博时基金肖瑞瑾和王诗瑶：寻找科技与消费破壁后的第二成长曲线

导读：过去几年我们看到越来越多跨界的公司上市，既有传统行业的特征，也带有科技属性。这也让公司的投研越来越需要跨界能力。比如说此前港股上市的小米，既不算家电，也不是完全的互联网。跨界的投研，就不再是依靠基金经理个人的洞察力，而是更多来自投研平台的工业化能力。即将发行的“博时消费创新”基金就是一个由TMT和消费投研小组负责人共同管理，专注于投资消费创新领域的独特产品，我们也借着这个机会访谈了两位基金经理：肖瑞瑾和王诗瑶。

肖瑞瑾是一位具有科技股投研背景的基金经理，他认为投资的本质是分享企业对社会价值的创造，判断一个公司是否有投资价值的关键在于有没有提高社会效率，或者带来全要素劳动生产率的提升。肖瑞瑾的投资框架中，主要关注三点：国家政策和经济变化的趋势；行业本身是不是符合和匹配经济发展的特定阶段；行业龙头公司的竞争力，商业模式是否有足够强的可持续性和自我迭代能力。他偏好找到能够自我迭代的公司，这类公司大概率能找到自身的第二成长曲线。

王诗瑶是一位具有消费品投研背景的基金经理，她认为世界是靠创新驱动的，映射到投资上，更喜欢通过变化找到投资机会。在投资框架上，王诗瑶偏好三类机会：产业景气度从底部反转的机会（类似于白酒、养猪）；蓝海市场中出现爆款单品的机会（类似于儿童奶酪棒）；护城河能够加深到一定程度，带来资本回报率提升的机会。王诗瑶认为，作为一个基金经理需要建立对于社会趋势变化的洞察力和捕捉力。

那么为什么要创立这样一只产品，并且两位基金经理如何管理好这样一只产品呢？一个重要的原因是科技对各行各业的渗透。科技已经不是一个单独的行业，而是成为了生产制造环节中的核心要素，许多公司的创立自带科技属性，一些消费属性公司一旦被科技赋能，流量红利下，其成长路径会演变成指数级增长，和互联网企业的成长路径一致。随着中概股回归及消费创新类标的赴港上市潮，将给资本市场上带来新型消费品公司“供给”。那么两位基金经理的合作，也是将博时基金消费投研小组和科技投研能力的一种整合，不分仓管理，不简单投资“科技+消费”，而是寻找用科技赋能下的消费创新公司，最后达成“消费^Tech”投资上的共识。

最后，肖瑞瑾和王诗瑶都是2012年学校一毕业就加入博时基金的。可以算是博时基金校园招聘中，同一届进入公司的。从研究员时代就建立起了很深厚的革命友谊。我们也发现，8年是培养一名优秀基金经理开花结果比较好的时间。我们此前访谈过的医药基金经理葛晨，也是同一批进入博时基金的。以下是我们此次对于这只独特的双基金经理制基金的访谈，也是点拾投资少有的同时访谈两位基金经理。

肖瑞瑾投资框架：寻找符合时代发展，创造社会价值，具有自我迭代能力的公司

朱昂：能否谈谈你的投资框架？

 肖瑞瑾  我是理工科背景，在复旦大学的时候一直是读微电子专业，之后再一步步从理工科向金融行业做转型。我的投资框架，是一个比较典型自下而上的研究投资框架。在我做研究员的时候，主要覆盖TMT领域，到了2017年做基金经理之后，才开始做一些跨行业的研究和跟踪，不断丰富完善对世界的认知，理解资本市场发展的脉络。

首先，我认为投资的本质是，分享企业对社会价值的创造，这是投资收益的根本来源。有了这样一个价值观，我在判断企业的业务和商业模式时，就会看这家公司有没有提高社会效率。这个企业是否能够在技术上或者商业流通上提升全社会的全要素劳动生产率水平。我对于一些成瘾性为主的商业模式，接受程度不高，因为这类商品并不能促进整个人类社会和文明的发展。

其次，在明确了一个企业的底层价值判断后，我们要做第二层的中观行业研究，判断这个行业所处的发展阶段，整个政策导向是怎么样的。最关键的是，判断行业的发展是否和国家的发展方向匹配。

