国盛证券首席经济学家，熊园 博士
国盛证券宏观研究员，刘安林
事件：7月CPI同比2.7%，预期2.9%，前值2.5%；PPI同比4.2%，预期4.7%，前值6.1%。核心结论：7月CPI同比进一步上行，猪肉、菜价上涨是主要推手，但油价支撑弱化；核心CPI同比再下，指向需求仍弱，进一步确认7月经济回踩。PPI超预期下行，油价是主要拖累，关注3大结构特征。往后看，8月CPI存在上破3%的风险，但参考过去5轮CPI破3%的经验，预计不会对货币政策形成制约，下半年货币政策仍会延续宽松，通胀尚无近忧；但明年上半年CPI可能持续处于偏高水平（中枢3%以上），叠加PPI生活资料端整体偏高，通胀有远虑。1、7月CPI同比2.7%，低于预期2.9%、但高于前值2.5%，其中翘尾、新涨价因素分别影响0.9、1.8个百分点，新涨价因素影响扩大；环比由持平转为上涨0.5%，猪肉、蔬菜等食品价格上涨是主要推动，能源价格对CPI的支撑弱化；核心CPI同比再度下行，指向经济总需求仍偏弱，进一步确认7月经济大概率回踩。
2、7月PPI同比4.2%，低于预期4.7%和前值6.1%，主因7月油价跌幅超预期，其中翘尾、新涨价因素分别影响3.2、1.0个百分点，新涨价因素影响明显回落；环比由持平转为下跌1.3%，创历史同期新低，生产资料跌幅扩大是主要拖累。3、往后看，CPI三季度有望站上3%（最快8月），货币仍会延续宽松1）物价走势：CPI上、PPI下仍是基准情形，8月CPI可能上破3%、PPI可能下破4%>CPI：预计8月CPI环比可能持平或小降，同比可能在7月基础上进一步上行、并有突破3%的风险。全年看，CPI同比可能震荡上行，全年中枢可能升至2.4%左右，高点可能突破3.0%、甚至摸到3.5%（最快8月或9月）。>PPI：8月PPI环比可能持平或小升，同比可能继续回落。全年看，PPI同比应会延续震荡下行， Q4降幅可能较为明显，年底略有反弹，全年中枢可能在5.0%左右。2）对货币政策的影响：整体看，参考过去5轮CPI上破3%的经验，本轮CPI突破3%的时间不会太长（基准假设下在6-8个月）、高点不会太高（4%左右）、主要由供给端因素驱动等，叠加考虑下半年经济弱复苏、地产不确定性仍强、核心CPI偏低、PPI延续走弱等因素，CPI上破3%尚不会对货币政策形成制约，预计下半年货币政策仍会延续宽松。![]()
1、7月CPI同比2.7%，低于预期2.9%、但高于前值2.5%，其中翘尾、新涨价因素分别影响0.9、1.8个百分点，新涨价因素影响扩大；环比由持平转为上涨0.5%，猪肉、蔬菜等食品价格上涨是主要推动，能源价格对CPI的支撑弱化；核心CPI同比再度下行，指向经济总需求仍偏弱，进一步确认7月经济大概率回踩。具体看：![]()
>食品项由跌转涨、非食品项逆季节性回落。7月CPI食品项环比由降1.6%转为涨3.0%，远超季节性（2016-2019年均值为0.2%）、并创有数据以来同期新高。归因看，猪肉、鲜菜价格大涨是主要支撑，其中猪肉环比涨25.6%，背后体现的是生猪存栏去化、压栏惜售、需求复苏等的影响；鲜菜环比涨10.3%，背后体现的应是高温天气的影响。非食品项由上涨0.4%转为下跌0.1%，弱于季节性（2016-2019年同期均值涨0.3%），油价下跌是主要拖累。![]()
![]()
![]()
>核心CPI再度回落。7月核心CPI同比再度回落0.2个百分点至0.8%，指向经济恢复动能下降+疫情反复影响之下、总需求仍偏弱，进一步确认7月经济大概率回踩。往后看，考虑下半年经济修复仍偏弱，预计需求可能边际修复、但幅度有限，预计年内核心CPI可能维持低位。2、7月PPI同比4.2%，低于预期4.7%和前值6.1%，主因7月油价跌幅超预期，其中翘尾、新涨价因素分别影响3.2、1.0个百分点，新涨价因素影响明显回落；环比由持平转为下跌1.3%，创历史同期新低，生产资料跌幅扩大是主要拖累。具体看：![]()
