【广发宏观王丹】原材料和消费行业景气改善

原创王丹郭磊宏观茶座

广发证券资深宏观分析师王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，节前最后一天公布的9月制造业PMI回升0.7个点至50.1，连续两个月延续弱回升态势。中观景气面同样有所改善，15个主要制造业行业中，处于扩张区间的行业个数由8月的9个增加至9月的11个。其中专用设备行业由扩张进入紧缩区间；医药、石油炼焦、化工则由紧缩进入扩张区间。

第二，原材料和消费行业景气普遍改善，装备制造景气高位小幅回落。（1）7个行业景气环比改善，其中3个为原材料工业，石油炼焦、化工和黑色PMI环比分别上行10.6、2.0和1.9个点；消费行业中，医药PMI大幅上行7.4个点，纺服和农副食品景气亦小幅改善；（2）中游装备制造行业中，仅计算机景气度环比小幅上行3.4个点，其余行业景气均有所走弱；（3）从景气面视角看，原材料和中间品、装备制造、消费品制造大类9月景气面分别为67%、60%和100%，而8月分别为33%、80%和75%。

第三，从供给端看，季节性工业旺季是驱动生产改善的一个原因，高温天气过去、电力供给改善是另一原因。（1）9月制造业PMI环比上行0.7个点，其中生产项上行的贡献度为61%，新订单改善的贡献度为26%；（2）细分行业方面，石油炼焦、医药和电气机械是生产环比改善最为显著的行业，生产项环比分别上行了18.4、15.4和6.2个点，纺服、黑色、计算机、化工行业生产活动也有所好转。

第四，从需求端看，驱动改善的主要宏观线索包括建筑业景气上行、原材料成本下降、季节性消费旺季。（1）得益于近期专项债、政策性金融工具等稳基建发力，以及“保交楼”支撑地产复工，建筑产业链行业连续两个月保持景气快速上行，黑色PMI连续两个月环比上行，9月非金属矿PMI虽小幅回落0.2个点，但新订单环比大幅上行3.6个点；（2）原油等大宗商品价格回落或对近期原材料工业景气改善具有正向贡献，数据历史经验显示，石油炼焦PMI与油价负相关关系明显；（3）中秋和国庆假期提前备货对消费品行业景气具有季节性提振作用，消费品行业9月新订单环比均值全部为上行，这可能是9月除汽车外其他消费品行业PMI改善的主因。

第五，我们在8月数据解读中曾指出，中游装备制造景气领先是当时最为显著的特征；而 9月的边际变化是中游装备制造业景气高位放缓，原材料和消费品景气改善，行业间分化程度收敛。15个主要制造业细分行业中，3个行业位于55-60的高景气度区间，由高到低分别为纺服、石油炼焦、计算机通信电子；8个行业位于50-55的景气度扩张区间，前4位分别为农副食品、电气机械、医药、汽车。

第六，政策影响下，基建产业链高景气延续，地产施工和竣工环节景气改善。（1）土木工程经营活动状况环比上行3.9个点，自今年5月以来重回60以上高景气度区间，反映的是三季度以来专项债限额空间的打开和政策性金融工具的落地使用；（2）地产产业链分化明显，代表前端销售环节的房地产业经营活动状况、新订单、经营活动预期指标均连续两月环比走弱；而表征施工的房屋建筑业和竣工的建筑安装景气环比分别上行3.9和2.2个点，尤其是建筑安装新订单连续4个月环比改善，这一分化表明当前地产链边际好转主要来自“保交楼”、保障性租赁住房等政策推动的停工项目复工。

第七，区域疫情依旧拖累服务业景气状况。从绝对景气度来看，仅信息、邮政、铁路和装卸搬运行业景气处于扩张区间，接触类服务业景气环比显著下降，住宿、餐饮、零售、批发、道路运输、航空行业景气度环比下降28.2、20.9、7.9、6.8、6.1和5.0个点，住宿餐饮零售绝对景气度水平更是降至40以下。

正文

9月制造业PMI回升0.7个点至50.1，连续两个月延续弱回升态势。中观景气面同样有所改善，15个主要制造业行业中，处于扩张区间的行业个数由8月的9个增加至9月的11个。其中专用设备行业由扩张进入紧缩区间；医药、石油炼焦、化工则由紧缩进入扩张区间。

