【广发宏观郭磊】BCI与4月经济：改善速度趋缓，需要政策助力

BCI（长江商学院中国企业经营状况指数）是一个可用来跟踪民营中小企业景气度的月度指标，和权益市场的历史相关性显示其有效性。长江商学院BCI（中国企业经营状况指数）是跟踪微观经济景气度的一个很好的指标。BCI的调查对象主要是民营中小企业。它拥有2011年三季度至今的数据。作为一个扩散指数，它也是以50为分界点；指数来源于销售、利润、融资环境和库存这4个分指数的算术平均值。在2019年10月的报告《从BCI指数看中小企业最新状况》中，我们指出，“从BCI与权益市场走势的高相关度可以理解这一指标具有一定有效性”。

4月BCI继续回升，显示经济在继续改善；但环比回升力度较3月明显趋缓。指标间也有分化，比如利润指标继续回升，但销售指标不及3月。

3月特点是各个分项全面改善，4月就初步显示出了分化特征。以营收盈利项来说，在上月企业利润前瞻指数上行6.5个点的基础上，本月继续上行4.9个点；但销售项本月就停止了继续好转，指标录得40.2，较上月小幅回落0.6个点。

为什么销售预期不再继续好转的背景下利润预期继续回升？主要是成本端在继续下降。4月企业总成本前瞻指数、用工成本前瞻指数均显著下行。

企业总成本前瞻指数继续下行6.4个点，下行幅度超过上月（5.3个点）；企业用工成本前瞻指数继续下行6.1个点，下行幅度略低于上月（6.4个点）。

对本轮周期来说，1月是企业成本端的一个高点，2-4月成本连续三个月下降。我们理解这一则和疫情发生后上游原材料价格下行有关；二则和融资成本降低有关；三则和就业压力上升，用工成本降低有关。

库存指标出现了小幅回升，当前库存驱动因素比较复杂，我们理解主动和被动补库的成分都有。

4月企业库存前瞻指数为51.6，较上月的48.6回升。我们理解这一则是因为2月经济处于停摆期，3月-4月部分供给不足的行业存在主动回补库存的特征；二则是3-4月复工率连续回升，对部分行业来说，需求的修复速度赶不上供给的修复速度，因此库存也会存在被动积压。当前库存驱动因素比较复杂，我们理解两种逻辑可能都有。

消费品价格和中间品价格前瞻指数下行，其中消费品价格分项在上个月一度上升，主要反映疫情影响下生产和物流条件收缩的影响；本月趋势回到正常，这降低了经济滞涨的可能。

消费品、中间品价格指数分别回落2.0和0.2个点。其中中间品价格是连续第三个月下行，只是本月下行幅度趋缓；而消费品价格在3月一度上行，主要反映疫情影响下生产和物流条件收缩的影响。如果持续出现中间品价格（PPI）下行，消费品价格（CPI）上行，则经济有滞涨特征。本月消费品趋势回到正常，这降低了经济滞涨的可能。

企业融资、投资两个指标较上月走低。这一点是值得注意的，我们在近期报告曾指出“信用条件走阔”支撑估值和高估值资产是疫情以来股票市场特征之一；而本月融资环境指标已不及3月。

企业融资环境指数、投资前瞻指数分别较上月回落1.7、5.7个点。显示出投融资环境在经历了3月的显著改善后，本月继续上行的动能已经不足。

这一点是值得注意的，我们在近期报告曾指出“信用条件走阔”（社融存量增速-名义GDP增速）支撑估值和高估值资产是疫情以来股票市场特征之一；而BCI指标所显示的本月融资环境指标已整体不及3月。

企业招工指标较上月小幅走弱，这显示就业改善并非是连续的；而同期百度失业金领取条件也有所走高。今年稳就业将会是政策的关键线索之一。

企业招工前瞻指数本月为45.0，较上月的49.1走低。这显示3月就业指标的改善并非是连续的。

在前期报告《从3月的BCI数据看微观经济》中，我们曾建议用“百度搜索指数：失业金领取条件”高频关注就业状况，这一指标在4月第一周和第三周偏高，4月均值亦高于3月。

整体来看，4月经济改善速度趋缓。我们估计这和复工率的边际改善空间减小有关。和3月所有行业同步改善不同，4月之后经济大概率会进入承压分化期。目前的经济状况需要政策在需求端助力。

整体来看，4月经济改善速度趋缓。我们估计这和复工率的边际改善空间减小有关。从工信部公布的中小企业复工率来看，2月25日为30%，3月2日为45%，3月24日为72%，3月30日为76%，4月10日已超过80%。4月15日为84%。

4月的边际改善速度显然在放缓，但这个阶段复工率所带来的驱动总体是正向的。按照我们《经济三阶段与资产定价》中的观点，等到4月底中小企业复工可能差不多完成。经济将取决于需求的边际增量。这时候出口和工业的压力就会上来，和继续改善的服务业消费、基建等形成对冲，经济可能就会承压分化。

从经验规律看，就业状况和财政状况如承压，稳增长就是一个绕不开的逻辑。目前两种压力都比较明显。从就业领域看，3月城镇调查失业率为5.9%，25-59岁调查失业率为5.4%，这意味着25岁以下年轻人口失业率偏高。一季度新增就业人口累计值也同比下滑3成；从财政领域看，一季度公共财政收入和政府基金性收入增长分别是-14.3%和-12.0%。

目前的经济需要政策在需求端助力。从4月17日政治局会议精神看，我们估计“基建+消费”将是一个大的方向。

核心假设风险：宏观经济变化超预期，海外经济变化超预期