【广发宏观郭磊】“现代化基础设施体系”有助于中期投资率的平衡

原创郭磊郭磊宏观茶座

广发证券首席经济学家郭磊

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一，中央财经委会议涉及“事关根本和长远”的重大经济问题的顶层设计，因此每次会议精神都极为重要。比如2018年4月中央财经委第一次会议是关于打好“三大攻坚战”，2018年7月第二次会议是关于“提高关键核心技术创新能力问题 ”，2019年8月第五次会议关于“形成优势互补高质量发展的区域经济布局”，以及“产业基础高级化、产业链现代化”；2021年8月第十次会议“研究扎实促进共同富裕问题”。2022年4月26日中央财经委员会第十一次的主题是基础设施建设，会议强调，“全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础”。

第二，关于基础设施建设，首先需要明确的一个问题是中国基建是已经饱和，还是仍存空间。对此，会议明确指出“必须认识到，我国基础设施同国家发展和安全保障需要相比还不适应”，在这一判断的基础上，会议指出“全面加强基础设施建设，对保障国家安全，畅通国内大循环、促进国内国际双循环，扩大内需，推动高质量发展，都具有重大意义”，这是对基础设施建设比较高的一个定调。

第三，关于基础设施建设，一个常有的认识是投资回报率已经不高，会议对此问题也做了一个明确回答，“构建现代化基础设施体系，实现经济效益、社会效益、生态效益、安全效益相统一，服务国家重大战略，支持经济社会发展”、“要注重效益，既要算经济账，又要算综合账，提高基础设施全生命周期综合效益”。简单理解，一是基础设施建设是存在外部性的，需要算“综合账”，比如它对于生态环境、社会福利的影响；二是基础建设是长周期管理的，需要计算它在全生命周期的综合效益。

第四，基础设施建设的重点是哪些领域？本次会议也进行了一个全面的阐述，强调的领域包括交通（国家综合立体交通网主骨架）、能源（分布式智能电网，新型绿色低碳能源基地，油气管网）、水利（国家水网主骨架和大动脉）、产业基础设施（信息、科技、物流）、城市基础设施（城际铁路网、市域铁路、城市轨道交通、公共卫生应急设施、智慧基础设施）、农村基础设施（农田水利、农村交通运输、城乡冷链物流、规模化供水、污水和垃圾处理）等。

第五，基础设施建设的资源、资金问题怎么解决？会议阐述的保障框架广泛涵盖了国土资源、金融、财政、社会资本等环节。会议强调，建立重大基础设施建设协调机制，强化用地、用海、用能等资源要素保障。要适应基础设施建设融资需求，拓宽长期资金筹措渠道，加大财政投入，更好集中保障国家重大基础设施建设的资金需求。要引导社会资本参与市政设施投资运营。

第六，政策关于“现代化基础设施体系”的规划有助于中期投资率的平衡。在前期报告《投资率在中期如何打平》中，我们曾指出，投资率的修复不仅是今年的问题；从2035年远景目标的翻番倒推，2021年开始的15年年均复合增长率要在4.7%左右。如果中长期经济增长目标是确定的，倒推则固定资产投资增速同样存在下限；要避免固定资产投资滑出下线，制造业、基建、地产都需要维持一定的均衡增速，这个增速怎么打平是中期经济一个关键问题。“现代化基础设施体系”给予基础设施建设以重要意义，在这样一个定调下，基建投资有望能持续维持一个中高增速，这会有利于投资率的打平。

第七，简言之，本次会议精神所对应的不是基建今年短期增速的问题，今年基建增速已经不低，一季度同比增长为10.5%，3月单月达11.8%。会议精神所对应的，是后续年份“一篮子增速”的问题。2018-2021年基建年均复合增速只有2.2%，明显低于经济增长均衡性的内生要求；在“适度超前开展基础设施投资”的政策方向下，2022年基建投资快速反弹；但市场可能认为是稳增长之下的短期结果，未来年份不可持续；从会议精神看，“适度超前开展基础设施投资”已是中期的一个稳定导向。

