天风·元宇宙 | 商社：DAO：区块链应用下风口正劲，或是通向元宇宙时代主流组织方式

区块链应用上的DAO，将共识机制推广到组织变化上，随经济生态的完善进入快速发展阶段

DAO即Decentralized Autonomous Corporations，中文意思为去中心化的自治组织，是一个以公开透明的计算机代码来体现的组织，其受控于组织成员，并不受集中控制或第三方干预，一个分布式自治组织的金融交易记录和程序规则是保存在区块链中的。传统组织需要不同层级成员之间的高度信任，DAO 的核心规则和治理由智能合约处理。

对比于传统组织，DAO核心的优势体现在一个更加透明和高效的信任建立机制下，更高效的将利益相关方而不仅是传统的工作人员纳入到自己的组织体系。

DeFi的广泛应用，对去中心化治理的诉求大幅增加，并开始批量形成正反馈的经济生态，DAO走向普遍繁荣。

广泛的应用场景，DAO的未来多态潜力较大、但仍有众多问题有待进一步完善

2021年，DAO的应用和区块链是深度绑定，已实现快速扩张。已形成多个有代表性的项目，从现实场景里的组织类比，这些DAO的“功能”类似公司、社区、基金、资助、创作、收集、媒体、服务等组织。

从当下来看，DAO基础设施/工具生态相对仍处于发展早期，包括工具生态、安全性、链上链下治理等都有待进一步完善。

投资建议：DAO的发展，将进一步推动区块链应用的深化，同时具备更可持续经济生态的公司，有望在这一浪潮中取得更好的发展，我们持续推荐天下秀、中体产业等。

1. 区块链应用上的DAO，将共识机制推广到组织变化上，随经济生态的完善进入快速发展阶段

1.1. DAO：基于区块链的新组织方式

DAO即Decentralized Autonomous Corporations，中文意思为去中心化的自治组织，是一个以公开透明的计算机代码来体现的组织，其受控于组织成员，并不受集中控制或第三方干预，一个分布式自治组织的金融交易记录和程序规则是保存在区块链中的。传统组织需要不同层级成员之间的高度信任，DAO 的核心规则和治理由智能合约处理。

从运行框架上看，DAO核心包含以下栈层：一个底层的技术结构、 技术应用架构、激励、治理、价值形态、价值创造方式和共同的目标构成。

DAO的概念之所以如此重要，并驱动区块链发展区别于传统的技术在商业化的落地，其核心原因在于其从新的维度引导了利益相关方参与项目的机制，从而能以更低的成本拓展出更多更高质量的决策，其区别于当下常见的管理形态比有以下特征：

1.去中心化（Decentralized）

与现在常见的组织管理形式相比，DAO存在明显的去中心化特点。但中心化与去中心不是非此即彼的，许多的DAO组织也或多或少的依靠中心化开启或者维持，并未做到绝对的去中心化。因此，从自由度高低的角度来理解更加准确，即DAO为展现出明显具去中心化尺度的组织。

2.自治（Autonomous）

与传统“自上而下”的管理模式不同，DAO的“平面管理”和“自治”属性更加突出。所有代币持有人都能够参与提案和投票决策。从所有权的角度来说，DAO属于投资者、开发者、用户、供应商、合作伙伴等所有利益相关方。从这个角度上理解，自治指DAO属于能够为其创造价值的所有人。

3.组织（Corporations）

通常，DAO被视为一种去中心化的公司。固然，从公司的层面去理解DAO更具商业和现实意义，但我们需要明确DAO并非某个具体的组织实体，而是一种通用的组织形式。DAO不仅可以是公司，还可以是任何需要人类参与的组织，如合作社、网络平台、社区等。

对比于传统组织，DAO核心的优势体现在一个更加透明和高效的信任建立机制下，更高效的将利益相关方而不仅是传统的工作人员纳入到自己的组织体系。杨三角组织能力模型中认为，企业/组织的成功=战略*组织能力，而组织能力又由员工思维、员工能力、员工治理组成。DAO中利益相关方具备提议新流程的能力，且以激励机制鼓励这种行为，有利于更好的制定、调整战略；参与者由员工变成了利益相关方，并可灵活进出，且由于利益机制一致、管理透明规则明确，参与方信任、激励相容，因此能够更高效地促进组织目标的实现；DAO天然是全球化的，因而能够在更大范围寻找合适的利益关联方参与。

