的偶发因素，那么短期周期性的因素和一次性的偶发因素对于长期价值的影响都是偏弱的，我们都可以不那么重视。
但如果是呈现出一种长期结构性的不利局面，我们是要考虑的，仅仅是消费能力周期性的下滑和企业能力的阶段性受损的话，不在我考虑的范围。
我的组合当中的股票受疫情的影响普遍没那么大，因为服务业买的少。任何情况下都是刚需的东西更好，但是疫情给一些子行业带来的影响是一次性的，所以也没必要那么悲观。
相较疫情而言，我更担忧的是全球意识形态的对抗，因为意识形态对抗可能是一个长周期的事情。
这样的话，对于偏长期结构性的因素，我们要在组合中进行排雷。或多或少会受影响，尤其是那些出口导向型的公司。
要有普世的投资框架，也要依靠外部研究
问 你觉得自己的短板有哪些，或者不擅长的市场风格是怎样的？
姜诚 市场风格就是一半擅长一半不擅长。
由于我把股价作为外生变量，贵的时候我少买，便宜的时候多买，所以相对表现差会体现在两个阶段，第一个阶段是熊市尾声从低估向更低估、从更低估向超低估转化的过程当中，我们会去接刀子。
第二个阶段是牛市尾声从贵向更贵转化的过程当中，我们的仓位比别人更低，这个过程当中也会表现更差。
我理解的短板其实不在风格层面上，而是在研究能力上，老实说很多行业我们都有短板，因为研究框架是适合分析各个行业的，但一个基金经理只能做到用一个普世的研究框架筛选出不同公司的研究要点，他永远没有能力独立解决所有研究标的的要点本身。
这个时候需要行业专家在技术层面解决问题的，需要更专业的判断。
价值投资有很高的心理难度，容忍犯错
问 投资生涯中最艰难和最好的时刻是什么时候？
姜诚 如果说感受上的艰难，其实不是业绩最糟糕的时候，而是自我否定最强烈的时候。
我是一个抗外界评价压力的能力很强的基金经理，所以当主观感受最艰难的时候，是我在安信基金刚管理基金的那段时间，因为很多时候是在自己的定义上犯错，我对我自己定义的犯错是买了并没有我想象中物超所值的股票，以及踩了价值陷阱的时候。
所以现在我的框架上也形成了一定对犯错的容忍度，不会给自己定任何一个判断特别高的置信度。
所以我没有用六七个重仓股堆积出百分之六七十的仓位，我的集中度虽然相对而言不算低，但是我的组合当中仍然有20多只股票，我不愿意把自己的抉择押注在少数几个判断上。
问 价值是随着时间增长，不是随着利润增长，所以我们就没必要去区分成长股和价值股吗？
姜诚 我的前十大重仓股里价值股比较多，那是基于对市场的被动的应对，因为市场现在给价值风格的股票提级的估值，所以这个里面我能淘到更多物超所值的东西。
但是成长股我们也不排斥，如果成长股达到了一定的估值水平，或者达到了我们的认知边界，我们也愿意以十几二十倍的市盈率去买一些有成长空间的、竞争优势的置信度特别高的股票。
整体而言，A股市场长期价值风格指数表现更好，这不表示成长型的公司不好，而是市场可能更愿意给成长股过高的估值，这牺牲了成长型公司给二级市场投资人带来的长期回报。高价格是长期收益的敌人。
问 你是怎么把握行业和公司的合理估值中枢的？
姜诚 这其实是模糊的正确。我喜欢给业绩带有周期性的公司自然构造安全边际，用历史上盈利能力最差的年份对应的盈利能力，结合当下的业务范围，估算一个悲观的利润水平。如果是10倍左右的市盈率，就是很便宜的标准。
行业没有估值的意义，我不给行业估值，只看个股。
个股如果有长期平均很高的ROE，竞争优势很明确，护城河很宽，长期可持续，又有比较高的天花板，也就是高ROE基础上的高内生增长空间出现的话，可以给它比较高的市盈率，其实这还是符合价值投资基本原理。
问 跑出大势的时候，你是如何坚持下去的，如何说服自己的？用哪些指标去评估自己的持仓？
姜诚 我经常做一个思想实验，就是这个价格下，股市如果关闭了，且如果我是个人投资者，那么我敢不敢当这个票的股东。敢就没问题了，因为赚钱是迟早的事。
