【华创宏观·张瑜团队】欧美疫情的相对变化依然主导美元——海外双周报第6期

文/华创证券首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 殷雯卿（微信 yinwenqing15）

目前新冠病毒有三种主要的变异病毒，分别为B117（最早发现于英国）、B1351（最早发现于南非）、P1（最早发现于巴西），而其中B117在全球范围内传播范围最广，根据WHO官网的信息，B117病毒比为变异病毒的传播能力提高36%-75％。在变异病毒影响下，美欧等经济体疫情出现新一轮爆发。本文试图通过对目前疫苗接种比例较高国家的经验进行梳理，对变异病毒影响下美欧疫情的可能演化前景作出一定的推测。

（一）疫苗接种比例高的区域疫情是否有好转？

1、哪些国家疫苗接种率高？美英领先，部分发展中国家靠前

疫苗覆盖比例上，以色列、英国、智利、美国至少接种一剂疫苗的覆盖比例较高，分别达到60.7%、46.3%、36.3%、31.6%；疫苗接种速度上，美国、阿联酋、智利、英国接种较快，每日每百人接种剂数分别为0.92、0.87、0.84、0.76。

2、疫苗接种率高的国家疫情防控好吗？部分国家防控较好

目前来看，疫苗接种覆盖比例较高的国家中，以色列、美、英确诊病例显著下行，但智利、巴林、阿联酋确诊病例仍在提升。目前疫苗接种覆盖率（即每百人至少接种一剂疫苗的比重）超过或接近30%的国家主要有：以色列（60.59%）、英国（45.53%）、智利（35.55%）、阿联酋（35.19%）、马耳他（31.29%）、巴林（30.02%）、美国（29.18%）。这些国家中，以色列、美国、英国、马耳他确诊病例显著下行，美英以的重症病例数也同样显著下行，疫苗防控效果较为显著；但智利、巴林、阿联酋确诊病例仍在提升。

3、疫苗接种率较高国家是否对变异病毒可控？部分国家控制较为有效

以色列与阿联酋在疫苗接种覆盖比例提升后，基本未因变异病毒出现疫情二次爆发。

• 以色列在疫苗接种后，疫情控制良好。目前以色列新增病例主要以英国变异病毒感染为主，根据以色列最大的卫生服务机构Clalit Health Services研究，认为该变异病毒可能是导致重症患者没有如预期那样快速下降的原因。但值得乐观的是，由于以色列疫苗接种率足够高，目前以色列新冠病毒传染R值已降低至0.61，数值小于1表明病毒传染正在减弱，同时以色列新增病例与重症病例人数均显著下降，且在疫情有效控制情况下以色列经济已基本开放，餐厅等公共场所开放、国内旅行限制基本解除。由此可见疫苗接种比例足够高的情况下，以色列有效控制了变异病毒，未出现病毒快速爆发的情况（R值大于1）。

• 阿联酋2月以来新增病例也有放缓迹象：2020年9月-2021年1月疫情出现一轮反复，主要原因在于冬季旅游旺季期间阿联酋放开了旅行限制，而随着旅行限制的再次收紧、以及今年以来阿联酋疫苗接种比例的快速提升，2月起阿联酋新增病例开始出现减缓。

但智利、巴林等国因防疫措施过早放开，导致疫情在变异病毒影响下再度反复。

• 智利政府于2020年11月重新开放边境，2021年1月建立暑期许可证制度，为居民出行提供便利，但过早开放防疫措施叠加变异病毒可能导致了疫情的第二轮持续反弹。4月起智利再度关闭大多数商业航空，为期30天，陆路进入智利的司机需要进行核酸检测，从而控制疫情的再度爆发。智利政府计划于6月30日前完成1500人的免疫接种（覆盖总人口78%），目前来看，接种过疫苗的群体中确诊病例与重症病例的比例显著下降，因此智利政府仍在积极推进疫苗接种，且对后续疫情发展较为乐观。

• 巴林于3月14日开始放松防疫措施，允许餐厅用餐、开放体育场所与教育机构，而3月中旬起也出现了新增病例的显著反弹。

因此从以色列、智利等新兴经济体的经验可以看到，疫苗接种比例的提高可以有效控制疫情，且对变异病毒的防控也有一定效果，但过早放开防疫措施可能会导致未接种人群的影响提升。

