【德邦化工 | 公司深度】苏博特（603916.SH）：减水剂行业龙头，加速全国布局进入高速成长期

原创德邦化工团队化工骥术

特别声明

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投资要点

公司为减水剂行业龙头，综合实力全国领先

公司的主要产品为高性能聚羧酸减水剂、高效减水剂和功能性材料，近几年聚羧酸减水剂发展迅速，占比不断提升。公司目前四大聚羧酸母液合成基地分别位于南京、泰兴、天津和新疆。公司已有聚羧酸减水剂产能46.6万吨/年，高效减水剂产能45.9万吨/年以及聚醚产能21.68万吨/年，在建的四川大英基地2021年投产后将新增聚羧酸减水剂产能13.3万吨，有助于公司突破产能瓶颈，提高市场占有率，巩固行业龙头地位。

减水剂市场需求稳步增长，行业集中度持续提升

聚羧酸减水剂市场需求取决于混凝土产量、商品混凝土普及率和聚羧酸减水剂的占比，多重因素影响下，聚羧酸减水剂市场需求保持稳步增长，2020年全国聚羧酸减水剂消费量超过950万吨，对应产值近500亿元，预计未来聚羧酸减水剂行业CAGR保持10%左右。环保政策趋严和大型建筑企业和施工单位实施集中采购，中小企业的生存空间被压缩，行业落后产能加快出清，促进行业集中度稳步提升，行业CR3由2014年的8.79%提升至2018年的12.50%，预计未来3-5年，CR3市占率有望提升至25%-30%，公司作为龙头企业将持续受益。

加速全国产能布局+技术研发实力雄厚，市场竞争力不断增强

产能布局：随着江苏泰兴三期项目和四川大英项目的陆续投产，公司2021年聚羧酸减水剂产能将增加119%至59.9万吨，规模优势进一步凸显。同时，公司还计划未来几年完成覆盖全国各区域的合成基地布局，并在此基础上规划建设卫星式的三级复配基地，实现全国产能布局。技术研发：公司依托研发平台和专业的科研队伍，形成了涵盖核心原料、合成与聚合、高性能外加剂、混凝土应用的专利池，技术研发实力雄厚，2019年收购检测中心，进一步优化公司现有业务结构，加强产业协同效应。客户资源：公司深度绑定中铁、中铁建等大型工程企业，此类客户的重大工程项目毛利高、订单稳定、定制化程度高，保证公司利润率维持高位。公司市场竞争力不断增强，未来产品市占率有望进一步提升。

投资建议

预计公司2020-2022年每股收益分别为1.30、1.70和2.27元，对应PE分别为18、13和10倍。参考SW其他化学制品板块当前平均50倍PE水平，结合行业可比公司平均估值，考虑减水剂行业集中度稳步提升，公司作为龙头企业有望持续受益，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期；原材料价格波动风险；新建项目投产不及预期。

主要财务数据及预测

公司为混凝土减水剂行业龙头

减水剂行业龙头，综合实力全国领先

公司是国内领先的新型土木工程材料供应商。公司的主要产品为混凝土外加剂中的高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料。公司于2004年由江苏博特和11名自然人发起设立，并于2017年在上海主板上市。公司目前已形成科研开发、规模生产和专业化技术服务的完整体系，并且是行业内少量具有由上游原材料合成能力并延伸至终端产品复配的企业。在中国混凝土外加剂企业综合十强和聚羧酸系减水剂企业十强评比中，公司连续多年排名第一。公司于2019年4月完成对江苏省建筑工程质量检测中心有限公司的收购，成功进军检测行业，在新材料领域实现研发协同效应。

公司控股股东为江苏博特，实际控制人为缪昌文、刘加平和张建雄三人。截至2020年9月30日，江苏博特持有公司42.31%的股权；缪昌文、刘加平和张建雄三人直接持有公司12.14%的股权，并持有江苏博特36.41%的股权。股权结构稳定且较集中，利于公司制定相关投资决策。

