国海富兰克林吴弦：FOF不只是基金组合
导读：国海富兰克林的吴弦，是一个不太一样的基金经理。
不同于那些从小就对金融产生兴趣的基金经理，吴弦在小时候在艺术和书法上展现了很高的天赋，一直以来他都以为自己会成为一名艺术生。在每个人最无忧无虑尽情玩耍的7岁到16岁，吴弦却把绝大多数的业余时间用在练字。
暑假的时候，吴弦一天会在椅子上坐10个小时，看着字帖练字。日复一日，年复一年的训练，让吴弦也获得了全国青少年书法比赛的一等奖。
更重要的是，即便今天吴弦并没有以书法为生，童年的练字经历却铸就了他强大的内心和坚毅的性格。吴弦形容，自己儿时的训练就像一个“苦行僧”。而，投资也是对一个人的修炼。当面对压力时，吴弦可以通过向内求的方式找到问题根源，化解压力。
强大的内心和坚毅的性格，是优秀基金经理的品质。毫无疑问，吴弦具备一名优秀基金经理的核心素质。
虽然不是一名从小爱好投资的“科班出身”基金经理，吴弦确是一名“科班出身”的FOF基金经理。早在澳大利亚工作时，吴弦就在道富银行（State Street）做基金的研究。回国后，又在管理上千亿资产的保险公司平台，做资产配置的研究。之后加入国海富兰克林基金负责FOF产品的投资。
吴弦非常清楚的知道，FOF产品不只是做基金组合的MOM形式，这类产品的核心是多资产配置和多策略的能力。构建一个基金组合，绝对不是找一些优秀基金经理，而是把资产配置和投资策略做好。
阿尔法是一个基金经理的核心价值，吴弦牢牢把产品的阿尔法把握在自己手里，产品收益不依赖任何单一基金经理，而是自己在顶层把握好配置的大方向。比如说2021年，吴弦的配置策略是“市值下沉”，获得了不错的效果。
在2022年初，吴弦看到全球出现类滞胀特征，于是对权益资产进行了战术性减仓。就在我们访谈的时候，吴弦又开始对市场转向中性偏乐观，认为今年估值因子会发挥更大作用。吴弦的几大资产配置影响因素：宏观基本面、流动性、估值、政策、通胀会随着市场环境变化，而改变各自的权重。在吴弦的体系中，应对比预测更重要。
在访谈最后，我们问吴弦一个人生原则。他提到了《了凡四训》这本书。这本书讲到的是“多积阴德”，也就是不求别人知道的善良。从吴弦的人生经历、业余爱好、思想境界，都能看到他宁静外表下的强大内心。真正内心强大的人，都自带光芒。
以下我们先分享一些来自吴弦的投资“金句”：
1. FOF是一种多资产类别的投资产品，需要把各类资产配置的比例、投资策略的构建都把握在自己手里，并不会把基金管理人的选择看得特别重
2. 我会自上而下思考五个维度：1）经济增长；2）货币财政；3）估值水平；4）价格通胀；5）政策分析
3. 我们的资产配置体系还有一个特点，主要是从全球资产配置的角度出发，并不是只局限于观察国内的资产价格
4. 对于我们的投资方法来说，没有哪个基金产品是不可替代的。底层选择的基金产品，是为我们的资产配置和投资策略服务
5. 从指标上看，卡玛比率和夏普比率是我比较重视的
6. 我的组合调整，主要从三个层面出发：1）资产之间的动态调整；2）策略维度的动态调整；3）产品角度的调整
7. 有些人遇到压力，喜欢去跑步或者游泳，我遇到压力和困难的时候，更多向内求
8. 学习书法的过程，有点像投资中的修炼。当了很多年的苦行僧后，自己在毅力方面可能比一般人要更好一些
9. 《了凡四训》这本书对我影响很大，讲的就是人要行善，多积阴德
FOF的核心是资产配置能力
朱昂：能否先谈谈你是如何理解FOF投资的？
吴弦 我个人认为，FOF投资是有别于基金组合的MOM构建。FOF是一种多资产类别的投资产品，需要把各类资产配置的比例、投资策略的构建都把握在自己手里，并不会把基金管理人的选择看得特别重。MOM主要是选基金管理人，由管理人做下沉的主动配置。
从这点来看，FOF投资相比于选基金管理人，要求会更高，需要比较强的资产配置能力。
朱昂：市场上FOF基金也有分类，有绝对收益目标的FOF，有中等波动类型的FOF，也有高波动的股票型FOF，以战胜全市场股票基金收益率中位数为目标，你的FOF属于哪个类别？
吴弦 我觉得FOF产品就是一个资产配置和投资策略的工具，我可以根据不同的投资目标和投资策略，去构建不同类型的FOF产品。我之前在保险公司做大类资产配置，主要做的是绝对收益目标。来了国海富兰克林后，我主要做的相对收益目标的FOF 。
