【广发策略联合八大行业】如何布局21年涨价(下篇）

6.1  玻璃行业有望持续高景气

供给端：预计2021年浮法玻璃实际边际供给将净减少。我们认为玻璃行业正在“水泥化”，稳定性更强，体现为浮法玻璃价格持续高景气。展望2021年，浮法玻璃边际供给将净减少1550吨/天，占目前在产产能的1%；同时，由于光伏玻璃供应紧张，部分普通浮法产能将转产光伏背板用超白浮法玻璃，将进一步降低浮法玻璃供给。

需求端：预计2021年房地产竣工和汽车景气回升保障行业需求。浮法玻璃下游主要为房地产、汽车、家电和出口，其中房地产约占70%，汽车占比约20%。建筑用玻璃大量使用在施工后期、靠近竣工阶段，一般在竣工交付前需要完成安装。展望2021年，在销售-竣工巨大的剪刀差下，显示有大量已销售未竣工交付部分，由于已销售未竣工部分存在销售合同的刚性约束，竣工终究会回升到和销售对应的水平；且在“三道红线”政策下，房企也会通过加快已售项目结算速度来改善净负债率和资产负债率，2021年竣工回升比较确定，保障建筑用浮法玻璃需求。此外，根据我司汽车小组预测，2021年乘用车终端销量增速或将达到15%，景气将显著回升。

综合来看，预计2021年供需关系将继续改善，价格和盈利有望超预期。2019和2020年年内浮法玻璃价格均呈现V形反转，玻璃价格呈现强韧性的特点。2017年以来玻璃价格波动性明显变小（2020年波动大是由于受到疫情扰动导致年内需求分布失衡），主要来自供给端逐渐“水泥化”——增供给被严格控制，新增产能越来越少，价格易涨难跌。展望2021年，预计供需关系继续改善，价格和盈利有望超预期。

7.1  LCD面板长周期拐点已至，龙头盈利将大幅提升

1.供给端：韩厂落后产能完全退出在即，未来新增供给有限，行业加速整合集中度迎来明显提升

韩厂落后产能仍占大尺寸面板15%产能比例，退出只是时间问题。根据Omida数据，目前三星和LG在韩国本地老旧LCD产线仍然占有全球大尺寸面板合计15%左右产能。这部分产线基本在2012年之前建设，生产效率和成本结构均无法与国内产线竞争，在历史上的行业景气低迷时期甚至面临亏损现金流的情况。由于折旧均已计提完成，因此产能关停对于厂商来说并无报表端压力，在前几年已经退出了相当比例，我们判断当前剩余产能的退出只是时间问题。

三星韩国LCD产能预计在21Q1末完全退出，LG有望在明年底实现部分退出。在今年初，三星曾公开表示将在今年底实现韩国本地LCD产能的完全停产，LG也曾宣布年底将P7和P8产线完全停产。但由于全球疫情带来的对TV、PC和平板电脑的需求暴增，今年下半年大尺寸面板供货持续紧张，价格大幅上涨。两家韩厂为了保障自家TV品牌的短期面板供应，也不同程度延后了产线关停时间。目前来看三星预计将在21Q1末实现产线关停，并且在Q1期间停止对外供货，LG则预计将在21年底关停P7和P8产线。

行业新增产能有限，产线爬坡受疫情影响放缓。目前行业主流厂商均已明确不再新规划大尺寸TV LCD产线。从前期已有规划来看，根据Omdia数据，未来能够释放增量的产线主要包括京东方B17、TCL T7、夏普广州线以及惠科的三条产线，整体增量占行业现有大尺寸产能的比例仅有16%左右，与韩厂本地等待退出的落后产能比例相当。整体增量有限的同时，由于疫情影响，机台运输和海外工程师进厂安装调试较为困难，今年京东方的B17产线爬坡进度已经明显延后，我们判断其余产线也将受到不同程度影响，使得行业供给端的增量释放也边际放缓。

未来行业整体供给增幅温和，21Q1将会出现产能环比下降。在韩厂落后产能退出以及新增产能有限的情况下，未来大尺寸面板整体供给端增幅十分温和。根据Omdia数据，以季度维度来看，1Q21由于三星产能退出，大尺寸整体产能环比下降3%左右，2Q21开始回到环比增长状态，2Q21~4Q21环比增速在2~3%左右。以年度维度来看，2021年大尺寸整体产能同比增幅预计在5%左右，22年增幅仅有3%，23/24年增幅仅有1%。

三星苏州和中电熊猫产线被龙头整合，行业集中度加速提升。由于前期行业景气度持续低迷导致的行业普遍性亏损，在龙头京东方和TCL华星的规模效应持续显现情况下，今年多条高世代产线被龙头厂商整合。目前TCL华星对三星苏州G8.5产线，以及京东方对中电熊猫南京G8.5和成都G8.6产线的收购正在进行中。在整合前以20Q2数据来看，京东方和TCL华星在LCD高世代线的产能面积份额合计为37%，而在整合后，考虑新增产能释放和韩厂产能退出，两家龙头的份额将提升至52%。在行业集中度加速提升的情况下，我们判断龙头厂商对上下游议价能力以及对产品结构的控制能力将明显提升。