第八，从投资率打平的角度来说，地产同样需要一个中期均衡增速。这个增速可以比较低，但不能是失速状态。按照我们在前期报告中的大致测算，在制造业7%、基建6%、地产2%、采矿业零增长的同比增速假设下，固定资产投资同比增速大致可以到5.5%。以当前阶段为例，过低的地产投资是固定资产投资的主要拖累。后续如何确保在房住不炒的大背景下这一领域的健康和均衡发展同样重要。实际上房地产政策的短周期调整已经在进行中，如4月18日央行23条举措明确指向首付和贷款利率；但更系统性的定调和更中期的行业预期似乎需要进一步做出引导。

正文

中央财经委会议涉及“事关根本和长远”的重大经济问题的顶层设计，因此每次会议精神都极为重要。比如2018年4月中央财经委第一次会议是关于打好“三大攻坚战”，2018年7月第二次会议是关于“提高关键核心技术创新能力问题 ”，2019年8月第五次会议关于“形成优势互补高质量发展的区域经济布局”，以及“产业基础高级化、产业链现代化”；2021年8月第十次会议“研究扎实促进共同富裕问题”。2022年4月26日中央财经委员会第十一次的主题是基础设施建设，会议强调，“全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础”。

会议指出，党的十九大以来，中央财经委员会深入研究一批事关根本和长远的重大问题，发挥了战略引导作用。加强党中央对经济工作的领导，要重视政治引领、纲举目张，重视统筹发展和安全，重视科学制定战略策略，重视实践创新、理论创新，重视远近结合、标本兼治，重视狠抓落实。立底线思维，切实加强重大风险预测预警能力，有切实管用的应对预案及具体可操作的举措。各地区各部门要准确领会中央财经委员会决策部署精神，主动担责、积极作为，共同推动决策部署落实落好。要加强评估督导，搞好综合平衡，有问题及时纠偏。要增强贯彻落实的有效性，以实践结果评价各方面贯彻落实成效。要引导好市场预期，讲清楚政策导向和原则,稳定市场信心。要加强督促检查，开展跟踪问效，不断提高贯彻落实的成效。

关于基础设施建设，首先需要明确的一个问题是中国基建是已经饱和，还是仍存空间。对此，会议明确指出“必须认识到，我国基础设施同国家发展和安全保障需要相比还不适应”，在这一判断的基础上，会议指出“全面加强基础设施建设，对保障国家安全，畅通国内大循环、促进国内国际双循环，扩大内需，推动高质量发展，都具有重大意义”，这是对基础设施建设比较高的一个定调。

会议指出，党的十八大以来，我国在重大科技设施、水利工程、交通枢纽、信息基础设施、国家战略储备等方面取得了一批世界领先的成果，基础设施整体水平实现跨越式提升。同时，必须认识到，我国基础设施同国家发展和安全保障需要相比还不适应，全面加强基础设施建设，对保障国家安全，畅通国内大循环、促进国内国际双循环，扩大内需，推动高质量发展，都具有重大意义。

关于基础设施建设，一个常有的认识是投资回报率已经不高，会议对此问题也做了一个明确回答，“构建现代化基础设施体系，实现经济效益、社会效益、生态效益、安全效益相统一，服务国家重大战略，支持经济社会发展”、“要注重效益，既要算经济账，又要算综合账，提高基础设施全生命周期综合效益”。简单理解，一是基础设施建设是存在外部性的，需要算“综合账”，比如它对于生态环境、社会福利的影响；二是基础建设是长周期管理的，需要计算它在全生命周期的综合效益。

会议强调，当前和今后一个时期，要坚持以人民为中心的发展思想，坚持问题导向、目标导向，统筹发展和安全，系统谋划、整体协同，精准补短板、强弱项，优化基础设施布局、结构、功能和发展模式,调动全社会力量，构建现代化基础设施体系，实现经济效益、社会效益、生态效益、安全效益相统一，服务国家重大战略，支持经济社会发展，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。要立足长远，强化基础设施发展对国土空间开发保护、生产力布局和国家重大战略的支撑，加快新型基础设施建设，提升传统基础设施水平。要适度超前，布局有利于引领产业发展和维护国家安全的基础设施，同时把握好超前建设的度。要科学规划，贯彻新发展理念，立足全生命周期，统筹各类基础设施布局，实现互联互通、共建共享、协调联动。要多轮驱动，发挥政府和市场、中央和地方、国有资本和社会资本多方面作用，分层分类加强基础设施建设。要注重效益，既要算经济账，又要算综合账，提高基础设施全生命周期综合效益。

