【广发宏观吴棋滢】财政支出端进度开始修复

原创吴棋滢郭磊宏观茶座

广发证券资深宏观分析师吴棋滢

wuqiying@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，和其他经济指标一样，基数抬升之下4月公共财政收入同比增速低于前值；但两年年均复合增长率为4.9%，较前值的2.6%回升。前4个月收入进度为全年预算目标的39.5%，较历史同期有较明显加快。

第二，主要税种中，企业所得税、国内增值税、个人所得税均较前期有所回升，是拉动财政收入的主要贡献因素，而国内消费税也接近恢复至疫情前水平。外贸税种表现强劲，尤其是外贸企业出口退税回升趋势明显，反映了同期进出口的高景气度。土地与地产相关税种亦表现不俗，与同期的地产销售数据吻合。

第三，今年一季度支出力度整体偏弱，4月有所好转。4月公共财政支出两年年均复合增长率1.9%，较前值-4.7%回升明显。分结构来看，支出增长较快的分项有教育、社保就业、债务付息、文旅体育与传媒等。而与基建相关的农林水事务、交通运输等分项呈降幅扩大趋势，这一低增与同期地方债发行偏慢有一定关系。

第四，4月的政府性基金收入增速回落幅度较大，同比由前期的23.1%回落至9.2%，其中的国有土地出让收入由前期的19.1%回落至4.1%。一则可能是去年土地收入的递延效应开始放缓，二则同期土地市场也确呈一定幅度的降温。4月政府基金性支出端增速则在新增专项债恢复发行的带动下开始回升，这一回升趋势预计将延续至未来数月。

第五，今年以来市场普遍对财政支出偏弱的印象，实际上是新增地方债发行偏慢导致的。这一因素将在未来数月预计逐月修复，对下半年地方投资起到一定的提振作用。

正文

和其他经济指标一样，基数抬升之下4月公共财政收入同比增速低于前值；但两年年均复合增长率为4.9%，较前值的2.6%回升。前4个月收入进度为全年预算目标的39.5%，较历史同期有较明显加快。

4月，一般公共预算收入同比29.4%，较前期的42.4%明显回落。但这一回落趋势主要受去年基数影响，故对比2019年可知4月公共财政收入两年年均复合增长率为4.9%，较3月的2.6%有所回升。在一季度的平稳低增基础上略有回温。

收入进度数据也反映了同样的信息，1-4月一般公共预算收入进度达39.5%，较2018-2019年加快约1.7个百分点，其中一季度贡献约1个点，四月贡献约0.7个点。同时需要注意的是，由于今年收入目标设定得较为谨慎，同时存在价格方面的不确定因素，故全年超收概率较大，在谈及收入进度偏快的时候需要将这些因素纳入考量范畴。

分结构来看，4月税收收入同比33.3%（前值48.5%），非税收入同比3.3%（前值26%），分别拉高一般公共预算收入29个点、0.4个点。扣除基数因素后，税收与非税收入两年年均复合增长率分别录得5.0%（前值0.3%）、3.8%（前值11.1%）。由此可见，4月财政收入进度加快主要依赖于税收收入。此外，一季度非税收入增长较快，4月非税回落也较为正常。

主要税种中，企业所得税、国内增值税、个人所得税均较前期有所回升，是拉动财政收入的主要贡献因素，而国内消费税也接近恢复至疫情前水平。外贸税种表现强劲，尤其是外贸企业出口退税回升趋势明显，反映了同期进出口的高景气度。土地与地产相关税种亦表现不俗，与同期的地产销售数据吻合。

主要税种中，4月国内增值税同比录得27.1%（前值38.4%），扣除基数因素后，两年年均复合增长率-3.6%（前值-6.2%），由于2019年增值税税率存在不可比因素，故整体来看国内增值税处于回升通道中。企业所得税51.9%（前值8.5%），两年年均复合增长率13.3%（前值-20.4%）。个人所得税42.2%（前值81.4%），两年年均复合增长率15.2%（前值5.2%）。整体来看，4月的四大主要税种中占比最高的三大均表现较好，共计拉高公共财政收入增幅约24个点。

4月国内消费税同比-4.3%（前值46.7%）。消费税的负增与去年基数有关，但扣除基数因素后两年年均复合增长率0.1%（前值-0.3%），已接近回升至疫情前水平。

外贸环节税种中，在基数没有明显变化的前提下，进口环节增值税和消费税、关税均呈回升趋势，同比分别录得31.2%（前值26.9%）、35.6%（前值18.4%），共计拉高公共财政收入增幅2.7个点，两年年均复合增长率也较前期有所回升。外贸企业出口退税在基数抬升的前提下，依然由前期的-10.9%回升至14.7%。反映了同期的进出口贸易的强劲势头。

地产与土地相关税种中，除耕地占用税受基数影响负增以外，其他税种在基数升高的背景下依然呈正增长趋势，共计拉高公共财政收入增幅3.2个点。其中，土地增值税、房产税、城镇土地使用税同比分别录得41.3%、48.8%、19.9%，较前期分别回升0.4个点、27.1个点、29.7个点，两年年均复合增长率也较前期有所回升。契税同比录得14.8%，较前期回落38.6个点，与上月的低基数有关。

