【华创宏观·张瑜团队】国际机构如何评估全球经济增长？——全球央行双周志第19期

文/华创证券首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 殷雯卿（19945767933）

（一）全球贸易摩擦现状：全球贸易前景堪忧

2018年10月至2019年5月（下文称报告期内）全球贸易摩擦对全球贸易额的影响规模在历史高位。从贸易摩擦数量来看，在本报告期内，WTO成员国实施的贸易限制措施[1]数量总计38项，月平均数量为5项，为2012年以来的最低水平。但由于2018年以来的关税覆盖范围与关税税率相较以往大幅提升，导致贸易限制措施对全球贸易额[2]的影响达到历史高值：在本报告期内，进口限制措施影响贸易额预计在2295亿美元，上期（2017年10月-2018年10月）这一金额为5883亿美元。

从贸易摩擦的具体措施来看，2018年新发起的反倾销调查数量有所下降，而反补贴调查和保障措施启动调查的数量均有所增加，但总数仍然低于反倾销调查。2018年全球新启动的反倾销调查为194起，同比下降22%，从行业分布来看仍然集中于金属、化工、塑料制品行业。2018年新启动的反补贴税调查显著增加至55起。2016-2018年，美国发起的新调查最多，达64项，占发起调查总数的49%，其次为加拿大（13%）、印度（8%）、澳大利亚（8%）。从受反补贴调查影响的国家分布来看，中国是受调查最频繁的国家，占2016-2018年所有调查的47%，其次为印度（12%）。从行业分布来看也以金属、化工、塑料制品行业为主。2018年启动的贸易保障措施[3]数量同比增加近一倍至17起，且实施数量自2016年起持续提升。行业分布上，2018年针对金属、塑料与纺织品的贸易保障措施数量大幅提升。

贸易摩擦的持续性仍在。根据WTO的统计，目前仍有部分贸易限制措施或在报告期不久后实施，或继续进行磋商以便以后实施，这表明全球贸易的不稳定局面将持续存在。

（二）全球贸易摩擦对经济增长的影响

世界贸易展望指数（WTOI）为96.3，指引全球贸易增长陷入衰退。WTOI是WTO编制的世界贸易领先指标，涵盖了出口订单、航空货运、集装箱港口吞吐量、汽车生产/销售、电子元件发货和农业原材料发货等全球贸易领域的关键变量。最新的WTOI指数为96.3（100为基准线），其中国际航空货运指数(92.3)、汽车产销指数(92.2)和农业原材料指数(92.4)进一步低于基准水平，集装箱港口吞吐量指数(101.0)也有所下降。这一结论与WTO在4月对世界贸易预测[4]的结论一致，即全球贸易存在较大的下行风险，2019年商品贸易额增速将从2018年的3%放缓至2.6%，预测值的区间在1.3%-4%的范围内，如果贸易局势进一步恶化，该数据或将进一步放缓。其中，发展中国家的贸易增速（出口3.7%，进口3.9%）将超过发达国家（出口2.5%，进口1.9%）。

另外，WTO还指出全面贸易战会带来潜在的高经济成本。假设国际贸易合作破裂，全球各国均设置关税，那么自2019年到2022年，将导致全球GDP减少1.96%，全球贸易减少17%。而相比之下，在金融危机时期，全球GDP减少2.1%、全球贸易减少12.4%，全面的关税壁垒对全球经济增长的影响可与金融危机带来的危害相比拟。

[1]WTO将关税、进口禁令、特别保障措施、进口税等统称为贸易限制措施（trade-restrictive measures）

[2]指受贸易限制措施影响的经济体的有关产品的年度进口金额

[3]指一国针对那些增加进口会造成严重损害的商品而采取的临时措施

[4]https://www.wto.org/english/news_e/pres19_e/pr837_e.htm

（一）贸易战以来对中美关税的影响

加征关税以来，美国对中国的进口商品加权关税由2.5%提升至16%。美国从中国进口商品的初始进口加权关税约为2.5%，而中国从美国进口产品的进口加权关税为5.9%。到目前为止，美国从中国进口商品的进口加权关税已经上升到16%，而中国从美国进口商品的进口加权关税已经上升到20%。如果对剩余的商品继续加征关税，则美国的实际加权关税将达到28%，比初始水平高出约25%。

（二）贸易战对经济活动的影响

若中美对剩余商品继续加征关税，则加征关税的商品总量占美国GDP的比重达到2.6%。到目前为止，美国已经上调了价值2350亿美元的中国商品的关税，而中国已经提高了价值1130亿美元的美国商品的关税。如果美国再对剩余近3000亿美元商品加征关税，同时中国做出反制措施，则将涵盖美国非石油商品进口额的23%和美国GDP的2.6%。