公司已实施两次限制性股权激励计划。2018年6月公司发布首次限制性股票激励计划，共授予限制性股票531万股，占当时总股本的1.79%，授予价格为8.69元/股，并于2019年8月和2020年8月分别完成第一期和第二期解锁。2020年10月公司发布第二次限制性股票激励计划，激励对象为检测中心的高管和核心技术人员。两次股权激励计划能充分调动员工积极性，促进公司持续快速发展。

合成与复配组合生产，产能扩张速度加快

公司混凝土外加剂的生产为合成与复配组合生产模式。合成后的母体作为中间产品供内部复配使用，对外销售以复配形成的水剂型混凝土外加剂为主。公司采用“顾问式营销”，根据客户个性化需求定制完整的技术解决方案，并建立了覆盖全国的产业基地和销售服务网络，为客户提供优良的产品与服务。

近年来聚羧酸系减水剂发展势头良好。2017-2019年聚羧酸系减水剂销量分别为55.68万吨、77.25万吨和99.19万吨，年复合增长率为33.76%，需求持续增长；产销率分别为100.04%、99.96%和99.61%。2019年高性能减水剂的产能利用率已达到98.60%。

加快全国生产基地布局，突破产能瓶颈。公司现有产能难以满足快速增长的市场需求。2020年泰兴三期的建成投产使公司高性能减水剂的合成产能（母液）达到46.6万吨/年，四川大英基地2021年投产后将新增合成产能13.3万吨，有助于公司突破产能瓶颈，扩大销售并提高市场占有率。

公司业绩表现优异，盈利能力持续提升

公司业绩表现优异。公司自上市后，营业收入不断增加。2019年实现营业收入33.07亿元，同比增长42.78%；归母净利润3.54亿元，同比增长32.01%。主要原因系公司研发的新产品、新技术陆续推向市场，经济效益明显，加之2019年检测中心实现并表。2020年以来，公司通过产品研发不断提升核心竞争力，并加大市场开拓力度，2020年前三季度实现营业收入24.51亿元，同比增长6.49%；归母净利润3.02亿元，同比增长20.58%。

公司主营业务突出，盈利能力持续增强。2017-2019年主营业务收入占同期营业收入的比重分别为99.75%、99.83%和99.39%，公司核心产品高性能减水剂、高效减水剂销售收入合计占同期主营业务收入的比例分别为91.68%、89.49%和79.39%。此外，随着公司不断推进高性能减水剂民用战略，高性能减水剂收入占比不断提升，而高效减水剂收入占比呈先升后降的趋势。2019年高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料的毛利率分别为49.47%、28.78%和38.21%。功能性材料虽用量较小，但产品附加值高，毛利率维持在38%以上。随着功能性材料的进一步推广，其毛利率水平将趋于稳定。

毛利率维持在较高水平，净利率持续稳步提升。近三年公司毛利率均超过37%，2019年毛利率为45.44%，同比增加8.06pct；2020年前三季度毛利率为44.69%。2019年以来，公司生产主要原材料环氧乙烷、丙烯酸、工业萘等价格均有所下滑，加上2019年新增的检测中心业务毛利率较高，因此拉高了整体的毛利率水平。公司2020年第三季度的净利率为14.67%；2020年前三季度净利率为13.65%，高于同期垒知集团的11.22%和红墙股份的11.87%。

公司重视研发创新，研发投入行业领先。公司依托“高性能土木工程材料国家重点实验室”、“江苏省功能性聚醚工程技术研究中心”等科研平台，在产品研发和技术储备上持续进行高投入。公司研发支出逐年增长，且占主营收入的比例维持在5%以上。2019年公司研发费用达1.71亿元，占营业收入的比例为5.17%。同行业的垒知集团和红墙股份在2019年的研发费用分别为1.24亿元和0.36亿元，占比为3.65%和3.09%。公司的研发投入水平高于同行业水平。

公司费用率有望进一步改善。2020年前三季度公司销售费用率为14.36%，公司产品销售遍布全国各地，随着生产基地布局不断合理，销售费用率将呈下降趋势。2020年前三季度财务费用率为1.43%，公司发行可转债募集1.7亿元用于补充流动资金，将有效降低公司利息支出，减少财务费用，进一步提升公司盈利能力和抗风险能力。