企业的发展需要天时地利人和，个人的努力固然重要，更重要的是时代的大背景。我们看到过去几年有些行业的发展特别快，比如说中国的互联网行业，就是因为享受到了中国向数字经济转型的政策红利。

当明确了行业的发展和政策匹配之后，我们再去研究这个行业所处的生命周期是怎么样的，会不会被其他行业降维攻击，是不是有新进入者的风险。经典的波特五力分析模型，可以帮助我们做一些精简的分析。

辨识出不同的生命周期，我们就用不同的估值方法。处于行业生命周期早期的公司，适合用PS的估值方法。到了生命周期晚期的公司，更适合用PE或者分红率的估值方法。

最后，我们从微观的角度研究公司质量。我很认同行业龙头的观点，但更关键是要理解为什么这个公司能够成为行业龙头，公司的竞争优势会不会扩大，是否能够建立壁垒。我通常会在3到5行业中去挑选里面的龙头。不同行业的商业模式、生命周期、核心竞争力都有所不同。这一个层面就需要做更多的跨行业比较。

我在公司的选择上，非常关注两个特点：

1）业务的永续性，这个商业模式能够运作多久，公司产品的可持续性；

2）公司的外延性，几年之后能否再造一个相同体量的公司，公司的商业模式和产品，能否实现横向扩张，或者找到第二成长曲线。一个公司的自我更新能力，是决定可持续成长的重要因素。

过去两年，市场上的大部分机构投资者更关注商业模式的可持续性，比如说像高端白酒、调味品里面的龙头公司，商业模式的稳定性就非常好。但是我更关注一个公司的自我迭代能力，希望找到能不断创造第二成长曲线的企业。这是评估一个企业核心竞争力的关键。这个出发点，也和我之前在科技成长股上的研究密不可分。

我的投资框架总结下来就是三句话：1）关注国家政策和经济变化的趋势；2）关注行业本身是不是符合经济发展的阶段；3）关注行业龙头公司的竞争力在什么地方，是否有足够强的可持续性和自我迭代能力。

朱昂：你怎么找到有自我迭代能力的公司？

 肖瑞瑾  找到这样的公司，确实会带有一定的偶然性和运气成分，但是通过研究能提高我们的概率。我会从两个方面去看这个问题：

第一个方面，对那些历史上实现自我革命的公司进行研究。一个最经典的案例就是一家美国电商龙头公司，公司从电商起家，不断进行自我迭代，培育出了公有云服务等新的业务增长点，公司在迭代的过程中持续成长。通过该公司的案例研究，对我寻找类似的企业有很大帮助。这家美国电商公司能够自我迭代，和企业家的个人远见密不可分。早在2008年之前，这家公司就不断在云服务进行资本投入，之后成为了公司重要的成长极。我们在调研企业的时候，也会高度关注企业家的战略规划和执行能力。

第二个方面，我会关注公司所处的行业，是否具备自我更新能力。有些赛道具有比较强的延展性，公司又有一个比较好的卡位，天时地利人和就能打开新的空间。或者公司自己有很强的产品扩张能力。比如说某全球手机龙头公司在重新定义了智能手机之后，又重新定义了平板电脑，再重新定义了无线耳机。这种对产品持续的创新能力，放眼全球都是特别稀缺的。

朱昂：在个股选择上，你会有哪些具体的标准，有什么案例能分享一下吗？

 肖瑞瑾  在个股选择上，我会看重企业现有价值的评估。企业合理的价值和市场交易的价格是有差异的。我要理解这部分差异是什么原因造成的。对于一个企业的新业务，到底是正向的估值还是负向的估值。

还有一些企业看上去估值非常高，透支了未来几年的成长性。我需要做一个思考，为什么会出现估值的差异。我需要判断公司的表观估值和市值，是否超越公司内在的利润表，在新的领域上，公司是否有值得期待的增长点。