基础设施建设的重点是哪些领域？本次会议也进行了一个全面的阐述，强调的领域包括交通（国家综合立体交通网主骨架）、能源（分布式智能电网，新型绿色低碳能源基地，油气管网）、水利（国家水网主骨架和大动脉）、产业基础设施（信息、科技、物流）、城市基础设施（城际铁路网、市域铁路、城市轨道交通、公共卫生应急设施、智慧基础设施）、农村基础设施（农田水利、农村交通运输、城乡冷链物流、规模化供水、污水和垃圾处理）等。

会议指出，要加强交通、能源、水利等网络型基础设施建设，把联网、补网、强链作为建设的重点,着力提升网络效益。加快建设国家综合立体交通网主骨架，加强沿海和内河港口航道规划建设，优化提升全国水运设施网络。发展分布式智能电网，建设一批新型绿色低碳能源基地，加快完善油气管网。加快构建国家水网主骨架和大动脉，推进重点水源、灌区、蓄滞洪区建设和现代化改造。要加强信息、科技、物流等产业升级基础设施建设，布局建设新一代超算、云计算、人工智能平台、宽带基础网络等设施，推进重大科技基础设施布局建设，加强综合交通枢纽及集疏运体系建设，布局建设一批支线机场、通用机场和货运机场。要加强城市基础设施建设，打造高品质生活空间，推进城市群交通一体化，建设便捷高效的城际铁路网，发展市域（郊）铁路和城市轨道交通，推廊建设，加强城市防洪排涝、污水和垃圾收集处理体系建设，加强防灾减灾基础设施建设，加强公共卫生应急设施建设，加强智能道路、智能电源、智能公交等智慧基础设施建设。要加强农业农村基础设施建设,完善农田水利设施，加强高标准农田建设，稳步推进建设"四好农村路"，完善农村交通运输体系，加快城乡冷链物流设施建设，实施规模化供水工程，加强农村污水和垃圾收集处理设施建设，以基础设施现代化促进农业农村现代化要加强国家安全基础设施建设，加快提升应对极端情况的能力。

基础设施建设的资源、资金问题怎么解决？会议阐述的保障框架广泛涵盖了国土资源、金融、财政、社会资本等环节。会议强调，建立重大基础设施建设协调机制，强化用地、用海、用能等资源要素保障。要适应基础设施建设融资需求，拓宽长期资金筹措渠道，加大财政投入，更好集中保障国家重大基础设施建设的资金需求。要引导社会资本参与市政设施投资运营。

会议强调，要强化基础设施建设支撑保障。在党中央统一领导下，建立重大基础设施建设协调机制，统筹协调各领域、各地区基础设施规划和建设，强化用地、用海、用能等资源要素保障。要适应基础设施建设融资需求，拓宽长期资金筹措渠道，加大财政投入，更好集中保障国家重大基础设施建设的资金需求。要推动政府和社会资本合作模式规范发展、阳光运行,引导社会资本参与市政设施投资运营。要坚持创新驱动，加大关键核心技术研发，提升基础设施技术自主可控水平。要造就规模宏大的科技人才队伍，壮大高技能人才队伍，培养大批卓越工程师。

政策关于“现代化基础设施体系”的规划有助于中期投资率的平衡。在前期报告《投资率在中期如何打平》中，我们曾指出，投资率的修复不仅是今年的问题；从2035年远景目标的翻番倒推，2021年开始的15年年均复合增长率要在4.7%左右。如果中长期经济增长目标是确定的，倒推则固定资产投资增速同样存在下限；要避免固定资产投资滑出下线，制造业、基建、地产都需要维持一定的均衡增速，这个增速怎么打平是中期经济一个关键问题。“现代化基础设施体系”给予基础设施建设以重要意义，在这样一个定调下，基建投资有望能持续维持一个中高增速，这会有利于投资率的打平。

