以资产管理和财富服务为核心，推动信托业务有效转型（上）

《关于规范信托公司信托业务分类有关事项的通知》（以下简称《通知》）已基本成熟，信托公司信托业务发展方向进一步明晰。但25个业务品种是全部信托公司符合信托本源业务的集合，名称及其内涵是监管角度的界定，业务模式还可继续细分和延伸，并非适合所有信托公司，也不宜简单套用或过度扩展。

信托公司只有基于自身资源禀赋，从培育和满足委托人、受益人需求出发，以资产管理和财富服务为核心，选定相互之间或与原有业务可有机结合的部分业务方向，在最终可划入《通知》有关业务品种的前提下，设计便于专业化、条线化管理的产品系列和服务模块，经营层带头、集中力量体系化推进组织重塑和流程再造，才能更好实现信托业务的有效转型。

一、《通知》已基本成熟，但业务内涵非常丰富

相比去年4月和10月的《关于调整信托业务分类有关事项的通知(征求意见稿)》和《关于调整信托公司信托业务分类有关事项的通知》，《通知》已非常成熟。不仅完全符合信托的逻辑，内容也更加清晰地针对信托公司的信托业务。我们最关心的融资类和私募投行业务去向、过渡期安排等细节问题也基本明确。业内希望的以某种形式将融资类业务非影子银行化，作为信托业务和固有业务之外的独立业务进行监管的幻想破灭。体现了监管在防范化解重大风险背景下推动信托公司信托业务回归本源的决心。

未来，信托公司信托业务将在《通知》的总体框架及有关配套措施的规则下运行，而固有业务基本保持不变。今年上半年甚至4月前《通知》实施基本成为确定性事件，有关监管细则将陆续出台。

然而，《通知》将信托业务分为三大类25个业务品种，实践中多数还可再细分为针对不同资产类别和客户群体的业务类型，每一个业务品种可能需要独立的支持体系，甚至展业逻辑会有本质差别。绝大部分信托公司没有能力发展全部业务品种。《通知》也强调引导、鼓励信托公司差异化发展、差异化竞争。同时，资产管理信托面临整个资管行业的竞争。

资产服务信托中除一部分已是其他金融机构的优势外，很多还缺乏有效制度支撑，市场潜力尚待开发，仅靠信托结构本身的资产隔离和他益优势，而无其他增值服务，价格战无可避免还难获商机。公益/慈善信托无英美避税优势要做大规模也得借助于资产管理或财富服务能力。此外，信托公司还需特别考虑原有客户和业务的承接和改进问题，避免转型过程中经营和人员动荡，或者各部门抢夺逐步缩减的融资类等待整改业务而严重内耗，错失创新业务发展机遇。

过去信托公司看到什么就去做什么的“狩猎”模式将很难获得业务机会，什么都想做、什么都去尝试的结果大概率是邯郸学步、匍匐而归。近几年信托公司的很多创新往往“雷声大雨点小”也体现了这一点。只有选择各自合适的业务和服务方向，改革、优化甚至重建原有流程体系，转换到深耕细作的“农耕”和“工业”模式，提供有限、可控的具有一定比较优势的产品和服务，整合前中后台力量体系化运作，并借鉴金融控股集团和互联网平台企业的做法多类业务协同互助，或者与其他金融、非金融机构互补合作，才能在与金融和信托同业的竞争中占得一席之地。

二、逐一分析业务品种特征，筛选转型创新重点

（一）资产管理信托

从“一法两规”到“资管新规”再到《通知》，信托公司资管业务一直是被管理和规范的对象，资产管理信托天然成为承接和转化融资类或私募投行业务的最重要方式。我们都会认为资产管理信托是信托公司必然开展的业务。