举一个例子，我们在2019年底的时候，看中了在港股上市的一家生活服务龙头企业。这家公司刚上市的时候，大家争议很大，认为和另一家外卖为主的公司差异不大。我看了创始人在媒体上的许多公开采访，发现他对于公司的商业模式理解，是具有前瞻性视野，不仅仅是大家认为的送外卖的公司。今年的疫情就是对我当时判断的一次验证。公司在生鲜市场上的扩张，超出了市场的预期，内在价值不菲，表观利润表估值定价方式相对滞后。

疫情之后，我们也看到这家公司的股价出现了快速上涨，说明市场开始认可公司的隐含价值，对公司创新的业务给了一个合理的市值。大家逐渐发现，这不是一个简单的外卖公司，商业模式有很强的延展性。这种也是我比较喜欢的，能够自我迭代的公司。

最终，回到我的投资价值观，从社会价值创造的角度看这个公司。这个公司帮助我们的生活更加便利，提高了外卖人员的收入，同时养活了产业链的上下游，公司的生态体系为我们的社会进步创造了很大的价值。

朱昂：你很看重第二成长曲线，能否再展开谈谈？

 肖瑞瑾  这一类公司在过去的A股市场可能没有那么丰富，但是在西方发达国家这类公司比较多，我们把目光更多投向大洋彼岸的美国市场。作为非常成熟的资本市场，美国标普500的成分股经常会换，有些企业也会被换出去，但也有些企业能够不断迭代。

前面提到的美国电商公司和智能手机公司，都属于很经典的案例。我再举一个经典的美股案例：一家全球传媒巨头，这也是一家百年企业，有非常悠久的历史传承，其经典的卡通人物形象米老鼠和唐老鸭深入人心。在2000年之后，该公司通过对外收购，开启了第二成长曲线。我们看到该公司把漫威和皮克斯收购之后，在电影票房市场显著提升了市场占有率。而且电影票房更加稳定，无论更换什么演员，都能有比较好的票房回报。背后就是依靠其对于IP商业运作的工业体系。而且在互联网时代，公司还推出了全新的数字会员体系服务，将自己的IP储备在网络进行变现。今天该公司已经迭代成一个具备工业能力的数字传媒巨头。

A股有一家视频网站公司，其实也是向该美股公司靠拢，形成工业化的制作能力，并且寻找第二成长曲线。这个视频公司目前推出的综艺节目，更多是以所谓的男团或女团方式，降低了对于单一演艺明星的依赖。这个思路和上述全球传媒巨头公司非常类似，通过工业化的生产能力，去打造有持久力的影视传媒IP。

朱昂：如何打造可持续的超额收益能力？

 肖瑞瑾  持续的超额收益能力，一定要依赖持续的学习能力。基金经理和企业类似，要不断更新自己的知识框架，更新对这个世界的认识，去顺应这个时代发展的大潮流，和时代未来的赢家站在一起。

我觉得对于一个基金经理来说，两点很重要：

不要给自己贴标签，成长和价值并不对立，标签会让基金经理陷入自我循环。

减少无效投资。一种无效投资是逆着这个时代的，比如说新能源时代来临时，就不应该投资火电和水电，这很可能是估值陷阱。要思考为什么股票有估值折价。另一种无效投资是短期交易性机会的诱惑，比如说一些短期的催化剂。对于短期交易过度花费精力，会忽视这个时代发展的大脉络。

王诗瑶投资框架：寻找世界的变化，把握消费品的三类机会

朱昂：能否谈谈你的投资框架？

 王诗瑶  我认为世界的发展是靠创新驱动的，即使在消费领域也是如此，企业需要不断适应社会的发展变化才能持续保持自身的竞争力，映射到投资上，我会花更多时间去研究勇于自我革新的行业和企业。

投资是在时间和效率两个维度的叠加。时间维度比拼的是耐力和持久力，以及一定程度上对生活的平衡。而效率维度则是考验在每次动作重复过程中的胜率，投资的方法有很多种，有技术派的，有市场派的，有基本面派的，我觉得关键是认清楚自己的方法论，把一个维度做到极致，如果能够兼顾两个维度就是大师了，投资要守住自己的能力圈，并不断扩大这个能力圈。