2. 需求端：TV厂商库存低于正常水平，明年体育赛事带来明显增量，大尺寸化趋势带动需求端持续增长

全球疫情带来TV和IT需求爆发。在全球范围内的疫情影响下，居家办公/教育/娱乐以及海外发达国家的消费刺激政策对TV和IT需求带来明显拉动。TV方面，根据Witsview数据，20Q3全球TV品牌出货量同比大幅增长12%，相较于今年上半年的大幅下滑形成深V反转。IT方面，根据IDC数据，20Q2全球PC/Notebook出货量同比大幅增长11%，Q3增速进一步上升至15%，平板电脑（Tablet）也呈现出类似趋势，Q2/Q3出货量同比增速分别为18%和25%。在当前全球疫情仍然严峻的情形下，我们判断未来一到两个季度疫情所带来的TV和IT面板的需求端动能仍将延续。

TV厂商库存低于正常水平，21Q1备货动能不减。在行业供给端增幅相对有限的情况下（并且在19Q3~21Q1出现连续的整体产能环比下降），需求端的爆发使得TV厂商下半年的库存明显低于正常季节性水平。根据Omdia数据，今年10/11月中国5大电视品牌整体库存仅有3~4周，远低于正常的6周库存水平。基于此，我们判断在12月以及明年Q1，虽然面板备货需求进入季节性淡季，但由于下游TV品牌的补库存动能强劲，因此需求端大概率将呈现“淡季不淡”的状态。

明年奥运会/欧洲杯将为明年TV需求带来明显提振。从历史上看大型体育赛事对于TV需求有明显拉动，Omdia数据显示2016/18年的TV面板需求增速均高于2017/19年。由于奥运会/欧洲杯延期至明年举办，我们判断TV面板需求端强劲动能有望延续至明年Q2/Q3。从明年全年视角来看，考虑今年全年整体的低基数效应，需求端整体增速将明显提升，Omdia预测明年增速将大幅提升至13%。

大尺寸化趋势将带动大尺寸面板需求端持续增长。除了销量的影响以外，大尺寸化也为TV面板需求端带来充沛增量。根据Omdia数据，2019年LCD TV平均尺寸达到45.4英寸，同比增加1.3英寸，在今明两年预计平均尺寸将分别增加1.7和2.0英寸，而2022年及以后预计每年也将提升0.5英寸左右。在现有水平上假设销量不变，仅靠平均尺寸增加0.5英寸，就将带来需求面积2~3%的增量。由此我们判断从长期层面来看，TV持续大尺寸化将为行业需求端带来持续的增长动能，长期年化增速有望维持在3%以上。

3. 价格端：12月价格继续上涨，明年上半年有望维持高位，中长期维度有望收窄波动

TV LCD面板价格形成一轮史诗级上涨，12月继续向上。由于供需两端的显著错配，根据Omida月度数据，TV面板价格在5月再度触底后，从6月开始反弹，截至11月32/43/55/65寸TV LCD面板价格分别累计上涨达到91%/56%/60%/33%，平均涨幅60%，本轮涨价的幅度和速度均是前所未见。展望12月，根据群智咨询预测，32/43/55/65寸TV LCD面板价格仍将分别上涨2/4/5/5美金，涨幅相比11月明显回落。

IT LCD面板价格也呈现同步上涨，12月涨势不减。截至11月代表性的23.8寸MNT和14.0寸NB LCD面板价格相较于5月份分别累计上涨6%和12%，根据群智咨询预测，12月将维持3%左右涨幅。

供需继续紧俏，明年上半年价格有望维持高位，中长期维度波动收窄。根据Omdia数据，从季度维度看，全球大尺寸面板供需差在今年Q3达到低点9.4%，预计Q4有所缓和，但21Q1和Q2预计供需差将再次边际收窄，并且绝对值远低于2019前三季度和今年Q2水平。从年度维度看，预计2021年供需差相比今年继续收窄，2022~24年预计也将维持紧平衡的状态。由此结合上述供需两端的讨论，我们判断在明年上半年大尺寸LCD面板价格有望维持高位，更长期维度看由于供需处于紧平衡状态，价格端回到过去大幅波动的情况可能性较低，波动幅度有望明显收窄。

4. 盈利和估值：龙头利润率有望超越17年水平，估值具备向上空间

本轮超级周期龙头厂商业绩有望超越17Q1历史高点。以龙头京东方A来看，其在上一轮行业景气高峰17Q1时的净利率水平达到12%左右，单季扣非归母净利润达到23亿元。以今年前三季度作为基数来看，结合本轮大尺寸LCD面板价格涨幅，我们判断本次超级周期中京东方A的单季度利润率水平和扣非利润体量有望超越前次高点。

目前龙头厂商PB估值距离17Q4高点仍有空间。目前（12月11日收盘数据）京东方A的PB(LF)位于2.0倍，距离17Q4 2.7倍仍有明显空间。考虑本轮超级周期中不仅是短期业绩弹性更高，中长期维度行业有望告别原有的高波动，龙头厂商盈利的能见度和持续性明显更强，因此我们判断国内面板龙头厂商估值具备向上空间和动能。

