下篇 | 2023年全球股市、债市、经济、全产业赛道投资策略锦囊
核心观点：
2023年总体投资判断：通用板块投资机会多于专用板块
2023年，专用板块景气度总体上会边际减弱，而通用板块向上动力充足，因此判断通用板块投资机会强于专用板块。不过有别于以往，本轮通用板块行情，我们判断政策面驱动大于基本面驱动，基本面弹性弱于上一轮；基于制造业产业升级和核心装备进口替代预期，估值水平趋于上行。
围绕进口替代、自主可控，建议重点关注通用板块中的核心零部件和核心整机，前者包括工控、精密减速机、刀具、数控系统等，后者包括机床、机器人等。
1）新兴赛道边际略有弱化，其中光伏设备需要抓住电池技术加速迭代中的结构性机遇，重点推荐迈为股份、捷佳伟创、京山轻机、晶盛机电、连城数控、英杰电气、奥特维；半导体设备在美国进一步制裁中国芯片领域的背景下，成熟制程&先进封装或将迎来高速发展，重点推荐北方华创、中微公司、盛美上海、拓荆科技、芯源微、精测电子、正帆科技、盛剑环境；锂电设备下游资本开支或将放缓，关注细分环节技术变化带来的结构型增量，重点推荐利元亨、先导智能、联赢激光；储能设备国内招投标依旧火爆，美国大型储能项目进展不及预期，重点推荐：英维克、同飞股份、青鸟消防。
2）传统赛道景气不一，其中船舶行业正处新一轮上行周期起点，预计2023年油轮迎来大规模下单，看好中国船舶、中船防务，建议关注亚星锚链；工程机械在海外市场加持下2023年有望实现小幅正增长，大弹性向上仍待国内市场周期反转，中短期看好浙江鼎力、恒立液压，长期看好徐工机械、三一重工、中联重科等，制造业侧看好安徽合力、杭叉集团、诺力股份。
通用设备2023年研判：基本面边际向上，受益产业升级周期与政策红利
1）从政策面来看，十八大以来，围绕制造强国战略，持续出台支持政策，二十大报告再次强调制造业产业升级，大力发展高端装备。
2）从基本面来来看，前瞻指标中，原材料价格开始下行，金融机构给工业企业中长期信贷余额上行，预计后续会反映到制造业企业盈利与投资上；从库存周期来讲，目前也是处于底部位置，在疫情得到更精准防控后，预计2023年会迎来补库周期。制造业固定资产投资周期中，我们预计2023年制造业投资增速向上的弹性弱于上一轮，主要由于半导体产业链、锂电产业链、光伏产业链这些新兴赛道的投资增速会有所放缓，与此同时，还没有新的大赛道涌现。
3）从制造业各个细分方向来看，工控板块中，驱控层关系工业安全，进口替代处于加速期，重点推荐汇川技术、禾川科技、雷赛智能、中控技术。机床板块政策利好不断，产品附加值提升抢夺中高端市场，重点推荐欧科亿、华锐精密、中钨高新、纽威数控、科德数控、海天精工、国盛智科、亚威股份、华中数控。机器人板块中，特斯拉有望重塑行业格局，产业链国产化率持续提升，重点推荐绿的谐波、汇川技术、埃斯顿。基础件板块中，进口替代方向蕴含投资机会，重点推荐国茂股份、纽威股份。仪器仪表板块拥有万亿市场空间，近年来收入利润双双回暖，重点推荐普源精电、鼎阳科技。激光产业链静待通用设备投资拐点，建议关注激光控制系统环节，重点推荐柏楚电子、金橙子、杰普特。检测服务是朝阳行业，正处于稳健增长期，头部企业强者恒强，重点推荐华测检测、苏试试验、谱尼测试。
风险提示
①宏观经济和制造业景气度下滑风险：通用制造业受宏观经济波动影响较大，产业与宏观经济波动的相关性明显，尤其是和工业制造的需求、基础设施投资等宏观经济重要影响因素强相关。若未来国内外宏观经济环境发生变化，下游行业投资放缓，将可能影响通用制造业行业的发展环境和市场需求。
②市场竞争风险：如果国际厂商加大本土化经营力度，国内市场竞争将日趋激烈，内资企业将面临市场竞争加剧的风险。
③原材料价格上涨风险：受全球宏观经济、贸易战、疫情防控、自然灾害等影响，若原材料大幅上涨，芯片等关键物料供应持续出现失衡，将引起内资通用制造业厂商生产成本增加，经营业绩可能会受影响。
摘自：《机械行业2023年年度投资策略：制造强基，通用设备迎来时代性机遇》
作者：
吕娟 SAC 执证编号：S1440519080001
SFC 中央编号：BOU764
夏纾雨 SAC 执证编号：S1440521120002
发布日期：2022-11-30
02丨建材 2023年投资策略报告：消费估值业绩双升，周期景气筑底反弹
核心观点：
2023年投资主线一：消费建材强势复苏
2023年投资主线二：周期品筑底反弹
2023年投资主线三：关注新材料板块机会
1）政策积极：地产相关政策持续加码，刺激需求、保障供给双重发力。中性条件下，测算2023年竣工增速有望同比回正，消费建材需求有望得到支撑；地产产业链应收账款风险有所降低，估值压制因素进一步消除。2）盈利改善：2022年单三季度部分企业净利率已开始修复，后续在原材料价格回落或保持低位预期下，龙头企业有望恢复盈利弹性。3）龙头胜出：2021年防水、建筑涂料、塑料管材、瓷砖行业集中度均明显提升，2022年中小企业加速出清，龙头企业自身优势突出，后续行业集中度提升仍有较大空间。重点推荐：东方雨虹、三棵树、坚朗五金、伟星新材。
2023年投资主线二：周期品筑底反弹
1）玻纤：行业库存拐点出现，静待价格筑底回升。2022年6月新增产能集中点火后，下半年基本不再新点火产能。2022年11月，国内重点区域玻纤库存61.08万吨，环比下降9.27%，库存环比加速下降。当前粗纱价格筑底阶段，电子纱个别企业大幅提价，预期2023年行业景气度底部回升。重点推荐：中国巨石。
2）玻璃：浮法价格近4年最低，竣工需求支撑景气好转。2022年浮法玻璃价格全年走弱，行业整体出现亏损；旺季不再，库存处于高位。预计2023年在竣工修复、供给收紧背景下，二季度价格有望筑底反弹。建议关注：旗滨集团。
3）水泥：基建支撑主要需求，2023年产量增速有望回正。2023年专项债额度有望继续保持高位，同时2022年四季度多地重大项目集中开工，预计将于2023年上半年形成实物工作量，基建端主要支撑水泥需求，中性假设下2023年水泥产量将同比提升2.26%。建议关注：上峰水泥。
2023年投资主线三：关注新材料板块机会
1）碳纤维：碳纤维高强高模，小丝束可应用在航空航天、体育休闲领域，具备成本优势的大丝束可应用在风电叶片等工业领域。国内风电装机需求高企、叶片大型化趋势明显，带动碳纤维需求提升；但当前大丝束尤其依赖进口，国内厂商积极规划产能为国产替代创造前提。综合供需、库存、降本等三重因素，我们判断2023年碳纤维存在一定降价空间，而本轮降价有望夯实中长期底部价格（2-3年维度），逐步迎来量价的全新起点。建议关注：中复神鹰。
2）光伏玻璃：2021年下半年以来，随着产能密集释放，价格持续位于底部震荡。后续行业会在较长时间处于微过剩阶段，但存在短期供需错配的机会。考虑到下游组件排产波动较大，2023年行业短期或出现供需反转，推动价格出现季度性上涨，重现今年二、四季度行情。在此格局下，建议从产能扩张及成本管理两个维度挖掘具备α属性的公司。建议关注：洛阳玻璃。
风险提示：1）地产基建投资增速不及预期；2）政策推行不及预期；3）原材料价格持续上涨。
摘自：《建材行业2023年投资策略报告：消费估值业绩双升，周期景气筑底反弹》
作者：
杨光 SAC 执证编号：S1440519110003
SFC 中央编号：BQE142
研究助理 黄海
研究助理 李长鸿
研究助理 赵宇达
发布日期：2022-12-10
核心观点：
新能源板块在2023年有明显的超额收益机会，新能源的里的超额收益又在哪里？可能更重要的是优选环节，过去2年新能源超级周期下供给侧大部分环节出现了量、利、估值同步扩张的局面，当前这种局面伴随着上游原材料产能释放，成本端步入下行周期，瓶颈逐步打开，行业主要矛盾从“紧缺”转移到“格局”，研究的侧重点应关注供给释放后会带来什么。
投资建议：推荐隆基股份、晶澳科技、天合光能、爱旭股份、通威股份、联泓新科、石英股份、钧达股份、捷佳伟创、晶盛机电、迈为股份、奥特维、宁德时代、科达利、华友钴业、星源材质、恩捷股份、天赐材料、新宙邦、德方纳米、亿纬锂能、天奈科技、富临精工、阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份、鹏辉能源、科士达、大金重工、海力风电、东方电缆、新强联、金雷股份、日月股份等。
我们测算2021-2025年动力、储能、光伏、风电装机需求复合增速分别为43%/99%/34%/13%，其中海外户储、中国大储能、海外大储能、海风2023年的同比增速为122%/120%/103%/74%，是增速较快的细分赛道。放眼A股新能源仍是增速最快的成长性行业，当前新能源主产业链（光伏、电动车等）估值回落至20倍，历史分位数约为10%，大幅度偏离基本面，当下机会远大于风险，我们看好板块在2023年有显著超额收益机会。
新能源板块在2023年有明显的超额收益机会，新能源的里的超额收益又在哪里？可能更重要的是优选环节，过去2年新能源超级周期下供给侧大部分环节出现了量、利、估值同步扩张的局面，当前这种局面伴随着上游原材料产能释放，成本端步入下行周期，瓶颈逐步打开，行业主要矛盾从“紧缺”转移到“格局”，研究的侧重点应关注供给释放后会带来什么。
1）投资策略①：重视利润分配的受益环节，中游各环节“重新切蛋糕”的过程中的受益环节将几乎肯定出现量、利齐升的局面，但另一些环节却恰恰相反，新能源投资的下半场是大分化时代。
这些环节的特征是——产业格局好、议价能力强、过去两年受到压制但聚拢了市场份额，技术、品牌渠道等壁垒不断强化，上游让出利润后这些环节作为中游制造业可以留存利润，继续保持量利齐升。
