债市的裸泳者？深入分析昔日网红富荣中短债的资产配置及风险暴露

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作者：蜗牛和兔子

来源：雪球

一、富荣中短债引发的惨剧 

最近网红短债基金富荣中短债（A类：013520，C类：013521）净值的下跌持续发酵，到昨天净值一天暴跌了12%，更是引起了投资者的热议。

这是富荣中短债基在某宝上的详情页，关注人数超过了10万人，昨天一天净值下跌12.08%，成立以来收益-11.95%，短债基金也能达到这个跌幅，究竟怎么了？

事实上，我们看富荣中短债的历史净值，11月份以来就鲜有上涨的时候，而且在上周四当天净值下跌1.9%后，就已经引发了市场上的一波热议。

为此，富荣基金官方账号周五的时候在某宝上特别发布了富荣中短债的净值说明和致投资者的信。

两篇文中都特别强调了持有的债券并未出现违约问题，只是债市调整和短期大规模赎回引起的流动性问题，当然也毫无悬念地引来了骂声一片。

二、昔日的网红的业绩 

我们看看截止2022年11月1日富荣中短债的阶段业绩表现。

数据来源：蝶蜂数据，数据截止日期2022年11月1日。

可以看到富荣中短债A/C类份额在11月1日各阶段收益排名都很靠前，今年以来的收益率达到4.5%，单看收益确实很有吸引力。

漂亮的业绩成就了网红，吸引了大量的基民，三季度富荣中短债规模暴增。

数据来源：蝶蜂数据

可以看到富荣中短债成立时间还不足一年。A份额三季度的规模增长了6.6亿，增幅达15倍；C份额规模增长了40.54亿，增幅接近21倍；AC份额合计规模由二季度的2.38亿增长到了49.52亿。

从中报的持有人结构来看，二季度AC类合计持有人户数接近1.1万人，大部分持有人为个人投资者，机构持有比例不到20%；若按规模增长幅度估算的话，三季度持有人户数在20万出头，机构持有份额占比大致在10亿左右。所以，富荣中短债这次的大跌影响范围还是很广的。

三、富荣中短债资产配置分析 

1、杠杆率及资产配置结构

数据来源：蝶蜂数据

说明：1、杠杆率=基金总资产/基金净资产

2、利率债比例=国债占净值比例+央行票据占净值比例+地方政府债占净值比例+政策性金融债占净值比例

3、信用债比例=非政策性金融债占净值比例+企业债占净值比例+中期票据占净值比例+企业短期融资券占净值比例+同业存单占净值比例

从图上可以看到，富荣中短债三季度杠杆比例为122.52%，相比于二季度呈增长趋势；信用债比例105.25%，相比二季度增长了11.06%；资产支持证券的比例也在增长。很明显富荣中短债为了提高收益，在三季度增加了杠杆风险和信用风险的暴露。

对比十年期国债利率走势图如下，

从十年期国债利率的长周期上来看，三季度的国债利率也处于历史底部区域。十年期国债利率在2022年8月中旬触及2.58%的底部水平后开始拐头向上，对应的就是债市的顶部，富荣中短债在这个位置加杠杆，增加信用风险暴露是存在很大风险的。

2、券种组合

我们再来看看富荣中短债三季度配置的券种组合情况。

数据来源：蝶蜂数据

可以看到，三季度富荣中短债的债券持仓以中期票据为主，占比达到了72.78%，其次是非政策性金融债，占比18.33%。高配的品种都是流动性差的券种，而对流动性较好，信用风险较低的品种国债、政策性金融债、短融、企债都是减持。

3、重仓债券

债基的季报中会披露持仓前5的债券，虽然信息量不大，但也能反映一些问题。

数据来源：蝶蜂数据

富荣中短债3季度持仓前5的债券中有2只永续债和3只中期票据，两只永续债按券种组合中的类型划分，应该归属于非政策性金融债，前5重仓债券的券种类型与券种组合中的配置倒是比较对应。

我在Choice上瞅了下几只债券的成交情况，一天都鲜有几笔交易。尽管富荣中短债的持仓分散，前5重仓比例仅占19.07%，但是这种在同一券种、同样差流动性的债券中的分散毫无意义。

从前5重仓债券的久期来看，基本在2年左右。前5重仓债券的久期平均值为2.02年，对于中短债基品种来说，这个久期太高了，明显的久期错配，风险错配。而且我们看前面富荣中短债A、C类份额的规模，C类份额显著高于A类，从持有人角度来看都是打算短期持有的，基金经理对此完全的无视了。

所以，富荣中短债的高收益源自于他的在杠杆、信用、流动性和久期上面的高风险暴露，可以说没有任何的风险控制措施，一旦潮水褪去，裸泳者暴露无疑。从网红到地狱仅用了2个星期的时间。

四、其他收益排名靠前的短期纯债基 

截止2022年11月1日，富荣中短债A近6月收益率在短期纯债类别中排名第5，富荣中短债C近6月收益率在短期纯债类别中排名第8，我看了下其他11月1日近6月收益排名前8的基金，到昨天的收益率排名情况，无一例外的排在了500名之外的位置，在660只产品中处于靠后的位置。

数据来源：蝶蜂数据

把这个表格贴出来是想告诉大家，购买债基绝不是仅看收益率就可以的事儿，大家需要对收益背后原因做进一步的分析，因为高收益往往意味着更高的风险暴露。

对于不会看数据做分析的初学者来说，选择固收大厂的债基和FOF机构持有占比较高的债基是一个能规避掉相当大风险的做法。