多因素利好头部企业，行业生态改善

减水剂市场需求广阔，市场空间近500亿

加入混凝土外加剂能显著改善混凝土性能，其掺量一般不大于水泥质量的5%。混凝土外加剂按其主要功能可分为两类：（1）改善混凝土拌合物流变性能的混凝土外加剂，一般称为减水剂，包括普通减水剂、高效减水剂、高性能减水剂等；（2）其他功能性外加剂，包括调节混凝土凝结时间、硬化性能的混凝土外加剂，如缓凝剂、早强剂和速凝剂等；改善混凝土耐久性的混凝土外加剂，如防腐剂、引气剂、防水剂、阻锈剂等；抗裂防渗外加剂，如膨胀剂、减缩剂等。在我国实际应用中，为混凝土提供“减水”功效是外加剂的最基本性能，其他外加剂通常是与减水剂共同使用。

减水剂的发展可大致分为三个阶段。以木质素类为代表的第一代普通减水剂阶段，以萘系为代表的第二代高效减水剂阶段和以聚羧酸系为代表的第三代高性能减水剂阶段。第一、二代减水剂由于掺量大、减水率较低、坍落度损失大、采用有毒物质为原料等问题而受到制约。第三代聚羧酸系减水剂减水率高、掺量低，保坍性高，可配制出高强、超高强、高耐久性和超流态混凝土。同时，在聚羧酸系减水剂的合成过程中，无需使用甲醛等其他有害化工原材料，也无游离甲醛、氨等有害物质产生，可以从源头上实现混凝土的节能、省资、减污的清洁化生产，被公认为是环保型的“绿色”减水剂。

01 混凝土行业保持快速增长

受益于基础设施和城市建设的持续增长，混凝土行业将保持增长。混凝土是目前建筑工程施工中的主要材料，根据使用方式可分为商品（预制）混凝土和现浇混凝土。商品混凝土是由水泥、骨料、水及根据需要掺入的外加剂等按照一定比例，在搅拌站经计量、拌制后出售并采用运输车运送到使用地点的混凝土拌合物。而现拌混凝土在现场搅拌并浇筑，不需要添加外加剂。随着2003年以来，国家陆续颁布了《关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知》等禁止现场搅拌的规定，商品混凝土行业进入快速发展阶段。2019年我国商品混凝土产量为25.54亿立方米，同比增长42.20%。

02 商品混凝土普及率提升空间大

我国商品混凝土预拌率提升空间较大。我国混凝土使用量目前居全球首位，但商品混凝土使用比例偏低，2018年我国商品混凝土渗透率为46.20%，较发达国家普遍在70%的渗透率还有一定的差距。考虑到商品混凝土必须添加一定量的外加剂，混凝土外加剂行业具有广阔的成长空间。

绿色和高性能是未来混凝土的发展方向。绿色发展已经成为商品混凝土行业发展的共识。2019年10月，国家发改委发布《产业结构调整指导目录（2019年本）》，预拌混凝土行业首次进入《目录》。《目录》将“储料区、主机搅拌楼、物料输送系统等主要生产区域实现全封闭，并配置主动式收尘、降尘设备，采用信息化集成管理系统进行运营管理，具备消纳城市固废能力的智能化预拌混凝土生产线”列为鼓励类。此外，商品混凝土生产中两个重要原材料水泥和砂石骨料的价格上涨使商品混凝土生产成本不断上升。两个因素都推动混凝土企业利用外加剂以达到提高混凝土性能、降低水泥用量并提高工程质量的目的。

03 聚羧酸系减水剂占比持续提升

聚羧酸系减水剂将逐步取代萘系减水剂。经过十几年的发展，聚羧酸系减水剂已超越萘系减水剂成为市场上的主流产品。2007年聚羧酸系减水剂占减水剂总量的比例仅为14.7%，发展到2017年时聚羧酸系减水剂已占减水剂总量的77.6%。在保持优异性能的基础上，随着应用的不断推广、国家相关政策的推动及成本的不断降低，聚羧酸系减水剂将逐步取代萘系减水剂，市场空间广阔。

