万家基金莫海波：做一名“孤独”的逆向投资者

导读：万家基金的莫海波并非市场中的大多数，在2015年5月刚开始管理公募基金的时候，就逆向卖出小股票，买入了一批大市值股票。在公募基金这个自下而上选股为主的群体中，他选择了自上而下以左侧和行业配置为主。大家复盘都会看涨幅榜的股票，莫海波却喜欢看跌幅榜的股票。在投资中，莫海波是一个“孤独”的左侧逆向投资者，他不喜欢去人多的地方，投资组合和主流的基金经理完全不同。

莫海波喜欢左侧买入，左侧卖出。在选择上他有四个标准：跌的时间足够长、估值足够低、没有机构资金、基本面有拐点。自上而下的左侧布局和行业选择，贡献了莫海波60%以上的超额收益。逆向交易很难，最让人担心的是进入“价值陷阱”，而莫海波认为经历了大幅下跌后，本身就是一种安全边际。他并不是只要跌的多都会买，还需要做基本面研究来验证，找到股价和基本面背离的行业。他认为“不追涨”是一种很好的风控手段。莫海波性格中有一种坚持，以至于他即便短期压力靠后，也能比较淡定去面对，不被考核以及外部因素影响。

以下，我们先分享一些来自莫海波的投资“金句”：

1. 我是以自上而下为主，择时和行业选择对我的超额收益贡献了60%-70%

2. 我个人喜欢做左侧，左侧买入，也左侧卖出；我不太喜欢拥挤的赛道

3. 不纠结小拐点，严守大拐点

4. 对于重配的行业，一定要满足4个标准：行业一定要经过长时间大幅度下跌，估值达到历史的底部区间，市场关注度低，基本面正在发生变化

5. 大部分人都在看涨幅榜，我是每天看跌幅榜复盘，什么行业跌的多，我就去做研究

6. 大家会觉得做左侧的风险很高，但其实要是能同时满足我们的4个条件，那风险就已经很低了

7. 未来两个季度相对看好低估值顺周期的价值股

8. 赚小钱可以做趋势，赚大钱一定要把握危机

自上而下，左侧投资

朱昂：你做投资很有特点，能否聊聊你的投资框架？

 莫海波  先介绍一下我的背景，我在金融行业的经历是做过2年券商资管，2年券商自营，2015年来到万家基金管理公募产品。

我的投资框架和大部分人确实有些差异，我是以自上而下为主，左侧和行业选择对我的超额收益贡献了60%-70%，其他部分来自自下而上的选股，这一点和绝大多数基金经理收益来自个股选择不太一样。

首先，我会在一年的维度上进行大势研判，如果判断市场系统性风险比较大，就用仓位调整来规避。例如，2015年5月，我们判断市场上的系统性风险比较大，就把组合里所有的小股票卖掉，换成了低估值的银行、地产和券商。

在市场冲顶的过程中，小股票每天都在暴涨，导致我们的排名一度靠后，压力也比较大。没过多久，股灾就来临了，部分验证了我们此前对市场的判断，但是当时我们还持有比较高的仓位。等到股灾第二轮的时候，我们把能清的仓位都清掉了，市场在5天内暴跌了1000点。当时，我们在底部又反手满仓抄底以传媒为代表的成长板块。在2015年下半年，市场波动比较大，我们做的几次仓位调整都算比较成功。2016年熔断之后，我们判断市场整体在较低位置，此后就一直保持较高的仓位运作。

其次，我们每年会选择1-2个主流行业进行配置。例如，2016年配置了基建、PPP，2017年配置了新能源汽车产业链上游，2018年先后配置了地产、军工，2019年Q2、Q3配置了新能源汽车和半导体，2020年上半年配置了成长股，下半年切换到低估值品种。

我个人喜欢做左侧，左侧买入，也左侧卖出；我不太喜欢拥挤的赛道，这是我个人的一些投资风格和理念。

朱昂：大部分人不太喜欢自上而下的原因是，胜率比较低，你怎么提升自上而下的投资胜率？

 莫海波  总结成一句话就是“不纠结小拐点，严守大拐点”。

其实我们有时候也会看错，只不过胜利的次数比其他人高了一点点而已，我们一定要保证的是对关键拐点的判断坚决而准确，其余小的拐点，10%波动级别的判断即使错了也不用太过纠结，尽可能让错误判断出在小拐点上。

