广发基金邱世磊：自上而下制定“战略地图”的“固收+”健将

“我的性格追求稳健，这点和‘固收+’产品的目标定位比较像。但在市场有机会，胜率和赔率都比较高的时候，我也会大幅加仓，适度放开风险暴露。”当被问到自己性格和投资的共通之处时，这是邱世磊的回答。

从这句话中，我们看到了邱世磊在“固收+”产品的投资特点：在绝大多数情况下，他会追求稳健的收益，但并不意味着他是保守型的投资者。在难得的高赔率+高胜率机会前，邱世磊会主动承担“高性价比”的风险暴露。

可以说，邱世磊把固收的稳健和“+”的收益增厚，进行了有机结合。从他所管产品的历史业绩上，我们看到组合既有稳健的风控能力，又有比较强的收益“+”，呈现出“低波动、高夏普”的特点。邱世磊的投资目标，并非追求绝对意义上的低回撤，而是净值快速创新高的能力。

这样的投资目标，很好地体现在邱世磊的历史业绩上。民生加银鹏程在其任职期间（20180307-20210601）年化回报10.26%，最大回撤和夏普比率分别为2.76%和2.80，在79只同类基金中分别排名第4、第2。民生加银鑫喜在任职期间（20161209-20210316）年化回报达9.97%，最大回撤和夏普比率分别为3.57%和2.31，在39只同类基金中排名第7、第3。（数据来源：wind，鹏程和鑫喜同类按照银河证券三级分类，分别指混合基金-偏债型基金-偏债型基金(A类)和混合基金-灵活配置型基金-灵活配置型基金(基准股票比例0-30%)(A类)，过往数据不代表未来表现）

夏普比率，是衡量基金投资能力的一个核心指标。邱世磊是如何做到既控制好回撤，又获取较高收益的呢？

自上而下制定“战略地图”

自下而上完善“战斗计划”

每一位基金经理，都有自己的投资基因，对应其比较擅长的投资能力圈。邱世磊的核心能力在于平衡好自上而下的宏观判断应对与自下而上的行业选择。无论是大类资产配置、细分的行业选择还是风控管理，邱世磊都会通过其独到的自上而下研究能力，制定一张“战略地图”。有了这张“战略地图”后，再根据对不同时期关键性行业的研究判断，自下而上完善“战斗计划”，完成行业配置。

从邱世磊的投资体系中，我们发现自上而下的宏观研判和自下而上的行业研究结合，在以下几方面影响着他的投资操作：

1）首先，他会通过自上而下对宏观经济、后续政策与流动性的判断，将研究精力花在大概率更有机会的大类资产或股票板块上，但最终是否投资这些板块或者资产，必须结合自下而上对这些行业的进一步研究来决定。

举个例子，如果判断下一阶段经济将处于复苏阶段，他会关注短久期债券和煤炭钢铁等受益于经济复苏的早周期性板块。经济复苏期配置煤炭等早周期板块是自上而下的一般情形，但也要在审视过行业后具体来定。如果煤炭行业在上一轮周期的衰退阶段产能并没有很好出清，或者因重要下游行业如火电需求疲弱而导致本轮经济周期中产品涨价和盈利改善预期有限，那么，这属于阶段性的、赔率并不高的投资机会，即使参与，也不会重仓。因为他认为经济周期仅是影响企业盈利的一个重要因素，即便是传统周期性行业，行业自身的周期、竞争格局、供需对比对产品价格进而行业盈利也有重要影响，甚至有时会超过经济周期本身的影响。

当然，如果经济周期对应的适宜行业和行业自身状况发生共振，那么他就会在这样的行业上重仓。比如2019年4季度，宏观经济面临下行压力，货币政策维持宽松，利好科技行业，而其中的电子面板行业自2019年3季度开始, 因价格下跌、产能出清和韩国厂商产能快速退出，产能收缩显著，预计在2020年1季度迎来价格的周期向上，2019年底4季度后期是布局面板行业的较好时期，在这种宏观环境与行业共振的情况下，我们看到2019年4季报，民生加银鑫喜重仓了京东方和TCL科技两大面板股票。

2）其次，对于新能源、半导体等对传统宏观经济增长不敏感的成长性行业，他会将主要精力放在对这些行业自身的产业趋势、技术进步和景气度的关注上，但同时也会关注利率趋势的变化，而这有赖于对宏观经济和货币政策的判断。如果预期利率大幅上行，那么即使这些行业的景气度还没有出现拐点，他也会降低配置比例，理由是股票的估值既跟企业盈利有关，也会受到利率或者贴现率的影响，尤其是具有长久期属性的成长股。

