【广发策略】如何通过“景气预期”实现行业比较——“景气预期”行业比较框架系列（一）
●构建“景气预期”行业比较打分框架，寻找“景气预期”改善下，当前景气预期对股价上行指引效果最强的行业。（1）综合考虑“景气预期”改善幅度排名、改善趋势、股价和“景气预期”相关性等多方面，构建包含①收入景气预期-绝对走势 、②收入景气预期-相对走势、 ③盈利景气预期-绝对走势 、④盈利景气预期-相对走势的“景气预期”四大维度打分框架。（2）综合各行业“景气预期”四维度最终得分，筛选出当前改善最显著的行业与产业（排名分先后）：一级行业：汽车、医药生物、传媒、农林牧渔、通信；二级行业：医疗器械、旅游及景区、游戏Ⅱ、广告营销、服装家纺、通信设备、养殖业、IT服务Ⅱ、家电零部件Ⅱ、个护用品；新兴产业：新能源汽车、光伏、医美。
1广发策略“景气预期”行业比较框架
（一）盈利增速是有效的，但是是后验的！
1. 盈利增速指引下的投资方法确实能够跑赢市场。如果我们以“先知”的视角，提前预知行业或个股的盈利增速，盈利增速领先的高景气品种往往确实能够跑赢：
（1）行业视角来看，从2003年至2022年一季末，当季盈利增速排名靠前的申万一级行业在当季的涨跌幅排名往往更为靠前，而盈利增速靠后的行业涨跌幅往往更为落后。因此从行业视角看，如果能够投资当季盈利增速排名靠前的行业，往往在投资收益上是领先市场的；
（2）从个股视角来看，自2003年至2022年一季末，当季盈利增速排名靠前的个股在当季的涨跌幅排名也同样往往更为靠前，而盈利增速靠后的个股涨跌幅同样往往更为落后。因此从个股视角看，如果能够投资当季盈利增速排名靠前的个股，在投资收益上也是大概率能领先市场的。
（二）投资有效性：盈利增速预测≠盈利增速
2. 为什么盈利增速预测效果不佳？我们认为源于三大原因：
（1）市场上的盈利预测并不十分全面。当前市场上可获得的盈利预测集中在卖方外部评级，并未包括买方内部评级，因此包含的信息并不全面；
（2）卖方的研究生态往往更多是鼓励买入。因此卖方外部评级天生具备“高估”的内在动力，上调评级和上调盈利增速远远更容易于、也更多于下调评级和下调盈利增速；
（3）有效市场假说下，股价是对“超出/低于预期”的信息做出反应，点状的绝对盈利增速预期意义不大：高增速预期的股票同样会出现业绩miss，低增速预期的股票同样有超出预期的盈利增速。因此绝对盈利增速预期对投资的指引作用差，而动态的盈利预期变化才或才是对投资有价值的要素！
（三）“景气预期”行业比较框架的原理
2“景气预期”行业比较框架在行业比较上的应用
（一）“景气预期”在一级行业投资中的应用
总体来看， “景气预期”框架对31个申万一级行业中的25个行业股价走势具有一定的解释效果，即“景气预期”框架对于申万一级行业的有效率达到了80.6%。风格方面，“景气预期”框架与成长、周期、消费行业的股价走势相关性均较高。其中，电力设备和传媒无论在收入预测下的绝对走势和相对走势相关性，还是盈利预测下的绝对走势和相对走势相关性这“景气预期”四大维度来看，均达到了高相关性；汽车，电子则与三大“景气预期”维度达到了高相关；计算机、基础化工、有色则与两大“景气预期”维度达到了高相关；石油石化、环保、钢铁则与一大“景气预期”维度达到了高相关；农林牧渔、纺织服饰、社会服务、通信、煤炭、美容护理等行业则是与两大“景气维度”达到了中相关性。
（2）收入景气预期与相对走势
一级行业中，分别有5个和7个行业的收入景气预期与股价相对走势具有高相关性或中相关性，按照行业风格分类如下（除标注外均为中相关）：
周期风格：石油石化（高）、基础化工、建筑材料、综合；
成长风格：电力设备（高）、传媒（高）、计算机（高）、通信；
消费风格：汽车（高）、纺织服饰、医药生物、社会服务。
2. 盈利景气预期
（1）盈利景气预期与绝对走势
一级行业中，分别有8个和11个行业的盈利景气预期与股价绝对走势具有高相关性或中相关性，按照行业风格分类如下（除标注外均为中相关）：
周期风格：基础化工（高）、钢铁（高）、有色金属（高）、交通运输、建筑装饰、机械设备、煤炭、石油石化、环保；
成长风格：电子（高）、电力设备（高）、传媒（高）、计算机、通信；
消费风格：汽车（高）、轻工制造、医药生物（高）、美容护理；
金融风格：非银金融。
（2）盈利景气预期与相对走势
一级行业中，分别有5个和4个行业的盈利景气预期与股价相对走势具有高相关性或中相关性，按照行业风格分类如下（除标注外均为中相关）：
周期风格：基础化工（高）；
成长风格：电子（高）、电力设备（高）、计算机（高）、传媒（高）；
消费风格：汽车、农林牧渔、医药生物、美容护理。