今年一季度支出力度整体偏弱，4月有所好转。4月公共财政支出两年年均复合增长率1.9%，较前值-4.7%回升明显。分结构来看，支出增长较快的分项有教育、社保就业、债务付息、文旅体育与传媒等。而与基建相关的农林水事务、交通运输等分项呈降幅扩大趋势，这一低增与同期地方债发行偏慢有一定关系。

4月一般公共预算支出同比增速录得-3.4%（前值0.16%）。虽然同比增速呈回落状态，但考虑到去年同期疫情支持政策开始发力，支出端基数显著抬升（去年4月支出同比增速逆势上行17个点），因此今年4月对应增速有所回落相对正常。排除基数因素后，4月两年年均复合增长率1.9%（前值-4.7%），1-4月累计复合增长率0.5%（前值0.1%），处于回升状态。

从支出进度来看，4月支出进度慢于2020年，快于2017年，与2018-2019年基本持平，整体来看不算太差。而1-4月支出进度较2018-2019年落后1-2个点的主要原因为三月拖累。

分结构来看，4月支出增速在基数抬高的前提下依然呈正增长的分项主要有：教育（同比增长8.1%，前值9.9%，两年年均复合增速7.4%，下同）、社保就业（7.6%，-0.8%，15.5%）、债务付息（7.2%，42.2%，3.3%）、文旅体育与传媒（0.4%，4.3%，-0.6%）等。其中教育与债务付息同时也是一季度以来始终增长较快的两个分项。

而增速偏低的分项有：农林水事务（-34.4%，-15.7%，-16.6%）、交通运输（-20.9%，-8.7%，-18%）、科学技术（-19.7%，6.6%，-5.3%）、节能环保（-17.1%，20.1%，-3.7%）。这些分项中，除交通运输基数降低增速仍继续回落以外，其他分项均有一定基数因素。但同时可以看到，农林水事务与交通运输这两项基建支出组成分项今年以来一直维持低增，基建的另一分项城乡社区事务支出也仅录得-8.5%。这一低增与同期的地方新增债发行偏慢有一定关系，但同时也存在一般公共预算支出结构调整的中长期因素。基建类支出占比由2019年的25%，下降至2020年的23%，再降至今年1-4月的19%，未来伴随地方债发行回升预计将小幅回升至2020年水平左右。

全年来看，今年以来社保就业支出累计同比增速位列第四，伴随着目前城镇失业率的走低、就业压力的减少，未来这一分项增速有望小幅放缓。而科技类支出占比较2018-2020年收缩约1个百分点，与今年政府工作报告、财政预算报告中对科技支出重要性的强调相悖，未来这部分支出有望回升。

4月的政府性基金收入增速回落幅度较大，同比由前期的23.1%回落至9.2%，其中的国有土地出让收入由前期的19.1%回落至4.1%。一则可能是去年土地收入的递延效应开始放缓，二则同期土地市场也确呈一定幅度的降温。4月政府基金性支出端增速则在新增专项债恢复发行的带动下开始回升，这一回升趋势预计将延续至未来数月。

土地财政始终是广义财政的重要组成部分，也是地方投资的重要资金来源。4月的政府性基金预算收入增速呈较大幅度回落，由前期的23.1%回落至9.2%，其中的国有土地出让收入也由前期的19.1%回落至4.1%。一则可能是去年土地收入的递延效应开始放缓，二则同期的土地市场数据也确呈一定幅度的降温，量价两端均有所回落（图）。

与收入端相反的是，在四月新增专项债发行规模恢复的带动下，政府性基金预算支出增速由前期的-7.5%回升至-1.0%。回升幅度较小的原因在于4月新增专项债的发行规模虽然环比一季度有所回升，但发行规模依然略低于预期。

伴随着未来数月的发行规模扩大，政府性基金预算支出增速的回升趋势预计至少将延续至9月，同时不能排除单月的小幅波动与基数干扰，如5月、8月等高基数月份。

今年以来市场普遍对财政支出偏弱的印象，实际上是新增地方债发行偏慢导致的。这一因素将在未来数月预计逐月修复，对下半年地方投资起到一定的提振作用。

今年以来市场对财政支出存在偏弱的印象，但上文我们对狭义财政支出力度的真实情况已有分析，即除了3月进度落后1个百分点外，其余月份基本维持正常进度。实际上，财政支出偏弱的根本原因在于今年提前批的缺席，最终导致各地发债进度远远落后于去年同期，这将造成年内的财政后置现象。这一点将伴随着未来各地加快进度发行得以修复，同时带动狭义财政支出增速的回升，并对全年剩下数月的投资形成一定支撑。这也将很好地避免了今年原本可能出现财政前期“高更高”、后期“低更低”的现象[1]。我们在报告《首批专项债投向基建比重较高》中有更为详尽的分析。

核心假设风险：经济下行压力超预期，财政收入下滑压力超预期。

[1]因近年来财政支出前倾趋势十分明显，而去年在疫情影响下，基数分布出现变化，前期低后期高。若今年财政节奏回到原先的“头重脚轻”模式，则很容易产生前期高更高后期低更低的现象。