在前期报告《投资率在中期如何打平》中，我们做过详细推演：

中国经济需要保持一定的增长速度。从2035年远景目标“经济总量或人均收入翻一番”倒推，2021年开始的15年年均复合增长率要在4.7%左右。考虑到经济增速经验上呈阶梯式特征，2021-2025年可能至少要在年均5.3%左右的区间（第二个五年4.8%，第三个五年4.2%）。就业目标是另一个硬约束，按照十四五每年1100万的就业目标来看， GDP增长目标也需要设在5%以上。

GDP的拉动力量无非是消费、净出口、资本形成。从历史数据看，如没有疫情影响，名义消费增速的中枢一般持平于名义GDP增速；出口增速波动较大，但如果我们算一下过去10年的年均复合增速，则大致在5.9%左右，这个也并不高于名义增长率。这意味着资本形成速度至少要不低于名义GDP增长率；从固定资产投资同比增速来看，实际GDP增速是它的一个经验坐标。

以2021年固定资产投资各部分比重简单来看，制造业投资占比32%左右，房地产投资占比19%左右，基建占比25%左右，农业占比4.5%左右，采矿业占比1.5%左右，其余部分（广义服务业）占比18%左右。

各部分保持一个怎样的速度，才能实现固定资产投资增速大致在实际GDP增速附近，这是中期经济要实现均衡发展所需要解决的关键问题。

本次会议精神所对应的不是基建今年短期增速的问题，今年基建增速已经不低，一季度同比增长为10.5%，3月单月达11.8%。会议精神所对应的，是后续年份“一篮子增速”的问题。2018-2021年基建年均复合增速只有2.2%，明显低于经济增长均衡性的内生要求；在“适度超前开展基础设施投资”的政策方向下，2022年基建投资快速反弹；但市场可能认为是稳增长之下的短期结果，未来年份不可持续；从会议精神看，“适度超前开展基础设施投资”已是中期的一个稳定导向。

一季度固定资产投资同比9.3%，其中3月固定资产投资单月同比6.6%左右。进一步拆分，基建、地产、制造业单月同比分别在11.8%、-2.4%、11.9%左右，基建投资增速较1-2月的8.6%继续走高是主要亮点。在近期报告《一季度经济数据的一些拆解》中，我们对此有详细分析。

从投资率打平的角度来说，地产同样需要一个中期均衡增速。这个增速可以比较低，但不能是失速状态。按照我们在前期报告中的大致测算，在制造业7%、基建6%、地产2%、采矿业零增长的同比增速假设下，固定资产投资同比增速大致可以到5.5%。以当前阶段为例，过低的地产投资是固定资产投资的主要拖累。后续如何确保在房住不炒的大背景下这一领域的健康和均衡发展同样重要。实际上房地产政策的短周期调整已经在进行中，如4月18日央行23条举措明确指向首付和贷款利率；但更系统性的定调和更中期的行业预期似乎需要进一步做出引导。

在前期报告《投资率在中期如何打平》中，我们做过一个简单测算：制造业投资自2015年单位数增长以来，年均复合增速为5.7%；农业2017年以来是同一趋势增速，年均复合增速为9.8%；采矿业大致可以按零增长假设；服务业在2016-2019年的年均增速在5%左右。其余两个部分就是受财政政策、货币金融政策影响比较大的基建和地产，在基建6%、地产2%的假设下，固定资产投资增速可以到5.0%；在基建7%、地产3%的假设下，固定资产投资增速可以到5.5%。在制造业投资从5.7%上调至7%的假设下，要做到整体固定资产投资的5.0%和5.5%，同样需要基建投资增速分别为4%和6%、房地产投资增速2%。

2022年3月地产投资同比为-2.4%，但主要分项是跌幅更深的，比如房地产销售面积同比增长-17.7%、新开工面积同比-22.2%、地产施工面积同比-21.5%、竣工面积同比增长-15.5%、土地购置面积同比增长-41.0%。3月房地产开发资金来源同比为-23.0%，这意味着地产投资后续有较大概率进一步下探。

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