该研究发现对中国而言，目前执行的关税将降低中国实际GDP约0.25%，直接的负面效应为中国对美出口额下降。并且，随着更高的关税水平，美国消费者和生产商面对更高的商品价格（从中国进口），预计这将降低美国对中国商品约33%的需求，价值约为1590亿美元。然而中国将出口分散到其他国家将会降低这部分负面效应。

对美国而言，模型估计显示目前已经实施的关税降低了美国实际GDP 0.19%。同样，更高的中方关税水平将降低中国对美国进口商品43%的需求，价值约为580亿美元。同时，随着美国将进口需求从中国转移向其他国家，这种对GDP的负面影响将会逐步缓解。

整体来看，中美两国之间关税上调的长期影响有限。但需要注意的是，该研究所构建的模型未考虑进以下因素，包括更高的关税税率对经济短期的冲击，例如对市场信心的影响、生产供应链和金融市场的波动，以及部分长期冲击，例如贸易冲突带来的创新减缓。因此，本文所得出的关税对经济的影响程度应该是一个下限的概念。

（一）全球经济增速：下调2019/2020年增速

IMF下调2019、2020年经济增速0.1个百分点至3.2%/3.5%。自4月报告发布以来，中美进一步上调部分进口商品关税，全球技术供应链受到美国制裁前景的威胁，英国脱欧的不确定性仍在，地缘政治紧张加剧。鉴于此，IMF下调了全球经济增速的预期，2019年全球经济增长3.2%，2020年加快至3.5%，相比IMF在4月发布的《世界经济展望》，对这两年经济增长的预测均下调了0.1个百分点。

全球下行风险占主导地位，主要的风险在于：（1）贸易和技术供应链中断：继续发酵的美国关税行动、贸易伙伴报复行动、以及英国退欧的长期不确定性反复冲击商业信心，5月以来美国对中国技术公司采取的行动、以及美、墨之间的争端进一步加剧紧张局势。这些事件导致了风险厌恶情绪的提升，可能进一步暴露出多年来低利率环境所积累的金融脆弱性，即高负债借款者难以实施债务展期，并且流向新兴市场和前沿经济体的资本逐渐缩减。（2）通缩压力：随着全球增速放缓以及发达经济体和新兴市场经济体核心通胀下降，通缩的风险再次显现。低通胀和低通胀预期增加了借款者的偿债难度，抑制了企业投资支出，限制了央行应对经济下滑的货币政策空间，这意味着在任何既定的负面冲击下，经济增长可能将持续放缓。

2020 年预计全球增速回升，主要依据如下几个因素：（1）金融市场情绪总体支持增长；（2）临时性拖累因素影响继续消退，尤其是在欧元区（如新的汽车排放标准）；（3）部分承压的新兴市场经济体形势企稳，如阿根廷和土耳其；（4）其他经济体避免更严重的崩溃，如伊朗和委内瑞拉。相比 2019年，2020年全球增速预测的改善有70%来自承压经济体的预期企稳和复苏。而这些因素取决于有利的全球政策背景，即确保各央行立场的“鸽派倾向”以及中国政策刺激的积累不会被贸易紧张局势升级或英国无序退出欧盟所削弱。

（二）分区域：上调发达经济体增速，下调发展中经济体增速

对于发达经济体，预计2019年和2020年分别增长1.9%和1.7%。2019年增速预测相比今年4月上调了0.1个百分点，主要反映了对美国增速的上调。具体到各经济体来看：

对于新兴市场和发展中经济体，IMF预计2019年增长4.1%，2020年加快至4.7%，与今年4月相比，2019/2020年增速预测分别下调0.3和0.1个百分点，对新兴市场地区的增速预测下调。具体到各经济体来看：

1.美国和欧元区：上调2019年美国增长预期，欧元区增速未作调整

美国，预计2019/2020年分别增长2.6%/1.9%，对2019年的预期上调了0.3个百分点，2020年预期未调整。对比世界银行6月发布的经济展望，对美国2019年经济增长预测为2.5%，较前期未作调整。IMF对美国经济增速调整反映了其一季度超预期的经济表现。总体增速在稳健的出口和库存积累的支撑下保持强劲，国内需求略微弱于预期，进口也较为疲弱，部分反映关税的影响。

欧元区，预计2019/2020年分别增长1.3%和1.6%，对2019年预期未调整、2020年预期上调0.1个百分点。对比世界银行6月的数据，对欧元区2019年经济增长预测为1.2%，下调0.4个百分点。德国2019年增速预测小幅下调（外部需求弱于预期，同时拖累了投资），但法国（预计财政措施将支持增长，且街头示威的负面影响正在消退）和意大利（不确定的财政前景与今年4月相似，抑制了投资和国内需求）的经济预测保持不变。西班牙2019年增速预测有所上调，反映了年初强劲的投资和疲弱的进口。