机制砂替代河砂成为必然趋势。随着我国工程建设的不断发展，天然砂被大量开采，导致我国可开采的天然砂资源日益枯竭。2008-2019年，我国砂石骨料总消费量从100亿吨增长至213亿吨，其中机制砂的消费量占比从36%增长至91%。据中国砂石协会预测，2020-2030年间我国砂石骨料年需求量将达到250亿吨的高位后平稳运行。与天然砂相比，机制砂颗粒粗糙、棱角多、石灰石粉含量多，对混凝土的易性和强度造成一定的影响。因此，不仅需要添加更多的减水剂，对减水剂性能的要求也进一步提高。

减水剂行业龙头企业市占率持续提升

01 落后产能出清，市场集中度进一步提升

环保政策趋严将加快行业集中度的提升。我国混凝土外加剂行业企业数量众多，但技术和装备水平参差不齐，规模企业较少，市场比较分散。但是近年来国家环保力度不断加强，开始规划提出“退城入园”，鼓励工业企业从老城区退出搬迁进入工业园区进行改造升级：中小型企业和存在重大风险隐患的大型企业2018年底前全部启动搬迁改造，2020年底前完成；其他大型企业和特大型企业2020年底前全部启动搬迁改造，2025年底前完成。此外，处于行业第三、四梯队的企业容易因安全生产和环境保护不达标，或因没有足够的资金进行环保所要求的技术改进及相应的设备投入而被淘汰出局。落后产能的逐步出清将优化行业的竞争格局。

02 大型企业集中采购，利好头部企业

近年来大型建筑公司和施工单位逐步实施集中采购和战略性合作。行业内只能提供单一产品的中小企业的生存空间再次受到挤压，而行业内领先企业则可依托自身研发、生产和服务优势，为客户提供高性能混凝土整体解决方案，巩固已有市场份额。随着行业内骨干企业逐步进入资本市场，行业内将会出现更多的上下游产业链的整合与横向兼并扩张机会，混凝土外加剂的市场集中度将不断提高。2013年，行业内企业数量约6000家；目前已减少至约4000家；行业CR3由2014年的8.79%提升至2018年的12.50%。预计未来3-5年，行业CR3市占率有望由目前的12.5%提升至25%-30%。

主要原材料价格承压，减水剂利润率维稳

原材料在减水剂生产成本中占比90%左右。2017-2019年，公司直接材料占高性能减水剂生产成本的比例均在90%以上；直接材料占高效减水剂生产成本的比例均在88%以上。所用的原材料大部分为石油加工的下游产品包括环氧乙烷、丙酮、丙烯酸、工业萘等，其价格受国际原油价格波动的直接影响。环氧乙烷、丙烯酸为高性能减水剂的主要原材料，丙酮、工业萘为高效减水剂的主要原材料。

主要原材料环氧乙烷价格压力大，利润率有望保持高位。环氧乙烷经过了前几年的大幅增长，目前已进入成熟阶段，但仍存在产能过剩的现象。截至2020年12月底，国内环氧乙烷产能为482.5万吨，新增产能83万吨。2020年国内环氧乙烷的市场均价为7189元/吨，并且2020年上半年受疫情和原油价格暴跌的影响，市场处于供强需弱的状态。2020年下半年，随着下游终端产品需求的恢复，环氧乙烷的价格逐渐回升。未来价格压力仍较大，预计价格将低位徘徊，公司利润率有望保持高位。

减水剂价格预计窄幅波动。由于下游行业需求波动以及2014-2015年主要原材料价格下降向终端产品价格传导的影响，减水剂市场均价持续下降，高性能减水剂价格于2016年筑底。随着下游基础建设和固定投资的回暖，自2017年起价格稳步向上。但是由于化工园区紧张，新增产能不易，再加上行业竞争激烈，龙头企业为抢占市场份额可能会有价格竞争，预期未来减水剂价格稳定。

公司竞争优势显著，发展潜力巨大

加快全国基地布局，稳固行业龙头地位

积极进行全国基地建设，优化产业布局。公司目前的合成生产基地集中在华东地区，四大母液合成基地分别位于南京、泰兴、天津和新疆。随着2021年四川大英基地的建成投产，公司在西南地区的辐射范围将进一步扩大。未来几年，公司计划完成覆盖全国各区域的合成基地布局，并在此基础上规划建设卫星式的三级复配基地，基本实现全国产能布局，满足持续增长的订单需求。

