【广发宏观郭磊】10月BCI数据简评

原创郭磊郭磊宏观茶座

广发证券首席经济学家郭磊

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一，10月中国企业经营状况指数（BCI）为51.6。这一指标的走势符合逻辑，2-3月的BCI在59-60的区间，反映当时内外需两旺；由于专项债代表的财政进度延后，内需逐渐放缓，4-5月BCI回落至57附近，6-7月进一步回落至54附近；8月地产销售下台阶，叠加疫情、汛情、双控等供给冲击，BCI大幅回落至50.0；9月供给冲击脉冲减弱，回升至54.5，在某种意义上，我们可以把8-9月视为一个均值52.3的整体；10月的51.6中枢进一步下沉，显示经济仍处于放缓的大趋势中。

第二，销售前瞻指数和利润前瞻指数同步放缓，其中销售指标进一步低于需求供给因素叠加的8月，降至了年内最低点。这一指标在设计上代表企业对于6个月之后销售状况的预期，它的走低一般对应近期订单的走弱。利润指标要相对好一些，低于9月，但显著好于8月，证明上游价格涨势的放缓形成一定缓冲。

第三，中间品价格前瞻指数高于9月，但低于8月。整体来看，企业对于中间品的价格预期在4-8月较强，9-10月进入徘徊和小幅放缓期。消费品价格前瞻指数有触底迹象，10月回升0.3个点，虽然幅度不大，但属5月以来环比首次企稳回升。它反映企业对于一般物价的预期已逆转。10月起蔬菜价格上行较快，在近期报告《蔬菜价格为何超季节性》中，我们进行了详细分析。

第四，企业库存前瞻指数为37.2，较前期显著走低。逻辑上说，一则关于PPI特别是内需工业品价格触顶的预期形成，企业被动补库动能下降，二则关于经济放缓的预期形成，企业会有主动去库的动能。

第五，企业招工前瞻指数高于9月，但低于9月之前所有月份；投资前瞻指数回落更为明显，创年内最低。这意味着在对经济短周期较为谨慎的判断下，企业投资意愿在进一步放缓。

第六，企业融资环境指数为44.3，持平于年内最低点的8月。这一指标代表企业对于融资环境的感受，指标偏弱对应信用收缩的特征依然比较明显。即货币可能已经不算紧，但由于金融政策的约束（特别是基建、地产这两个关键领域的金融政策偏紧），货币扩张没有办法转换成信用扩张。这一指标经验上与股市短周期走势也较为同步。

第七，BCI与上证指数历史上有较好的经验相关性，但今年下半年以来，上证指数走势整体要强于BCI。我们理解可能与几个因素有关，一是BCI更多代表的是经济的量，但今年价格表现要更好，价格最终也会反映在企业盈利上。2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%，而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%，大致还是匹配的。二是政策在三季度启动了不同于以往周期的“跨周期调节”，一定程度上平滑了经济周期阶段；三是新能源等新产业在今年政策预期强烈，这部分经济的增量资产不完全同步于传统的景气周期。

第八，从当前经济趋势来看，政策未来应会择机进一步稳增长。新华社《十问中国经济》回应经济热点问题，文章指出虽然短期内有放缓，但中国经济“稳”的特征依然鲜明；同时值得注意的是，文章也指出“未来几个月，更多扩内需举措的出台，有望加快培育完整内需体系，进一步畅通国内经济循环”，其中包括“未来一系列促消费政策将持续落地”，以及“投资稳定增长也有支撑基础。连日来，浙江、天津、湖南等多地重大项目陆续启动开工”。

正文

10月中国企业经营状况指数（BCI）为51.6。这一指标的走势符合逻辑，2-3月的BCI在59-60的区间，反映当时内外需两旺；由于专项债代表的财政进度延后，内需逐渐放缓，4-5月BCI回落至57附近，6-7月进一步回落至54附近；8月地产销售下台阶，叠加疫情、汛情、双控等供给冲击，BCI大幅回落至50.0；9月供给冲击脉冲减弱，回升至54.5，在某种意义上，我们可以把8-9月视为一个均值52.3的整体；10月的51.6中枢进一步下沉，显示经济仍处于放缓的大趋势中。

10月BCI读数为51.6。

这一指标在2-10月分别为60.3、59.4、57.5、57.1、54.9、54.6、50.0、54.5、51.6。

8-9月的大幅波动与供给端冲击有关，8-9月的均值为52.3。

销售前瞻指数和利润前瞻指数同步放缓，其中销售指标进一步低于需求供给因素叠加的8月，降至了年内最低点。这一指标在设计上代表企业对于6个月之后销售状况的预期，它的走低一般对应近期订单的走弱。利润指标要相对好一些，低于9月，但显著好于8月，证明上游价格涨势的放缓形成一定缓冲。

10月BCI销售前瞻指数为69.1，低于9月的74.7、8月的69.6，至年内最低点。

10月BCI利润前瞻指数为53.9，低于9月的55.7，但大幅高于8月的48.0。

中间品价格前瞻指数高于9月，但低于8月。整体来看，企业对于中间品的价格预期在4-8月较强，9-10月进入徘徊和小幅放缓期。消费品价格前瞻指数有触底迹象，10月回升0.3个点，虽然幅度不大，但属5月以来环比首次企稳回升。它反映企业对于一般物价的预期已逆转。10月起蔬菜价格上行较快，在近期报告《蔬菜价格为何超季节性》中，我们进行了详细分析。