我们再谈谈具体的投资框架。我投资视角的形成，和自己的背景有关。我本科毕业于北大生命科学学院，研究生毕业于北大光华金融系。因此在我的投资框架中，有比较明显的理科思维，看问题比较理性，并且带着实验科学的求实意识，会从尽可能全面的角度梳理公司的基本面和投资机会，注重风险收益比，同时作为女性，看待问题比较细致。加上一毕业就进入博时，博时基金在价值投资领域有长期积淀，早期有幸得到公司多位前辈指导，所以在风格上我应该是很典型的以深度基本面研究为投资依据的投资人。

我的研究经历比较特殊，于熊市入行，以钢铁行业切入二级市场。钢铁行业拥有非常全面的数据库系统，满足了基本面分析需要的各个维度的训练要求，并且是贯穿中国经济的支柱产业之一，对于新入行研究员理解中国宏观经济及训练基本面分析能力是非常有帮助的。这段经历奠定了我基本面分析的基础。这套研究和分析框架也贯穿到后续我在消费品的研究之中。

在我的职业生涯中，我经历过像白酒、养殖这些大周期，我认为各行各业的经济规律都会有一定的周期性，只是造成周期的驱动因素不同，不同于中上游周期行业受库存周期、财政政策等宏观变量驱动，可能消费行业的周期性没那么明显，但也是客观存在的，只是可能驱动力不太一样，比如白酒的政策周期、库存周期，以及农业的生物周期，还有很多消费品公司的产品周期。早期我着重关注的是在传统优势行业里挖掘产业景气周期的底部以发掘行业和公司的机会，所以得以在白酒大周期和养殖大周期来临时在最底部把握住这些投资机会。

在投资框架方面，我经过两个阶段的变化。初期主要集中在护城河比较深的行业里面进行选股，结合行业景气周期及公司壁垒、行业地位及经营趋势和估值水平来选股。但是在2014到2015年的时候，当时有一家食品饮料黑马企业对我触动很大，这个公司在上轮牛市涨幅接近10倍。如果用传统的护城河和持久性角度去分析，这个公司所处的行业并不好，后来的发展也验证了这一点。事后我反思这一类公司到底有没有价值。其实要不要投资这类企业的本质是去评判爆款是不是有投资价值，这两年无论是创业圈、一级市场还是二级市场，打造爆款的氛围非常浓厚。我自己是这么看这个问题的，这类股票是非常典型的成长股，这方面是完全可以借鉴科技股的产业投资理论，在生命周期早期，爆品的成长斜率及空间决定了股价的弹性，在完成了0到1之后，则需要去评估公司是否有能力建立足够深的护城河及是否能把爆品沉淀成公司持续经营的能力。在早期阶段，这些公司可能具有阶段性很好的风险收益比和爆发性，对于这个阶段的产品和公司重点是评估品类和产品是否有成为爆款的能力。个人认为高利润空间及能够灵活运营流量是打造爆品的基础条件。我的投资框架中，也会纳入这类生命周期在早期的品种。

另外，在近年对投资的思考观察中，对传统领域特别是龙头白马的投资中，除了有产业景气周期驱动的因素外，个人会更多关注企业的壁垒和护城河是否在加强，特别是企业是否在不断的打造内功而破圈。世界是靠不断的创新而发展，同样我觉得一成不变不是社会发展的驱动力，即使是再传统的企业也需要不断的顺应甚至引领时代的发展，因此我会格外关注传统龙头白马中不断拓展自己的能力边界、破圈成功并不断加强自己的壁垒和护城河的企业，这样的企业往往能够取得获得估值的提升。

总结来说，我投资框架关注三类机会：

第一类，在传统优势行业里，产业景气周期在底部并有反转迹象的行业性机会，这种赚的是行业景气周期向上及龙头企业份额提升的钱；

第二类，蓝海市场里，有打造爆品能力的公司，这种赚的是估值和业绩双重爆发的钱；

第三类，在相对稳定格局的行业里，不断加深自己的护城河和能力边界的龙头企业，这种变化最终可能转化为企业经营在越过阈值后回报率的显著提升，或估值上的明显提升。

朱昂：能否举一些有代表性的投资案例？

 王诗瑶  我就针对这几类，每一类都讲一个案例吧。

第一类是把握产业景气周期，这几年在消费品领域有两个特别大的周期：白酒和养殖。我们是在2014年初捕捉到高端白酒周期大底的出现。从行业属性上，无论是看商业模式、品牌力、还是护城河，白酒都是大家公认最完美的行业之一。白酒消费又根植于中国文化中，不会因为短期的景气周期而改变。