3）再次，通过对汇率和大国关系、地缘政治等更宏观因素的关注，争取做到对系统性风险的提前预判或者快速反应。随着中国资本市场逐步放开，无论是股票还是债券，外资的占比提升，他们的行为变化也成为影响市场的重要因素。因此，对于消费和新能源等外资投资占比高或者与海外产业链关系密切的行业，这些因素的关注尤为重要。

例如，今年3月份，俄乌冲突导致大宗商品价格飙涨，同时，对大国关系的担忧也导致部分外资流出。类似这种突发事件，谁都没有办法提前精准预测，只能想办法快速应对。我们注意到，邱世磊管理的广发安悦回报，一季度的最大回撤仅为1.24%，这说明他在一季度做出快速反应。而之所以能做到这一点，是因为邱世磊的框架体系中，本身就包含了对系统性风险的应对。

4）此外，邱世磊对于流动性的变化尤其敏感。所谓“春江水暖鸭先知”，流动性的改变通常走在基本面之前。这也让邱世磊在历次A股比较大的熊市来临时，都能及时降低股票仓位，有效控制住产品回撤；而牛市趋势确立时，也能够有效提升仓位，增强收益。

正是基于将扎实的宏观研究能力、灵活的策略和自下而上的行业研究筛选结合，邱世磊管理的“固收+”产品实现了“熊市防御、牛市增强”的特点。以2018年熊市为例，邱世磊当时管理的民生加银鑫喜和民生加银鹏程A的年度收益仍维持在4%以上，最大回撤均不到1%。这样的业绩表现在2018年的市场环境中殊为难得。而当市场在2019-2020年迎来牛市行情，两只产品的年化收益均超过10%，体现出较好的收益弹性。

抓大放小，把握核心矛盾

相比于行业研究员出身的股票型基金经理，债券投资出身的“固收+”基金经理通常在个股的认知深度上有短板。那么，邱世磊作为“固收+”基金经理，又是如何做股票投资的呢？

我们发现，邱世磊主要把握行业层面的核心矛盾。他会找出不同行业的关键驱动因素，并密切跟踪这些驱动因素的变化。邱世磊把股票划分为上游资源、中游制造、下游消费和服务三大类，每一个大类又包括传统产业链和新型产业链，宏观强相关板块和弱相关板块，不同行业或公司再细分为产品价格驱动型、订单驱动型和产能驱动型等不同类型进行研究跟踪。

邱世磊坦言，自己的股票投资部分主要侧重对行业和板块的判断，构建一个比较符合宏观经济特征的股票结构。在具体的个股选择上，他主要研究一些重要行业的龙头标的，其余标的则更多依赖于广发基金内部的投研团队支持。从研究员推荐的股票中主要筛选出符合他的宏观和行业判断的标的来。每个人都把精力投入在自己专业的领域，实现更合理的分工。

也正是受益于自己非行业研究员出身的特性，邱世磊在股票组合的配置上会更多元客观，不会仅聚焦于自己熟悉的一两个领域。任何一个行业或股票风格，都会有自己的牛熊周期。如果权益资产长期聚焦在一个领域，其实是很难为持有人带来净值的“匀速向上”。

另一方面，邱世磊也并非完全自上而下做行业轮动或者精选龙头的配置策略。我们看到2019到2020年，经济周期处于不同的状态，但邱世磊几乎每个季度都重仓了白酒，且讲起来重仓的白酒公司基本面如数家珍，背后既是把握了白酒自身周期的主要矛盾，也是理解了这些公司自身经营或者产品周期能超越经济周期的力量。

当机会来临时，要果断进攻

巴菲特说过，投资就是等待那个属于你的全垒打。优秀的投资者，大多数时候都在等待，但在机会面前也要懂得下手。邱世磊在面对机会的时候，并不保守。在2020年6月，他接手管理某一只新基金，股票仓位快速从2%左右提高到20%以上，抓到了市场在6到7月上涨的一波机会。

谈及管理“固收+”产品的体会，邱世磊认为，“固收+”投资和他平时爱好的羽毛球运动很像。“当你所处的位置和状态利于进攻时，一定要下手果断，敢于扣杀。如果对方发过来的球或者你所处的站位，进攻很别扭时，就先把防守做好，老老实实等待进攻的机会。”

邱世磊的“固收+”投资，从来不是一味防守，而是耐心等待射程范围内的好机会再进攻。优秀的投资者，大部分时间都在等待，等待那个属于他的挥棒机会。或许，这也是邱世磊能实现熊市防守、牛市增强的原因。

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