但是，发展资产管理信托必须面对两方面问题：

一是4个主要业务品种之间有巨大差异，风险收益性、适合投资者各不相同。每个业务品种还可分为若干个针对不同客户群体、使用不同流程、由不同团队管理的细分产品。如当日申赎的现金管理产品和流动性较差的高收益债产品完全是两个逻辑，上市公司股票和非上市公司股权投资实际是两个行业，信托非标客户几乎不会接受衍生品。

二是根据信托公司参与资产管理信托的角色和服务内容不同也可以分为服务型、销售型和投资型。比如阳光私募资金募集和证券投资两头在外，信托公司只是提供账户管理服务（单一委托人时又划分为财富管理信托），目的不是为客户资产保值增值提供服务。一些信托公司自主销售的投资于其他管理人资管计划的TOF产品更多是销售职能。自主筛选证券或基金进行动态投资配置才是我们普遍认为的资管产品。不同的服务角色面对的客群不同，需要具备的能力和管理体系也不同。以上两个问题结合，产品体系构建、管理流程设置将更为复杂。

所以，以什么角色切入什么品种的资产管理信托，资管产品体系如何建设，必须从自身禀赋出发，结合财富管理服务信托的资产配置功能系统考虑。过去信托公司成功的经验主要有两种：

一是从证券服务信托起步，积累管理经验和渠道资源发展TOF进行资管产品尝试，合适时机再进行自主投资管理。

二是借鉴各种公私募证券投资基金特别是中小规模基金的做法选择个别业务品种直接构建募投管退组织体系，然后再逐步扩充资管产品种类。然而证券服务信托市场已基本被具有系统和渠道优势的行业龙头占据，后进信托公司很难获得渠道机会，而直接构建类证券投资基金体系虽然投入较大，还面临更多失败和损失风险，但目前，直接构建资产管理信托体系成了多数信托公司的唯一选择，否则将错失这几年最好的市场机会。

更为重要的，三年过渡期如何通过资管产品及其与融资类业务的结合逐步承接、转化原有业务和投资者是信托公司经营稳定和成功转型的关键。这个问题涉及多个层次。

一是集合发放贷款等非标债权业务因不属于三大类的任何一类而被列入待整改后，有限续作的融资类业务需要统筹考虑业务收入、客户维护、区域平衡等因素。并且自身和其他信托公司流失客户的承接是个重大问题。

二是集合投资单一债券项目不属于影子银行业务，但又有私募投行属性，在防范化解重大风险“开前门堵后门”、鼓励标品投资的大环境下，是否可以作为承接融资类客户的重要工具？如何保证单债交易顺利实施并符合“资管新规”？

三是完全符合“资管新规”的封闭期超过1年的开放式债券投资产品，在收益率必然低于非标债权产品的情况下，如何与原有客户衔接？

四是市场上主流的易上规模的固定收益产品主要以机构投资者为主，此类业务如何开展？

五是“资管新规”要求非标债权投资按照有关监管要求实行限额管理，银行理财、券商期货资管明确非标债权投资占全部资管产品资产规模的比例不超过25%。而商业银行理财产品不得直接投资于信贷资产或本行信贷资产受（收）益权。同一监管体系下的资产管理信托在未来只有委托贷款的情况下如何实现信托贷款等非标债权投资以提高收益？标与非标结合如何满足“资管新规”要求？

这些问题，将是信托公司通过资产管理信托顺利承接客户、扩大资管规模的关键。

但无论如何，由于资产特征、资金需求甚至部分管理体系与传统业务重合度较高，且市场空间极为广阔，自主管理的固定收益类信托都将是承接融资类业务和转型过渡业务的最终形态。

近三年将是信托公司在固定收益领域攻城略地的关键期。任何不舍得投入，过于计较眼前得失，不敢构建完整固收业务体系的思想，都可能错失固定收益业务发展机遇，痛失最重要的资产管理业务板块，并对财富管理服务的资产配置功能产生巨大不利影响。