（二）“景气预期”在二级行业投资中的应用
1. 收入景气预期
（1）收入景气预期与绝对走势
二级行业中，分别有22个和32个行业的收入景气预期与股价绝对走势具有高相关性或中相关性，其中高相关的行业按照行业风格分类如下：
周期风格：冶钢原料、小金属、工业金属、自动化设备、玻璃纤维、装修建材、煤炭开采、焦炭、环境治理；
成长风格：其他电子、光学光电子、消费电子、电池、游戏、广告营销、影视院线、电视广播；
消费风格：养殖业、家电零部件、非白酒、化妆品、旅游及景区。
2.盈利入景气预期
（1）盈利景气预期与绝对走势
二级行业中，分别有31个和33个行业的盈利景气预期与股价绝对走势具有高相关性或中相关性，其中高相关的行业按照行业风格分类如下：
周期风格：化学纤维、化学原料、化学制品、非金属材料、冶钢原料、普钢、金属新材料、小金属、工业金属、玻璃玻纤、装修建材、房屋建设、专业工程、工程咨询服务；
成长风格：半导体、其他电子、消费电子、IT服务、电机、风电设备、电池、航空装备、军工电子、游戏、广告营销、影视院线；
消费风格：饲料、医疗服务、个护用品、旅游及景区；
金融风格：多元金融。
（三）“景气预期”在新兴产业投资中的应用
总体上看，“景气预期”框架对14个广发策略“新兴产业”分类中的11个细分新兴产业股价走势具有一定的解释效果，即“景气预期”框架对于新兴产业行业的有效率达到了78.6%。其中CXO、新能源汽车与“景气预期”四大维度来均呈现高相关性，光伏、医美与“景气预期”四大维度相关性也较为显著。但“景气预期”框架对创新药、C端医疗服务、5G的股价不太具备解释能力。
（2）收入景气预期与相对走势
新能源汽车、CXO的收入景气预期与相对走势具有高相关性，光伏、医美、医疗器械、智能汽车的收入景气预期与相对走势具有中相关性。
2. 盈利景气预期
（1）盈利景气预期与绝对走势
新能源汽车、CXO、光伏的盈利景气预期与绝对走势具有高相关性，医美、智能汽车、半导体、工业互联网、绿电、风电的盈利景气预期与绝对走势具有中相关性。
（2）盈利景气预期与相对走势
新能源汽车、CXO的盈利景气预期与相对走势具有高相关性，光伏、医美、半导体、医疗信息化的盈利景气预期与相对走势具有中相关性。
3“景气预期”行业比较框架对当前的指引：哪些行业正在改善？
（一）构建“景气预期”行业比较打分框架”
第一步：四维度景气预期指引效果打分
剔除负相关与无相关行业后，对相关性为正的行业按照①收入景气预期-绝对走势 、②收入景气预期-相对走势、 ③盈利景气预期-绝对走势 、④盈利景气预期-相对走势 四个维度进行打分排序，判断各行业当前景气度对股价指引效果的强弱。
具体打分方法：
最终得分 =（排名得分×60% + 趋势得分×40%）× 相关性权重
（1）最终得分应综合考虑行业景气度改善情况（排名得分）以及景气度改善变化趋势（趋势得分），对于相关系数不同的行业，相同的景气度改善对股价有不同强度的指引效果，因此还应当使用相关性进行加权（相关性权重）。
（2）排名得分：对当前行业的景气预期同比分别与1个月前、3个月前、6个月前进行比较，并按照变化量进行排名。排名得分等于该行业3期变化量分别在全部打分行业变化量中的分位数的加权之和。其中期限最近的变化量的分位数权重最大，权重分别为50%，33%，17%。
（3）趋势得分：对打分行业3期变化量在全部打分行业中的排名的变动趋势进行打分，改善程度不断提高的行业予以最高分。规定较6个月前，较3个月前，较1个月前分别为第一期，第二期，第三期，具体打分细则为：①排名持续上升：1分；②排名先下降后上升，且第三期排名高于第一期：0.8分；③排名先上升后下降，且第三期排名高于第一期：0.6分；④排名先下降后上升，且第三期排名低于第一期：0.4分；⑤排名先上升后下降，且第三期排名低于第一期：0.2分；⑥排名持续下降：0分。
（4）相关性权重：对于具有不同相关性的行业，相同的景气度改善对股价有不同强度的指引效果。高相关性行业权重赋1，中相关性行业权重赋0.7。
（二）打分框架指引：应该买哪些“景气预期”在改善的行业？
对各行业的“景气预期”四维度最终得分进行平均汇总，按照相关性数量调整后，排序得到当前景气预期对股价指引效果最佳的前五一级行业，前十二级行业及前三新兴产业，结果分别为：
4风险提示
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本报告信息
对外发布日期：2022年7月25日
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