（二）美欧疫情为何出现反弹？未来如何演化？

1、变异病毒与疫苗接种缓慢共同导致欧洲疫情反复

根据WHO的报告，B117变异病毒是造成欧洲目前疫情大规模爆发的主因之一。同时，德国RKI研究所所长表示B117变种现在占德国冠状病毒病例的40％以上；法国总理表示每天的新增病例中约50%为B117病毒感染引起的；而意大利卫生部长表示，受B117病毒影响意大利感染人群的年龄段出现年轻化，上述表态均反映了欧洲疫情新一轮爆发受变异病毒的影响较大。

另外欧洲疫苗接种速度偏慢或也是导致疫情难以控制的原因之一。一方面，疫苗供应企业交付量不及预期，阿斯利康第一季度对欧盟的疫苗交付量不足承诺数量的40%，且Novavax因原材料短缺问题推迟了签署向欧盟供应疫苗的合同。另一方面，阿斯利康疫苗安全性受质疑，欧洲各国一度暂停阿斯利康疫苗的接种，也影响了疫苗接种速度。目前德、法、意、西疫苗每日接种量分别为28、27、35、20万剂每日，每百人新冠疫苗接种量分别为16.1、15.7、16.5、16.6剂，仅为英国的30%，距离70%群体免疫的水平也有较大差距。

2、变异病毒影响下美国出现区域性疫情反弹

美国在B117变异病毒影响下，出现区域性疫情反弹。从区域分布来看，此轮疫情反弹并非涉及美国全国，目前主要分布在东北部、中西部、佛罗里达州等区域，而根据CDC统计，疫情反弹较为严重的州恰好也正是B117变异病毒感染人数较多的州，其中佛罗里达州、密歇根州、科罗拉多州、加利福尼亚州均是B117变异病毒病例的集中州。目前B117病毒是美国变异病毒中感染比例最高的种类，因此可见此轮美国疫情的区域性反弹或与B117变异病毒的传播关系较大。

3、现有疫苗对变异病毒有效，接种率仍是关键

现有疫苗对变异病毒有效，若接种率进一步提升，仍有望对疫情起到有效控制。Novavax的3期试验结果显示，该疫苗对原始毒株有效性为96%，对变异毒株有效率为86%；2B期试验也发现，该疫苗对南非变种毒株的有效性为55.4%。辉瑞发布新研究结果，辉瑞-BioNtech的新冠疫苗6个月有效率达91.3%，且对变种病毒有效；同时该疫苗对12-15岁青少年的有效性为100%。阿斯利康临床实验显示其对B117变异病毒的总体有效率达到61.7%，对于其他变异病毒的有效率为77.3%。由此可见，目前上市的主要疫苗品种对变异病毒均有一定的有效率。

结合以色列等高接种比例国家的经验来看，较高的接种率以及前期较为严格的防疫措施之下，变异病毒虽仍会导致一定的感染率，但能够控制病毒不至于快速爆发。因此未来疫苗接种覆盖率以及适时的放开防疫措施，可能仍将是疫情控制的主导因素。

（三）美元指数对疫情还敏感吗？

美元指数对美欧重症病例差值、美欧疫苗接种速度差相关性较高。2020年下半年以来，美元指数与欧美重症病例差值之间的相关性一直较高，当美国重症病例数量增速高于欧洲时，美元指数走势也相对偏弱，这一相关关系目前依然存在。同时，2021年2月中旬以来，美元指数与美欧疫苗接种速度差的相关性也显著提高，美国疫苗接种速度快于欧洲时美元指数也相对偏强。美元指数与疫情之间的相关关系，背后反映的正是疫苗接种速度、疫情控制程度较好的经济体，经济复苏的预期越强、速度越快，对应货币走势也越强。

根据目前美欧疫苗接种速度进行线性外推来估算，美国、英国7月初可实现全民免疫，意大利、法国于2022年初可实现全民免疫，德国则将于2022年4月方可实现全民免疫，未来若欧元区国家疫苗供给与接种速度提升，则实现全民免疫的时点或将提前。因此从目前美欧疫苗接种及疫情发展来看，美国持续强于欧元区，因而美元指数也将持续偏强。未来可能的变化在于欧洲疫苗接种速度是否会加速带来欧洲疫情好转预期大幅提升。