我目前管理的国富平衡养老，就是一个偏相对收益目标多一些的产品。如果以后发稳健类FOF，我也可以用绝对收益的方式来做。主要根据产品目标、契约来制定相关的投资策略。我们的方法论是相对成熟的，具体的投资策略是可以变通的。
全球视角下的配置体系
朱昂：你提到FOF和MOM的区别在于资产配置，能否谈谈你的资产配置框架？
吴弦 我的资产配置框架结合了定量和定性两部分，又分为战略资产配置和战术资产配置两个层面。
具体来说，我会自上而下思考五个维度：1）经济增长；2）货币财政；3）估值水平；4）价格通胀；5）政策分析。前面四个维度是我在海外研究FOF投资时，就比较常用的，最后一个政策分析，是我回国之后加入到分析框架的。
这五个维度又可以用定量的指标进行刻画，涵盖了经济的增长因子、流动性因子、通胀因子、估值因子等等。我还会用一些常见的估值模式，比如说均值方差模型、BL模型等，对每一个资产的估值高低位置做一个刻画。
我的战略和战术资产配置，最主要的区别在于时间周期。战略资产配置，是针对一年到三年的时间周期，判断哪一类资产会更加占优。战术资产配置，是针对一个季度到半年的维度，有时候也会根据市场的变化，做一些调整。
不同因子的权重，也会根据市场环境变化做调整。拿今年的市场为例，宏观因子的重要性就会变得重要，而流动性因子的重要性会适度降低。
我觉得投资框架体系，大家都差不多，区别在于，对每一个环节能否看得更加细致一些。我自己会拉数据做跟踪，对每一个因子下的多个数据进行跟踪。比如说流动性因子，我就会观测货币投放的数据、利率水平等。
我们的资产配置体系还有一个特点，主要是从全球资产配置的角度出发，并不是只局限于观察国内的资产价格。我们会对美国、中国香港、欧洲等各类国家的资产做一个分析，也会在组合中配置海外的资产。
通过全球化的资产配置体系，真正做到多资产配置的结果。我们组合中投资的资产，也包括对冲基金、商品基金、境内外的产品都覆盖，策略也比较多样。我本人也会做投资策略的研究。
朱昂：在一个组合中，每增加一类资产，构建组合的难度就会提升一个层次，如何解决多资产投资带来的投资难度？
吴弦 确实难度挺大，特别是我们对海外资产进行分析时，资料信息有时候未必很全。我的解决方法主要来自三个方面：
首先，我之前就在海外做全球的资产配置，就一直在用这一套框架，可以说是长期工作的一种延续。
其次，我自己在时间精力的分配上主要花在资产配置和市场占有。
最后，增加一块资产，工作量也一定会增加，我们要去接受这个现实。
市场将从通胀因子转向估值因子
朱昂：今年市场波动很大，你在资产配置层面有没有做过相应的调整？
吴弦 我管理的这个产品属于平衡型基金，权益资产仓位要求在45%到55%之间，那么在战略资产配置上，没有什么腾挪空间，主要是战术资产配置的权益仓位调整。
在今年一季度的时候，我们对宏观经济的分析发现，经济增速开始向下，通胀却开始上行，这是一个类滞涨的经济特征。海外经济体的通胀特征更加明显，我们看到美国的通胀水平在快速上升，国内虽然通胀比海外低，但经济仍然偏弱。这时候，我们就降低了权益资产的仓位，增加了货币基金。
最近，我们发现市场已经对宏观层面的分析做了比较充分的反映，这时候估值因子变得更加重要。整个A股的权益资产估值在较低的位置。我们也适当做了一些加仓权益资产的动作。
朱昂：资产配置再往下一块，是风格和行业的配置，能否谈谈这一块你是怎么做的？
吴弦 我的行业分类，并不会按照全市场的分类方法，更多按照新兴经济和传统经济划分。风格上，我也更多加入了大小盘的划分。比如说新能源汽车，我就划分到新兴经济这一块，包括军工、互联网、高端制造都属于这个范畴。
我在2021年，主要抓在了中小盘的风格。通过对资产类别的分析，发现中小盘的机会比较大，这个策略在2021年取得了不错的收益。
今年市场比较明显的特点是海外进入加息周期，美国的国债利率已经到了3%左右了。在全球利率上行的背景下，对于新兴经济就会有比较大的影响。而且从去年4季度开始，新能源板块就有了结构性高估，大量场外资金涌入，呈现了对未来的过度乐观。所以在年初也对新兴经济相关的产品进行了减仓。
