【广发宏观郭磊】经济数据及市场预期

原创郭磊郭磊宏观茶座

广发证券首席经济学家 郭磊

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一，环比企稳、基数偏低的共同影响下，8月经济指标多数改善。六大口径经济数据中只有出口走弱，工业、服务业、消费、投资、地产销售则同比不同程度好于前值。这一表现和前期出来的PMI、BCI、高频数据基本吻合。

第二，工业增加值同比加快0.4个点，其中贡献之一是公用事业的加速。公用事业增加值同比增长高达13.6%，应部分与同期高温天气有关，8月城乡居民生活用电量同比高达33.5%；此外，去年区域性限电限产带来的低基数也是因素之一，工业增加值环比的0.32%并不比7月高。从主要工业品产量中我们可以看出目前需求链的分化特征，居民用电高位之下发电量偏强；终端消费的汽车偏强，智能手机、集成电路偏弱；基建地产分化下的粗钢钢材等中性，水泥偏弱。

第三，消费有小幅好转。社零同比增长5.4%，其中贡献之一是去年的低基数，去年8月消费同比只有2.5%。从环比来看，8月为-0.05%，比7月的-0.12%略有好转。主要消费品中，汽车零售增速较高，同比达15.9%；高基数下手机类销售进入同比负增长；地产销售低迷的背景下，装修、家电、家具等地产系消费增速低于前值。

第四，固定资产投资单月同比增长6.6%，环比增长0.36%，均明显高于前值。其中制造业和基建投资继续加速，大口径基建投资单月同比高达15.4%，高于市场预期。基建投资走高的原因之一是基数，隐性债务化解背景下去年三季度基建增速处于单月同比显著负增长区间；原因之二是6月以来政策的持续升温，包括开发性政策性金融工具的落地。但地产投资同比-13.8%，继续走低，依旧是一个拖累。

第五，地产销售开工等指标低位企稳，在“保交楼”的背景下，竣工增速大幅抬升。8月地产销售端略有改善，同比的-22.6%较前值的-28.9%降幅收窄；新开工基本持平；施工小幅走低；竣工降幅从-36.0%收窄至-2.5%。

第六，城镇调查失业率为5.3%，略低于前值的5.4%。不过其中25-59岁调查失业率并无变化；下降主要是16-24岁调查失业率的下行所致，包含毕业季前后的季节性因素。

第七，总体来看，如果考虑基数因素，回升动能尚不明显；但8月经济“低位初步企稳”的结论应该没有异议。经济企稳可能会带来市场预期，包括对于稳增长力度的预期、对于地产政策预期的一些变化。在市场短期交易的更多是“政策空间”而非“增长弹性”的时候，不排除经济企稳对权益资产的影响会阶段性偏负面。

第八，但我们需要认识到，目前经济整体趋势增速仍低，比如7-8月社零合并增速为4.1%、固定资产投资合并增速为5.1%，尚不能推动总需求走出低位区间；出口仍在继续放缓的趋势中，基于海外经济的趋势，明年大概率低于今年增速。今年的需求端结构是出口、基建支撑；消费、地产拖累，在基建缺少进一步上行弹性的背景下，如出口放缓持续，则经济在短期企稳后仍会面临需求缺口，继续需要积极的宏观经济政策。要对冲缺口，理论上消费和地产至少之一要有显著改观。

正文

环比企稳、基数偏低的共同影响下，8月经济指标多数改善。六大口径经济数据中只有出口走弱，工业、服务业、消费、投资、地产销售则同比不同程度好于前值。这一表现和前期出来的PMI、BCI、高频数据基本吻合。

8月出口同比增长7.1%，低于前值的18.0%。工业增加值同比增长4.2%，高于7月的3.8%；服务业生产指数同比增长1.8%，高于7月的0.6%；社会消费品零售总额同比增长5.4%，高于7月的2.7%；投资同比增长6.6%，同比增长3.8%。地产销售同比增长-22.6%，高于7月的-28.9%。

工业增加值同比加快0.4个点，其中贡献之一是公用事业的加速。公用事业增加值同比增长高达13.6%，应部分与同期高温天气有关，8月城乡居民生活用电量同比高达33.5%；此外，去年区域性限电限产带来的低基数也是因素之一，工业增加值环比的0.32%并不比7月高。从主要工业品产量中我们可以看出目前需求链的分化特征，居民用电高位之下发电量偏强；终端消费的汽车偏强，智能手机、集成电路偏弱；基建地产分化下的粗钢钢材等中性，水泥偏弱。