同时，参考私募基金和期货资管发展历程，可以肯定的是，非上市股权投资和以投机为目的的衍生品交易将是绝大部分信托公司的禁区，三五年内最多只是逐步学习和总体研究的方向。即使客户有主动配置的需要，也最好采取外采模式。而上市公司股票投资甚至权益配置较为灵活的投资门槛较低的股债混合投资，早期多数也只能采用与券商资管、证券基金等合作的TOF模式，自主投资从客户培育、团队建设甚至渠道搭建等方面都非常艰难和缓慢，很可能还需要固有资金的长期支持。

（二）资产服务信托

1.财富管理服务信托

财富管理服务信托被视为信托公司的专属领域。其中，家族信托一直被当做典型的本源业务。但也有人提出异议，因为在我国，信托不具备英美法系下的信托资产“一物两权”和免税特征，资产隔离往往会因涉及犯罪、资产混同等被击穿。但笔者认为，因《信托法》有专门约定，相对来说信托结构的资产隔离和他益特征是其他资产管理和财富服务不具备的。这一点决定了财富管理服务信托是信托公司区别于其他金融机构的优势业务。

《通知》中，家族信托、家庭服务信托等6种个人或家庭财富管理信托加上法人及非法人组织财富管理信托，在各业务品种有实收信托规模下限要求或限定信托资产来源、处置范围的情况下，组成了较为完整的财富管理服务信托业务体系，也尽可能避免了信托公司利用财富管理服务信托概念乱创新。由于概念相对清晰，信托公司一般也会沿着资产管理信托的思维惯性直接使用这7个名称设计业务品种。

然而，与资产管理信托不同的是，资产服务信托各业务品种并未约定信托资产运用标的或处分方式，未很好体现《通知》“按照服务内容（实质）和特点”分类的原则。服务内容过于宽泛甚至没有服务内容要求，只是个框架结构。

从客户角度并不能理解每一业务品种有何种服务内容，相互之间的服务有哪些差别。简单套用概念容易造成几个问题：

一是限制了业务发展空间。业内把业务重心聚焦于家族和家庭服务信托，忽略大量无他益、无标品、无遗嘱、无保险金及特殊需要的高净值客户和企业用户，错失大部分财富管理服务信托业务机会。单一委托人的专户理财或委托贷款作为非常重要的其他个人或法人及非法人组织财富管理信托业务也会被忽略。

二是各业务类型可相互转换或相互交叉，易造成管理混乱。如家族信托他益变自益或规模下降至1000万元以下后，可能成为家庭服务信托或其他个人资产管理信托，而遗嘱、保险金、特殊需要信托因为没有明确的资产处分要求都可以成为家族、家庭服务和其他个人财富管理信托的一部分。家庭服务信托一旦不投资标品或资产规模下降，就可能因资产规模过小无法划入其他任何一类财富管理服务信托而面临整改或结束。

三是管理成本高，投入产出不成比例。遗嘱、保险金、特殊需要信托单独作为一个产品，均无资产下限要求，甚至管理处分资产的时间、规模和方式未知，要做大规模需要投入大量的人力甚至构建独立的系统。特别是保险金信托，未发生给付时，无可处分的信托资产；发生给付时，可能保险合同终止，如何分类须以资产管理处分的内容为依据，可能不属于任何一类而列入待整改或者直接划转资金结束信托合同。不从客户需求出发而简单根据分类定义设计产品很容易无较好业务机会，经济性较差。

其实，解决上述问题的做法很简单，我们从家族信托的发展，以及其他财富管理机构的做法中也能找到答案。信托公司落地首单家族信托并大力推进的时间远早于监管部门明确家族信托定义的2018年。银行财富管理更多是通过提供综合化服务，增加高净值客户粘性，挖掘更多客户价值。家族信托等财富管理服务的发展并不是以文件确定的概念为标准和框架，而是以向特定客户提供原有业务之外的增值服务为核心。