我们梳理这些环节包括：光伏电池片、光伏组件、动力/储能电池、光伏、储能逆变器等、海风中的海缆及桩基。这些环节无一例外都是产业差异化显著，在产业链上下游议价能力强，前期受到原材料涨价压制的环节，将在新能源下半场获得显著竞争优势并最终转换到财务报表中。
2）投资策略②：稀缺性和未来盈利预期是估值的重要依据。
产业链和技术的错配周期下部分细分环节供需仍较为紧张，这些公司将会有较为明显的超额收益机会。例如大尺寸PERC+大尺寸新技术电池、市场集中扩产较慢的石英砂、N型组件放量下POE粒子的紧缺；锂电产业扩产较慢的湿法隔膜、海外铁（锰）锂放量下的高增长；风电环节大兆瓦零部件（百米级叶片、轴承、齿轮箱）的短缺及欧美高端市场出口潜力。
节奏上周期性强的品种PE变化快，单位盈利下行趋稳步入估值上行期，关键还看整体行业进展速度，前文我们已经提及，新能源在可见的将来，仍将保持高成长性，板块锚定成长股估值。光伏的硅料、锂电的电解液、碳酸锂等，盈利强势地位仍将维持相当长的时间，例如硅料即便跌到10万/吨，龙头依然有20-30%净利率，碳酸锂价格短期受下游季节性扰动见底后将将至少坚挺到24年，关键是行业龙头公司的格局。
投资建议：推荐隆基股份、晶澳科技、天合光能、爱旭股份、通威股份、联泓新科、石英股份、钧达股份、捷佳伟创、晶盛机电、迈为股份、奥特维、宁德时代、科达利、华友钴业、星源材质、恩捷股份、天赐材料、新宙邦、德方纳米、亿纬锂能、天奈科技、富临精工、阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份、鹏辉能源、科士达、大金重工、海力风电、东方电缆、新强联、金雷股份、日月股份等。
风险提示：部分环节盈利能力过快下行造成的估值快速下行；中游环节阶段性无差别估值受损；行业需求不及预期；原材料涨价挤压下游利润。
摘自：《电力设备及新能源2023年投资策略报告：估值已大幅度偏离基本面，看好2023年板块级别超额收益——年度策略报告之一》
作者：
朱玥 SAC 执证编号：S1440521100008
许琳 SAC 执证编号：S1440522110001
王吉颖 SAC 执证编号：S1440521120004
任佳玮 SAC 执证编号：S1440520070012
马天一 SAC 执证编号：S1440521110004
崔逸凡 SAC 执证编号：S1440521110007
陈思同 SAC 执证编号：S1440522080006
发布日期：2022-12-11
04丨电新 2023年投资策略报告：电力系统中的灵活性资源将面临长期紧缺状态——年度策略报告之二
核心观点：
火电关注主机供应商、灵活性改造设备服务提供商、以及火电建设方。主机方面看好三大动力（东方电气、上海电气、哈尔滨电气）；灵活性改造方面看好宽负荷脱硝技术服务商（青达环保、华光环能）、稳燃技术供应商（龙源技术）、火电锅炉管供应商（武进不锈、盛德鑫泰、常宝股份）、蓄热技术服务商（西子洁能、首航高科）；火电建设方面关注中国能建等。
电化学储能关注储能电池、储能PCS、储能集成、储能温控与消防等。电池方面看好储能电芯制造商宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、鹏辉能源、国轩高科等。储能PCS方面看好阳光电源、上能电气、盛弘股份、禾望电气等。储能集成商看好阳光电源、科华数据、南网科技、四方股份、新风光、金盘科技等。储能温控、消防方面看好英维克、同飞股份、青鸟消防、国安达等。
抽水蓄能关注水电主机、水电二次、水电建设等。水电主机方面看好东方电气、哈尔滨电气等；水电建设看好中国电建等。
其他新型储能看好压缩空气、液流电池等。压缩空气方面看好压缩机供应商陕鼓动力、金通灵等；液流电池方面看好钒资源供应商钒钛股份、中核钛白等。
电网投资已经冗余，而电源投资亟待“补课”。电网投资能够解决新能源送出、接入问题，但不能解决源荷不匹配问题。“十三五”期间电源投资长期落后电网投资，尤其是火电、水电、核电等稳定电源投资严重不足。拉闸限电、电价飞涨下，电源投资重新受到重视，源网平衡发展已迫在眉睫。
灵活性资源面临长期稀缺性。新能源出力保证率较低，需要灵活性资源对电网进行电力平衡、调峰平衡、辅助服务等支撑作用。我国电网负荷增速高于用电量增速，峰谷差日趋加深。每年的负荷增长需要等比例的灵活性资源予以满足，而稳定可控电源（火电、水电、核电）装机容量/全年最高负荷之比已从“十三五”期间约1.60降低到 2022年约1.36。若负荷每年增长6%，则每年新增电源缺口在150GW以上。
灵活性资源多种多样，为互补而非替代关系。包括电化学储能、火电（以及灵活性改造）、抽水蓄能、压缩空气储能、液流电池储能等。其中火电适合提供基础负荷，肩负供电+调峰两大任务；抽蓄调节范围广、储能时长长、技术成熟，但场址较难选择；电化学储能布置灵活、调节性能优异、建设周期短；压缩空气储能适合长时储能，对环境、选址要求较低，但效率尚比不上抽水蓄能。各种灵活性资源各有优劣和适用场合。
投资建议：各类灵活性电源品种均为可选项。
火电关注主机供应商、灵活性改造设备服务提供商、以及火电建设方。主机方面看好三大动力（东方电气、上海电气、哈尔滨电气）；灵活性改造方面看好宽负荷脱硝技术服务商（青达环保、华光环能）、稳燃技术供应商（龙源技术）、火电锅炉管供应商（武进不锈、盛德鑫泰、常宝股份）、蓄热技术服务商（西子洁能、首航高科）；火电建设方面关注中国能建等。
电化学储能关注储能电池、储能PCS、储能集成、储能温控与消防等。电池方面看好储能电芯制造商宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、鹏辉能源、国轩高科等。储能PCS方面看好阳光电源、上能电气、盛弘股份、禾望电气等。储能集成商看好阳光电源、科华数据、南网科技、四方股份、新风光、金盘科技等。储能温控、消防方面看好英维克、同飞股份、青鸟消防、国安达等。
抽水蓄能关注水电主机、水电二次、水电建设等。水电主机方面看好东方电气、哈尔滨电气等；水电建设看好中国电建等。
其他新型储能看好压缩空气、液流电池等。压缩空气方面看好压缩机供应商陕鼓动力、金通灵等；液流电池方面看好钒资源供应商钒钛股份、中核钛白等。
摘自：《电力设备及新能源2023年投资策略报告：电力系统中的灵活性资源将面临长期紧缺状态——年度策略报告之二》
作者：
朱玥 SAC 执证编号：S1440521100008
发布日期：2022-12-11
05丨电新 2023年投资策略报告：新时代、新技术、新能源——年度策略报告之三
核心观点：
锂电新技术重点关注快充、复合铜箔和钠电，看好信德新材、道森股份、元琛科技、宝明科技、元力股份、容百科技、当升科技、百合花、维科技术、美联新材、传艺科技。
光伏方面，重点关注领先电池组件企业钧达股份、N型组件龙头、沐邦高科、隆基绿能、金刚玻璃；核心设备厂家：捷佳伟创、迈为股份、帝尔激光。配套辅材需要重点关注激智科技、赛伍技术、威腾电气。降本增效工艺关注宇晶股份、厦门钨业、中钨高新、芯碁微装等。
重点看好中国大储能和海上风电：两者共同特点都是行业增速快，空间大，增速确定性强，估值容忍度较高，看好阳光电源、东方电气、陕鼓动力、科华数据、海力风电、大金重工、东方电缆等。
复盘：空间第一，增速第二、估值第三。以磷酸铁锂和单晶硅为例，新技术渗透率提升带来核心公司股价波澜壮阔行情。2020年以来因电动车补贴退坡带来的降本需求及比亚迪刀片等新技术加持，磷酸铁锂渗透开始提升，以德方纳米为代表的铁锂公司估值出现快速提升，2021年开始进入业绩兑现期，股价戴维斯双击，行情持续2年以上。
我们对于新技术、新方向足够宽容，先看空间和增速，重点观察放量的节奏和行业关于量的前瞻指标（招标、龙头公司介入、订单等），对于估值有放在略后位置。
现状：新技术百花齐放，优选2023年确定性高的新技术。下游对降本及产品性能提升的持续追求下，锂电和光伏的新技术迭代层出不穷。
锂电方面，负极包覆剂、碳纳米管和LiFSI已实现批量应用，渗透率持续提升；4680电池、磷酸锰铁锂和硅基负极2022年已实现小批量应用，2023年有望进入渗透率陡峭上升期，钠电、复合铜箔和麒麟电池2023年进入产业化元年，技术方向确定性高。
光伏方面，新技术主要围绕电池技术路线，以及配套降本增效工艺的变化。电池技术路线方面主要包括TOPCon、HJT、XBC三条路线，2022年均实现GW级别落地，其中TOPCon由于显著性价比成为当前行业主流路线，2023年渗透率有望大幅提升。降本增效路线主要包括SMBB/0BB、激光转印、电镀铜、银包铜浆料、切片机及钨丝等工艺，其中SMBB、银包铜、薄片切片机钨丝将在23年迎来量产，0BB、激光转印、电镀铜还需持续跟踪。
中国大储能和海上风电是新能源行业空间最为广阔的新方向：展望2022-2025年，我们预计，全球风电新增装机复合增速11%，其中，中国海风CAGR为41%，海外海风CAGR为29%；其中，桩基和海缆是产业链稀缺的2023年同比增速、2022-2025年CAGR远高于行业装机增速的环节。储能方面，预计2021-2025年全球储能装机增速50%以上，其中储能电池、储能集成是万亿级别市场。
投资建议：
锂电新技术重点关注快充、复合铜箔和钠电，看好信德新材、道森股份、元琛科技、宝明科技、元力股份、容百科技、当升科技、百合花、维科技术、美联新材、传艺科技。
光伏方面，重点关注领先电池组件企业钧达股份、N型组件龙头、沐邦高科、隆基绿能、金刚玻璃；核心设备厂家：捷佳伟创、迈为股份、帝尔激光。配套辅材需要重点关注激智科技、赛伍技术、威腾电气。降本增效工艺关注宇晶股份、厦门钨业、中钨高新、芯碁微装等。