我觉得风格的判断，更多是把应对做好。我们并不确定自己的判断一定会准，也不知道市场会如何转变，而是有了自己主观的预测后，再结合市场变化做应对。
从风险调整后角度选择基金
朱昂：在具体选择基金的时候，你是怎么做的？
吴弦 第一个层面是对基金进行分类。我会先按照资产类别进行分类：权益、债券、对冲、商品、境内、境外等几个大类。之后，我会对基金的策略和因子偏好，再做更细的分类。有些基金经理是自上而下的策略，有些是中观轮动策略，也有一些是自下而上选股策略。我们再通过定量的因子表现，对基金经理进行因子层面的刻画。
我们在选择基金经理的时候，也会比较看重基金公司的影响。国内和海外比较大的差异是，国内基金经理管理单一产品的平均年限在3年左右，海外一个基金经理管理单一产品会在10到20年之间。从产品风格上看，国内基金产品风格跟着基金经理走，海外是跟着产品走。那么，平台如何影响一个基金经理，这个基金经理会不会跳槽，就变得很重要。
最后在选择基金经理的环节，我会更多从自己的策略出发，这也是FOF相比MOM的不同点。对于我们的投资方法来说，没有哪个基金产品是不可替代的。底层选择的基金产品，是为我们的资产配置和投资策略服务。
朱昂：有人倾向于选择行业或指数基金，把资产配置和风格配置端完全掌握在自己手里，有些人会放一部分权限给全行业配置有能力的主动型基金，你是怎么做的？
吴弦 我没有特别的偏好，组合里面有主动型基金，也有被动型基金，还有行业主题基金，其中主动型基金占比稍多一些。
中国资本市场的时间周期不是很长，市场参与人的结构中，机构投资者占比不高，再加上一些制度上的原因，都造成了主动管理型基金经理的超额收益比较大。我们做境外产品的投资时，配置指数型基金就会多一些。
即便是能直接实现我们想法的指数，我们也更倾向于配置指数增强产品，把贝塔和阿尔法都拿到手。比如说去年我们希望配置一些中小盘，就买过中证500的指数增强基金。
朱昂：在基金选择中，有什么指标会让你不投这个基金？
吴弦 我比较看重基金的最大回撤和风险调整后收益。从指标上看，卡玛比率和夏普比率是我比较重视的。在基金初步筛选的过程中，我就会把许多风险调整后收益不高的产品剔除。无论单一年份的收益率多高，这类产品我基本上都不会去投。
我不会去买管理规模已经超越基金经理能力的产品。我并不认为，规模大了一定带来收益率的降低，而是这个规模对于基金经理来说，是否依然能保持超额收益。
换手率对我来说是一个中性词，不是换手率高了，就一定不好。在高波动的市场中，高换手率表现可能会比低换手率更好，关键是这个基金经理的风格是否能保持。
总结来说，风险调整后的收益率是我最重视的指标。
朱昂：对于基民来说，到手收益率是最重要的，历史收益率未必能转化成到手收益率，你觉得如何提高基民的到手收益率？
吴弦 一个是产品的持有期，持有期的长短，和基民的到手收益率呈现正相关性。另一个是基金产品的选择能力。在我眼中，换手率是一个中性词。索罗斯提出过反身性理论，市场对投资造成影响，投资反过来又影响市场。基民的换手率和市场的波动性是相互影响的。最后是销售机构赎旧买新的策略需要改变，这样的策略会影响基民的到手收益率。
我希望基民对于我们的产品有一定持有期，相信基金经理的专业性，把买卖基金的决策交给我们来做。特别是在一个波动较大的市场中，我们专业的资产配置和宏观研究，也能比普通持有人做得更好。
把超额收益拿在自己手里
朱昂：在基金组合上，从来没有一个“躺赢”组合，你如何动态调整基金的组合？
吴弦 我个人也认为，几乎没有任何一个组合能够“躺赢”。连续三年都在前二分之一分位的就很少，要连续三年都在前三分之一的少之又少。也没有任何一个资产是能“躺赢”，持续在牛市的周期中。
这也是FOF比MOM要更复杂的环节。MOM更多是跟踪基金经理，把主动性下放给基金经理来做。FOF要把主动性放在自己身上。同时要不断审视自己是否有这个能力，在这样一个市场环境中做出比较正确的选择。
我的组合调整，主要从三个层面出发：1）资产之间的动态调整；2）策略维度的动态调整；3）产品角度的调整。
朱昂：现在基金数量比股票还多，难度甚至超过了股票投资，如何在基金选择上建立超额收益能力？
