银华全球新能源车，一键布局智能电动车新时代

原创基金经理英雄榜点拾投资

导读：最近走在上海的马路上，越来越多会看到各种品牌的新能源车。从美国的特斯拉、到国内“造车新势力”的理想、蔚来、再到老牌国产品牌的比亚迪。周末去一些新开的商场，停车库也标配了新能源车充电的位置。从资本市场看，无论是美国的特斯拉、A股的新能源车板块、还是一年多以前“造车新势力”中的十倍股，新能源车的产业链无疑是A股、美股、港股等地表现最好的板块。

那么，如何去参与到这一场看得见的产业趋势呢？最近，我们看到银华基金推出来一个投资全球新能源车产业链的基金：银华全球新能车量化优选。这个产品是国内首只做全球化投资的新能源车产业链基金，并且通过主动量化的方式来增强收益。我们也借着这个机会，和银华基金量化投资部副总监张凯、基金经理李宜璇做了一次深度访谈，发现这个产品解决了几个大的痛点：

1）通过全球化投资的产品设计，解决了新能源车产业链全球化布局的问题，真正做到去投资每一个具有资源禀赋和竞争优势的龙头企业；

2）通过量化投资做增强的方式，解决了新能源车产业链特别长，公司分布特别广，选股特别“杂”的问题。量化选股的方式，也能大幅提高选股的效率；

3）原创性的通过“含新率”指标，设置了一个全球新能源车产业链的对标基准。

我们许多人都见证了智能手机的大时代，这也是2010到2020年的十年间最大产业趋势，诞生了一大批十倍股。这些公司分布在美国、台湾、韩国和中国等国家。在那个时代，大家通常只能买自己所在市场中的那个公司。比如说，美国投资者只能买苹果，台湾的投资者只能买台积电，香港的投资者只能买瑞声科技，A股的投资者只能买歌尔声学和立讯精密等。如果当年有一只全球智能手机产业链的基金，相信一定会表现特别好。

今天，我们看到银华基金推出的这只创新型产品，能让我们参与到未来十年最大的产业趋势中。当然，创新的产品本身只是一种Beta，我们还需要投资团队具有Alpha能力。通过和银华基金的两位基金经理访谈，我们也理解了其投资体系的一些特点：

首先，银华基金的量化投资部，是一个带有主动投资思维的量化团队。他们通过对主动逻辑的理解和判断，优化多因子选股模型。他们希望成为量化投资中最懂基本面，基本面投资中最懂量化的团队。

其次，他们把可持续的超额收益作为重要投资目标，追求超额收益的稳定性。由于单一策略必然有失效的时候，银华基金的量化投资团队践行多策略的方式，收益来源更广泛。

最后，投资框架中既有定量部分，也有定性部分，是真正意义上的主动量化投资。他们尊重量化的投资规则，避免过大的跟踪误差，但也会加入一些主动投资的部分（比如说对商业模式和竞争格局的判断，对产业环节的高低配等）。

以下，我们先分享张凯和李宜璇的投资“金句”：

1. 稳定可持续的超额收益，长期下来就是绝对收益

2. 投资最重要的，是避免不可逆风险

3. 力争做到量化投资中最懂基本面，基本面投资中最懂量化的团队

4. 新能源车的投资要抓住两个方向：电动化、智能化

5. 新能源车产业链上的优势环节分布在全球不同的交易市场，全球化投资才能更好的把握全产业链的投资机会

6. 我们会根据所有企业的“含新率”折算成一个“含新市值”，通过市值加权的方式，做出一个能表征全球新能源汽车发展的基础组合

7. 量化投资的策略，一定不能是自己也搞不清的“黑盒子”

稳定可持续的超额收益，长期下来就是绝对收益

朱昂：作为量化投资团队，能否先谈谈你们的投资理念？

张凯 我们的投资理念是，稳定可持续的超额收益，长期下来就是绝对收益。因为市场的Beta长期是向上的，只要把Alpha稳定提取出来，产品就能长期提供绝对收益。

我们的另一个投资理念是，要赚大概率正确的钱。在投资组合上，我们会遵循策略的多元化。在与主要矛盾匹配的策略上，放置更多的权重。

最后，我们认为投资最重要的是，避免不可逆风险。投资看错了很正常，但要能活下去。一旦发生不可逆的风险，就再也没有翻盘的机会了。

朱昂：你们是做量化投资出身的，在看待投资的视角上，和主动权益基金经理有何不同？

张凯相比于主动权益基金经理，我们有几个特点：

1）数据来源更多元：既有来自公司基本面的信息，也有来自交易量价的信息；既有过往的历史数据，也有来自于产业前瞻性的数据。多元化的数据带来多元化的投资视角，有助于更全面客观的进行投资。