所以，财富管理服务信托的根本是向特定客户提供具有一定信托优势的资产服务。《通知》实施后，过去信托公司通过家族信托等名义优先向客户配置融资类项目的模式将不可持续。过渡期，融资类业务稀缺，还可作为撬动财富管理信托的手段，但也要考虑最终的财富管理价值问题。而信托的优势就在于基于资产隔离和他益特征的风险隔离、财富传承、财产保护等功能。还有最不容忽视的，可与资产管理信托紧密结合的资产配置功能。 

因此，财富管理服务信托的核心有三点：

一是客户分层管理。设置财富管理客户的最低门槛以及各档次不同的条件，以此作为提供不同资产管理和信托服务的基础，否则大量的小额资金在初期系统不成熟时效率极低。

二是信托服务模块设计。主要有应收账款（债权）管理、婚前财产保护、子女教育及继承、委托贷款服务、担保品管理、专户理财、逾期应收账款处置、股权管理等，还包括对超高净值客户的免费或优惠服务。到一定程度还可有遗嘱、特殊需要等内容。加上自身资管产品的销售、配置，形成较为完整的财富管理服务品类。

三是资产服务与资产配置通过信托账户实现财富管理功能。可供客户选择的标准化的信托服务模块以及资产管理信托产品，加上信托公司对高净值客户的定制化服务，组成了信托公司的财富管理核心内容。

类似于证券账户、众多银行APP或支付宝等的高净值客户版和专精装，初期主要以手工和半系统化操作为主。至于每个财富管理服务信托属于哪一个品种，则表现为结果。如信托公司替客户发放了1000万元的信托贷款，加挂了1000万的房产抵押，配置了100万元的固定收益类信托，将已缴纳10万元的人身保险合同装入信托，设置了子女教育、婚育等支付场景，并有委托人重伤失能后的照护或死亡后遗嘱分配条款，划分到哪一个品种取决于监管政策的优待程度或者内部管理的便利性。

这其中，我们很容易忽略法人及非法人组织的需求。虽然委贷服务、账户管理能力弱于银行，但信托公司也有自己的专属客户和优势领域。闲余资金专户理财、应收账款管理及逾期应收款处置等对于中小企业来说也是一项有价值的服务，具有银行没有的优势。可通过委托贷款等业务为企业提供资金，撬动企业/职业年金管理等行政管理服务信托业务机会。也可由工会、合伙企业或有限公司作为委托人，参与企业员工持股计划，或在上市公司股东增减持过程中提供信托服务。说到底，还是要根植于从委托人或受益人需求出发的服务模块设计，也应考虑成本收益以及与其他业务协同或延伸问题，避免将有限精力过度分散于各细分市场。

2.行政管理服务信托

行政管理有广义和狭义之分。从行政管理服务信托各业务品种的表述看，显然取狭义概念。即运用国家权力对社会事务以及自身内部进行管理的一种活动。所以，行政管理服务信托是与政府对社会事务管理活动相关的信托服务。

预付类资金服务信托其实是政府考虑到近年来P2P、共享经济、教培行业等出现的涉众风险问题想到的信托解决方案。但此类商业模式信托介入会导致原有的商业场景无法实现，因为多数看中沉淀资金的使用。更广义的，很多信息科技公司利用支付牌照也在开展此类业务，比如货运、安装、网购等预付款达到支付条件并由购买方确认后才可划款。此类业务信托的资产隔离和账户管理优势难以体现，可以借用的就是信托公司由国务院金融管理部门审批的公信力优势。

有些企业在拓展会员制或预付费业务时，可以信托保障预付资产安全为宣传卖点，同时还可探索沉淀资金现金管理。这也是近两年教培行业遇到困境时的解决思路之一。但相关业务容易脱离金融主业、远离信托优势，需要搭建独立的系统或者成为信息科技公司介入某一实体领域的支付工具。