7.2  功率器件进入涨价周期，本土厂商迎来加速成长

1. 全球功率器件250亿美金市场规模，海外大厂占据主导地位

全球功率器件250亿美金市场规模，以IGBT和MOSFET为主，IGBT成长性更强。根据WSTS数据，预计2020年全球功率器件市场规模在236亿美元，2021年预计将同比增长7%达到253亿美元。以细分市场来看，根据Omdia数据，MOSFET和IGBT分别占到功率器件市场规模40%和30%的比重，其中IGBT由于下游更集中于新能源车、风电光伏、高端工控等成长性应用，因此成长性更强。

功率器件供给格局以英飞凌为代表的海外大厂主导，本土厂商替代成长空间广阔。无论是在IGBT还是MOSFET领域，以英飞凌为代表的海外大厂均占据了绝大部分市场份额，国内厂商替代成长空间广阔。根据Omdia数据，举例来看，IGBT模块领域，国内龙头斯达半导目前全球市占率仅有2.5%，是英飞凌的1/14。在MOSFET领域，国内本土龙头华润微全球市占率3.0%，是英飞凌的1/8。

2. 供给端：疫情影响海外IDM大厂产能，8寸晶圆代工产能紧缺

疫情影响海外IDM大厂产能。包括英飞凌、安森美、意法半导体、东芝等在内的欧美日功率器件大厂普遍采用IDM模式，并且普遍是全球范围内分散分布。以英飞凌为代表来看，其功率器件前道晶圆产能主要分布在德国、美国、澳大利亚、马来西亚等地，后道封测产能主要位于东南亚和国内。在全球范围内疫情蔓延环境下，厂区正常运作和设备/物料运输均受到一定影响，目前欧洲和美国疫情仍然严重，我们判断海外IDM大厂的实际产能均在不同程度上受到影响。

8寸晶圆代工产能紧缺，形成挤出效应。功率器件尤其是IGBT和MOSFET目前以8英寸平台生产为主，除了IDM模式以外，国内和台湾地区均有较多企业采用委外晶圆代工模式。8寸晶圆代工产能在过去几年无明显扩张，当前由于PMIC、驱动IC、CIS、指纹、MCU、功率器件等各类需求的全面畅旺导致普遍的产能满载紧缺，功率器件作为价值量相对较低的产品甚至边际上受到产能端的挤出。以华虹8寸为例来看，其Q2Q3的稼动率均在100%以上，充分反映目前紧张情形。

3. 需求端：整体需求顺周期复苏，国内需求阿尔法明显，新能源车带来明显增量

需求端整体顺周期复苏特征明显，国内需求呈现明显阿尔法。当前行业下游汽车、工控、家电、照明等各领域均进入顺周期复苏趋势，客户回补库存意愿强烈，导致业内厂商在手订单持续向上。举例来看英飞凌Q3汽车和工控业务的BB值均有显著复苏，分别超过和追平19Q4水平。国内方面由于疫情控制得当，内需消费和出口均呈现强劲复苏，阿尔法特征明显，同时海外疫情导致国内客户对于功率器件的国产替代进程明显加速，导致本土厂商的需求和订单向上更为显著。

新能源车为需求端带来强劲动能。汽车的新能源化将为功率器件带来巨大的新增市场空间。英飞凌官网材料显示，相比于传统燃油车，轻混车型单车将新增90美元功率半导体价值量，而强混和纯电动车则新增330美元。目前新能源车占汽车市场整体的渗透率仍在低位，未来伴随各地碳排放管控以及在消费者层面的产品力提升，新能源车销量将呈现巨大的向上弹性。英飞凌在其最新业绩说明会上预计在2025年全球轻混车销量将达到1880万辆，强混和纯电动车将达到2100万辆，分别相比2020年增加8倍和3倍。

4. 价格端：MOSFET率先涨价并且涨势持续扩大，IGBT有望跟随

在价格端我们观察到由于供需两端的分化，MOSFET开始由8月的零星小幅涨价，范围持续扩大，目前已有本土厂商将MOSFET价格全面调涨。IGBT目前尚未观察到涨价现象，但从海外大厂交期正在拉长来看，我们判断后续大概率也将呈现缺货涨价。在当前能见度范围内我们判断本轮功率器件缺货涨价将至少持续到明年二季度，若海外疫情有所好转，则持续性更为乐观。

5. 盈利端：本土功率器件厂商加速成长，迎来明显业绩弹性

我们判断国内本土功率器件厂商将在本轮缺货涨价周期中迎来量价齐升的好光景。从量的层面来看，当行业出现缺货涨价情况时，下游客户的国产替代意愿将更为强烈，行业未来主要新增产能基本均在国内，本土厂商有望在此期间快速拓展新客户并且在已有客户层面提升份额。从价的层面来看，无论是晶圆厂还是品牌厂均有望在本轮涨价浪潮中实现利润增厚，IDM模式企业通吃两道环节涨价增量，业绩弹性将更为明显。

7.3  风险提示

新冠疫情和全球贸易争端的不确定性；汽车及消费电子下游需求低预期。