10月BCI中间品价格前瞻指数为56.3，高于9月的50.4，但低于8月的60.7。

10月BCI消费品价格前瞻指数为55.6，略高于9月的55.3，但低于8月的58.5，和3-7月的60-70。

企业库存前瞻指数为37.2，较前期显著走低。逻辑上说，一则关于PPI特别是内需工业品价格触顶的预期形成，企业被动补库动能下降，二则关于经济放缓的预期形成，企业会有主动去库的动能。

10月企业库存前瞻指数为37.2，低于7-9月的40.5、40.6、40.7。

这一指标是前瞻指数，对应的是企业眼中两个季度后的合意库存，即不一定是现实的库存，我们理解目前企业主动去库的预期已经初步形成。

企业招工前瞻指数高于9月，但低于9月之前所有月份；投资前瞻指数回落更为明显，创年内最低。这意味着在对经济短周期较为谨慎的判断下，企业投资意愿在进一步放缓。

10月企业招工前瞻指数为68.7，略高于9月的66.2，但低于9月之前。这意味着企业招工的意愿短期徘徊，但处于逐步放缓的大趋势之下。

10月企业投资前瞻指数为65.9，创年内最低。

企业融资环境指数为44.3，持平于年内最低点的8月。这一指标代表企业对于融资环境的感受，指标偏弱对应信用收缩的特征依然比较明显。即货币可能已经不算紧，但由于金融政策的约束（特别是基建、地产这两个关键领域的金融政策偏紧），货币扩张没有办法转换成信用扩张。这一指标经验上与股市短周期走势也较为同步。

10月企业融资环境指数为44.3，低9月的47.2；持平于8月，同处于年内低点。

从年内节奏看，2月企业融资环境指数扩张、3-4月收缩、5-6月扩张、7月以来收缩的节奏，和同期股票市场表现大致吻合。

BCI与上证指数历史上有较好的经验相关性，但今年下半年以来，上证指数走势整体要强于BCI。我们理解可能与几个因素有关，一是BCI更多代表的是经济的量，但今年价格表现要更好，价格最终也会反映在企业盈利上。2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%，而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%，大致还是匹配的。二是政策在三季度启动了不同于以往周期的“跨周期调节”，一定程度上平滑了经济周期阶段；三是新能源等新产业在今年政策预期强烈，这部分经济的增量资产不完全同步于传统的景气周期。

在前期报告《目前宏观面处于什么阶段》中，我们初步探讨过这一问题。历史上的“衰退前期”一般会出现权益资产的“砸坑式”调整，以反映未来盈利增速的下修。但这个三季度股票市场基本维持震荡特征。我们理解主要与三个因素有关，一是股市前期表现没有显著背离基本面。2021年前8个月工业企业累计利润两年平均增速为19.5%，而同期Wind全A指数两年平均增长19.4%；二是政策在三季度启动了不同于以往周期的“跨周期调节”，比如7月初的超预期降准；三是三季度的供给扰动也带来了不同于正常需求规律的节奏，后续随疫情脉冲的减退、运动式减碳的修正，消费和部分工业部门可能环比有一个小企稳，市场对经济的预期不是单边；四是供给收缩导致上游价格上涨，南华能化指数三季度环比涨幅达27.6%，PPI线索映射下市场一度出现较集中的机会。从某种意义上说，本轮相当于一个平滑版的“衰退前期”。

还有另外一个线索是新能源产业链政策的崛起，比如三季度市场对于碳中和“1+N政策体系”的预期。2021年10月24日，《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》发布；10月26日，国务院印发《2030年前碳达峰行动方案》。

从当前经济趋势来看，政策未来应会择机进一步稳增长。新华社《十问中国经济》回应经济热点问题，文章指出虽然短期内有放缓，但中国经济“稳”的特征依然鲜明；同时值得注意的是，文章也指出“未来几个月，更多扩内需举措的出台，有望加快培育完整内需体系，进一步畅通国内经济循环”，其中包括“未来一系列促消费政策将持续落地”，以及“投资稳定增长也有支撑基础。连日来，浙江、天津、湖南等多地重大项目陆续启动开工”。

10月24日，[1]新华社播放重磅文章《十问中国经济》，文章梳理了十大社会关切、海内外关注的热点问题，采访权威部门和权威人士作出回应。

文章指出：未来，一系列促消费政策将持续落地：进一步稳定和提振大宗消费，加快推进国际消费中心城市培育建设，加大农村市场开拓力度，促进餐饮市场更快更好恢复，促进新型消费加快发展……消费潜力有望进一步释放。投资稳定增长也有支撑基础。连日来，浙江、天津、湖南等多地重大项目陆续启动开工。“十四五”规划纲要中，扩大有效投资的“路线图”已然绘就，102项重大工程项目稳步推进。未来几个月，更多扩内需举措的出台，有望加快培育完整内需体系，进一步畅通国内经济循环，更有效激发中国超大规模市场潜力。

核心假设风险：宏观经济变化超预期，外部环境变化超预期

[1]http://www.news.cn/fortune/2021-10/24/c_1127990821.htm

郭磊篇

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