例如，2015年5月和年底这两个时间段，市场都比较看好小市值股票，但我们当时判断的是自2015年年底到未来两三年不用过度关注创业板，当时这个看法还引起了很大争议；2018年年底至2019年年初，流动性极度放松，我们是市场上最乐观的，保持大比例仓位，到了6月份就迎来了长牛的开始。

朱昂：具体怎么自上而下判断市场大方向？

 莫海波  我本身看过一段时间的宏观策略，主要关注四个方面：宏观、政策、资金、情绪。对这四个方面分布选取一些指标，构建在我们的模型中。但我们不是根据模型的信号做投资的，而是当市场信号和我们的主观判断高度一致时，我们才会下重手。

重配的行业必须满足4个标准

朱昂：每年做选择1-2个主流行业进行配置，这个是怎么判断的？

 莫海波  这1-2个行业我们在进行左侧配置的时候，配置比例都会比较高， 对于重配的行业，一定要满足4个标准：

1）行业一定要经过长时间大幅度下跌，我每天关注的是哪些行业跌的多;

2）估值达到历史的底部区间；

3）市场关注度低，最好没有机构资金；

4）基本面正在发生变化。

例如我们产品的年报里曾经披露过，2016二季度买了基建、PPP。当时我们的第一大重仓股是某基建类的公司，跌到了4倍还在跌。当时公司已经跌了两三年，政府又有稳增长的政策出台，我们判断这是一个股价见底回升的机会。我们在调研的时候，发现这家公司订单非常好，基本面和股价走势完全背离，再加上当时中国宏观环境与我们判断的相符，于是就越跌越买，重配了这个行业。后来果然出现了快速上涨，许多股票涨了1-2倍，我们就在顶部的左侧和右侧全部卖掉。

2018年的军工也是这样抓住的机会，记得2018年2月是很多军工股的底部，当时有做重点布局，2019年配置半导体，也是越跌越买。这些机会都是遵循那4个条件抓住的机会。

朱昂：总体来讲市场是很有效的，但你还是能找到被错误定价的机会，这背后的原因是什么？

 莫海波  我觉得这和整个中国市场的成熟程度有关系，另一方面，这也是人性，大家都喜欢追涨杀跌。我们选择做左侧，很多时候也很煎熬，但我们仍然选择了最难的路在往前走。

朱昂：对行业的基本面具体要怎么判断？

 莫海波  这需要宏观判断与微观调研相结合，再加上产业链各个链条之间的相互验证。从过往配置情况来看，股价还是相对滞后的，很多我们发掘的正在跌的机会，其实已经是很好的资产了，但市场还是漠视，等到连续几个月的数据好转，市场才会相信，这个时间差就是我们要抓住的。

例如，2017年我们在配置新能源车之前，调研的时候发现几乎所有的钱都在向产业链里投了，但股价还在跌，因为股价是反映基本面的，是滞后的。

朱昂：行业配置上集中度怎么分配呢？

 莫海波  重配的行业是30%以上的仓位，占10%以上仓位的行业有两三个。具体配置什么行业和大的市场环境有关，如果大环境好，那就更多比例配置进攻性品种。

朱昂：你的投资流程是怎样的？

 莫海波  每天复盘时，我和别人不一样。大部分人都在看涨幅榜，我是每天看跌幅榜复盘，什么行业跌的多，我就去做研究。我的组合里绝大多数的仓位都是左侧逆向投资的，其他的也有一些偏右侧的投资。

超跌本身就是安全边际

朱昂：做左侧逆向投资的内心压力很大，你是怎么对抗压力的？

 莫海波  这和我的自身经历有关，我做过券商自营，风险意识很高，对风险的把控也更加严格，这方面也逐渐内化为操作习惯了，这也解释了我不喜欢被动跟风，因为一旦风险兑现了，就会输得很惨。

朱昂：公募行业也有持有期限的“约束条件”，不止要买在底部，还要买在拐点，怎么判断拐点？

 莫海波  所以可以看到，大部分时间我们的短期排名都不是最好的，因为大多数情况，我们买的行业都要等待1-2个季度才能兑现，这个等待的过程相当于一个蓄势的过程，一旦开始涨，就会涨得非常流畅，涨幅喜人。