由于12-13年白酒自身经营风险的累积叠加三公消费受到打压的影响，重创了白酒行业，2014年初，某高端白酒龙头估值跌到了10倍以下，甚至出现了一批价倒挂。但在这样的环境之下，不变的是白酒的商业模式，无论是看护城河、品牌力、利润率还是潜在的提价能力，白酒仍然是最好的模式之一。就在那一年的春节，我们发现高端白酒消费超预期，说明价格下跌后，民间消费有很强的承接能力，行业景气度有反转的迹象。被压抑的估值加上触底反转的基本面，当时的白酒板块给我们提供了非常好的投资收益比。

另外一个案例是养殖行业。过去三年某养猪龙头是A股涨幅最大的公司之一，是典型的周期成长股。2018年中国国内发现了非洲猪瘟，并且在2018年四季度我们跟踪到去产能的先导指标出现，表明供给端去产能开始，行业具备了周期反转的必要条件。在进一步的跟踪中，我们发现非洲猪瘟对中国养猪行业的影响是前所未有的，去产能力度空前，中国将出现动物蛋白供应的严重短缺，相应动物蛋白价格都会创历史新高；而在这一轮行业调整中，不同于过往的是，集中度会大幅提升，龙头企业迎来历史性的发展机遇，因此我们在2018四季度到2019年重仓了动物蛋白行业龙头企业，享受到了龙头企业Beta+Alpha双升的红利。

第二类是单品爆发的投资机会。我们去年上半年关注到儿童奶酪棒这个行业，某家国内品牌企业从2019年初开始在分众投了很多广告，而且数据表现很好。我们研究后发现，奶酪棒很符合健康食品的理念，特别符合当下年轻妈妈群体对儿童健康食品和补钙需求的理念，在国内是一个蓝海市场，但当时的行业龙头是一家外资企业，面临渠道下沉不利和跨国经营受限的问题，而这家国内品牌企业很好的发挥了本土企业的灵活性，同时奶酪棒这个品类又具有成为爆品的潜力，即高利润空间和好的团队激励机制，今年这家公司也成为了A股的明星公司。

第三类是不断巩固加强自身壁垒和突破能力圈的投资机会。整个消费品行业正在经历从过去的渠道驱动转向产品驱动的时代，真正能够做到产品驱动的公司，有比较大的可能破圈找到新增长极。比如说农业里面的某家饲料公司，凭借管理、研发、产品等点滴优势积累，在一个同质化行业里这个公司做出了差异化，实现了产品线向跨品类的扩产，比竞争对手有更好的客户口碑。公司护城河和份额积累到一定阶段后，表现出了经营效率和回报率的跃升。

朱昂：如何打造可持续的超额收益能力？

 王诗瑶  首先，由于我们所处的时代和社会在快速变化，即便是消费行业，我们今天的消费模式和五年前也有很大不同。作为一个基金经理，需要建立对于社会趋势变化的洞察力和捕捉力。

其次，需要认清自己的能力圈，并且尽可能巩固扩大自己的能力圈。把自己的优势能力发挥到极致，赚取匹配自己认知的钱。

数字经济视角下的消费创新产品

朱昂：接下来你们两位会共同管理“博时消费创新”基金，能否谈谈这个产品的特点？

 肖瑞瑾  我谈谈这个产品组合的投资思路吧。刚才我们彼此都谈到，整个选股思路是需要寻找那些具备生态贡献能力，能够持续自我迭代和更新的企业。我们认为未来几年时间，中国正面临向数字经济转型的契机。前端时间阿里巴巴也发布了智能制造的新平台，我们看到数字经济不仅仅是对消费行业，也包括对制造业和流通行业都会带来全新的改造和升级，最终会增强整个中国经济的竞争力，提高全要素生产率。