2）信息处理更高效：我们用计算机模型对信息和数据处理的效率，相对来说会比主动权益更高。

3）组合管理更科学：我们在业绩基准上做超低配，并严格控制行业和个股的偏离度，力争紧密跟踪目标的基础上，实现超额收益的可持续性以及稳定性。

朱昂：如何持续积累你们投资上的优势？

张凯 我们希望做到量化投资中最懂基本面，基本面投资中最懂量化的团队。投资中最重要的是快速学习的能力和把握主要矛盾的能力。这比纠结一些信息细节要重要得多。

银华基金有很强的投研文化和平台，帮助我们获得大量的基本面研究支持。我们团队许多人也都是理工科背景，对于一些偏科技类板块的认知，底层的知识结构不会构成问题。我们拿比较早成立的银华新能源新材料基金为例。这只产品在2017年成立，之后的4年多时间中，我们每一年的研究认知和投资结果都在进步

而且，从一些过往产品的业绩看，我们通过主动量化实现的超额收益能力，并不输给行业研究员出身的基金经理。

国内首只投全球新能源车产业链的基金

朱昂：你们接下来会发行一只基金：银华全球新能源车量化优选，这个产品很特别，能否先介绍一下产品的情况？

李宜璇 银华新能源车这只基金，是国内首只投资于全球新能源车产业链的基金。

我们为什么要布局这样一个产品呢？因为，我们确实相信新能源车的发展是大势所趋。过去两年市场有一个核心逻辑，就是碳达峰和碳中和的目标。整个欧洲、美国、中国都在出台各种支持政策，尤其是欧洲国家，支持双碳的政策可能更加激进。未来很长一段时间，碳达峰和碳中和都会是一个非常重要的投资方向。

碳减排有两个领域：发电端和用电端。交通对碳排放的影响达到35%，新能源车的发展能有效缓解碳排放。全球主流国家都在设立燃油车禁售的时间表，推动新能源车的发展是一个全球性的大背景。

在新能源车发展的过程中，对于产业链中的不同国家、环节、企业，由于资源禀赋和竞争优势的不同，最终演变出来的发展路径也会不同。这也是为什么，投资新能源车产业链，一定要从全球化的视角出发。

在过去的传统燃油车时代，中国一直处于相对落后的位置，包括发动机、变速箱在内的核心技术环节上，积累是不足的。在这一次新能源车的变革中，中国通过在制造业的优势，能够实现关键环节的弯道超车，帮助我们占领新能源车的技术制高点。

在电动车领域，“三电”系统是核心，中国在这些环节有很大的优势。早在2009年政府就开始不断补贴新能源车，经过长期的政策补贴，新能源车的发展已经从过去的补贴政策推动，发展为消费者自主购买。即便此前的一些补贴政策退坡，现在也有双积分政策接棒。

2021年国内的电动车销量超出市场预期，这一年也有许多新能源车型发布。种种迹象，都看到新能源车从政策驱动，转向了需求驱动。

我们再看欧洲，长期以来欧洲在环保政策方面一直是比较激进的。这两年欧洲一些整车厂，纷纷加入了电动化平台，今年也会出现大量的新车型。供给的增加，会催生新的需求爆发。预计在整个欧盟现行最严格的碳排放政策之上会进一步提高标准。到了2030年，整个欧洲的电动化率有望超过50%。

最后我们谈谈美国。特朗普时期，汽车的电动化率发展有所减缓，拜登上台后，又推动了很大的电动车计划。目前，美国电动车的渗透率相比欧洲和中国更低，未来可能进一步接棒欧洲和中国的电动车发展。况且，美国在电动车的技术水平，处在全球领先的位置，一些知名新能源车企，也贡献了全球新能源车的主要增长。

整体来看，全球汽车产业的电动化，是一个非常明确的长期趋势。在这个大趋势下，我们认为投资要抓住两个方向：电动化、智能化。

在电动化领域，价值量最大的是电池环节，未来可能有1.6万亿的市场空间，对应五年后还能增长6到7倍。由于中国政策很早就在通过政策补贴推动汽车的电动化，这里面的许多制造环节，中国企业都有明确的优势。无论是生产效率，还是生产成本，中国企业都站到了全世界前列。当然，韩国和日本也有一些具有独特优势的龙头电池企业。

从产业链角度看，电动车的产业链特别长，从上游资源、中游制造、下游整车等环节，涉及到的全球标的非常丰富。

汽车的电动化是上半场，汽车的智能化是下半场。比如说，汽车的自动驾驶功能，目前渗透率还比较低，技术上距离L5的完全自动驾驶还有很大空间。智能化也是软件+硬件相结合的过程，对单车价值量的提高会很大。