1.2. 几经波折，技术、应用推广成熟之际，终走向时代风口

DAO的发展经历了几个历程，期间亦经历过安全性问题等的波动，而以典型的成功项目出现和演化为标志的几个时间点在其中最具代表性：

1、去中心化治理的起点，代表是比特币。在比特币项目中，任何人都可以运行节点、挖矿，并可以开发比特币应用。比特币可经过提案并获得项目的大部分支持后实现升级，而参与者则可在公开交流中贡献想法、提交提案、投票签名等环节参与治理。比特币由中本聪设计，这套基本的经济和政治构架随着大规模推广遇到了新的问题，包括交易拥堵、安全问题、容量问题等，也由此社区中不断寻求升级的机会，2021年6月完成了Taproot软分叉， 由比特币核心开发人员Greg Maxwell 于2018 年公布，将通过把Schnorr签名与默克尔抽象语法树（MAST）和Tapscript 新脚本语言结合使用，大幅增加比特币智能合约的灵活性，同时增强比特币的隐私和可扩展性。

比特币上的升级/软分叉非常频繁，根据区块链媒体“一本区块链”的统计，仅2018年12月一个月时间，就有超过10个比特币分叉项目诞生；到2019年，比特币就产生了105个分叉项目，其中45个可正常交易。

2、智能合约带动DAO大规模拓展，以太坊项目的应用为标志，在技术上DAO已经走向成熟，但在经济生态上，DAO存在的安全性问题和不完善的经济系统仍然制约着DAO的发展。以太坊使智能合约和去中心化应用程序（dapps）得以构建和运行，而不会使其发生停机，受到欺诈、控制或来自第三方的干扰。以太坊拥有自己的编程语言，该语言在区块链上运行，从而使开发人员能够构建和运行分布式应用程序，且在后续的运营中，极大地体现了DAO运营中的基本要素：

以太坊的定位理念就是“智能合约部署和执行的平台”，构建于创始人Vitalik在复杂度分层模型、自由、泛化、不厌恶风险等原则上搭建出来的底层系统。Vitalik本人不同于神秘的中本聪，在众多以太坊发展关键节点上积极引导生态走向，持续对外宣传，并成为以太坊的重要精神领袖。在这样的支持下，以太坊经历多次波动，最终成为当下去中心化应用程序的领导者。

3、DeFi的广泛应用，对去中心化治理的诉求大幅增加，并开始批量形成正反馈的经济生态，DAO走向普遍繁荣。DeFi 协议一直是 DAO 的完美验证者。DeFi 协议靠智能合约消除用户之间的中介。其次，加密货币允许成员之间无需许可的全球互动。DAO 通常是 DeFi 协议的自然扩展，因为构建者的协议寻求去中心化治理并从团队主导转向社区主导，同时仍然具有内置的激励机制来奖励协议的核心贡献者和用户。团队分发治理代币激励早期参与，促进协议的发展，从帮助开发到宣传该项目。这是保证现有协议与新协议之间的创新和公平竞争的重要途径。2021年，DeFi锁仓规模从年初的200亿美元级别，一直攀升至2000亿美元级别，为潜在的DAO项目，解决了项目激励的问题——在有流动性的环境里，一旦项目价值被验证并不断增长，其治理代币价值将不断提升。

Compound是这类DAO社区在链上治理的典型代表。Compound 是一个基于以太坊的 DeFi 协议，主要实现的业务类似于银行的抵押借贷，用户可以将自己的资产抵押在协议中获得年化收益，而资产的借出方则需要支出相应的利息。用户通过 Compound 进行资金借贷，流动性是Compound生态价值的基础，增加生态的流动性将伴随着 Compound 流动性池的增长。Compound早期采用公司化治理，随后开创性的发行COMP代币作为社区治理代币、并将部分COMP代币作为注入流动性奖励发放给借方和贷方作为激励机制而非传统的将工作证明发给矿工，23.96% 已被分发至 Compound Labs 的股东、22.26% 将分 4 年分配至创始人和团队成员、3.73% 将分配至未来的团队成、50.05% 被预留给协议的用户（其中已明确分配方式的有 42.3%），由此形成了一个基于协议的DAO治理社区。

