随笔：投资是否应该长期满仓？
文|朱昂
导读：上个周六参加雪球的中概股大会，有幸和雪球创始人方三文一起做圆桌讨论。当时我们在讨论对于美股策略的时候，方总问了我旁边嘉宾一个问题：如果你认为现在市场高估了，半仓现金半仓腾讯，那么腾讯跌了一半，你不就是还是买进去，还是变成全仓了。其实这个问题非常有意思。关于投资是否应该长期满仓被许多人讨论过，今天也分享一下自己对于这一块的粗浅观点。
首先，我一直说不暴露风险才是最大的风险，长期看只要经济持续增长，权益市场的回报率是远远超过现金的。从1996到2016年的20年间，我们对比了美国三大类资产的收益率。股市的收益率在20年时间最终达到了301%，远远高于低风险债券的165%，而现金类资产收益率只有51%。从年化收益率角度看，标普的年化收益率达到了7.7%，远远跑赢通胀的2.1%，而且在任何国家和市场，年化7.7%的收益率是很高的收益率。但是，我们是不是就应该永远长期的满仓拿股票？这里我觉得未必，毕竟投资除了收益还有风险。
投资中的风险是什么，我理解主要有两类，一个是不确定性（uncertainty），另一个是风险（risk）。不确定性。风险是能够通过工具被量化的，比如你去赌场玩21点，你会知道你输钱的风险有多大。不确定性是难以被量化，更加的随机。比如做飞机的时候，突然遇到飞机失事的情况。我们看到许多行业巨头，都是被世界的不确定性颠覆，而这种不确定性也在创造一个个的奇迹。从人性的角度看，我们是不喜欢不确定性的，这也是为什么绝大多数人依然会把主要的资产配置在类固定收益，或者不确定性比较小的产品中。另外一块，风险是可以去做到量化的，我们曾经访谈过汇丰晋信的丘栋荣，他的投资方法就是“基于不确定性的风险定价”。
其次，我们看到长期满仓的波动会很大，那么在这么大的波动中你是否有足够信仰去应对波动。比如这次雪球大会中提到的亚马逊，长期看亚马逊其实是收益非常高的，但是2000年网络股大泡沫的时候，亚马逊也是股价跌幅90%。如果我们满仓持有的一个股票下跌了90%，我们是否依然对这个股票有足够强的信心，认为现在的亏损都是暂时的。更重要的是，多少人能够拥有预测未来的能力。为什么我们买入的是亚马逊，而非美国在线，雅虎，Lycos，Pets.com这一批最后消亡的公司。
波动是投资的一部分，但多少人真的有信心能够无视波动。许多人认为自己不会恐惧，都想去学巴菲特，但最后发现，人性就是我们内在重要的一部分。我们绝大多数人都是普通人，在别人恐惧的时候我们也恐惧，在别人贪婪的时候我们也贪婪。2008年的金融危机，多少人的资产出现了超过50%以上的亏损，那时候又该如何应对呢？更何况我们如何确定能有未来几十年的国运做支持，而且就算美国市场也出现过比较长时间股市没有行情的时间。
比如1900到1920年美国人均GNP从4073美元增长到了5444美元，增长了33.7%。但是这个阶段股票市场没有任何动静，1900年道琼斯是66.08点，到了1920年底道琼斯只有71.95点。许多人都认为股市要完蛋了，却在之后出现了美股历史上第一个大的泡沫。从1920到1930年之间，道琼斯指数上涨到了381点，涨幅达到了430%。然后我们看1930到1948年的19年时间，道琼斯下跌了一半，只有177点。但是同期美国的GNP增长了50%。
之后是1948到1964年的17年，道琼斯大涨5倍。经历了一次牛市之后，又进入了长期的震荡市，指数从1964年底的874.12点，到1981年的875点几乎原地踏步。当然这之后的故事我们都很清楚，美股迎来了历史上最长的一轮牛市。而我们目前参与到的，是美股历史上第二长的牛市。
我们知道在过去200年时间内，美国股市的年复合收益率在7%左右，和经济增长几乎完全匹配。所以投资肯定是赌国运，在一个长期增长的经济体中，股市长期是创新高的。理论上你可以永远满仓去赚取长期收益，而且这个收益一定比你持有现金，债券都要高。但我们也看到，就算强如美国，其实也有20年的震荡市出现，并且历史上出现不止一次。在这个过程中我们是否依然能对未来充满信心？
所以投资是否需要长期满仓最终取决于个人对风险的偏好和控制。有些人无法忍受波动，也会和其他人一样感到恐惧。那么在市场被高估的某些时候，或者出现一些风险信号的阶段，我们可以做一些仓位管理。做仓位管理，组合管理并非是做择时，而是让自己更好的理解自己和市场。和市场保持一定的距离，但又不要让市场完全左右我们的行为和情绪。
投资是有风险的，收益和风险是匹配，在追求收益的同时去理解风险，并且去控制一部分风险。更重要的是，小到我们对于公司的观点，大到我们的命运都是有不确定性的，这种不确定性难以量化。这些不确定性有些概率极小，有些概率会比较大。但最终我们希望的是，在任何不确定性中至少存活下来。
个人的粗浅观点，未必正确，欢迎讨论匹配。
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