所以技术难度不高，实际是靠心理难度做价值投资。价值投资没有特别高的技术难度，但是它有很高的心理难度，这是对人性的考验。
愿意慢，未必慢
问 机构投资者有考核期，产品有开放期，应该如何平衡等待时间和持有人的体验？
姜诚 首先我们会传递一个道理，就是愿意慢，未必慢。
机构投资人都有很短的考核周期，绝大多数的机构投资者的考核指标有很多。我们最早的产品已有三年半的时间了，其实一点也不慢，所以这个过程当中我们要传达的是一个长期的信心。
如果我们对长期没有信心，追求短期确定的话，它带来的结果就是长期没有把握，短期也没有把握。
所以与其长短期都没有把握，何不选择长期有把握，短期不一定没把握的事情呢？
第二是过程中保持沟通。我们照顾持有人的体验是通过沟通，而不是通过策略的调整。因为我觉得我现在的投资框架已经是很优的状态。
如果我为了照顾持有人的体验，牺牲风险报酬比，那就是不划算的。基金经理永远都不应该以持有人的体验为目标，应该以持有人的长期利益最大化为目标。
照顾持有人的体验会有两种可能，一是体验不好，想控制回撤但做反了，做轮动波动又更大；二是如果降低了波动，大概率会损失长期的回报。
我们做投资的目标是长期赚高置信度的钱，而不是体验好却没挣到钱。
问 具体会怎么操作？
姜诚 基于市场的变化，如果组合进一步下跌，就会加仓，或者其他方面有好的机会，我们也会加仓。
历史会重演，避免价值陷阱
问 如何看待煤炭行业的PB回到10年高点，而PE回到10年低点的？
姜诚 这个问题意味着行业的盈利能力达到了10年的最高点，问题的本质是煤炭行业当下的盈利能力可否持续。我不愿意有特别乐观的判断，因为这件事历史上没有发生过。“这次不一样”是投资当中最贵的5个字。
现在有一些投资者重仓煤炭，是觉得煤炭行业可能这次不一样，行业的竞争格局会有长期结构性的扭转。
但是从技术条件上讲，煤炭的供给不存在技术瓶颈。中国的煤炭资源量特别丰富，我不会现在假设产能释放不出来，煤价长期就会好，所以我还是会预测它的利润有周期性。
我们曾经很早就重仓了煤炭股，那时的出发点不是基于当时的高景气度。坦率的讲，我没有想到今天煤炭股能赚这么多钱，我想的是这个行业达到碳中和的那一天时，谁会活下来，谁会赚到多少利润。
公司利润丰厚，治理很好，分红意愿又很强，又有可见的稳定收益，所以才会去重仓，而不是建立在一个长期乐观假设的基础之上。
问 具体框架怎么落地？比如实际中股票不可能拿了不卖，那么在买入的时候是看多长时间？对股票缺点的判断上什么是可以忍受的，什么是不能忍受的？有没有具体例子？
姜诚 我们的组合就是在把我们的投资理念进行落地，不可能拿了不卖，肯定要基于市场的。
比如4倍市盈率重仓的一只股票，这是严重低估的，如果市场一直给4倍市盈率，我就可以一直不卖。如果我长期的判断没有发生变化，这就不是一个价值陷阱。
我不假设市场是对的。市场在衡量长期价值这件事上，几乎永远是错的，一个股票10年会翻10倍，说明市场用10年的时间都没有找到股票的合理价值，正因为市场在判断长期价值这件事上，它是极度低效的，所以我们才能有买到10年10倍股的机会，我们才能有赚到超额收益的机会。
但是我们要不断反问自己是不是踩到了价值陷阱。如果没踩到价值陷阱，股票没涨，就继续持有，因为这样从概率上讲，它一直不涨的可能性很低。
我们永远不能把持股期限当做目标，真正的投资目标只有一个，就是现在这个价格对应的长期潜在回报率要尽可能高。
那么对股票缺点的判断是，什么是可以忍受的。周期性波动可以忍受，但价值陷阱不能忍受。
不要指望价值陷阱有统一范式，不幸的投资总是各有不同。当你不幸踩到价值陷阱之后，你会发现这避免不了，下次还会继续踩，因为让竞争格局崩塌的情况有很多。
做价值投资也很痛苦，苦在要不断去质疑。
问 如何避免价值陷阱？
姜诚 其实没有方法可以避免，我们能做的就是不断去质疑。
