【华创宏观·张瑜团队】美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近——1月FOMC会议点评

一、1月FOMC会议主要内容

此次议息会议未作出任何政策调整，延续鸽派立场符合预期；同时美联储强调经济复苏步伐的放缓，表示“最近几个月，经济活动和就业的复苏步伐有所缓和，疲软集中在受大流行影响最严重的部门”，对未来经济增长的看法将“很大程度上取决于病毒的传播过程，以及疫苗的接种进度”，官方层面对经济弱化的表述进一步打击了市场的信心，带来美股进一步大跌；而由于经济走弱，美联储淡化了Taper的可能性。

二、2013-2014年Taper如何影响资产价格？

（一）2013-2014年Taper的过程如何？

第一阶段：初步提出，2012年12月，FOMC会议中首次提及放缓资产购买计划。第二阶段：预期升温，2013年5月，时任美联储主席的伯南克在国会听证会的证词中明确货币政策委员会正在准备增加或减少资产购买的步伐，引发市场的缩减恐慌。第三阶段：逐步落地，2013年12月，FOMC会议决议正式宣布自2014年1月开始缩减资产购买规模。

（二）Taper前后经济基本面修复如何？

Taper前失业率与核心PCE均未达到美联储政策目标，但货币政策委员会认为经济活动正在以适度的速度增长，表明当时经济增长前景是明朗的。

美联储当时放缓资产购买更多考虑的是对金融市场稳定性的担心，因为过度的货币宽松可能会刺激金融部门过度冒险的风险，并非是考虑经济原因。

（三）Taper如何影响当时的资产价格？

美债利率受Taper预期影响显著，且Taper首次提出时点已标志美债利率的触底，后续预期的强弱波动会形成美债的小幅波动，但不改上行趋势。新兴市场股指在美联储货币政策收紧预期下大幅下跌，主要受到美联储政策收紧、利率上行后资本流动的影响。美元指数在Taper预期之下有所上行，且波动显著加大，即美联储货币政策的收紧会给美元带来主动上行压力，但美元能够上行多大幅度还需考虑外部因素（以欧洲为主）带来的被动升贬值压力。黄金价格在美联储货币政策收紧预期下也会出现下行压力；而金属价格受美联储政策扰动的关联性并不十分显著。（详细分时段复盘见正文）

（四）当下处于Taper一阶段向二阶段过渡期

短期来看，此次议息会议中强调经济修复前景还不明朗，因此上半年美联储或将淡化缩减资产购买计划的表态，不过，由于美联储提出Taper即标志着美债利率大概率已见底，因此当前处于Taper一阶段向二阶段过渡期，美债利率或已进入触底反弹期。

中期来看，下半年美国经济或将强劲修复（美联储也如此预期），警惕美联储再度提出Taper的风险，疫苗完成全民免疫的时点或将是货币政策的重要分水岭，对资产价格而言，美债利率或进一步上行，并需警惕美联储政策转向预期升温时带来美元指数上行、新兴市场股指大跌与黄金下跌。

美元指数：2021年或将出现6-12个月的中期反弹，主要原因有三。1、预计2021年美元存在主动升值的动能，美国疫苗接种与经济修复或领先发达经济体；2、欧洲经济修复路上的不确定性可能促进美元进一步被动升值；3、欧央行货币政策延续宽松，且欧元汇率快速升值已成为欧央行的重要关注点，不排除未来欧央行对欧元汇率进行干预。

大宗商品：美元反弹或难挡大宗上涨。今年经济基本面的向好决定了美元指数反弹或也难以阻挡大宗商品的上涨。而疫苗对经济复苏的影响对黄金价格走势产生不确定性，随着疫苗进度与经济修复力度越强，黄金走势或将越弱。

美债：2021年美债利率存在冲高破2%的风险。通过预测值可见，全年维度看美国实际GDP增速突破4%，CPI增速2%左右，经济修复符合预期的情境下，美债收益率或将达到2.4%；一季度来看，在目前接种进度正常推进、美联储货币政策维持宽松立场的环境下，美债收益率进一步提升空间有限。

风险提示：美国疫苗接种进度超预期，美国经济修复强于预期