促进地产系酒店交易成功的思考

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酒店卖方一方面要提高酒店估价中成本法概念的认识，不能忽视各种贬值因素；另一方面，要着力提升酒店持有阶段的收益水平，日后才能卖出好价钱。

我国很多地产公司都持有酒店资产，这些酒店有的是地产开发的配套项目，有的是地产公司看好文旅行业前景进行的投资。近来，由于地产行业下行、“三道红线”政策的实施，再加上疫情等持续影响，地产公司的资产负债率普遍偏高、现金流紧张,出售酒店资产的意愿日益迫切。2021年以来，上海豫园万丽酒店、新华联索菲特大酒店、深圳凯宾斯基酒店、佛山希尔顿欢朋酒店等都曾挂网出售。2022年1月28日世茂集团也发布了出售酒店的公告。

虽然地产公司出售酒店资产意愿强烈，但除了“法拍”项目外，最终成交数量寥寥。酒店资产这种“肠梗阻”般的流动性也影响着整个行业经济效益的提升。中国旅游协会副会长兼秘书长张润钢指出了“肠梗阻”的病因：“交易双方估值上存在分歧，卖家都要回头看，出手时再怎么样也要把当初投入的资金收回来，一般多少还要再赚一点；买家则要向前看，要按照这家酒店未来能够创造的收益来决定价格，至于开发者当初投入多少并不在他们的考虑范围之内”。

如何缩小买卖双方对交易酒店估价认知的差距，笔者结合自己对国内外酒店资产估值方法的了解，进行了以下思考：

酒店以收益法进行估价是国际惯例

国际通行的房地产估值方法有三大类：市场法、收益法和成本法。

市场法是通过比较被评估资产与最近售出类似资产的异同，并将类似的市场价格进行调整，从而确定估价的方法，如我国二手住宅交易的买卖估值。由于中国酒店交易市场发展尚不成熟，所以适用性较低。

收益法是通过拟交易资产的未来预期收益或净现金流折算成现值的方法。对经营性有收益的酒店资产估价，国际通行做法是以收益法为主。因为收益法更能全面反映酒店整体资产（有形资产和无形资产）的价值。国内类似的房地产估价方法也于国际惯例相同。如：2018年4月我国证券监督管理委员会、住房城乡建设部联合发布的《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，第十二条明确规定“房地产估价机构对住房租赁资产证券化底层不动产物业进行评估时，应以收益法作为最主要的评估方法”。

成本法是在交易当下的建造条件下，用重建拟交易资产（酒店）所需的全部成本，如建造成本、土地成本和配套成本等，减去酒店的实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值后所得估值的一种方法。

成本法的“成本”，不是酒店建造时的财务账面成本

酒店卖家不想亏本，再怎么样也要把当初投入的资金收回来，所以更倾向于“成本法”来估价。以新中国成立后建造的第一批酒店为例，主要为涉外酒店。酒店所用土地多为无偿划拨或者土地成本很小，材料、人工等多为计划调拨，因此建造成本和配套成本较低。所以这些酒店的实际成本一般很低。这类酒店如果需要交易，由于其享受了中国土地价格市场化暴涨后的红利，成交价扣除按交易日土地价格补交给国家土地出让金后的余额也会远远高出酒店成本，所以这类酒店卖方在“回头看时”大都是盈利满满。

而地产系酒店则大不相同。它们产生于改革开放后的市场经济时期，在“地王”频频爆出，土地价格飞涨和原材料、人工等成本的大幅度升高的影响下，地产系酒店的实际成本一般都较高。此外，很多地产系酒店还肩负着展示地产项目形象的使命，这对于整个地产项目无可厚非，但这些酒店一旦作为单独项目独立经营，一般都盈少亏多。在成本法下重置全新成本扣除实体性贬值后，有的酒店因存在功能性贬值和经济性贬值而进一步降低交易的估价。

实体性贬值是指有形损耗引起的贬值。经济性贬值是由于外部环境引起的经济效益下降，造成的酒店资产价值降低。功能性贬值是由于新技术的推广等，使得原有资产在技术上明显落后，也包括超额投资成本引起的功能性贬值。

地产系酒店在投资之初不是全部为酒店运营能产生最大盈利而进行设计的，更多是地产项目的配套，为地产项目提供优质的品牌形象以及附加价值。这种“先天不足”增加了其功能性贬值和经济性贬值的风险如：酒店档次与市场需求错配，如在一些三四线城市，仅为了拉动地产项目的销售而建设的高星级酒店，忽视了城市的经济、人口规模能否支撑酒店的盈利。酒店定位与宾客出行目的不匹配，如在住宅周围建造酒店，忽略了商业或旅游目的地区域才会有更多差旅、度假的客户。忽视酒店的使用功能和效率；如酒店单房的均摊面积过大，为了气派和面子挑空大堂，造成运营中能源的浪费，为了形象产生超额投资成本最终影响盈利。对直接关乎宾客体验的无噪音、床垫舒适、水压充足、WiFi质量、早餐品质等问题考虑较少。

以上原因使地产系酒店的实际成本往往大于成本法最后的估值，更不要说再赚一点了。

提高酒店资产估值，酒店收益是重点

“买家则要向前看，要按照这家酒店未来能够创造的收益来决定价格，至于开发者当初投入多少并不在他们的考虑范围之内”。如果地产公司在持有酒店过程中，酒店的收益未得到充分挖掘，酒店在出售时，会直接降低买方对酒店未来收益的预期，致使给出的酒店估价偏低。酒店业主只有增加酒店持有时的收入、降低成本、提高收益水平，日后才能卖出好价钱。为此，近年来许多地产酒店业主采取了以下几种做法来提高酒店的收益水平：

联合专业酒店管理公司。2021年3月份，融创文旅集团与华住集团合资创立永乐华住酒店管理有限公司，融创文旅提供酒店项目，由华住集团运营管理。华住酒店管理经验丰富，近1.9亿会员中有高档酒店消费力的会员比例可观，有助于提升酒店营业收入。此外华住强大的IT系统可降低酒店后台运营成本。

2021年4月15日，亚朵集团和万科宣布联手合作。万科酒店与度假村事业部相关负责人曾向媒体透露，“亚朵强大的品牌影响力，专业的运营能力和完善的生态链体系，都将帮助万科的酒店业务更上一个台阶”。

引进品牌，覆盖多层次需求。碧桂园旗下凤悦酒店及度假村已建立凤悦酒店、凤悦轻尚、凤颐等多个品牌。此外，碧桂园还与希尔顿、美诺等国际集团合作，引进希尔顿惠庭、安纳塔拉等品牌，力求从商务、生活方式、休闲度假到会议覆盖消费者的多层次需求。

适度改造、增加业态。地产类酒店大多单房面积过大，可通过设计上的改造，比如将套房调整为普通房间或者重新排房来增加房间数量。对于项目本身不适合做酒店业态，在市场调研的基础上可进行新业态的调整，比如改为长租公寓、康养、商业办公等。如此，项目的资产收益就会发生变化。

2022年地产公司环境艰难和现金流吃紧的压力仍然严峻，加之酒店证券化更加依赖酒店收益水平，所以未来探索的路还较长，但笔者相信未来交易中买卖双方更容易站在对方立场试着理解不同的估价思路。

本文作者职务：本刊特约记者

编辑：王云静

排版：张叶凡

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