重点看好中国大储能和海上风电：两者共同特点都是行业增速快，空间大，增速确定性强，估值容忍度较高，看好阳光电源、东方电气、陕鼓动力、科华数据、海力风电、大金重工、东方电缆等。
摘自：《电力设备及新能源2023年投资策略报告：新时代、新技术、新能源——年度策略报告之三》
作者：
朱玥 SAC 执证编号：S1440521100008
许琳 SAC 执证编号:S1440522110001
马天一 SAC 执证编号：S1440521110004
崔逸凡 SAC 执证编号:S1440521110007
陈思同 SAC 执证编号：S1440522080006
发布日期：2022-12-10
06丨军工 2023年投资策略报告：景气切换，再上高峰
核心观点：
当前军工行业景气度出现切换，2023年有望再上高峰。主要逻辑包括以下几个方面：一是宏观层面：二十大开启国防建设新征程，2023年军费增速或将环比提升；二是国内需求：军工行业景气度出现切换，新型号批产有望驱动产业进入第二轮扩产周期；三是军贸出海：军贸产业方兴未艾，中国军工产品出海大势所趋，市占率有望从5%提升到10-15%，打开军工产业定价、市场新空间；四是军工国改：以做大做强现有上市公司为核心，打造一批旗舰型国企央企，整体上市、股权激励大势所趋，吸收合并、剥离注入多措并举；五是市场主体：中长期资金话语权逐渐提升，产业+资本同频共振有望开启新征途。
1）国际局势：中美对抗白热化，智能化战争时代开启
目前的国际局势下我国将持续承担对抗压力。美国总统拜登上台后，一再强调“中国威胁论”，从阿富汗撤军意在加强对亚太的军事投入，挟太平洋威胁倡议提出印太战略，并加强对韩、日等军事盟友的控制，剑锋直指中国，预计未来我国周边形势将持续紧张。在复杂和严峻的国际军事政治环境下，我国将继续坚持走中国特色强军之路。
西方阵营对中俄包围制裁愈发严苛，未来20-30年将是中美战略对抗乃至地位逆转的关键时期。从历史来看，前苏联巅峰时期GDP达到了美国的70%，而冷战解体后俄罗斯只占美国GDP的7%；日本巅峰时期GDP达到了美国的71%，随后遭到打压。当前我国的GDP已经达到美国的77%，是二战后最能挑战美国单边霸权的国家。
2）全球国防预算:美国国防预算持续新高，全球军费进入新一轮扩张周期
美国国防预算延续上升周期，总额持续创新高。美国国防预算以十年为周期呈现比较明显的周期性特征，目前处于本轮上升周期的早中期阶段。本轮上升周期始于特朗普执政时期执行的强军政策，拜登政府上台后，延续了美国国防预算上升的势头，从阿富汗撤军后也将战略中心转移到亚太地区。2022财年美国国防预算相关总额再创新高，达到7530亿美元，较上财年7405亿美元预算增长约1.7%。
中国军费2021年增速较2020年略有提升，近3000亿美元的军费总额位居第二，约占全球国防开支的14％。印度在2021年仍保持增长趋势，加大本土武器工业采购力度，以766亿美元国防预算总额稳定在第三位。沙特阿拉伯由于持续的支出紧缩，排名由2020年的第四位跌至第八位，而英国在2021年国防预算总额实现约3%的增长，排名跃至第四位。俄罗斯以659亿美元的预算总额稳居第五，增速回正至2.9%；法国仍为西欧国防预算支出最高的国家，2021年增速约1.5%，由上年第八位跃升至第六。日本与韩国排名仍为前十大国家中最后两名，但在2021年国防预算总额均实现7.3%、4.7%的较快增长。
我们认为，受俄乌战争爆发和去全球化的影响，全球军备扩张或将加剧，竞争或将集中在亚洲及东欧区域，全球国防预算有望加速增长。
3）中国国防预算：2023年增速或将环比提升，建军百年目标驱动需求旺盛
我国国防预算在经历了近10年的高速增长，在2014年增速开始呈现逐年下降趋势，并于2017年达到7%的历史低点，2018年国防预算增速出现近年来首次回升，同比增速上升至8.1%。2019年中央一般公共预算中央本级支出35395亿元，增长6.5%，国防支出预算11899亿元（约合1776.1亿美元），同比增长约7.5%。2020年我国国防预算约为12680亿元，同比增速进一步下降至6.55%。自2021年起，我国国防预算增速触底回升，实现3年来首次增长达6.80%；2022年，国防预算增速再次上升至7.11%，恢复至近年平均水平。
当前我国国防实力与综合国力并不匹配，在强军建设方面加速投入势在必行。建军百年奋斗目标的提出，为我军未来组织体系、高端技术、武器装备发展指明了方向，有望切实加速提升我军实战化能力。实战化练兵增加了武器装备消耗，进而推动了武器装备采购和维修保障需求。当前，我国正处于武器装备更新换代的重要时期，新型武器装备已进入批量生产交付阶段，密集的订单下放对于国防预算的加速增长提出了客观要求。在全球国防预算稳定较快增长、我国周边地缘政治紧张程度加剧的大背景下，2023年我国国防预算整体仍将保持增长态势，国防预算增速上升趋势有望持续，单年度增速或将达到7.5%-7.6%。
4）二十大：打赢信息化智能化局部战争，全方位打造胜战能力
在党的二十大期间，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平在二十大报告中提出，实现建军一百年奋斗目标，开创国防和军队现代化新局面。据国防部 10 月 20 日报道，全军官兵认真学习党的二十大报告，表示要深刻领悟“两个确立”的决定性意义，增强“四个意识”、坚定“四个自信”、做到“两个维护”，贯彻军委主席负责制，全面加强练兵备战，为如期实现建军一百年奋斗目标贡献力量。“如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建设社会主义现代化国家的战略要求。
以打赢信息化智能化战争为核心，全方位打造胜战能力。“二十大”报告中首次提出“提高人民军队打赢能力，创新军事战略指导，发展人民战争战略战术，打造强大战略威慑力量体系，增加新域新质作战力量比重，深入推进实战化军事训练”，预示着未来装备建设将以打赢信息化智能化战争为核心，全方位打造胜战能力。
5）台海：局势紧张将成新常态，长期保持积极备战状态
佩洛西窜访台湾加剧台海紧张局势，我国公布8项反制措施并于台海举行联合军演。8月4日，外交部举行例行记者会，针对媒体关注的军演常态化问题，外交部发言人华春莹回应：军演是否成为“新常态”，将取决于美方和“台独”势力会怎么做。
在当前国际局势下，我军将长期保持常备不懈的战备状态，对先进装备的需求将持续释放。过去10年，我国通过军改取得了第一岛链的优势，我军各式战机、军舰足迹遍布第一岛链，未来或将再用两个“五年计划”取得第二岛链的军事优势。
2、国内需求：军工行业景气度出现切换，新型号批产有望驱动产业进入第二轮扩产周期
总述：2019年之前是军工1.0时代，2019年开启军工2.0时代。军改后，实战化、实弹化训练成为常态，主要改变体现在：新老武器装备加速换装；各种精确制导武器消耗量的大幅增长；以及维修保障等后市场开始爆发。如今，军品采购模式发生很大变化，过去是滚动式采购，目前由于需求爆发式增长，开始采用大额订单+高比例预付款的方式。军改先重塑了需求，而后需求的变化倒逼供给端进行市场化变革，开启军工业绩驱动的新时代。
1）景气传导：新型号切换驱动新增长，十四五有望经历两轮产能扩张
整机厂预收账款景气传导至营收需要1-2年，我们判断，2020年进入上游企业业绩释放周期，2021年中游业绩加速，2022-2023年下游业绩开始进入释放周期。武器装备产品其技术先进、构造复杂，所需零部件数量庞大，并集成了各种系统，在完成产品生产后、交付客户前还需完成全面检验、试飞等程序，因此武器装备的备货、生产周期较长。整机厂从订单景气传导到营收景气可能要经过1-2年左右的周期。整机厂向军方交付产品，整机厂取得上游企业交付的产品后进行总装集成、试验等，最终经军方验收，确认收入，在此过程中，整机厂一般是按照节点进度获得军方拨款，例如完成总装集成、完成性能试验等。我们认为，在新型号批产趋势的催化下，产业有望进入第二轮扩产周期。
2）景气解析：新需求响应新趋势，五大产业链迎来新变化
目前来看，军工板块各产业链出现横向分化。1）先进战机：军用航空高景气持续，后续型号接替发力。当前军用航空产业仍然处于先进型号放量阶段，后续型号接替发力，未来从单核驱动向三核驱动转变，无人机作为智能化作战的核心载体将进入快速发展阶段。2）航发：整机保持高速交付，盈利能力规模效应双提升。十四五期间，三代主力型号正逐渐完成进口替代，解决供给瓶颈，提升其质量水平，成为新机配发及旧发更换的核心放量来源；下一代航发研制进展顺利，新材料新工艺逐渐成熟，将成为十五五期间升级换代、存量更新的主要增量。3）导弹：先进新型号放量延后，刚性需求板块有望迎来反弹性增长。非对称作战仍是我军面对强敌时的现实选择，部分导弹型号开始进入迭代期，平台装备数量持续增加，需要进一步投入导弹与先进平台相适配，放量周期之后或将带来反弹性投资机会。4）海军：“十四五”造舰高峰期持续，新四化迎来广阔空间。从海军舰船的发展趋势来看，主要呈现大型化、远洋化、智能化、电磁化这四个特点。未来10年内解放军海军将大量装备现代化新型舰艇，逐步淘汰落后舰艇，并迅速建立现代化的海军作战力量，或将组建4类针对性的海上作战力量，分别是航母联合攻击群、两栖登陆攻击群、远洋机动舰队与近海防御舰队。5）军工信息化：信息化智能化融合发展，国产替代强势驱动。战争样式由信息化向智能化转变，国防信息化建设持续加速。上游芯片及元器件受益于国产化替代有望继续放量，中下游核心系统厂商业绩有望加速。