>分生产&生活资料看：7月生产资料价格环比降幅扩大1.6个百分点至1.7%，主因国际油价、有色金属等价格回落，带动相关行业PPI走低；生活资料环比涨幅收窄0.1个百分点至0.2%，仍为有数据以来同期次高（仅次于2011年），表明上游价格向中下游传导的过程仍在继续。>分七大产业看：上中下游价格环比涨幅多数收窄、且中上游降幅较大。具体看，上游采掘、原材料价格环比分别较前值回落3.8、2.8个百分点至-1.9%、-2.5%，中游加工环比较前值回落0.9个百分点至-1.3%，下游衣着、一般日用品PPI环比分别较前值回落0.6、0.4个百分点至0.1%、-0.3%，食品、耐用消费品PPI环比较前值回升0.1、0.3个百分点至0.6%、0.2%。>分40个工业行业看：7月多数行业环比回落，其中：回落较多的行业主要集中在原油产业链、煤炭、黑色、有色等。具体看：1）原油：7月国际油价跌10.5%，带动PPI油气开采、燃料加工、化工、化纤环比回落8.3、5.6、2.5、3.6个百分点至-1.3%、-2.0%、-2.1%、-1.4%；2）煤炭：7月由于夏季耗煤需求增加，秦皇岛动力末煤价格环比涨1.2%，但PPI煤炭采选环比回落2.9个百分点至-2.1%，二者存在一定背离；3）钢铁：7月螺纹钢现货价环比跌幅再度扩大3.0个百分点至10.0%，带动PPI黑色冶炼、黑色采矿环比降幅分别扩大3.1、4.2个百分点至6.2%、6.1%；4）有色：7月国内铜、铝价格分别下跌16.0%、9.2%，带动PPI有色冶炼、有色采矿环比分别回落3.9、1.8个百分点至-6.0%、-2.6%；5）燃气：7月国内液化天然气价格续跌2.8%，带动PPI燃气生产供应行业环比跌幅扩大0.5个百分点至-0.8%。![]()
3、往后看，CPI三季度有望站上3%（最快8月），货币仍会延续宽松1）物价走势：CPI上、PPI下仍是基准情形，8月CPI可能上破3%、PPI可能下破4%>CPI：高频数据看，8月首周猪肉、菜价、水果价格分别环比跌0.3%、0.7%、2.0%，鸡蛋价格涨幅扩大，预计8月CPI食品项可能小幅回落；非食品项中油价不确定性仍强、但中期偏回落，服务价格涨幅可能小幅回落。因此，预计8月CPI环比可能持平或小降，同比可能在7月基础上进一步上行、并有突破3%的风险。全年看，CPI同比可能震荡上行，全年中枢可能升至2.4%左右，高点可能突破3.0%、甚至摸到3.5%（最快8月或9月）。>PPI：高频数据看，8月首周原材料、工业品价格涨跌互现：CRB、南华工业品指数、铜价分别环比涨0.8%、3.3%、3.9%，油价环比跌7.7%。往后看，考虑季节性、油价、经济边际修复等因素，8月PPI环比可能持平或小升，同比可能继续回落。全年看，PPI同比应会延续震荡下行， Q4降幅可能较为明显，年底略有反弹，全年中枢可能在5.0%左右。![]()
>继续关注猪价、油价、粮价3大扰动。在前期报告《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》、《那些年CPI站上3%的故事—兼评6月物价》中我们反复强调，应重点关注下半年通胀的3大扰动，其中：按照预判，本轮生猪价格顶点可能在22-24元/千克，对CPI同比的拉动约为0.6-0.8个百分点，特别是明年1月或2月有进一步上行风险；油价中期整体趋降，基准假设下油价对Q3通胀仍有支撑，Q4支撑可能明显弱化；俄乌冲突久拖未决，海外粮食价格波动可能对国内粮食价格形成扰动、但对通胀的影响预计有限。2）对货币政策的影响：整体看，参考过去5轮CPI上破3%的经验，本轮CPI突破3%的时间不会太长（基准假设下在6-8个月）、高点不会太高（4%左右）、主要由供给端因素驱动等，叠加考虑下半年经济弱复苏、地产不确定性仍强、核心CPI偏低、PPI延续走弱等因素，CPI上破3%尚不会对货币政策形成制约，预计下半年货币政策仍会延续宽松。联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员
相关文章：
[1]那些年CPI站上3%的故事—兼评6月物价，2022-07-09
[2]高频半月观：喜忧参半，喜的因素增多，2022-08-07
[3]回踩再确认，后续怎么走？—7月PMI 5大信号，2022-07-31
[4]形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望，2022-07-08
[5]把握相对确定性—2022年中期海外宏观展望，2022-07-05
[6]下半年通胀有三大扰动—兼评5月物价，2022-06-10
[7]美国“胀而不滞”，中国“滞而不胀”，欧洲“大滞胀”，2022-05-11
本文节选自国盛证券研究所已于2022年8月10日发布的报告《通胀无近忧、有远虑—兼评7月物价》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。