目前整个智能化环节主要分为三个部分：感知端（雷达摄像头）、决策端（控制器和芯片）、执行端（制动系统和转向系统）。在智能化的核心环节，还是海外的龙头企业具备技术优势。所以，要参与到汽车的智能化，一定要放眼全球做投资。

我们团队也在几年前，推出过一只银华新能源新材料基金，属于聚焦在A股的新能源行业主题增强基金。过去几年我们在这只基金的投资上，取得了不错的效果，也在运作过程中看到了用户的需求。

我们也希望，通过这只产品，给大家一键布局全球新能源车产业发展的机会。

科技和能源双周期的最大产业趋势

朱昂：在产品设计层面，为什么在这个时候推出这样一只独特的全球新能源车基金？

张凯 新能源车在科技和能源领域是最大的产业趋势。渗透率刚刚突破10%，完成了所谓的从0到1，未来会加速提升。电动化是第一步，智能化是第二步。类比当年的智能手机，以后汽车会是所有科技和消费的综合载体。

新能源车的产业链，也是全球化的，不同国家有各自的资源禀赋。中国的优势在资源和制造，资源上几年前就通过控股和采购协议的方式，控了许多澳洲和南美的矿。在制造领域，中国一直有产业链密集度最高、人力成本最低、资源整合效率最高的特点。但是在电动化和智能化的其他优势环节，并不在A股。比如说“造车新势力”的几家公司，都是在港股和美股上市。全球销量最大的公司，也是美国企业。再到了后期的智能化时代，具有技术优势的公司基本上都在美国。

我们认为，产业发展阶段的不同，会导致产业链的利润分配出现变化。目前资源供给相对紧张，导致上游资源端获得了比较高的利润分配权。随着上游产能逐步释放，资源端不再成为瓶颈，叠加汽车自身的消费属性，最终利润一定会从最上游传导到最下游的品牌整车。就如同智能手机时代，最终利润最大的环节是品牌手机企业。

朱昂：如何判断渗透率是否真的在快速提升？

李宜璇 一个产业的发展无非看供需两端。供给这一端，各个车厂都在投新能源车型，甚至连德系一些老牌车厂，也在All in 电动化。政策上，国内有“双积分”政策，海外有“碳减排”约束，导致如果车厂不卖新能源车，以后每年就要被罚款。

需求这一端，我们看到无论是欧洲的订单，还是国内“造车新势力”的订单，主力车型提货时间都是3个月起。这也说明新能源车的瓶颈在于排产跟不上。欧洲最近新能源车的增长放慢，并不是因为需求不好，而是供给跟不上。

创新的产品设计+稳定的超额收益能力

朱昂：能否谈谈你们如何用量化的方式，去做这个产品的投资？

李宜璇 我简单谈谈这个产品的投资流程，主要分为三个步骤：

第一个步骤，我们先把全球新能源产业链中的公司根据资源、制造、整车、智能化四大环节进行梳理，并且按照这些公司的新能源车业务占比，得到一个“含新率”指标。比如说，像“造车新势力”就属于“含新率”100%的公司。有些是传统车有部分新能源车业务，可能“含新率”就是20%。

我们会根据所有企业的“含新率”折算成一个“含新市值”，通过市值加权的方式，做出一个类似于全球新能源汽车的指数。

第二个步骤，我们做出一个指数后，就成为这个产品的某种基准，我们会根据对不同产业环节的判断，进行一个产业环节超低配。超低配背后的逻辑，都来自主动管理的部分，包括对商业模式的判断，产业格局变化的判断，估值水平的高低，成长性的判断等等。

第三个步骤，有了产业环节的配置方案后，我们就要落实到具体的选股层面。我们有一套量化的多因子选股模型。这套基本面量化选股模型对于A股公司的选择有效性比较高，之前在我们其他产品上也已经得到验证。对于非A股的上市公司，我们主要用龙头相对指数化配置的方式来做。

这个产品的设计，有很大的创新。之前从来没有人做过这样一只投全球新能源车的基金，海外的基金公司也没有。我们的产品创新，有点类似于美国华尔街某明星经理做的Smart Beta指数产品。

朱昂：新能源汽车的产业链也会有变化，包括从硬件到软件，从电动化到智能化，如何在产品层面把握产业的变迁？

张凯这个逻辑的演化，能够参考当年智能手机的产业趋势变化，整个演化趋势已经是明牌了，后面要做的是跟踪变化。从产业数据的动向，到企业财报数据的验证，再到多产业链的验证，都能反映出这种大的变化。