吴弦 我们更多把超额收益把握在自己手里，通过资产配置和投资策略，去实现产品端的超额收益，并不过度依赖基金经理的超额收益。能选到优秀的基金经理，是能力和运气的结合。比如说，去年我的投资策略是中小盘“市值下沉”，通过这个策略，选到了几个在市场上表现比较好的基金经理。
朱昂：从投资策略上，你如何展望接下来的市场？
吴弦 从市值因子看，中小盘会稍微占优一些，但肯定不会像去年那么明显。从风格因子看，年初确实觉得价值会占优，但站在这个时间点，许多成长股出现了快速下跌，也很难说价值比成长有多么占优了。那么，无论是市值因子还是风格因子，我们在未来都会更加均衡一些。
从一个三五年的周期看，权益资产肯定在一个比较好的位置。毕竟经济发展、企业创新、居民财富转移等，都是长期趋势，整个国家也对资本市场越来越重视。如果只看半年的维度，市场可能还要震荡，我偏中性稍微乐观一些。
十年寒窗写字
铸就了坚毅的内心
朱昂：你自己是如何走上FOF投资这条路的？
吴弦 我毕业之后，就接触到了FOF投资，在道富银行工作时，就是做基金分析。之后从海外回国，加入了国寿养老做资产配置，也是顺理成章走上了这条陆。可以说，这条路也是比较传统的，从基金研究开始，到资产配置研究，最后到FOF投资。
朱昂：你当时在澳大利亚，是什么契机让你回国的？
吴弦 澳大利亚是一个以农业、矿业资源为主的国家，金融市场比美国、中国、欧洲等都要小。作为金融从业人员，我肯定希望去一个比较大的市场。而且，我从小在国内长大，看到中国经济的快速发展，也一直挺有信仰的。
在2015年拿到了CFA证书，觉得自己准备比较充分了，就在2015年底回国。
朱昂：在你的成长过程中，有什么飞跃点或者突变点吗？
吴弦 我小时候的经历，对塑造我的人生观、价值观、以及个性，产生了比较大的影响。从7岁开始我就学习书法，后来学画画。在我很小的时候，一直想走艺术这条路，也取得了不错的成绩。只是最后考大学的时候，还是选择了去综合性大学的道路。
小时候学习写字的时候，我暑假就住在老师家，一天要在椅子上坐10个小时，看着字帖练字。这是一个量变到质变的过程。你每天投入10个小时，渐渐会看到自己的改变。
如果说突变，我比较相信生活所遇到的，就是最好的安排。我们在每一个时间点，发生的事情，遇到的人，都会给自己一些启发和指引。这些经历，又会对我们人生发展带来蝴蝶效应。
我比较感谢在中国人寿养老的工作经历，在一个管理几千亿资产的大平台，也认识了很多领导和同事。在国海富兰克林这边，公司的文化很务实。我们的研究，都是做得比较扎实的。最后也帮助我打造了今天的投资理念方法论。
就像《倚天屠龙记》里面张三丰教张无忌打拳一样，他说“你要记住我的招式，最后忘记我的招式”。投资中向别人学习请教，最后也慢慢变成了自己的方法。
朱昂：投资压力很大，如何抗压？
吴弦 有些人遇到压力，喜欢去跑步或者游泳，我遇到压力和困难的时候，更多向内求。我会思考，是什么造成了我的压力，我目前处在压力的哪个阶段，如何能解决产生压力的问题。我不太会去找外部的东西，而是通过自己来解决压力。
朱昂：这点是不是和你从小学习书法有关，内心能够真正安静下来？
吴弦 是的，可能有一定关系。在我7岁到16岁的时候，学习书法非常认真，几乎所有的业余时间都用来写书法了。那时候也拿过全国一等奖、四川省第一届青少年书法比赛一等奖，很长一段时间也想走专业的道路。今天，学习书法更多成为了我人生的一种历练，以及平时的兴趣爱好。
学习书法主要就是两个方面：形似和神似。第一个层面是形似，相当于我们学王羲之的书法，一笔一划都和他写的字很相似。第二个层面是神似，这时候你写出来的字，已经和临摹的人不一样了，但是别人会看出你的风格是跟谁学的字。先学习别人的风格，最后再形成个人的风格。
学习书法的过程，有点像投资中的修炼。当了很多年的苦行僧后，自己在毅力方面可能比一般人要更好一些。当我遇到困难的时候，能够依靠个人毅力，静下心思考。
朱昂：如果留给你的孩子一个原则，那会是什么？
吴弦 这个原则更多是留给自己的，和投资无关，和人生有关。《了凡四训》这本书对我影响很大，讲的就是人要行善，多积阴德。我平时也会学习佛教的一些东西，星云大师说过一句话：说好话，做好事，存好心。我非常推崇这句话，做一个善良的人很重要。
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