在 Compound 中，核心合约被设定为其他 Compound 协议合约的管理者。这意味着核心合约将能够调用各种管理功能，如添加新的市场，改变参数，甚至升级合约本身。COMP 代币持有者可以投票。COMP 被分配给系统中的积极参与者，确保使用 Compound 的人能够决定 Compound 的未来。升级功能是最强大的。Compound 使用的是典型的代理升级模式，所以通过允许治理合约进行升级，可以改变合约中的大部分事项，包括治理机制本身。治理机制遵循一个严格的过程：创建提案、对提案进行投票以及执行前的两天时间限制，早期提出议案需要拥有至少 100,000 个代币 (即 ≥1% 的发行量)，每个提案者只能有一个活跃的提案。提案一旦通过，合约系统将强制执行；现在这一门槛被调低至65000COMP。

链下治理系统允许用户提交提案和投票，而无需提交区块链交易。最常见的链下投票平台 Snapshot 是开源软件，它将提案和投票作为签名消息存储在 IPFS 上。Snapshot 使协议团队成员可以灵活地在 Snapshot 上创建自己的空间，包括设置确定持币者投票权的规则。

链下投票避免了交易费用，鼓励了社区成员更广泛地参与，但它需要一个受信任的第三方来统计选票。此外，成功提案的实施并不像执行代码那么简单。获得批准的提案可能需要核心团队或其他代表采取链下行动，例如编写新代码或文档、雇用人员、获得法律意见或进行链下金融交易。

2. 广泛的应用场景，DAO的未来多态潜力较大、但仍有众多问题有待进一步完善

2.1. DAO已在众多场景具备代表项目，但应用潜力仍然较大，或是元宇宙模式中的关键组织模式

2021年，DAO的应用和区块链是深度绑定，已实现快速扩张。已形成多个有代表性的项目，从现实场景里的组织类比，这些DAO的“功能”类似公司、社区、基金、资助、创作、收集、媒体、服务等组织，但DAO组织具备完善的激励模式和极低的运营成本，因而可以对运营实现根本的创新。

DAO，一方面具备在众多场景里取代传统组织、并进一步开拓新经济场景的较

大潜力，另一方面也随着区块链在元宇宙等众多场景中的应用而具备较大的增长潜力。

2.2. DAO生态仍有众多不完善的地方，当下可在运营中规避部分问题，但部分仍有待后续完善

从当下来看，DAO基础设施/工具生态相对仍处于发展早期，DAO 有许多与公司相同的需求，但鉴于其规模、流动性和技术堆栈，必须经常处理更大的复杂性。这需要出现用于组建、沟通、协作、支付等的工具。DAO 有少数提供者可以在这些类别中进行选择，但总的来说，选择是有限的，因而其应用的技术门槛在传统组织转型中仍然偏高，纯线上组织或高度线上化的应用场景更加适用DAO管理：

DAO发展不完善之处还体现在，如今的DAO，从参与的决策者结构上看仍然是中心化的。如今，DAO的去中心化程度更多是法理上的，实际链上投票参与治理的程度并不高，而链下治理中，真正具备执行项目流程的人仍为少数。

安全隐患同样妨碍着DAO的发展。端点的漏洞、代码的漏洞和应用生态的漏洞，都成为制约DAO发展的潜在因素，第一个同名“DAO”项目因安全问题而让DAO在相当长的时间里受到负面冲击。

3. 投资建议

DAO的发展，将进一步推动区块链应用的深化，同时具备更可持续经济生态的公司，有望在这一浪潮中取得更好的发展，我们持续推荐天下秀、中体产业等。

4. 风险提示

1、政策监管风险。DAO属于新生事物，监管有一定必要性，可能会对行业发展进程造成影响。

2、产业格局不确定。DAO的产业格局具备较大不确定性。

3、运营风险。运营不当会严重影响相关业务发展。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告《 DAO：区块链应用下风口正劲，或是通向元宇宙时代主流组织方式—商业贸易》

对外发布时间：2022年01月01日

报告发布机构：天风证券股份有限公司

本报告分析师：刘章明 SAC编号 S1110516060001

DAO：区块链应用下风口正劲，或是通向元宇宙时代主流组织方式—商业贸易