比如近期水泥行业大范围下调价格，这就是一个信号，要去识别一下这是短期周期性的，还是长期结构性的因素，考虑是否需要修订长期的判断。
长期对于这个行业的盈利水平的假设不是建立在前期高利润的基础之上，现在低利润已经到来了，那它会不会导致未来长期更低？
究其原因，是疫情导致需求低迷，企业阶段性的降价去库存，还是竞争格局崩塌？这两种局面是我们要不断去分析的。不同行业不同股票掉进价值陷阱的情形是不一样的，需要时刻保持警觉。
坚持在能力圈里，并努力拓展能力圈
问 银行和地产怎么看？
姜诚 地产的安全边际我们在去年三季度就见到了，去年上半年的第一批集中用地，糟糕的供需关系带来高土地溢价率和低项目利润率，这个行业是市场规律在起作用，政策不会带来长期发展空间。
地产行业长期的投资价值来自于行业增长、供需关系的优化、竞争格局的趋缓。
银行或许安全边际也到了。银行长期不利的结构性因素是过去10年里去杠杆，资产负债表扩张速度变慢，金融自由化带来的净息差持续收窄的过程当中，ROE从20% 多持续下降到了10% 出头，这是长期结构性的力量，而不是周期性的因素。
目前我们还没有办法得出结构性的ROE下行趋势结束，因为现在的银行股利润的构成里，中间业务占比还是太低且具有不确定性。
我们能找到很多结构性的担忧，但是现在估值水平还可以，风险不是特别大。
问 按照你们的投资框架，可以代入几乎所有行业，那么这里是否涉及能力圈的问题？
姜诚 每个行业的特点还是不太一样，一定会涉及到能力圈的问题。行业的特点不同体现在面临的研究要点不同，这是技术难点，不是研究框架的问题。
原则就是坚持在能力圈里，比不断拓展能力圈更重要。最好的当然是一边待在能力圈里，一边去拓圈，每研究一家新的公司，每参与一场股票的深度讨论，能力圈都在拓展。
问 你对于个股的回撤控制得很好，是否有择时的因素？交易时主要看哪些指标？
姜诚 没有择时的因素。我会动态评估他当下的风险报酬比，如果不是那么诱人，我们就不会拿那么多。
所以我们重仓的过程中目前为止还没有发生大幅回撤的情形，因为我是以能够容忍它的缺点为重仓前提，而不是无限放大它的优点。
而且我自己对个人判断的置信度没那么高，模糊的渐进式的减仓会造成回撤小，所以我会通过调整仓位来控制净值的波动，但是出发点不是择时。
不学投资方法，学习概念和基本事实
问 最欣赏和崇敬的一位投资者是谁？可否推荐一下非常认可的投资方面的书单？
姜诚 巴菲特。关于巴菲特，读他的原文，读每年的致股东信，读20年前关于他的传记《滚雪球》，书中故事性的讲述比别人整理的巴菲特投资哲学要有用的多。
我不建议读太多投资方面的书，因为投资方面的好书特别少，绝大多数是讲投资方法，而投资方法是因人而异的。
所以我会推荐读那些讲基本概念和陈述基本事实的书。
第一类讲基本概念，比如什么是长期和短期？什么是价值投资？什么是风险？风险的合适度量标准是什么？这方面讲的比较好的是霍华德·马克斯，他的书通篇在讲投资中的基本概念。
第二类陈述基本事实的推荐杰里米·西格尔的《投资者的未来》。
问 你的左侧交易风格，在市场行情不好的阶段，在应对压力的心理上有什么心得可以分享吗？如果你的观察指标已经跌到了心理价位，但市场还在不断下跌，是缓慢建仓，还是直接打到目标仓位？
姜诚 这个看跌到什么程度。
价值投资有心理难度，心理难度的解决在于两个方面，抗压能力要么天生就好，要么来源于认知。
坚持理念应该建立在认知的基础之上，而不是信仰。要铭记于理解什么是价值投资，想清楚为什么要做价值投资，然后认清处在一个什么样的市场上去做价值投资，又开发出来了一种合适的方法，并且自己也相信，才会去做，这个时候才好去坚持。
如果对于价值投资的理解只停留在买入并持有这样一个动作上，那你是很难坚持的。
战胜被动指数，同时忍受回撤
问 如何认识业绩比较基准？心目中最合适的业绩比较基准是什么？
姜诚 短期所有的业绩比较基准，对于我来讲都不合适。
