天风 · 求索之人 | 策略：从纵向经验中把握胜率，从横向比较中捕捉结构。
——天风研究策略刘晨明团队的求索初心
5月底，考虑到上海疫情前本就处于衰退的趋势中，叠加后续逐步转弱的出口和制造业，疫后很快复苏和市场直接反转的概率较低。但是，可以“效仿”武汉疫情前后的宏观逻辑和整体A股情况，寻找上海疫情前后，符合这一特点的细分行业或者产业链。策略团队指出：（1）上海疫情前，本来就处于上行周期的行业（与经济总需求下行关系不大），但是在疫情期间被中断了供应链或者被暂时干扰了需求——较为典型的行业包括军工、新能源基建、汽车半导体、医美等医疗服务。（2）上海疫情前，正要逐步接近困境反转的行业（按照自身产业周期运行），但是被疫情延后了——较为典型的包括信创、药房、调味品食品加工、旅游酒店、餐饮。
5月中旬，策略团队针对20年4月和22年5月进行了疫后的全面对比和复盘，判断市场3月中旬之前的下跌与疫情关联度不高，主要来自国内经济下行趋势、美联储收缩、俄乌战争等因素，而当前上海疫情的好转和复工复产并不能扭转上述3个因素，因此，短期超跌反弹的空间大致为3月下旬的位置。后续关键是观察上面3个因素的变化。上海疫情后的配置思路，关注3个方面：（1）围绕上海复工复产，受长三角供应链影响较大的电子、电新、汽车。（2）围绕上海疫情后的需求恢复，主要是一些偏必选属性的方向，如餐饮、餐饮的上游、医美、眼科、牙科。（3）稳增长是一切问题的前提，关注调整较多的地产、以及上升到中央财经委层面的基建。
5月开始，策略团队对市场整体的判断是反弹到3月下旬疫情爆发之前的水平，当前各个指数已经在逐步接近这个位置，后续走势关键因素是什么？5月社融短贷、票据激增，但中长期贷款增速仍然下降，如何理解？策略团队在这篇研报中给出了解答。
4月，策略团队通过A股中的电子、电力设备、通信、军工等行业的股价表现与TIPS的相关性判断，影响主要在TIPS短期快速上行的时候，而中期维度上来看：（1）如果这些行业业绩增速加速提升或维持高增长，即便TIPS或者国内利率上行，也影响不大。（2）如果这些行业业绩增速加速回落或者负增长，即便TIPS或者国内利率下行，也很难跑赢市场。（3）最后，有一类公司，基本面波动不大，比如A股的核心资产、美股的漂亮50，他们与TIPS的反向关系确实更加明显。因此，在度过了2轮TIPS短期快速上行的冲击后，中期维度来看A股的成长板块还取决于自身的产业趋势情况。
从21年Q4策略到22年年度策略，策略团队将投资主线锁定在“困境反转+高景气”方向，市场表现上来看，困境反转的方向正在被反复挖掘，但高景气赛道持续回调，市场对于“景气论”、“增速论”也提出了诸多质疑。在本篇研报中策略团队用详实的数据和案例针对“景气投资”、市场偏好的“增长类型”、“景气拐点判断”等展开探讨。
21年12月上旬央行宣布降准后，策略团队在报告《降准是“信号弹”，关键要看“大部队”来不来》中，将降准比作“信号弹”，将信用扩张比作“大部队”。事后来看，“大部队”的确是更关键的因素，随着信用和社融持续低于预期，市场并没有出现所谓的跨年行情。针对这一关键矛盾，策略团队在2月初的这篇报告中重点讨论以下几个问题：1、为何信用周期如此重要，要将其比作“大部队”？2、复盘2012年的信用扩张；3、2022年的信用扩张，可能主要来自哪些方面的支撑？
今年2月下旬，策略团队复盘了近2个月A股的行情并提出后续展望，通过复盘近10年来5次信用大幅脉冲后市场表现可以发现，通常为1-2周内蓝筹表现占优，但随后1个季度左右中小盘成长占优或风格相对均衡，中期风格取决于相对业绩趋势。因此当前看，成长的性价比已经在提升，后续市场风格至少会比过去两个月均衡。