朱昂：这个产品的净值波动和回撤大概会是什么情况？

张凯最近市场比较流行低波动的“画线派基金经理”，无论市场涨跌，这条线都不会往下掉。市场可能存在一种误区，认为权益产品真的可以做出一条长盛不衰的低波动向上曲线。我个人认为，过去一年大家看到的低波动“画线基金”，可能更多来自价值风格和低波因子的风格回归，但这并不会成为一年以上的周期常态。

我们这个产品是一个高仓位投全球股票的权益基金，不可能保证绝对意义上的回撤水平。只能说，当这个板块回撤了30%的时候，我们通过超额收益能力力争实现更小的回撤。我认为的回撤控制能力，那么一定是放在可比的业绩基准之上的概念。

我们对回撤的控制，更多来自严格控制单个持仓比例，以及不要出现太大的跟踪误差，先保证这个产品始终能追上全球新能源车板块的整体表现，在此基础上通过超额收益能力，力争实现更小的回撤。

朱昂：那么有没有做过归因分析，持续的超额收益大概在一个什么水平？

张凯 我们对不同的产品大致分拆过Beta和Alpha，各类产品的Alpha每年差不多在10%左右。这意味着，每年通过我们的投资框架，力争能稳定贡献10%的预期超额收益。这里面，不同行业的主题基金，贡献超额收益的因子不同。比如说科技类产品中的研发因子和成长性因子比较有效，食品饮料类产品中，对质量因子的要求特别高。

我们的超额收益，并不是来自对单一因子暴露，而是多策略框架下，努力实现的稳定Alpha来源。

核心企业的PEG已经跌到了0.5倍

朱昂：今年以来，新能车板块的调整很大，如何看待这个产业的长期投资价值？

李宜璇 我们从三个维度来看待这个问题：

1）资金面：之所以今年出现比较大的回撤，本质是因为此前估值较贵，加上交易太拥挤。这一波调整下来后，许多核心公司跌幅在30%以上，消化了此前的高估值。目前，A股核心环节企业的PEG估值在0.5倍左右，对于科技股来说是非常便宜的水平。同时，交易的拥挤程度由于调整也得到了改善，许多跟风资金已经离场；

2）市场面：无论是A股还是美股，整个市场的大环境不是太好。国内方面，去年11月开启了稳增长的组合拳，美国方面，流动性环境也在加速“鹰派”预期。全球市场看，美股是道琼斯指数比纳斯达克强，中国是红利指数比成长指数强，背后都折射了价值风格的共振。但是，如果类比当年智能手机的发展，大的科技产业趋势是能够穿越短期的经济和货币周期。目前股价的波动，只是短期扰动；

3）基本面：前面已经提过了，新能源车的需求没有问题，供给由于资源品涨价，短期有一定的投机性囤货。上游产品瓶颈会在1到2年内解决，不会影响长期产业的发展。

朱昂：能否大致介绍一下你们的量化投资团队？

张凯我们量化投资部，按照业务线分为主动投资和被动投资两大类产品。被动投资就是一些ETF的指数类基金，主动投资是一些行业或指数的增强类产品。整体量化投资部有接近30个人，分散在不同的业务线。

我们部门的投资哲学是，通过实现稳定和可持续的超额收益，为客户带来长期的绝对收益。整体的投资框架，就是用多策略的模式，在不同策略都实现比较高的胜率。我个人主要负责投资体系和投资框架的搭建，每一个基金经理会专注在自己细分的产品领域。

除了基金经理和基金经理助理之外，我们还有研究员、风控员、IT人员。研究员提供最底层的量化模型数据支持，风控会在出现潜在风险或者跟踪误差偏离的时候给我们提示，而IT人员会为我们整个团队搭建投研一体化的IT系统。

在量化投资部之外，我们也和公司整体的投研团队沟通较多。包括内部的权益基金经理、行业研究员、外部的卖方分析师、产业专家等等。银华基金的投研氛围很好，各个团队之间是无障碍的沟通，给大家提供了很强的研究支持。

投资一定要避免不可逆的风险

朱昂：你提到要避免不可逆的风险，我们知道量化投资经常会出现这类不可逆风险，比如当年的长期资本管理公司，你们是如何规避不可逆的风险？

张凯不可逆风险来自两个部分。第一个部分是对Alpha策略加杠杆，但如果Alpha策略不稳定，那么加10倍杠杆就会大幅放大回撤，甚至会把本金都亏掉。

第二个部分是策略长期失效。策略失效分为短期失效和长期失效。短期失效，是没有特别好的解决方法，只能扛着。长期失效，本质上是这个策略背后的深层逻辑已经与市场的投资主线格格不入了，必须对此保持清醒。

我理解的量化策略，是主观投资逻辑的定量化量化投资的策略，一定不能是自己也搞不清的“黑盒子”。

朱昂：能否谈谈一些你的个人兴趣爱好？