3、军贸出海：军贸产业方兴未艾，中国军工产品出海大势所趋，市占率有望从5%提升到10-15%，打开军工产业定价、市场新空间
1）全球军贸热度不减，疫后出现恢复性增长
近20年，全球军贸热度总体呈增长态势。按照五年周期进行分析，2017—2021年，主战武器国际转让量较2012—2016年降低4.6%。其中，5大武器出口国是美国、俄罗斯、法国、中国和德国，占世界武器出口总量的78%。5大武器进口国是印度、沙特、埃及、澳大利亚和中国，占世界武器进口总量的38%。世界25大主战武器出口国占到世界主战武器出口总量的99%。北美和欧洲国家占到所有主战武器出口的87%。近两年国际武器转让量受到了新冠肺炎疫情的影响，但纵观五年的国际武器转让量受疫情影响并不大。
2）我国军贸体系向中高端升级，竞争优势不断提升
自 1949 年建国以来，我国的军贸发展历史可以分为三个阶段，即军事援助主导的起步阶段、“苏式装备替代”的初创阶段以及“自研装备为主”的发展阶段，我国目前正处于自研装备为主的军贸发展阶段，在全球军贸体系中的话语权正在不断提高。
总体来说，我国军贸产品在国际市场上的竞争优势正在不断提升。经过几十年的艰苦奋斗，中国军工行业已基本具备“内循环”的技术基础和物质条件，未来 10 到 15 年将是武器装备建设的收获期和井喷期。“十四五”时期，供给侧与需求侧的变化正有力支撑着行业高景气发展，特别是在量、价、效三个维度上，军工行业正在发生着深层次的变化，整体呈现出以价换量、以效创利的健康良性的行业生态。当前国际军贸市场对于“质美价优”的高科技武器装备需求日益旺盛，中国产品融合了东西方两大体系的诸多优势，国际竞争力正在不断提升。
3）俄式武器体系出口或将萎缩，中国市占率有望提升
从全球军贸发展情况来看，军贸市场的集中度继续提高。2017-2021五年间，全球五大主要军火出口国美国、俄罗斯、法国、中国、德国的武器出口规模占据全球武器出口总量的77%，较2012-2016五年间增长3%。
我国在军事上的投入和我国目前军贸市场的份额并不匹配。目前俄罗斯是世界上第二大的军火出口供应商，俄式系统占据的22%的份额远远高于我国的5%。俄罗斯军火贸易的市场优势主要还是由于原苏联时期的积累。但从各国的军费支出来看，俄罗斯十年来的军费支出已被美国与中国远远甩在身后。从所占GDP来看，相对较低的军费支出却占据了更高的GDP比例。
长期来看，中美在军事研发和装备维护上的投入会未来俄罗斯更有可能把有限的研发军费用于核技术、洲际导弹、战略核潜艇等不会对外出售的尖端装备，其可出口的常规武器技术相对于中美或将日趋落后。特别是俄乌战争之后，俄式装备的局限性加速显现，未来在全球军贸市场的占有率或将持续萎缩，在坚定外交原则的基础下，我国在全球军贸市场市占率有望持续提升。
4、军工国改：以做大做强现有上市公司为核心，打造一批旗舰型国企央企，整体上市、股权激励大势所趋，吸收合并、剥离注入多措并举
2022年为国企改革三年行动方案的收官之年，今年以来，国资委在多个场合对国企改革做出了进一步的相关指引。军工行业国企改革带来“两提升，两促进”，即：提升资产证券化率、提升研究可适度、促进全产业链的景气度提升、促进全产业链的业绩释放。目前，国企改革的三年行动计划已进入收尾期，总结而言，国资委提出了深化改革的明确方向：一是加大优质资产注入力度；二是降低同业竞争，聚焦主业，明晰上市公司定位；三是优化股权结构，强化正向激励，推动股权激励应做尽做。从中可以看到，军工国改主要聚焦于三大方向：一是注册制全面落地、北交所成立背景下军工优质资产IPO；二是上市公司股权激励计划的继续推出；三是现有优质资产的整合及体外核心资产注入。现有诸多企业经国改后成效显著：如航发控制进行资产置换，湘电股份进行股权激励，中航机电进行资产合并，中无人机进行IPO等。
1）注册制改革和北交所成立背景下，军工企业上市数量显著提升。北交所的设立将加快军工类企业上市进程，提升军工企业上市数量和研究可视度。2018年军工板块上市公司数量仅为4家，2019年注册制实行后，上市公司数量持续增加，2019年达到9家，2020年进一步提高到12家。截至目前，2022年度军工行业已有华秦科技、中无人机等14 家优秀公司上市。
此外，截至目前，处于IPO阶段的军工企业（剔除军工业务占比较低的企业）有11家，多数军工企业的IPO进程已经处于问询阶段。总体而言，优质公司数量正不断增长，目前正在IPO进程中的13家军工企业中，有10家民营企业，占比达到76.92%，可见军工板块企业IPO依然延续了以民企为主的特点，而央国企则主要以发布股权激励和资产整合等形式进行改革。
2）军工企业资产整合加速推进，整体上市或成未来重点方向。军工国改持续兑现，资产整合有望持续加速推进，主要形式体现为股权划转、吸收合并和资产注入及剥离。军工科研院所内存在大量军工核心资产，针对此类资产进行资本运作的前提是实现公司化运营。从目前的政策指引和现有案例来看，军工央国企正在以吸收合并、剥离注入等多种形式进行资产的整合，以期打造一批旗舰型军工央国企。
3）股权激励方案接连推出，助力军工企业能动性提升。2020年初至今，军工企业股权激励方案数量出现较大程度增长。我们判断，“十四五”中后期股权激励案例有望持续增长，军工国企央企相关进展值得重点期待。2020年以来，已有70多家军工企业推出股权激励计划，覆盖面较广，且多数解锁条件包含业绩承诺，有利于提升上市公司核心管理层的主观能动性并激发员工活力，有利于形成利益共同体，企业员工与管理人员共同成长，激发公司活力，进一步促进公司实现长期稳定的发展目标。
5、市场主体：公募北上资金有所波动，中长期资金配置热情增强
1）大股东及产业资本积极参与再融资，显示对未来发展的强大信心。
大股东与产业资本对军工产业发展前景了解更为深入，其增减持一般具有较强的前瞻性，且以增持为主，增持时点一般在底部位置。大股东与产业资本的增持对市场起到增强信心的作用，中长期股价反应偏正面。未来大股东与产业资本增持更多以参与上市公司定增方式进行。
从2022年各公司公布的发行股票预案来看，5家公司非公开发行股票方案有产业资本或者大股东参与，航宇科技、盛路通信、亚光科技等实际控制人购买了全部增发的股票，显示出对未来公司发展的强大信心。
2）社保基金积极投资军工板块，显示出长线资金对板块青睐
从社保基金持仓情况来看，社保基金作为十大流通股东的军工板块公司家数逐渐上升，显示出社保类长线资金对于板块长期投资价值的青睐。截至2022年9月30日，共有31家军工板块公司的前十大流通股东中包括社保基金，环比中报提高4家，同比2021年提高11家，显示出社保基金等长线资金持续关注并投资军工板块。
3）四季度军工公募基金规模回升，公众参与军工基金热度回暖
根据我们跟踪的26家主被动公募基金规模来看，由于今年一二季度军工板块出现较大幅度回调，相比于2021年四季度，今年军工基金规模有所回落，进入四季度以来，军工行业企稳，军工基金规模逐渐回升，截止到2022年11月30日，26家军工基金总体规模为807亿元，相较三季度环比增长3.33%，公众参与军工基金的热情逐渐回暖。
4）外资持股比例稳步回升，总体占比达到约1%
2022年以来，陆股通持股军工板块总市值逐步提升。截至2022年11月30日，外资通过陆股通持有军工标的总市值为245.55亿，占军工板块总市值比例为1%，2022年一季度由于军工板块出现较深回调，陆股通持股市值有较大幅度下降，随着市场从底部回升，陆股通持股市值逐季提升，四季度陆股通持仓较2022年一季度末增长27.11%，显示出目前北上资金在当前市场环境下对于军工投资逻辑较为认可。
5）公募与北上资金有所波动，产业资本社保资金热情持续增强
回顾2022年，由于市场震荡，国内机构投资者、北上资金等中长期资金有些波动，但是产业资本、社保资金等更长线的资金投资热情持续增强。由于2022年一二季度军工板块所有波动，军工公募基金规模以及北上资金有所回落，但随着板块企稳，下半年公募及北上持仓规模逐渐回升。从2022年各公司公布的发行股票预案来看，5家公司非公开发行股票方案有产业资本或者大股东参与，航宇科技、盛路通信、亚光科技等实际控制人购买了全部增发的股票，显示出对未来公司发展的强大信心。从社保基金持仓情况来看，社保基金作为十大流通股东的军工板块公司家数逐渐上升，显示出社保类长线资金对于板块长期投资价值的青睐。
虽然短期由于市场震荡，机构持股略有下降。然而长远来看，随着大股东、产业资本、公募保险机构等中长期资金流入军工板块，并成为主导力量，未来军工二级市场将更加关注上市公司的业绩与成长性，更加青睐具有核心竞争力的头部企业。军工行业中长期稳定增长的预期与中长期资金风险偏好相契合，产业+资本同频共振有望开启新征途。
投资策略：核心推荐高景气龙头，重点关注军贸、国改受益标的
首选“高景气赛道、军品占比高、业绩增速快”的标的，次选“估值低分位，边际变化大”的标的，同时重点关注军贸、国改受益标的：1、先进战机产业链：当前处于成熟型号替换、新型号放量阶段，景气度切换带来多核驱动。推荐标的：西部超导，光威复材，西部材料，中航重机，中航沈飞，中直股份，中无人机；2、航发产业链：整机保持高速交付，重点关注上游材料类标的和整机厂
推荐标的：航发动力，航发控制，抚顺特钢，钢研高纳，派克新材，航宇科技；3、导弹产业链：整体分化明显，新型号驱动有望再创新高。推荐标的：菲利华，智明达，新雷能，北方导航；4、海军产业链：新造舰高峰来临，新四化迎来广阔空间。推荐标的：湘电股份，中国船舶，中船防务；5、军工信息化产业链：信息化智能化融合发展，国产替代强势驱动。推荐标的：紫光国微，振华科技，宏达电子，景嘉微，中航光电，国睿科技，航天电子；