2.日本：下调2019年增长预期0.1个百分点

日本，预计2019/2020年分别增长0.9%和0.4%，对2019/2020年的预测均下调了0.1个百分点。一季度公布的强劲GDP数据反映了库存积累和净出口的巨大贡献（因为进口大幅减少），因此掩盖了低迷的潜在增长势头。2020年预计财政措施预计将在一定程度上缓解，2019年10月起即将上调的消费税率将导致增长波动。

3.中国：下调2019年增长预期0.1个百分点

中国，预计 2019/2020年分别增长6.2%和6.0%，均下调了0.1个百分点。在结构性放缓和强监管控制债务的背景下，关税上调和外部需求减弱使经济进一步承压。但预计政策刺激将在负面外部冲击情形下支持经济活动。

（三）全球金融条件进一步放松

全球金融条件自2019年4月《世界经济展望》发布以来进一步放松。自6月中旬以来，多家央行的政策立场向鸽派转变，这导致市场对货币政策的预期路径进行重新评估，投资者预期央行将实施更大幅度的政策宽松。且这种宽松在美国和欧元区尤为明显，而中国金融条件的净变化则相对较小。

（一）全球展望：动力不足，风险加大

年初以来国际贸易和投资弱于预期，2019年全球经济增长预期降至2.6%，下调0.3个百分点。今年上半年全球经济活动依旧疲软，其中贸易和制造业增长明显乏力。同时在政策不确定性加剧的情况下，全球投资加速并且信心下降。在通胀放缓和经济活动减速的背景下，各大央行表现出更加温和的姿态，融资条件有所宽松。

预计预计2019年全球经济增速将回落至2.6%，较1月下调0.3个百分点，2020/2021年全球经济增长将逐步回升到2.7%/2.8%，2020年预测值较1月下调0.1个百分点。在良好的全球融资条件以及新兴市场和发展中经济体（EMDES）从金融市场压力中复苏的条件下，预计2020-2021年EMDES增长将逐渐恢复，但EMDES的增长仍然受到投资支出减少的制约。

（二）分区域：对多数国家2019年的经济增速做出下调

1.美国和欧元区：对欧元区经济前景的展望更为悲观

预计2019年美国经济增长将放缓至2.5%，2020年将进一步减速至1.7%，2021年，随着财政刺激的影响减弱，这一比例为1.6%。世界银行并未调整对美国经济增长的预期，主要原因在于：一方面，最近的关税和相关报复行动预计将对经济持续产生影响；另一方面，超预期的宽松货币政策以及生产力增长和劳动力参与增长将对经济形成支持。

而欧元区预计增长将从2018年的1.8%放缓至2019年的1.2%，并在2020-21年达到平均1.4%。与之前的预测相比，下调了2019年的预期0.4个百分点，下调2020年预期0.1个百分点，这反映出欧元区贸易和需求的疲软不会被更加宽松的财政和货币政策支持所完全抵消。

2.中国：下调2020年增长预期0.1个百分点

预计中国经济增长将逐步减速，2019/2020/2021的增速预期分别为6.2%/6.1%/6.0%，且对2020年预期下调0.1个百分点。近期在货币与财政的刺激下，银行信贷稳定，债券发行有所回升，但由于监管收紧，非标贷款的增长放缓。中国的经济增长企稳，但贸易仍然疲软。预计制造业和贸易的疲软将拖累2019年的经济增速至6.2%。而由于中美贸易继续发酵，影响或将持续到2020年，因此下调2020年经济增长预期至6.1%。

3.日本：下调2019年增长预期0.1个百分点

预计日本2019/2020/2021的经济增速预期分别为0.8%/0.7%/0.6%，对2019年预期下调0.1个百分点。2019年上半年日本经济有所反弹（政府支持+灾害后回暖），但整体乏善可陈。从内部经济健康程度来看，失业率较低、劳动参与率持续攀升，服务业相对健康。但外部需求增长弱于预期，十月份增值税的上调会进一步抑制经济增长，后续财政刺激可能会对冲一部分提税的影响，但2019年经济增长预期仍弱于年初的预期。未来2年，经济增速会逐步接近充分就业和潜在产出，但受制于劳动力的低增长和产能约束，潜在的经济增速较低（2020年0.7%，2021年0.6%）。

具体内容详见华创证券研究所7月28日发布的报告《【华创宏观】国际机构如何评估全球经济增长？--全球央行双周志第19期》。