8月工业增加值环比为0.32%，略低于7月的0.38%。

8月采矿业、制造业、公用事业增加值同比分别为5.3%（前值8.1%）、3.1%（前值2.7%）、13.6%（前值9.5%）。

8月发电量同比9.9%（前值4.5%），汽车产量同比39.0%（前值31.5%），智能手机产量同比-11.4%（前值9.1%），集成电路产量同比-24.7%（前值-16.6%）。粗钢产量同比0.5%（前值-6.4%），钢材产量-1.5%（前值-5.2%），但粗钢钢材产量同比上升应在一定程度上和去年同期高耗能行业限电限产背景下的低基数有关。水泥产量同比-13.1%（前值-7.0%）。

消费有小幅好转。社零同比增长5.4%，其中贡献之一是去年的低基数，去年8月消费同比只有2.5%。从环比来看，8月为-0.05%，比7月的-0.12%略有好转。主要消费品中，汽车零售增速较高，同比达15.9%；高基数下手机类销售进入同比负增长；地产销售低迷的背景下，装修、家电、家具等地产系消费增速低于前值。

8月粮油食品同比增长8.1%（前值6.2%），日用品同比3.6%（前值0.7%），加速可能和基数有关。

8月汽车零售同比为15.9%（前值9.7%），通讯器材零售同比-4.6%（前值4.9%）。

8月建筑装潢同比增长-9.1%（前值-7.8%），家电零售同比增长3.4%（前值7.1%），家具零售同比增长-8.1%（前值-6.3%）。

固定资产投资单月同比增长6.6%，环比增长0.36%，均明显高于前值。其中制造业和基建投资继续加速，大口径基建投资单月同比高达15.4%，高于市场预期。基建投资走高的原因之一是基数，隐性债务化解背景下去年三季度基建增速处于单月同比显著负增长区间；原因之二是6月以来政策的持续升温，包括开发性政策性金融工具的落地。但地产投资同比-13.8%，继续走低，依旧是一个拖累。

8月固定资产投资同比6.6%，高于前值的3.8%。

8月制造业投资同比10.6%，高于前值的7.5%；大口径基建投资同比15.4%，高于前值11.5%；地产投资同比-13.8%，低于前值-12.3%。

地产销售开工等指标低位企稳，在“保交楼”的背景下，竣工增速大幅抬升。8月地产销售端略有改善，同比的-22.6%较前值的-28.9%降幅收窄；新开工基本持平；施工小幅走低；竣工降幅从-36.0%收窄至-2.5%。

8月地产销售面积同比为-22.6%，高于前值的-28.9%。

8月地产新开工同比为-45.7%，基本持平于前值的-45.4%。地产施工同比为-47.8%，略低于前值的-44.3%。竣工同比为-2.5%，显著高于前值的-36.0%。

城镇调查失业率为5.3%，略低于前值的5.4%。不过其中25-59岁调查失业率并无变化；下降主要是16-24岁调查失业率的下行所致，包含毕业季前后的季节性因素。

8月城镇调查失业率为5.3%，低于前值的5.4%。

其中16-24岁调查失业率为18.7%，低于前值的19.9%。25-29岁调查失业率为4.3%，持平于前值。

总体来看，如果考虑基数因素，回升动能尚不明显；但8月经济“低位初步企稳”的结论应该没有异议。经济企稳可能会带来市场预期，包括对于稳增长力度的预期、对于地产政策预期的一些变化。在市场短期交易的更多是“政策空间”而非“增长弹性”的时候，不排除经济企稳对权益资产的影响会阶段性偏负面。

8月下旬以来稳增长动作出现新一轮升温，从总量层面来看，包括5000亿以上的专项债限额落地、新增3000亿元政策性开发性金融工具，“灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款”，以及存款利率的调整。从地方层面来看，基建实物工作量的落地；地产因城施策、“一城一策”推动刚需和改善型需求的释放是稳增长动作之一。逆周期政策的前提是经济压力，8月经济指标的企稳可能会带来预期的弱化。

但我们需要认识到，目前经济整体趋势增速仍低，比如7-8月社零合并增速为4.1%、固定资产投资合并增速为5.1%，尚不能推动总需求走出低位区间；出口仍在继续放缓的趋势中，基于海外经济的趋势，明年大概率低于今年增速。今年的需求端结构是出口、基建支撑；消费、地产拖累，在基建缺少进一步上行弹性的背景下，如出口放缓持续，则经济在短期企稳后仍会面临需求缺口，继续需要积极的宏观经济政策。要对冲缺口，理论上消费和地产至少之一要有显著改观。

核心假设风险：外部环境变化超预期导致经济压力显著加大；大宗商品价格波动超预期；地产系压力上升导致产业链影响超预期；疫情影响导致经济和资产价格价格变化超预期。

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