风险提示：1、国防预算增长不及预期；2、武器装备交付不及预期；3、相关改革进展不及预期。
摘自：《国防军工行业2023年投资策略报告：景气切换，再上高峰》
作者：
黎韬扬 SAC 执证编号：S1440516090001
王春阳 SAC 执证编号：S1440520090001
发布日期：2022-12-14
07丨汽车 2023年投资策略报告：向阳而生，站上新一轮复苏行情起点
当前汽车板块预期已向上修复，但短期需求仍偏弱，后续应紧盯景气拐点（预计2023年月度产销量同比增速呈N型），关注潜在政策催化。整车股价处于底部区间（中期买点），看预期修复及基本面拐点（行情先行及高弹性），推荐比亚迪、长安汽车、长城汽车等强势自主，关注理想汽车；零部件估值接近中低位，看边际变化逢低配置（成长属性首选），推荐继峰股份、华懋科技、三花智控、拓普集团、文灿股份、爱柯迪、伯特利等。
2022年汽车板块景气趋势经历了从疫情冲击、政策刺激到需求转弱三个阶段，当前消费需求边际走弱（被动补库），但库存仍处合理区间，且需求预期转弱已实现筑底。我们看好2023年行情的核心逻辑包括：1）当前国内疫情管控大幅松绑，经济复苏预期下行业景气有望向上；2）电动智能化+出口+自主崛起贡献结构性增量，且动能强化；3）乘用车及零部件板块估值处于历史低位。预计2023年国内乘用车批发销量2507万辆，同比+5%，其中：国内零售2169万辆，同比+4.1%；出口349万辆，同比+35.6%；库存-10万辆；新能源乘用车零售量约865万辆，同比+40%，电动化新车渗透率约38%，同比+10pct。
整车：消费属性强化下的自主崛起，电动化竞争加剧下的集中化2021年至今整车估值弹性放大核心在于景气趋势及成长属性。2023年自主品牌新车型（多集中在新能源）供给将明显提速，看好三条主线：1）汽车消费属性强化趋势下，长安、长城及理想等强势自主依托出色的需求把控能力巩固产品差异化优势；2）电动化进入下半场（新车渗透率近三成，行业竞争加剧），2023年新能源补贴取消背景下，看好高端纯电及大众化插混市场增量，且短期行业格局趋于集中化，比亚迪有望强化头部优势（插混王者&正向循环）；3）终局视角下看电动化，洗牌期结束+品牌护城河确立+消费属性强化，龙头有望享受确定性估值溢价，目前特斯拉、蔚来及理想已完成高端市场品牌构建，2022年售价30万以上新能源车市占率领先，比亚迪及赛力斯等奋起直追，关注新势力竞争加剧下的供应链瓶颈、投入能力及盈利拐点。
零部件：渗透率提升、产品升级及国产替代下的结构性成长强化2023年结构性成为仍将成为汽车零部件投资主线。空间维度，关注单车价值量较高且后期依旧具备单车价值量持续提升的赛道（驱动：消费强化，电动增量，智能化技术变现与平台型技术或工艺的横向扩张）；格局维度，关注行业较为集中，且本土汽零厂商参与度较低（国产化率低）的赛道，本土化率是汽零格局的核心影响要素。重点看好乘用车座椅、轻量化&一体化压铸、被动安全、线控底盘、热管理等汽零环节。
投资建议：站上新一轮复苏行情起点
当前汽车板块预期已向上修复，但短期需求仍偏弱，后续应紧盯景气拐点（预计2023年月度产销量同比增速呈N型），关注潜在政策催化。整车股价处于底部区间（中期买点），看预期修复及基本面拐点（行情先行及高弹性），推荐比亚迪、长安汽车、长城汽车等强势自主，关注理想汽车；零部件估值接近中低位，看边际变化逢低配置（成长属性首选），推荐继峰股份、华懋科技、三花智控、拓普集团、文灿股份、爱柯迪、伯特利等。
风险提示：行业景气不及预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。
摘自：《汽车2023年投资策略报告：向阳而生，站上新一轮复苏行情起点》
作者：
程似骐 SAC 执证编号：S1440520070001
SFC 中央编号：BQR089
何俊艺 SAC 执证编号：S1440521010002
陈怀山 SAC 执证编号：S1440521110006
陶亦然 SAC 执证编号：S1440518060002
发布日期：2022-12-11
08丨医药 2023年投资策略报告：穿越寒冬，静待花开
核心观点：
从医疗终端看，我们认为诊疗量将呈现先抑后扬的趋势。23年Q2开始，医疗体系逐渐适应疫后新常态、叠加去年同期低基数，预计医疗终端诊疗量将有较好恢复。从零售终端看，防疫政策优化后的客流恢复、新冠流感化背景下的自我诊疗需求及前期负面因素的弱化，将推动行业明年收获较好的增长。
明年医药投资的重要背景是防疫政策优化后的新常态
对海外防疫政策演变及其对医药行业的研究，是我们明年判断行业变化的重要参考依据。从海外经验看，在政策优化的过程中可能存在针对性的反复调整，投资人应该对此有合理预期。此外，还需要关注的是，在疫情管控措施放开后的“延迟性流行”和“免疫债”问题，这可能导致流感/呼吸道合胞病毒（RSV）的反季节流行和发病率明显上升。
23年行业展望：穿越寒冬，静待花开
从医疗终端看，我们认为诊疗量将呈现先抑后扬的趋势。23年Q2开始，医疗体系逐渐适应疫后新常态、叠加去年同期低基数，预计医疗终端诊疗量将有较好恢复。从零售终端看，防疫政策优化后的客流恢复、新冠流感化背景下的自我诊疗需求及前期负面因素的弱化，将推动行业明年收获较好的增长。
复苏的生命力：平衡“短期弹性”与“恢复程度”
①医疗服务：消费医疗短期弹性更大，刚需服务恢复程度更好，长期看好通策医疗、爱尔眼科、海吉亚医疗及固生堂等差异化定位的专科连锁；②处方药：看好创新药龙头（恒瑞医药、信达生物、百济神州、康方生物、荣昌生物）的估值修复机会，关注手术相关的麻醉类药物复苏机会（人福医药、恩华药业）；③眼科器械代表性公司爱博医疗等，创新器械公司微创医疗等；④医美：看好细分龙头爱美客、华熙生物、华东医药及巨子生物；⑤ CXO行业：行业景气度有望触底回升，看好行业龙头及CGT龙头的估值修复机会；⑥生物制品：看好疫苗及血制品的供给端和非新冠需求修复。
后疫情时代，不可忽视的自我诊疗价值
防疫政策优化后，自我诊疗的价值凸显，我们仍然提示大家予以重视，其强劲需求持续的时间可能比预期更长。我们看好药店板块及感冒呼吸品类的强势品牌公司。
其他看好方向
中医药产业链：中医医疗（固生堂）、中药消费品（华润三九、同仁堂、太极集团等）、创新中药（以岭药业、康缘药业等）；
医疗新基建：迈瑞医疗、联影医疗、健麾信息、艾隆科技等；
关注集采政策接近出清的公司：乐普医疗、爱康医疗、惠泰医疗等。
风险提示:疫情变化反复；药械招采政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药及器械审批进度不及预期，疫情变化难以判断。
摘自：《医药行业2023年投资策略报告：穿越寒冬，静待花开》
作者：
贺菊颖 SAC 执证编号：S1440517050001
SFC 中央编号：ASZ591
王在存 SAC 执证编号：S1440521070003
袁清慧 SAC 执证编号：S1440520030001
SFC 中央编号：BPW879
发布日期：2022-12-16
09丨食品饮料 2023年投资策略报告：需求拐点已现，站在新一轮行情景气复苏的起点
核心观点：
消费回顾与展望：后疫情时代，“三新”引领消费突围
1）溯过往：22年疫情反复扰动行业供需两端。供给端，消费场景受到约束，供应链环节不确定性增强，成本上行致企业盈利承压；需求端，居民储蓄增加，消费信心低迷，消费需求整体疲软；
2）展未来：后疫情时代加速到来，国内疫情防控持续优化调整，通过复盘海外市场复苏经验，尽管各国防疫放松后的消费修复程度、节奏、结构存在一定差异，但总体上均呈现出恢复态势。预计随着防疫政策不断优化，23年消费将成为拉动GDP增长的主要驱动力；
3）寻破局：我国消费潜力仍在，“三新”引领下有望实现突破。新结构，共同富裕引领下，低线市场的消费升级存在广阔空间；新人群，独居青年、新世代宝妈等消费群体日益壮大，推动预制菜、低度潮饮酒、保健品等品类渗透率提升；新渠道，疫情背景下，销售渠道结构持续变革进化，啤酒行业对非即饮渠道重视度提升，会员制卖场、临期店、零食连锁店等零售业态热度增加，食品加工企业加大C端渠道布局。
回顾：受疫情及大宗商品价格上涨所影响，2022年至今（12月9日），申万食品饮料指数下跌15.00%，位列31个一级行业的第18位。四季度在国家防疫政策优化的背景下，板块复苏逻辑开始演绎。2022年至今，食品饮料板块估值已从年初的44.22X回落至34.40X，回落至5年分位48.24%，性价比突出。
消费回顾与展望：后疫情时代，“三新”引领消费突围
1）溯过往：22年疫情反复扰动行业供需两端。供给端，消费场景受到约束，供应链环节不确定性增强，成本上行致企业盈利承压；需求端，居民储蓄增加，消费信心低迷，消费需求整体疲软；
2）展未来：后疫情时代加速到来，国内疫情防控持续优化调整，通过复盘海外市场复苏经验，尽管各国防疫放松后的消费修复程度、节奏、结构存在一定差异，但总体上均呈现出恢复态势。预计随着防疫政策不断优化，23年消费将成为拉动GDP增长的主要驱动力；
3）寻破局：我国消费潜力仍在，“三新”引领下有望实现突破。新结构，共同富裕引领下，低线市场的消费升级存在广阔空间；新人群，独居青年、新世代宝妈等消费群体日益壮大，推动预制菜、低度潮饮酒、保健品等品类渗透率提升；新渠道，疫情背景下，销售渠道结构持续变革进化，啤酒行业对非即饮渠道重视度提升，会员制卖场、临期店、零食连锁店等零售业态热度增加，食品加工企业加大C端渠道布局。