朱昂：如果看错的话你会怎么样纠错呢？

 莫海波  大家会觉得做左侧的风险很高，但其实要是能同时满足我们的4个条件，那风险就已经很低了，例如，股票经过长时间大幅度下跌就已经把风险基本释放了，很难再跌，低估值是很好的安全垫，这意味着已经比较安全，没有机构投资者就没有杀跌盘，只是需要等待再次被市场认同就可以。同时满足这4个条件基本就已经风险可控，这很像绝对收益的思路，买的时候安全边际已经很高。

朱昂：你现在降低对成长股的配置，增配价值股，是不是觉得市场风格会切换？

 莫海波  是的，未来两个季度相对看好低估值顺周期的价值股。

朱昂：今年春节过后开盘跌停，这在您的框架中是什么情况？

 莫海波  开盘前一天，我们开会的时候就讲过如果第二天跌停就继续提升仓位，当时判断这可能是一个节点，等到二月中旬市场上涨，我们基本上把弹性大的品种卖掉了，这一点很多人很难做到，这和操作经验以及视野有关。

疫情在当时看来只能算突发事件，突发事件引起了市场波动，到二月中旬市场已经在稳定上涨，基本面发生了变化，因为疫情已经确定会持续更长时间。所以当时就把弹性大的品种卖掉了，并且又配置了一部分地产股。后来到了7月份地产板块出现了一波上涨，这就是我讲到的，市场不关注的很有可能是好机会。

赚小钱靠趋势，赚大钱靠危机

朱昂：2015年作为一个公募新人，敢在市场高位卖掉股票是一个挺有勇气的事情？

 莫海波  2015年二季度陆续卖掉了一些小股票，当时一直在市场排名比较靠后，人性就是如此，要观察人性。我做过自营，对风险还是比较厌恶的，当时操作还是比较保守的，只是卖了小股票买大股票，也是基于很简单的假设：估值会收敛，要么大票涨上去，要么小票掉下来，无论出现哪种情况，我的操作结果总是对的。当时市场在冲顶的过程中大家都是卖掉大股票买小股票，我们产品的净值一直表现一般，而别人的产品净值每天都涨五六个点，人性发挥到极致的时候一定会反转。

朱昂：成长中有什么飞跃点吗？

 莫海波  我以前在美国读书的时候正好是2008年美国金融危机。我记得雷曼兄弟破产的那天，我们正在华尔街上课。那天晚上给我们讲量化课的教授是在华尔街上班的。这一天，整个华尔街的气氛已经低落到了冰点。晚上7点上课的时候，教授却异常兴奋的走进教室，告诉我们这可能是一次背离羊群留给“孤独者”的机会，未来股票很难跌到那么便宜的位置。

我们的教授说基于逆势思维要进一步增加个人的资产投入数量。后来我再次去美国的时候，同学告诉我这位教授确实在承受过市场的煎熬与孤独过后，实现了财富自由。

这件事对我印象很深刻，让我们明白赚小钱可以做趋势，赚大钱一定要把握危机，因为危机终究会化危为机。大危机面前，大部分人都是错的，危一旦过去了就是大机遇，这时不应该撤退，应该大胆买入。

朱昂：现在为止，印象最深刻的三件事情是什么？

 莫海波  第一件就是2013年4月份市场高点，我从资管部门调去自营部门，2013年像极了现在，小票从2012年年底开始涨，涨了一年，2013年大市值股票下跌，所以我们就买了大市值股票，但是小市值股票继续涨了60%-70%，那段时间我们一直在做大市值蓝筹股的左侧交易，很是煎熬。

第二件是到了2014年中，市场风格出现突变，小市值股票不涨了，7月份迎来了大市值股票的牛市，半年时间很多股票就翻了1-2倍。由于此前我们一直在逆向交易大盘蓝筹股，几乎被逼到了墙角，那一次印象非常深刻。

第三件是2015年，一上来做公募基金就卖掉小市值股票，导致6月份我们的市场排名相对不理想，但后来还是证实了坚守方向是有意义的。

总结起来，做正确的事就要坚持。