在这样一个大背景下，我们认为未来几年最核心的经济发展方向，就是数字经济。目前数字经济正在进入下半场。数字经济的上半场是业务数字化，比如像移动支付这类应用的全国普及率已经超过了90%，过去线下的业务实现了线上化。数字经济的下半场是数据业务化，数据成为了生产要素的一部分。比如说最近很火的茶饮轻食，他们很大一部分的产品设计都是根据实时的数据迭代来进行的，并不是由单一的产品设计师设计出来的。

再回到这个产品本身，我们需要高度关注那些具备独立生态构建能力，具备流量基础或者有很大GMV基础的大型互联网公司。这些公司本身就具备强大的生态，这个生态意味着可以通过内部一些环节的培育，实现新的业务扩张。那么对于大型互联网公司的研究，会是我们这个产品很重要的投研工作之一。目前中国基本上形成了六大互联网生态体系。无论是从GMV的体量，还是用户数来说，这六大平台的体量都已经非常可观。从今年10月开始到明年，这些企业将会通过各类方式回归A股或者在港股进行上市，登陆资本市场。

其次，我们会高度关注依托这六大互联网生态系统成长起来的消费品、工业品生产制造以及流通企业。比如一些通过互联网线上营销，树立品牌的消费品公司，最典型就像A股一家线上零食公司。这类公司享受到了流量红利，成长路径是指数级的，和互联网企业的成长路径一致。我们认为，随着数字经济转型进入下半场，传统的制造业领域也会出现类似企业。

第三个方向是识别传统经济领域转型的公司。这里面又分为两类企业。第一类是传统行业里转型的公司，通过率先拥抱数字经济实现转型，对现有产品定义、生产制造、市场营销环节进行优化。第二类是传统行业的新玩家，这些新玩家依靠互联网新思维对传统行业进行创新。比如说某气泡水饮料公司就是典型的案例，创始人对互联网流量运营理解非常深刻，本身并不是做饮料行业出身的，取得了巨大的成功。

 王诗瑶  除了以上三点，我们还会关注医疗领域的创新，重点包括医疗偏可选消费属性的子行业以及创新器械等。

朱昂：这是一个比较少的两位基金经理共同管理产品，你们会如何分工呢？

 肖瑞瑾  对于这类具有数字经济生态型公司的研究，会和传统公司的研究不太一样，依靠个人很难，需要团队的智慧。比如很多跨界类的企业，可能传统的金融或者消费研究员都不一定能特别理解，需要消费+科技的视角去理解公司的价值。

再比如说，六大在线生态企业本身是互联网公司，但是在这个生态体系里持续创造新的消费场景，对于研究一些消费品公司也有很大的帮助。这也是为什么让我和王诗瑶共同管理这只产品。我是看TMT的背景，会更偏向从技术层面去评估这个公司的底层架构。王诗瑶对于消费品的商业模式研究更深入，能够从消费品角度去理解公司变现的可行性和稳定性。

这里也希望明确一下，这个产品并不是我们两位基金经理分仓去管理，亦不是我来负责科技股投资，王诗瑶负责消费股投资。这是一只消费创新的基金，是寻找两者融合的创新企业。我们是把两方面的研究融合在一起，最后达成投资上的共识。

 王诗瑶  我们做这个产品的初衷是，目前A股市场的消费领域投资标的主要是以传统消费企业为主，和大家日常生活中接触到的消费有明显的错位和脱节；而我们同时关注到，自2014年以来，一级市场消费领域投资井喷式发展，不断涌现出众多新锐消费企业，这些公司会从2020年起陆续进入退出期，也进入到二级市场可投资范畴，加上今年以来中概股的回归潮，未来我们会有越来越多消费创新的投资标的供公募基金来选择，我们认为2020年是消费创新的元年，这是个大风口，也是社会发展的方向。