白酒：立足投资久期兼顾短期催化，把握三条主线
22年板块集中和分化的逻辑强化演绎，需求端承压之下消费升级趋势阶段性弱化，景气下行阶段板块整体估值回调明显，但头部名优酒企凭借长期构建的系统化运营优势有效抵御场景缺失+意愿受损带来的需求端压力，业绩端依然如期实现较为可观的增长，与我们在《螺旋式上升，韧性显著增强，坚定看好龙头企业成长》中提到的产业链韧性显著增强的判断相一致。展望23年，我们认为随着信心和需求的先后修复，预计23年白酒行业动销将逐渐修复，呈现前低后高走势，景气回升和优质标的价值回归将是白酒板块贯穿全年的主旋律，同时疫情以来我们明显发现头部酒企在治理和经营上的改革创新节奏较正常年份有所加快，因此改革创新带来经营质量提升亦值得关注。在此冬去春来之际，我们建议要对2023年的白酒投资机会给予足够的重视。
我们认为23年板块投资可以立足投资久期把握中长期发展趋势，同时兼顾消费形势变化和催化因素带来的短期机会，围绕以下三条主线选股：
1）2023年白酒行业将稳步回升，具有系统运化运营能力优势的厂商企业继续收割份额，如：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份等；
2）2023年地方国资委及大股东对酒企支持力度将持续提升，锐意进取改革的酒企具有更大的效能释放，如：五粮液、古井贡酒、口子窖、老白干酒；
3）2023年产业景气度将峰回路转，具备低估值高成长属性的标的将获得超额回报，如：泸州老窖、今世缘、洋河股份、舍得酒业、酒鬼酒等。
大众品：场景及成本压制因素已向好，柳暗花明又一村
1）主线一：看好餐饮链弹性，叠加成本下行预期。22年餐饮、出行等线下消费场景仍受疫情扰动，餐饮渠道占比较高的调味品行业、现饮渠道占比过半的啤酒行业，以及主要依托门店经营的烘焙行业及连锁卤味行业等需求面临较大压力。与此同时，大豆、大麦、白糖、油脂、包材等原物料成本对行业盈利的压制仍存。展望23年，随着线下消费场景恢复，以及成本端压力的缓解，此类行业经营表现有望释放弹性。具体推荐标的包括：海天味业、中炬高新、天味食品、颐海国际、宝立食品、安琪酵母、绝味食品、东鹏饮料、青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒及燕京啤酒等。
2）主线二：看好符合新消费趋势、具有创新潜力的赛道。基于新消费趋势下居民对健康、便捷、高性价比的消费需求，看好预制菜相关企业、保健品企业以及零食领域渠道模式持续变革创新的企业，具体推荐标的包括：味知香、安井食品、千味央厨、汤臣倍健、仙乐健康、甘源食品、良品铺子、洽洽食品、盐津铺子等。
风险提示：1）疫情反复影响市场动销环境，需求不及预期。新冠疫情爆发以来，国内持续动态清零，整体疫情形势不断向好。但是，全国范围内仍存在局部疫情反复的情况，可能会影响到市场人员流动和餐饮产业链，进而对调味品、速冻品、白酒等动销造成影响，从而造成需求不及预期的表现。2）食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。
摘自：《食品饮料行业2023年投资策略报告：需求拐点已现，站在新一轮行情景气复苏的起点》
作者：
安雅泽 SAC 执证编号：S1440518060003
SFC 中央编号：BOT242
陈语匆 SAC 执证编号：S1440518100010
SFC 中央编号：BQE111
菅成广 SAC 执证编号：S1440521020003
SFC 中央编号：BPB626
张立 SAC 执证编号：S1440521100002
刘瑞宇 SAC 执证编号：S1440521100003
余璇 SAC 执证编号：S1440521120003
发布日期：2022-12-11
10丨农业 2023年投资策略报告：把握周期方向，关注消费复苏
核心观点：
2022年的农业行业有挑战亦有机遇，养殖行业景气复苏、大宗产品价格持续上涨、消费低迷、粮食安全等成为过去一年的主题词。展望2023年，我们建议优先把握景气度上行子赛道的配置价值，同时关注防疫政策优化后消费复苏背景下的投资机会。
生猪产业链：产能逐步回升，景气有望延续。
2022年是生猪养殖新旧周期交替之年。受上轮周期深度亏损、行业现金流偏紧等因素影响，行业补栏较为谨慎，农业农村部数据显示5-10月能繁母猪存栏量环比累计增长约3.3%。展望明年，2023Q2开始生猪供给或边际增加，考虑产能增长相对温和以及疫情政策优化有望带动需求回暖，全年猪价或将维持成本线以上，养殖端仍可实现盈利。
禽产业链：黄鸡景气有望延续，白鸡景气逐渐回升。
2022年是黄鸡行业周期反转，景气向上的一年。养殖成本高企，土地政策收紧以及消费低迷等制约下行业补栏依旧谨慎。展望明年，行业利润较高点虽有回落，但在消费复苏及产能低位利好因素支撑下，明年全年来看产业链或仍有望处于较高景气度。
2022年是白鸡行业结束底部蛰伏，渐显复苏的一年。展望2023年，海外引种持续受限，父母代环节经营改善确定性强。对商品代环节周期反转的时点和幅度，考虑代际传导关系、引种受限持续时间、强制换羽和替代性产品价格走势等潜在影响，或将在23H2或24年之后。
饲料产业链：至暗时刻已过，静待春暖花开。
2022年上半年受上游原材料价格高位运行及下游养殖低迷影响，饲料企业量利双重承压；三季度开始，下游生猪及家禽养殖盈利明显改善，存栏逐渐回升带动饲料需求回暖，饲企经营边际改善。展望明年，下游禽畜养殖存栏逐渐回升带动饲料需求增加，叠加原材料价格有望下行，禽畜饲料销量保持增长；水产饲料受益普及率提升及特种水产养殖发展而持续扩容；反刍及其他饲料保持稳健增长。
投资建议：①生猪产业链：推荐牧原股份、温氏股份，关注巨星农牧、新希望、傲农生物等。②禽产业链：白羽鸡推荐圣农发展、益生股份，关注民和股份、仙坛股份和春雪食品等。黄羽鸡推荐立华股份和湘佳股份等。③饲料：推荐海大集团、禾丰股份，关注邦基科技。④种业：推荐大北农、隆平高科、登海种业，关注苏垦农发等。⑤动物保健：推荐瑞普生物、生物股份、普莱柯、科前生物、蔚蓝生物等。⑥宠物：推荐中宠股份、佩蒂股份等。⑦水产：推荐天马科技等。
风险提示：突发事件导致市场行情大幅波动的风险，养殖行业疫病的风险，政策不确定的风险，农产品价格波动的风险，极端天气的风险，下游消费持续低迷的风险等。
摘自：《2023年度农业策略报告：把握周期方向，关注消费复苏》
作者：
王明琦 SAC 执证编号:S1440521100007
发布日期：2022-12-9
11丨轻工纺服及教育 2023年投资策略报告：坚定看好消费后复苏和政策利好
核心观点：
家居：地产政策持续改善，家居公司23年业绩有望迎来有利支撑，新房销售有望加快复苏。
运动服饰：疫情防控措施优化叠加美国加息预期调整，看好港股服饰板块估值修复及基本面持续改善。
造纸包装：关注疫情后需求复苏及浆价下行，需求复苏要摆在更重要位置上，看好白卡纸、废纸系、特种纸等盈利改善。
纺服制造：看好服饰消费修复带动中上游制造回暖。
教育信息化：科教兴国+贴息贷款利好释放，教育信息化迎来发展新机遇，仪器设备更新升级、实验实训仿真、学校数字化建设等发展有望提速。
家居：地产政策持续改善，家居公司23年业绩有望迎来有利支撑，新房销售有望加快复苏。1）近期召开的中央政治局会议，要求推动明年经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长，未提及房地产调控；2）地产“三支箭”支持政策已落地，从信贷、债券、股权三个融资主渠道放宽房企融资，在“保交付、稳民生”下，央行已推出4000亿元保交楼资金池，保交楼推进下8月以来房屋竣工面积同比降幅收窄，预计2023年新建商品住宅竣工端有望实现正增长；3）目前房地产已进入销售决定开工阶段，地产政策持续改善下销售有望加速回暖，也将带动开工逐步向好，对家居板块估值产生有利支撑；4）家居龙头营收增速较家具社零有10pct-15pct的超额增长。预计家居社零23年转正，龙头营收增速逐步复苏、定制公司快于软体。短期来看大宗渠道占比高的家居企业更受益，如江山欧派；后续建议关注偏C端消费公司，喜临门、志邦家居、欧派家居、顾家家居、索菲亚、慕思股份；还有家居中有消费升级红利的，如智能马桶渗透率提升的箭牌家居、瑞尔特。
运动服饰：疫情防控措施优化叠加美国加息预期调整，看好港股服饰板块估值修复及基本面持续改善。1）近期，国务院发布了进一步优化疫情防控措施的“新十条”，服饰零售板块有望受益复苏，伴随健身需求的增加、运动赛事的有序恢复，预计运动服饰板块行业增速有望回到疫情前的CAGR 10%；2）美国10月通胀数据表现优于预期，加息预期调整下港股服饰板块有望迎来估值修复。主要运动服饰公司当前估值已处于价值区间，李宁、安踏、特步对应2023年PE为27x、27x、18x（12月9日收盘价）；3）复盘日美运动服饰行业，疫情防控政策放松后首季度行业需求即出现明显恢复，后续若干季度增速持续高于疫情前常态增速10-25PCT。看好国内运动服饰公司估值修复及基本面改善，推荐李宁、安踏体育、特步国际。户外露营板块，短期来看，以日美为鉴，疫情管控放松后，旅行等休闲方式的逐步恢复会一定程度影响露营需求，预计公园人数将有所下滑。但当前国内露营市场发展阶段与日本的第一轮露营热更为相近，参考日本第一轮露营热，快速发展期持续近十年，我国精致露营自2020年起步，当前仅历经3年，露营渗透率仍较低（约为6%），尚处于本轮发展期的初中期阶段，未来仍有翻倍提升空间。