长期来看，是要战胜一个能够被市场主流接受的宽基指数。
一个主动管理型的基金经理就要战胜被动指数。巴菲特一直在对标标普500，我自己会对标沪深300。现在A股市场主要的交易量就在沪深300里。
从低估向更低估、超低估转化的这个过程中，就要忍受回撤，但控制回撤从来都不是投资目标。
问 网传某机构裁撤TMT和消费组，这传递了什么信号，对二级市场相关行业表现有何影响？
姜诚 即便这不是谣言，也可能是有很多种原因。如果第一反应是不看好这两个投资方向，更可能的是一种典型的叙事谬误。
推荐大家去读丹尼尔·卡尼曼和纳西姆·塔勒布的书，他们将心理误区讲得很清楚。
我不会把这件事跟二级市场的表现建立起任何关联，除非一种技术性的关联，比如要大规模的清仓某一个行业。一些受迫性的清仓或改组未必是主观的意愿。
选股是筛选，不是精挑细选
问 如何看保险股？
姜诚 就技术难度来讲，保险可能是最难的一个行业，独特的财务特征，复杂的业务，尤其是寿险有长期结构性的担忧，信息不透明。
财险稍微简单一些，而且财险的不利局面已经都有了，我会偏向买潮水已经退去过的公司。
问 怎么从全市场的股票中缩小范围找到值得深度研究并投资的个股？
姜诚 我入行16年多，大概有100个左右长期持续跟踪的股票库，多数的钱都是在这里面反复去赚的，看的其实还是有业绩记录以来的盈利能力、当下的估值水平。
选票不是在几千只里面一个一个去精挑细选。
高ROE、高分红，再加上低估值，两高一低就很好。
问 怎么看央企国企改革的投资机会？
姜诚 央企无论改不改革我觉得都可以买，因为他们现在的公司治理就很好，央企的竞争优势是长期结构性的，不是短期周期性的，不建立在政策层面上。
比如建筑央企的施工能力、融资成本、项目管理水平、技术能力和品牌优势等综合优势是无法逾越的。如果激励机制稍微再改进一下，都是加分项。
持有等于买入，不考虑择时
问 如何看待持有等于买入？
姜诚 持有一只股票就相当于你买了，当然新买跟持有还是不完全一样的。比如一只股票它可能处于估值合理甚至略偏贵的状态，如果我要从零开始构建一个组合的话，可能我就不会买。
问 周期股的投资总找不到合适的卖点，一来周期股业绩最好的时候往往见顶，二是很多周期股涨起来三个月，跌起来三年。请问周期股如何择时？看到哪些信号是卖出的信号？
姜诚 我的解决方案就是周期股不择时，周期股不考虑买入和卖出信号。也就是说，觉得它便宜了就买，觉得贵了就卖，不要去择时。
择时是一个高阶的内卷的博弈，在周期股上淘不到好的。周期股其实是最适合拿来做价值投资的，可以不择时，不考虑信号，只要等待合适的价格就够了。
问 决定买入某只股票时的决策因素有哪些？
姜诚 其实就两方面因素，一是分子端，长期的经营质量，以长期ROE为代表的竞争优势的体现。
分析竞争优势的第一步是识别商业模式，围绕经营的关键点来研判它是否具有竞争优势。如果确定有，那么我们再结合对行业长期竞争格局的判断，看它长期的ROE是否会维持在比较高的状态。
二是分母端，等待一个好的价格。
不断否定，不断认知
问 能不能再分享一两个决定认错的例子？
姜诚 到目前为止，我很少卖出亏钱的票，是因为买的时候已经用一个比较低的预期去对待它。
决定认错的主要考虑其实各种各样，比如我们之前觉得它当下的高盈利能力是来自于品牌力，但其实品牌力没有那么强。
当它提价提到了一定程度之后，我们却忽略掉了一个压力，这个压力其实是给竞争对手留出来的空间。消费者没有那么强的品牌忠诚度，他们还会重视性价比。
仅仅市场风格的变化，对于我们投资决策的干扰是很小的。做投资这件事是建立在对于自己的不断否定、不断认知的前提之上。
我会一直诚惶诚恐摸着石头过河，总是努力让自己躲避掉不幸的状态，这个是我的安身立命之本。
编辑：伊娜
责编：艾暄
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