目前来看，与原有业务结合最紧密，金融属性最强的可能是商品房预售资金受托服务信托。但这只是信托公司行使了原本应由监管银行行使的审核、监督职责，或者代替目前部分房管部门的划款审核工作。在融资类业务逐步清理，“不得以信托形式开展为融资方服务的私募投行业务”情况下，作为撬动房地产债权或股权融资业务的工具和风控措施的作用大打折扣。更多是通过与房产、建筑企业及银行合作获取其他如法人及非法人服务信托业务机会。

资管产品服务信托其实是金融监管部门规范资管产品或客户交易资金管理的传统措施。2003年证监会在处置南方证券风险时，提出了客户证券交易资金第三方存管制度，以将客户资金与证券公司自有资金隔离，防止挪用。而证券投资基金、资产管理信托等资产在银行的托管也是将资管产品与管理人资产隔离。所以，资管产品服务信托已是银行机构的优势。而信托公司的阳光私募业务虽然只提供账户管理等服务，但从交易结构上属于资产管理信托（集合）或财富管理服务信托（单一）；证券抵押融资或配资服务本质上属于担保品服务信托。所以，资管产品服务信托对于绝大部分信托公司来说基本无业务空间。

担保品服务信托是《通知》的一项重大改进。删除了去年4月征求意见稿中的“债券”二字，将担保物权扩大到各类债权，更好发挥了信托的资产隔离作用，也可更好解决一些产权登记机关出于风险防控和避免纠纷考虑，只对金融机构办理抵押权登记的问题，大大扩充了此类业务的发展空间。也突破了传统融资债权与抵押物权属于相同主体的限制，为其他各类债权融资提供了更多风控手段，亦可与应收账款管理、风险处置服务等结合，将是一项重要的资产服务信托。

债券担保品抵押规模不会太大，有关服务信托机会将被有承销资格的银行、券商背景的信托公司优先获取；证券抵押融资或场外融资融券服务信托作为信托公司的既有业务还可进一步发力，而非标市场各类债权担保品服务信托业务的空间非常广阔。只不过，需要考虑的是，到底是建立独立系统，将此类业务大力推广，还是与财富管理服务信托结合，作为一个服务模块为个人和家庭、法人及非法人财富管理客户提供更多服务。

企业/职业年金的管理根据《企业年金基金管理办法》，承担不同角色可划分到不同业务品种。如只是受托人或账户管理人，则为企业/职业年金服务信托；若为托管机构，则可能为资管产品或其他行政管理服务信托；若承担投资管理人角色，则类似于专户理财归为法人及非法人财富管理信托。按照人力资源社会保障部公布的企业年金基金管理机构名单，仅有中信、华宝信托分别为法人受托、账户管理机构，拥有企业/职业年金服务信托开展资格。其他的法人受托、账户管理、托管、投资管理机构资格均被大型养老保险公司、全国性商业银行、知名公募基金等占据。

即使不存在展业资格问题，信托公司作为受托人或账户管理人仅提供受托管理服务无法与银行、养老保险公司直接竞争，托管服务完全被银行垄断。作为投资管理人的竞争对手是知名公募、大型保险资管，何况可预见的若干年内，信托公司很难获得投资管理机构资格。此类业务需要构建独立的软硬件系统，相当长时间内经济性不高。

其他行政管理服务信托可能会被视为信托公司创新的空间，但概念将其限定为“行政管理服务”相关。从《通知》严格要求业务划分，不能纳入分类的列入待整改，防止信托公司乱创新的精神看，基本是以监管或政府部门的明文规定为准，而不是看信托公司的理论逻辑。同时，为防止已成规模的在银登中心等非标市场开展的信托受益权转让等业务以行政管理服务信托名义扩大非标债权融资规模，明确其“不属于行政管理服务信托”，延续往年政策逐步清理。

注：由于篇幅限制，资产证券化服务信托、风险处置服务信托、其他资产服务信托、公益/慈善信托的业务品种特征分析请看下文。

作者：高 宇

来源：用 益 研 究

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