科技赋能是消费创新的重要驱动力，消费创新投资标的虽是消费领域，但在选出标的和研究过程中是科技消费互相融合的结果。在众多消费创新领域，很多创业者和商业模式已不再是以前消费领域的单一背景，跨界层出不穷，如今年很火的某气泡水品牌创始人以前是某上市游戏公司的创始人，互联网平台公司既是科技企业也是消费企业，许多新生代的消费品都是互联网背景的人在做。科技对消费的赋能和消费领域的创新在切切实实广泛发生，我们认为这是社会进步的一个大的方向，而相应的作为研究投资团队也是需要科技和消费两方面背景的互相结合，既是瑞瑾和我共同作为基金经理来管理这只产品形成的互补优势所在，也是我们这只产品区别于市场上现有消费基金的差异化之处。

朱昂：投资这件事是非常个性化的，比如说对于具体标的买入多少比例，会不会产生分歧？

 肖瑞瑾  这种情况并不会发生。在投资流程上，一种情况是对所投的六大互联网生态公司投资权重的讨论，最后的结果是权重的增加和减少。另一种情况是，对于一些依附于互联网生态的企业，或者一些转型的公司，那么决策只有投还是不投这一个，类似于一级市场的投资思路。

在投资上一旦达成共识，我们会在合理的范围之内，买入相对比较可观的持仓，不会成为相对分散的投资。

 王诗瑶  另外在个股讨论上，我们会按照前面说的四类投资机会进行分类，在不同的领域和板块共同决定大致的仓位配置，最后落实到具体的个股投资上。另外，我们希望找到具有长期竞争力的公司，所以持仓会比较集中，非常依赖深度研究，力争做到对我们核心投资标的有清晰结论，这样可以解决可能的分歧。

朱昂：还有其他原因促使你们设立双基金经理制度吗？

 肖瑞瑾  这种设置能够顺应未来整个投研体系的变化。今天，全市场基金经理已经出现了高度头部化的现象，但是我们看海外资产管理公司并不是这种基金经理头部化的做法。海外资产管理公司依靠的是非常工业化的体系，强大的投研中台，能够输出不同类型的产品。

我们认为，国内的资产管理行业也会逐步向美国靠拢，从现在的个人明星基金经理方式，转向更加强大的体系化管理方式。我们这种双基金经理模式，也是希望把公司内部在消费、科技、互联网领域的研究成果，实现比较好的输出。

资产管理行业的核心资产是人，但是人和设备一样，也会折旧老化，光靠一个人很难实现稳定的投资收益。资产管理行业也在面临数字化的转型，引入智能化和工业化，输出越来越强的投研能力。

 王诗瑶  我们公司很早就做了投研体系化改革，无论是消费组还是科技组，都能同时调动投研团队的各种资源。这个产品不仅仅是我们两人共同合作，也代表我们两个投研大组：TMT组和新兴大消费组的共同合作。

将更多时间投入到真正有价值的研究

朱昂：能否谈谈你们各自职业生涯的飞跃点或者突变点，以及平时有什么事情想多做一些，什么事情想少做一些？

 王诗瑶  这两年和创业者以及一级市场消费品投资人的沟通交流对我触动很大，感受到了一、二级市场投资范畴之间巨大的差异。在做了很多观察和研究之后，我觉得消费品领域未来会出现结构性变化，未来二级市场要更加关注消费领域的创新。

投资中每天会接收到海量信息，需要高效应对庞杂的信息并抓住最重要的内容。无论是投资还是个人生活，我希望多做一些长期有价值的事情，少做一些短期驱动的事情。

 肖瑞瑾  我们看公司都有实的部分和虚的部分，就是公司表观的市值和我们计算的价值，两者之前的差异就是公司虚的部分，有些公司有溢价，有些公司是折价。在投资上，我希望多花时间在“虚”的层面，少花一些时间在“实”的层面。

具体来说，我们已经看到的信息，都属于实的部分，对于这些信息的理解和分析，很重要，但并不是投资上很大的重点。我们需要更关注虚的地方，比如说对企业未来发展路径进行分析。

怎么去分析一个企业虚的部分？我觉得海外视角是一个很好的借鉴，通过了解美国企业的发展路径，能帮我们做一些大致判断。还有就是观察管理层历史上的行为和媒体发言，他们是如何在关键节点做决策的。

我觉得理解了一个公司“虚”的部分，就能对企业未来几年的发展看得比较明白，获得公司由虚到实转换过程中的价值创造。