不断加大市场开拓力度，巩固现有客户并挖掘潜在客户。公司目前已经与超30家央企建立了战略合作关系，营销网络和产品应用覆盖全国20多个省市自治区，并且正在向东南亚国家拓展。相比于红墙股份的营业收入主要集中在华南地区和垒知集团的营业收入主要集中在华东和西南地区，公司在华东、西部、华中、西南和北部地区的每年营收占比都接近10%或超过10%，市场布局更加均衡化。随着全国生产基地布局的不断完善，各市场得到的支撑力度会更大，利于公司后续发力并继续巩固全国各市场的份额。

技术实力雄厚，研发投入远超同行

减水剂的两个主要生产工艺流程化学合成和物理复配均有一定的技术壁垒。化学合成涉及高分子化学领域的聚合技术，在产品的研发及生产方面，均需要相对专业的人员，且需要长期的技术经验和工业放大生产经验。此外，由于中国地域辽阔、水泥品种多样、砂石集料质量和气候环境千差万别，物理复配工艺要求减水剂生产企业具有较强的定制化服务能力和现场技术服务能力。

研发平台优势明显，技术储备充足。公司是“国家认定企业技术中心”，是“高性能土木工程材料国家重点实验室”的共建单位和“先进土木工程材料江苏高校协同创新中心”的协同体单位。此外，公司建有“江苏省功能性聚醚工程技术研究中心”等研究开发与成果转化平台，设有八个专业研究所和分析测试中心，为公司的技术创新和产品开发提供了强大的平台支撑。截至2020年上半年，公司拥有约200人的专业研发队伍，并拥有国家授权专利532件，PCT授权7件，形成了涵盖核心原料、合成与聚合、高性能外加剂、混凝土应用的专利池。

收购检测中心，优化现有业务结构

检测行业发展可期，未来将保持较快增长。近年来我国检测行业正处于快速发展过程中，市场规模不断扩大、产业结构持续优化、科研创新能力不断增强。2019年度我国检验检测行业实现营业收入3225亿元，同比增长14.75%，其中建筑工程类实现营收544亿元。截至2019年底，我国共有检测机构4.4万家，同比增长11.49%。检测行业的收入增速连续多年在10%以上，处于高速成长阶段。根据中投顾问预计，2018-2022年我国检验检测行业年均复合增长率约为14.25%，2022年行业营业收入将达到4658亿元。

市场需求逐步扩大，行业集中度进一步加强，利好头部企业。建筑业中新材料、新结构和新工艺的出现将不断催生新的检测需求；新规定的出台如室内空气质量检测、建筑物能效测评和老旧建筑维护检测等也可提升整个检测行业的市场容量。此外，随着我国对资质审批和行业监督的力度逐步趋于严格，部分低端检测企业将被取消资格或主动退出市场，龙头企业依托现有的优势将更加壮大。

收购检测中心，进军检测行业。2019年1月，公司发行可转债以3.89亿元收购江苏省建筑工程质量检测中心58%的股权，并于2019年4月完成收购。检测中心自2004年成立以来一直专注于建筑材料、建筑装饰装修材料检测和建设工程质量检测，在人员、设备、技术和资质方面均处于行业领先地位。

检测中心近年来经营状况良好。检测中心营业收入和净利润持续保持增长态势，毛利率水平维持在25%以上。2017年、2018年和2019年的营业收入分别为3.12亿元、3.73亿元和3.11亿元，净利润分别为7944万元、8372万元和8579万元。检测中心的盈利承诺为2019年、2020年和2021年实现的净利润分别不低于8400万元、8800万元和9200万元，其中2019年承诺利润的完成率为102.14%。基于以2019年6月30日为评估基准日，2019-2024年检测中心营收和净利润的复合增长率分别为5.90%和4.53%。