造纸包装：关注疫情后需求复苏及浆价下行，需求复苏要摆在更重要位置上，看好白卡纸、废纸系、特种纸等盈利改善。1）浆供给端：智利Arauco公司150万吨商品叶浆项目将于12月中投产、芬兰UPM公司乌拉圭项目210万吨阔叶浆产能有望23Q1释放，海外商品浆供应增加有望带动价格下行；2）需求端，2022年以来疫情影响白卡、废纸系、文化纸等需求，当前行业消费量持续低位，疫情防控优化、需求回升有望带动纸价逐步修复，其中包装纸（白卡纸、废纸系）由于疫情导致需求与价格触底，后续纸价弹性更大；3）考虑成本下行，特种纸、纸包装板块由于产品定制化程度高/消费属性更强、格局更优，定价周期更长，预计盈利改善弹性较大。推荐博汇纸业（22-24年PE为13x、8x、7x）、五洲特纸（22-24年PE为23x、13x、9x）、仙鹤股份（22-24年PE为27x、19x、16x）、华旺科技（22-24年PE为18x、16x、14x），新巨丰（22-24年PE为39x、27x、19x），关注山鹰国际（22-24年PE为62x、9x、8x /Wind 30天一致预期） 。
纺服制造：看好服饰消费修复带动中上游制造回暖。1）22Q2以来，国内疫情影响内销景气度，海外高通胀、美联储加息，及Nike、Adidas等全球运动品牌由于库存情况调整订单影响海外需求；2）疫情防控措施优化下，国内服饰终端消费需求将逐步修复，有望带动中上游制造行业信心与景气度回暖；3）2022年7月以来，国内棉纺织企业的棉花库存、纱线、胚布库存均持续下滑，10月以来原材料棉花、化纤、羊毛等服装原材料价格企稳回升，看好尼龙、羊毛纱线及印染产业链。
教育信息化：科教兴国+贴息贷款利好释放，教育信息化迎来发展新机遇，仪器设备更新升级、实验实训仿真、学校数字化建设等发展有望提速。1）“二十大”将科教兴国独立成章、着墨增多，体现出在新征程阶段上对于教育和科技的重视度提升；2）22年9月，国务院常务会议确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，重点支持范围包括高校教学科研条件及仪器设备更新升级、实验实训、学校数字化建设等。建议关注：佳发教育、捷安高科、新开普、视源股份等。
风险提示：
原材料价格波动风险：行业内部分公司处于产业链中上游，需要采购各类大宗商品作为原材料进行加工制造，直接材料采购成本占公司总成本比重较高。原材料价格波动将直接影响公司盈利能力。
汇率大幅波动风险：纺服制造、软体家居等行业中，部分公司外销占比较大，外销业务产品以美元等外币计价结算。汇率大幅波动对公司订单、收入及利润均有明显影响。
地产销售下行风险：家具行业的需求主要来自于新房装修和二手房或租赁的翻新装修。作为家具行业的上游产业，房地产市场的变化将会对家具行业未来需求产生影响。
摘自：《轻工纺服及教育2023年投资策略：坚定看好消费后复苏和政策利好》
作者：
叶乐 SAC 执证编号:S1440519030001
SFC 中央编号:BOT812
黄杨璐 SAC 执证编号:S1440521100001
秦臻 SAC 执证编号:S1440522080004
发布日期：2022-12-11
12丨社服商贸 2023年投资策略报告：海外消费复苏借鉴，国内出行顺势启动
核心观点：
推荐关注：（1）免税：中国中免、王府井；（2）酒店餐饮：华住集团、锦江酒店、九毛九、同庆楼、百胜中国；（3）旅游出行娱乐：中青旅、银河娱乐、金沙中国；（4）化妆品：珀莱雅、巨子生物、贝泰妮、华熙生物；（5）医美：爱美客、朗姿股份；（6）商贸零售：孩子王、小商品城、中国黄金、潮宏基。
酒店餐饮：酒店行业在疫情后预计龙头集团将迎来供给端改善，净拓店和储备门店情况预计有明显提速，集团化赋能能力持续提升带来提效降费预期，行业长线格局相对较好。同时疫情后中高端业态的布局验证也成为核心因素。
旅游出行娱乐：产业端随着防疫政策的大幅优化，预计明年进入稳健修复期，对比海外等经验，预计修复节奏可观，关注性价比优势。
化妆品：从双十一趋势来看，一方面国产头部已形成对国际品牌的逐步替代趋势，另一方面也反映了新产品生命周期对持续增长的重要性。初创品牌可以通过高投入或者1-2款爆品成型支撑高增长，但长期超额需要产品力和品牌力的共同推动。需求来看，今年一方面上海、广州两大化妆品供应链、生产链阶段性受疫情影响形成低基数，明年行业有望企稳上升，另一方面参考海外需求复苏逻辑，出行相关产品彩妆香水防晒有望伴随疫情好转快速放量。
医美：医美需求集中于线下，今年受到疫情反复影响，Q2以来均存在低基数效应，预计明年伴随线下恢复，同比增长将显著反馈。同时，伴随监管不断出台，行业将从政策年切换至合规产品年，头部公司管线布局明确，新品推广持续，将稳定享受超额增长。
商贸零售：2022年疫情对于线下零售业态产生较大冲击，客流量明显减少，居民收入增速放缓，被动储蓄提升。2022年11-12月，政府密集出台了一系列疫情优化政策，有利于消费场景修复，居民收入将重回增长轨道，前期被动储蓄将于疫情防控优化后逐步释放。
投资建议：推荐关注：（1）免税：中国中免、王府井；（2）酒店餐饮：华住集团、锦江酒店、九毛九、同庆楼、百胜中国；（3）旅游出行娱乐：中青旅、银河娱乐、金沙中国；（4）化妆品：珀莱雅、巨子生物、贝泰妮、华熙生物；（5）医美：爱美客、朗姿股份；（6）商贸零售：孩子王、小商品城、中国黄金、潮宏基。
风险分析：1、疫情反复导致政策调节效力受到掣肘，进而影响到产业恢复。2、通胀蔓延加重经营压力。3、办公物业的出租率和商业出行相关业态恢复存在不确定性。4、信贷消费相关的品类可能受到连带影响。5、封闭性场所恢复不及预期。
摘自：《海外消费复苏借鉴，国内出行顺势启动》
作者：
刘乐文 SAC 执证编号:S1440521080003
SFC 中央编号:BPC301
于佳琪 SAC 执证编号:S1440521110003
陈如练 SAC 执证编号:S1440520070008
SFC 中央编号:BRV097
发布日期：2022-12-9
13丨家电 2023年投资策略报告：冬去春来，三条主线把握战略性配置机会
核心观点：
展望2023年，我们认为家电板块拥有“相对更好的基本面”、“估值水平整体处于低位”、“公募基金配置少” 三大核心优势，随着地产宽松与防疫政策优化，家电将迎来比较明确的板块性的修复机会。从投资角度看，超配家电板块将带来超额收益，建议从三条主线来把握此轮的投资机会。
①初期：厨房小家电有望受益。前期居民考虑外出感染风险仍将采取“观望性”居家措施，从而增加厨小电使用的需求，叠加2020年集中购置的厨小电产品将逐步进入换新周期，我们认为2023年厨小电需求端表现将较为强劲。推荐战略清晰、品类创新、营销不断优化的小熊电器以及与高景气品类空气炸锅关联度最高的比依股份。
②中期：线下消费场景复苏。疫情给家电线下渠道销售带来显著负向冲击，购物中心以及交通枢纽等区域的门店坪效下滑明显。基于此，我们认为在经历了短期“观望性”居家之后，防疫放开将为以上场景带来较强的恢复弹性。推荐影院场景复苏设备需求反弹，车显业务有望释放增量的光峰科技；交通枢纽渠道受损严重，恢复弹性较大的倍轻松以及出货受损，下游冷饮恢复渠道建设的海容冷链。
③长期：居民收入预期向好。疫情政策优化之后，伴随经济活动的逐步恢复，居民收入预期较疫情前也会逐步抬升。但考虑到居民收入恢复的进度，短期来看，消费升级将主要集中于低客单价品类，推荐近年在持续推进剃须刀等低客单价个护品类产品升级的飞科电器。中期看好具备渗透率提升强预期，有望成长为新消费时代的大单品的扫地机与投影仪，推荐综合实力强劲，渠道开拓积极的科沃斯、产品出众拉动内销高增的石头科技以及品牌知名度高，具备光机自研能力的极米科技。
二、政策刺激下地产链的投资机会
2022H2以来地产端托底政策相继落地，确立房地产市场的政策底。 “三支箭”从供给端缓解房企的流动性危机，叠加首套商贷利率与公积金贷款利率下调的政策集中出台，旨在从供需两端共同促进房地产市场恢复。在此背景下看好竣工销售复苏带动下，需求及估值回升的大电与央空板块。首推中央空调实力出众，具备治理改善预期的海信家电。关注壁垒稳固，第二曲线加速拓展的白电三龙头与厨电和集成灶龙头。
三、把握行业格局变化带来的投资机会
①黑电竞争格局趋好：互联网企业入局导致市场竞争激烈。随着互联网红利逐渐减弱，行业集中度逐渐回归，传统电视龙头竞争优势显现，全球彩电份额亦呈现向头部集中趋势。推荐产品矩阵完善和全球化、多品牌战略显效的海信视像。
②新能源热管理二供机会：伴随新能源汽车销量的持续快速放量，为保证自身供应体系上的稳定性，防止一家独大带来的议价权与供应隐患，头部车企均在原有热管理零部件供应商“一供”的基础上加快对于“二供”的开拓。在此背景下推荐产品矩阵布局完善，已切入头部整机厂客户的制冷龙头盾安环境。
③二轮车行业格局优化：经历13-19年以及新国标之后的两轮洗牌，雅迪、爱玛已经确立自身在行业内的龙头地位。且基于自身在渠道、研发、营销等方面的多重优势，市场集中度的提升趋势仍将继续。与此同时，第二梯队市场悄然酝酿新的洗牌机遇，如何能够争取到行业Top3或Top4的位置将成为当下最为核心的战略目标。我们判断，行业第二梯队有望迎来格局重塑，市场洗牌的过程将会酝酿新的投资机会。推荐产品、渠道领先的双龙头雅迪控股与爱玛科技，关注二线上市标的。
风险提示：宏观经济增长放缓、海外需求不及预期、原材料价格上涨、供应链运行受阻等。
摘自：《家电行业2023年投资策略报告：冬去春来，三条主线把握战略性配置机会》
作者：
马王杰 SAC 执证编号:S1440521070002