（一）高频数据：美国各项高频数据持续改善

消费数据方面：美国出行指数继续回升，达到疫情前60%的水平，美国餐厅就餐活动继续回升，达到疫情前80%的水平，同时美国近2周零售销售增速与电影票房均显著提升，消费端改善显著。工业生产方面：铁路交通运输量与用电量均超出2019年水平，3月末粗钢产量回升至2019年平均水平的84%。3月20、27日WEI指数大幅回升至4.51、7.25。

（二）月度数据：美国3月新增非农大超预期

3月美国非农数据再度超预期。美国3月新增非农就业人数91.6万人，预期增64.7万人，大幅超出市场预期；其中新增私人部门非农就业人数78万人。3月失业率降至6%，创去年3月以来新低。失业人口中，永久性失业人口小幅下降6.5万人，暂时性失业人口下降20.3万人，劳动参与率较2月提升0.1个百分点至61.5%，3月就业结构也有所改善。

分行业来看，服务业仍为新增就业岗位最多的行业。3月新增就业岗位最多的行业分别为休闲和酒店业、建筑业、教育和保健服务、专业和商业服务，新增就业人口分别为28、11、10.1、6.6万人。从行业结构来看，服务业随着疫情的好转，新增就业人口持续快速回升；同时随着寒冬天气影响消退，建筑业就业人口也出现显著回升。

3月非农时薪增速放缓，周工时小幅提升。3月非农时薪同比+4.2%，增速较2月放缓1个百分点，从行业结构来看，教育和保健服务、专业和商业服务、其他服务业时薪均有回落，或与前次低薪员工重返就业岗位有关。而3月周工时较2月提升0.3小时至34.3小时，其中建筑业、采矿业、休闲和酒店业、其他服务业、专业和商业服务业提升幅度最大，同样反映了服务业的劳动力需求提升，且在地产投资强劲背景下建筑业劳动力需求也较强。

综合来看，目前发布的美国3月经济数据普遍偏强，仍需警惕市场复苏交易情绪与美联储政策转向可能。结合目前美国疫苗接种进度领先，美国经济修复势头强劲。Q2起美国通胀也将在进口物价、房价、劳动力薪金与能源价格的共同推升下达到年内高点，5月高值或突破5%。近期因变异病毒带来的疫情复发接替复苏交易成为市场交易主线；后续若疫苗仍可有效控制疫情，复苏交易热情或仍将主导市场；而同时若疫情前景更为明朗，美联储taper可能性也有望进一步提升。

近期美欧新增病例数量回升，美欧防疫措施加强，而英国逐步放松限制。德国总理默克尔和法国总统马克龙宣布加强本土限制措施，德国延长封城至4月18日，法国从4月3日起进入4周的全国封锁期，以遏制第三波新冠疫情。英国政府正逐步放松限制措施，英格兰地区从3月29日起结束居家令，其他地区正在制定放松封锁的计划。

美英疫苗接种进展乐观，但欧盟面临疫苗短缺问题，欧委会发布限制疫苗出口草案。美国总统拜登表示“百日新政”期间美国有望接种2亿剂疫苗，是其最初目标的2倍。英国政府也表示有望在7月底为英国所有成年人接种第一剂新冠疫苗。但欧盟可能面临严重的疫苗短缺问题，阿斯利康第一季度对欧盟的疫苗交付量不足承诺数量的40%，且Novavax因原材料短缺问题推迟了签署向欧盟供应疫苗的合同。欧盟27国因新增病例激增和疫苗供应不足问题，在疫苗分配上产生争论。欧盟委员会于3月24日发布限制疫苗出口草案，在评估是否出口疫苗时将考虑出口目的地对疫苗和相关原材料出口的限制措施，以及目的地疫情和疫苗接种情况是否好于欧盟。

阿斯利康新冠疫苗再起风波，有效性存疑，严重不良反应病例数量增加。阿斯利康3月22日发布研究结果称其疫苗有效性为79%，受到美国卫生机构质疑，3月25日下修其疫苗有效性至76%。德国医疗监管机构3月30日表示，德国的阿斯利康疫苗接种者中已出现31例血栓病例，将暂停60岁以下人群接种牛津-阿斯利康疫苗。截至4月2日英国也已确认30例接种阿斯利康新冠疫苗后的血栓病例。

具体内容详见华创证券研究所4月6日发布的报告《【华创宏观】欧美疫情的相对变化依然主导美元——海外双周报第6期》。