9月制造业PMI环比回升0.7个点至50.1，4-8月制造业PMI分别为47.4、49.6、50.2、49.0、49.4。

9月表征战略性新兴产业景气度的EPMI环比回升0.3个点至48.8，4-8月EPMI分别为45.7、48.9、52.5、48.2、48.5。

15个主要制造业细分行业中，11个行业位于景气度扩张区间，较8月增加了2个。

2022年一季度至三季度，处于扩张区间的行业个数季度均值分别为4.3、5.7和10.3个。

原材料和消费行业景气普遍改善，装备制造景气高位小幅回落。（1）7个行业景气环比改善，其中3个为原材料工业，石油炼焦、化工和黑色PMI环比分别上行10.6、2.0和1.9个点；消费行业中，医药PMI大幅上行7.4个点，纺服和农副食品景气亦小幅改善；（2）中游装备制造行业中，仅计算机景气度环比小幅上行3.4个点，其余行业景气均有所走弱；（3）从景气面视角看，原材料和中间品、装备制造、消费品制造大类9月景气面分别为67%、60%和100%，而8月分别为33%、80%和75%。

从细分行业PMI的环比变化来看，石油炼焦（9月PMI环比回升10.6个点，下同）、医药（7.4）、计算机通信电子（3.4）、化工（2.0）、黑色冶炼（1.9）、纺服（0.8）、农副食品（0.7）景气度环比改善。

9月专用设备（9月PMI环比回落7.1个点，下同）、通用设备（-5.9）、金属制品（-5.5）、有色冶炼（-4.3）、化纤橡塑（-2.4）、电气机械（-1.6）、汽车（-1.0）、非金属矿制品（-0.2）景气度环比回落。

按照处于扩张区间的行业个数占比来表征中观景气面，9月原材料和中间品、装备制造、消费品制造大类景气面分别为67%、60%和100%，8月三大类景气面分别为33%、80%和75%。

从供给端看，季节性工业旺季是驱动生产改善的一个原因，高温天气过去、电力供给改善是另一原因。（1）9月制造业PMI环比上行0.7个点，其中生产项上行的贡献度为61%，新订单改善的贡献度为26%；（2）细分行业方面，石油炼焦、医药和电气机械是生产环比改善最为显著的行业，生产项环比分别上行了18.4、15.4和6.2个点，纺服、黑色、计算机、化工行业生产活动也有所好转。

对整体制造业PMI而言，高温天气扰动弱化后的生产恢复是驱动制造业景气改善的主因。9月PMI环比回升0.7个点，其中生产项环比上行1.7个点，贡献了PMI环比回升的61%；新订单环比回升0.6个点，贡献了PMI环比回升的26%。

国家统计局在数据解读中提到，“高温天气影响消退，制造业景气度有所回暖”。[1]

主要制造业细分行业方面，石油炼焦、医药、电气机械行业生产项环比分别上行18.4、15.4和6.2个点；纺服、黑色冶炼、计算机通信电子、化工生产项环比分别回升4.4、2.5、1.2和0.5个点。

从需求端看，驱动改善的主要宏观线索包括建筑业景气上行、原材料成本下降、季节性消费旺季。（1）得益于近期专项债、政策性金融工具等稳基建发力，以及“保交楼”支撑地产复工，建筑产业链行业连续两个月保持景气快速上行，黑色PMI连续两个月环比上行，9月非金属矿PMI虽小幅回落0.2个点，但新订单环比大幅上行3.6个点；（2）原油等大宗商品价格回落或对近期原材料工业景气改善具有正向贡献，数据历史经验显示，石油炼焦PMI与油价负相关关系明显；（3）中秋和国庆假期提前备货对消费品行业景气具有季节性提振作用，消费品行业9月新订单环比均值全部为上行，这可能是9月除汽车外其他消费品行业PMI改善的主因。

细分行业PMI变化方向几乎与新订单变化完全一致。新订单方面，石油炼焦（9月新订单环比上行17.1个点，下同）、医药（14.0）、纺服（8.2）、黑色冶炼（4.2）、非金属矿制品（3.6）、化工（3.6）、农副食品（3.4）、计算机通信电子（3.3）新订单环比改善。

以过去4年新订单9月环比均值来看，消费品行业新订单普遍改善，或与中秋假期和国庆假期提前备货的季节性特征有关。

石油炼焦行业PMI连续两个月环比显著改善，8、9月环比分别上行5.3和10.6个点，数据历史经验显示，其行业PMI趋势与原油价格的负相关关系较为明显，这表明上游价格回落可能是支撑9月原材料工业景气普遍改善的一个宏观因素。

土木工程建筑业商务活动指数为61.0%，是近4个月高点，表明近期出台的盘活专项债、政策性金融工具等政策措施进一步推动基础设施建设项目落地，建筑业生产活动扩张加快。[2]

10月6日，距郑州市印发《“大干30天，确保全市停工楼盘全面复工”保交楼专项行动实施方案》整30天的时间节点，郑州全市已排查出的147个已售停工、半停工商品住宅项目中，有145个实现全面、实质性复工，郑州“保交楼、稳民生、促发展”专项行动取得重要阶段性成果。[3]