多方面竞争优势凸显，长期发展更具潜力

产品溢价能力较强，拥有忠诚稳定的客户群体。公司的主要客户为国内水电、核电、铁路、公路、桥梁等大型基础设施施工企业，这些企业对于产品售价敏感度较低，更为看重质量和服务，且具有较高的品牌忠诚度。公司经过多年的努力，与这些优质高端客户形成了长期互信的合作关系，产品成功应用于港珠澳大桥、江苏田湾核电站、四川溪洛渡水电站、乌东德水电站、南京地铁、安哥拉陆阿西姆水电站、孟加拉帕德玛大桥、坦桑尼亚姆特瓦拉港口等国内外水利、能源、交通、市政等领域的重大工程。

深度绑定中铁、中铁建等大型工程企业，保证利润率维持高位。公司凭借技术和品牌优势，深度绑定中铁、中铁建等大型工程企业，此类客户的重大工程项目毛利高、订单稳定、定制化程度高，而公司的重大工程项目占比达40%，是利润率维持高位的有力保证。2016-2018年，公司营收复合增速约33%，同期前四大客户整体业务占比增速为27%，基本相匹配。

采用后向一体化战略，自主研发并生产核心原材料聚醚。产业链的完整度和原材料的价格波动是影响混凝土外加剂企业利润水平的两个重要因素。而公司作为行业内产业链最长的企业，实现了从环氧乙烷到聚醚再到减水剂的生产。聚醚的自主生产在一定程度上摆脱了对上游煤化工、石油化工行业的依赖，节约采购成本，推高产品的毛利率。公司聚醚的生产基地主要位于南京和泰兴，目前产能为21.68万吨。此外，不同于其他企业外购的通用型聚醚，公司生产的是特种功能型聚醚，有效推动聚羧酸系减水剂的高性能化和功能化。

盈利预测

1．高性能减水剂：受益于环保政策趋严和大型建筑企业集采，公司高性能减水剂有望凭借积极扩张产能和自主生产原材料扩大销售并迅速提高市占率，同时公司研发实力强劲，与大型工程企业形成长期合作关系，预计高性能减水剂21-23年收入增速分别约为19%、35%、38%。

2．高效减水剂：随着高性能减水剂应用的不断推广和国家相关政策的推动，萘系和脂肪族等高效减水剂将逐渐被淘汰，预计高效减水剂21-23年收入增速分别约为-11%、7%、3%。

3．功能性材料：功能性化学外加剂和高性能水泥基材料等功能性材料产品附加值高，未来随着公司进一步推广，功能性材料的营收占比将逐渐提高，预计功能性材料21-23年收入增速分别约为29%、12%、7%。

4．技术服务：近几年我国检测行业处于快速发展阶段，市场需求逐步扩大，检测中心作为行业龙头，依托人员、设备和资质等优势，营收和净利润均稳定增长，预计技术服务21-23年收入增速分别约为10%、15%、15%。

5．其他业务：其他业务增速较为稳定，预计其他业务21-23年收入增速分别约为5%、5%、5%。

基于以上假设，预计公司2020-2022年每股收益分别为1.30、1.70和2.27元，对应PE分别为18、13和10倍。

我们采用了相对估值法，针对公司专注于混凝土减水剂的生产，我们选取了垒知集团、奥克股份和皇马科技作为可比公司，据测算，行业主要公司2021年、2022年平均估值为14倍和11倍，同时我们也参考SW其他化学制品板块当前平均50倍PE水平。基于基建下游需求回暖，商品混凝土渗透率不断提高，公司聚羧酸减水剂业务高速发展，产品市占率稳步提升；收购检测中心快速切入检测行业，把握优质赛道红利，我们认为公司将充分受益于全国基地布局战略和自主生产核心原材料，进一步强化市场竞争力，未来成长可期，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期；原材料价格波动风险；新建项目投产进度不及预期。

财务报表分析和预测

表：财务报表分析和预测

注：文中报告节选自德邦证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《减水剂行业龙头，加速全国布局进入高速成长期-苏博特（603916.SH）》

本报告分析师：李骥 15652790817

研报发布时间：2021年3月24日

报告发布机构：德邦证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

投资评级说明

分析师声明

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

法律声明

本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

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