我们在8月数据解读中曾指出，中游装备制造景气领先是当时最为显著的特征；而 9月的边际变化是中游装备制造业景气高位放缓，原材料和消费品景气改善，行业间分化程度收敛。15个主要制造业细分行业中，3个行业位于55-60的高景气度区间，由高到低分别为纺服、石油炼焦、计算机通信电子；8个行业位于50-55的景气度扩张区间，前4位分别为农副食品、电气机械、医药、汽车。

9月，15个主要制造业细分行业中，3个行业位于55-60的较高景气度区间，由高到低分别为纺服、石油炼焦、计算机通信电子；8个行业位于50-55的景气度扩张区间，按照景气度由高到低分别为农副食品、电气机械、医药、汽车、通用设备、非金属矿制品、有色冶炼、化工；其余4个行业位于景气度收缩区间，分别为黑色冶炼、专用设备、化纤橡塑、金属制品。

以历史区间（过去4年）分位值消除行业景气度中枢差异，黑色冶炼、电气机械、通用设备、计算机通信电子景气度位于过去4年区间分位值在80%以上；石油炼焦、化工、汽车、有色冶炼、专用设备、非金属矿制品、纺服景气度分位值在60%-80%区间内；医药、农副食品、化纤橡塑、金属制品景气度分位值在50%以下。

政策影响下，基建产业链高景气延续，地产施工和竣工环节景气改善。（1）土木工程经营活动状况环比上行3.9个点，自今年5月以来重回60以上高景气度区间，反映的是三季度以来专项债限额空间的打开和政策性金融工具的落地使用；（2）地产产业链分化明显，代表前端销售环节的房地产业经营活动状况、新订单、经营活动预期指标均连续两月环比走弱；而表征施工的房屋建筑业和竣工的建筑安装景气环比分别上行3.9和2.2个点，尤其是建筑安装新订单连续4个月环比改善，这一分化表明当前地产链边际好转主要来自“保交楼”、保障性租赁住房等政策推动的停工项目复工。

9月建筑业PMI大幅上行3.7个点至60.2，2021年8月以来再次回到60以上的高景气度区间。

三大类别来看，土木工程建筑>建筑安装>60>房屋建筑，土木工程建筑业经营活动状况自今年5月以来再次回到60以上的高景气度区间。

从环比来看，土木工程和房屋建筑景气度环比均上行3.9个点，建筑安装景气度环比上行2.2个点。

新订单方面，建筑业新订单小幅下降1.6个点至51.8，连续4个月运行在景气扩张区间；三大类别方面，建筑安装>55>土木工程>房屋建筑>50，房屋建筑和土木工程新订单环比分别下降0.3和4.7个点，而建筑安装行业新订单环比上行1.4个点，且连续4个月环比改善并运行在景气扩张区间。

9月房地产业PMI下行0.9个点至44，经营活动预期和新订单项环比分别下行1.0和3.3个点。

区域疫情依旧拖累服务业景气状况。从绝对景气度来看，仅信息、邮政、铁路和装卸搬运行业景气处于扩张区间，接触类服务业景气环比显著下降，住宿、餐饮、零售、批发、道路运输、航空行业景气度环比下降28.2、20.9、7.9、6.8、6.1和5.0个点，住宿餐饮零售绝对景气度水平更是降至40以下。

9月服务业PMI环比下降3.0个点至48.9，再次降至50以下的收缩区间，环比连续3个月走弱。

5-9月服务业PMI分别为47.1、54.3、52.8、51.9、48.9，与新冠疫情日均新增感染呈现明显的负相关关系，5-9月日均新增感染人数分别为2144、76、496、1595和1019例。

细分服务业方面，景气度处于扩张区间的行业仅信息服务、邮政、铁路运输、装卸搬运，这与区域疫情背景下线上服务需求增长和中秋假期出行活动修复有关；其余服务业景气度全部位于收缩区间，航空、餐饮、住宿景气度最低，位于40以下。

按照环比来看，水上运输（经营活动状况环比上行9.7个点，下同）、租赁及商务服务（5.8）、邮政（5.4）、信息服务（4.1）、物流（2.6）、装卸搬运（2.1）、铁路运输（2.0）景气度改善；接触类服务业景气降幅显著，住宿（-28.2）、餐饮（-20.9）、零售（-7.9）、批发（-6.8）、道路运输（-6.1）、航空（-5.0）、居民及其他服务（-0.3）。

核心假设风险：国内疫情演化超预期，外部环境变化超预期，政策稳增长力度不及预期。

[1]http://www.stats.gov.cn/tjsj/sjjd/202209/t20220930_1888870.html

[2]http://www.stats.gov.cn/tjsj/sjjd/202209/t20220930_1888870.html

[3]https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzA4NTgwMDIxMg==&mid=2651563439&idx=1&sn=bb2f8da1ef6c96c79c7db8057a1bacc0&chksm=842d61d4b35ae8c2947226971330c06da2cae9824738310d350581faed44955c257165287b20&scene=21#wechat_redirect

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