翟延杰 SAC 执证编号:S1440521080002
发布日期：2022-12-11
14丨房地产 2023年投资策略报告：从风险缓释到销售复苏，行业获新生
核心观点：
展望2023年，我们认为行业将从信用风险缓释逐步走向销售复苏，有望获得新生。概括来讲，房地产市场将进入减量高质量发展期，在这一后风险时代，绩优龙头将利用这一历史机遇持续快速发展，市占率进一步提升，我们推荐A股：万科A、保利发展、金地集团、建发股份、华发股份、滨江集团，港股：中国海外发展、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、碧桂园。后疫情时代，商业及物管企业的盈利和估值有望双双修复，我们推荐A股：新城控股、招商蛇口，港股：龙湖集团、华润置地、华润万象生活、碧桂园服务、万物云。我们同样看好有能力参与不良项目处置的代建公司绿城管理控股。
2023年竣工将率先复苏，销售有望于四季度迎来拐点。伴随“保交楼”政策加速落地，竣工有望率先迎来复苏。受疫情影响，当前居民购房能力和购房意愿普遍处于低位，但需求仍在，我们认为需求会延后但不会消失，随着疫情防控进入新阶段，销售有望在2023年四季度实现单月同比转正。基本面指标方面，我们预测，2023年新开工面积同比下降20%，竣工面积同比增长11%，房地产开发投资同比下滑7.3%，商品房销售面积同比下滑10.4%，但是2023年四季度销售面积同比增长4.1%。
行业将进入减量高质量发展时代，绩优龙头与运营专家成最大赢家。地产后风险时代，开发总量有所下滑，同时部分出现房企也退出历史舞台，一批优质房企将在格局优化的浪潮中脱颖而出。部分房企出于现金流考虑，减少重资产拿地规模，抓住城投拿地加码的机遇，转而发展代建和小股操盘业务。房企也将更加重视经营型业务带来的稳定现金流。租赁住房作为新发展模式的重要一环，也将得到快速发展。此外，随着疫情封控进入新阶段，我们认为商业地产有望复苏，物业在母公司风险缓解和疫情得到控制后，也将迎来盈利与估值的双修复。
展望2023年，我们认为行业将从信用风险缓释逐步走向销售复苏，有望获得新生。概括来讲，房地产市场将进入减量高质量发展期，在这一后风险时代，绩优龙头将利用这一历史机遇持续快速发展，市占率进一步提升，我们推荐A股：万科A、保利发展、金地集团、建发股份、华发股份、滨江集团，港股：中国海外发展、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、碧桂园。后疫情时代，商业及物管企业的盈利和估值有望双双修复，我们推荐A股：新城控股、招商蛇口，港股：龙湖集团、华润置地、华润万象生活、碧桂园服务、万物云。我们同样看好有能力参与不良项目处置的代建公司绿城管理控股。
风险提示：销售与结转不及预期，信用修复不及预期。
摘自：《地产2023年投资策略报告：从风险缓释到销售复苏，行业获新生》
作者：
竺劲 SAC 执证编号：S1440519120002
SFC 中央编号：BPU491
发布日期：2022-12-10
15丨建筑 2023年投资策略报告：新旧基建共振，开启高质量发展新篇章
核心观点：
1、能源安全主线，建议关注电力工程全国和区域龙头、以及绿电建设运营相关标的，推荐中国电建、中国能建、江河集团、苏文电能、粤水电；
2、高质量发展主线，建议关注全国和强财政区域基建龙头、以及绿色建筑相关标的，推荐四川路桥、中国交建、建科股份、东珠生态、中材国际；
3、中国特色估值体系建设主线，考虑到结合涉房股权再融资放开，建议关注涉房低估值央企，推荐中国建筑、中国中铁、中国铁建、中国中冶。
绿色建筑孕育大蓝海，助力新时代高质量发展。我们认为2023年绿色建筑领域有三方面机会值得关注：1、建材碳达峰方案出台，高能效标准促使水泥产能改建加速。我们预计“十四五”期间水泥产线改造投资额接近3000亿元，建材碳达峰方案出台后水泥产线改造有望提速。2、2022年4月住建部强制新建建筑安装太阳能系统，2023年BIPV将进入订单释放期，后续也有望达到千亿级市场规模。3、“双碳”目标下CCER重要性凸显，有望加速重启。我们预计远期CCER签发规模有望较当前增长3.5倍，利好拥有碳汇项目储备的企业。
传统基建继续发力，再融资放开获新生。2023年坚持稳中求进，稳增长诉求依旧强烈。预计2023年出口和房地产投资继续承压、消费弱复苏背景下，基建投资将继续担当2023年增长引擎。我们预计2023年基建投资增速+10%，将主要由专项债发行、企业中长期贷款、公共财政支出拉动。基建保持较快增长，将保障强财政区域基建龙头企业的新签订单增长。与此同时涉房股权再融资放开，传统建筑公司有望迎来新一轮增厚资本金的机遇，开启高质量发展新篇章。
建议关注三大投资主线：1、能源安全主线，建议关注电力工程全国和区域龙头、以及绿电建设运营相关标的，推荐中国电建、中国能建、江河集团、苏文电能、粤水电；2、高质量发展主线，建议关注全国和强财政区域基建龙头、以及绿色建筑相关标的，推荐四川路桥、中国交建、建科股份、东珠生态、中材国际；3、中国特色估值体系建设主线，考虑到结合涉房股权再融资放开，建议关注涉房低估值央企，推荐中国建筑、中国中铁、中国铁建、中国中冶。
摘自：《建筑2023年投资策略报告：新旧基建共振，开启高质量发展新篇章》
作者：
竺劲 SAC 执证编号:S1440519120002
SFC 中央编号:BPU491
尹欢科 SAC 执证编号:S1440520070004
发布日期：2022-12-8
16丨REITs 2023年投资策略报告：扩容扩募扩业态，C-REITs迈进新时代
核心观点：
建议关注底层资产盈利稳定性、资产所在区位、原始权益人实力背景三大核心因子。
制度逐渐完善，扩募进入实施阶段。2022全年政策重点集中于盘活资产、保租房REIT及扩募等方面，5月下发的保租房REIT的规范文件为保租房REIT顺利落地保驾护航。7月扩募细则在征求意见后下发试行稿，9月27日，首批5只REITs发布扩募公告，扩募发行进入实质化阶段。
2023年新发规模预计实现翻倍，新业态整装待发。2022年下半年以来13只REITs获批，常态化发行成为年度主线并有望延续至2023年。百余家企业发布公告开启REITs发行申报工作，叠加监管审批步伐加快，预期2023年新发REITs数量将达30只，市值达1800亿元，在2023年约900亿元基础上实现倍增。近期证监会提出研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域，新业态整装待发。
建议关注底层资产盈利稳定性、资产所在区位、原始权益人实力背景三大核心因子。1、宏观经济承压背景下，REITs市场表现与底层资产运营状况及盈利兑现程度和稳定性密不可分。2、在外部环境仍存较大不确定性的情况下，短期内一线城市资产更受市场青睐。REITs投资者大多是偏重稳定性的固收类机构投资人，一线城市资产的防御属性更强，因此相应REITs更受市场偏爱。3、REITs市场存在龙头效应，中长期关注原始权益人具备长期扩募资产储备的REITs。扩募是REITs规模增长的最重要驱动力，分布于不同能级城市的底层资产构成合理的配置组合。其中，一线城市资产用于降低收益波动性，二三线城市资产用于提升资产组合整体分派率和分散度。
风险提示：1）REITs扩募过程中，取得国资委、发改委、证监会及交易所等机构的批复与同意函进度不及预期，导致REITs发行及扩募审批放缓；2）REITs底层资产运营情况受到疫情、经济增速放缓、国际关系复杂、市场供求情况变动等影响，运营状况不及招募说明书预期，无法达到相应的现金分派率；3）市场价格波动风险：近期REITs二级市场价格持续回调，叠加2023年美联储持续加息预期，REITs扩募份额上市后面临投资人和市场热度下降风险，导致资本利得收益下降。
摘自：《REITs2023年投资策略报告：扩容扩募扩业态，C-REITs迈进新时代》
作者：
竺劲 SAC 执证编号:S1440519120002
SFC 中央编号:BPU491
发布日期：2022-12-10
17丨化工 2023年投资策略报告：周期静待复苏，成长关注新技术和国产替代
投资策略之周期篇：后疫情时代内需预期向好，关注景气修复板块
展望明年，疫情防控放松后内需有修复空间，地产政策托底带动产业链情绪修复，叠加上游能源及原材料成本压力缓解，关注景气修复或反转板块。
投资策略之新材料篇：新型领域蓬勃崛起，先进制造顺势而为
以日为鉴，新材料将是化工未来前进方向；双碳背景下，化工企业在传统材料之外寻找新突破口也是大势所趋。我们持续看好以下新材料领域。
展望明年，疫情防控放松后内需有修复空间，地产政策托底带动产业链情绪修复，叠加上游能源及原材料成本压力缓解，关注景气修复或反转板块。
煤炭：供需预计小幅转弱，关注长协煤占比较高或有量增逻辑公司，包括中国神华、陕西煤业、广汇能源。
原油：供应收缩对抗海外衰退预期，代表性油气资源标的仍具避险资产价值，关注中国海油、新潮能源。
聚氨酯：MDI供应端格局有序，成本压力有望逐步缓解，宏观修复后价差有向上弹性，推荐万华化学，关注美瑞新材。
煤化工：Q3以来景气下行明显，业绩承压但仍有韧性，持续推荐龙头宝丰能源、华鲁恒升。
工业硅&三氯氢硅：下游硅料扩产潮，需求拉动下价格弹性大，推荐合盛硅业、三孚股份、晨光新材、宏柏新材。
民营大炼化：三季度整体业绩承压明显，后续随需求复苏静待盈利修复，重点关注恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹等。
轮胎：成本压力持续下降，海外需求有望回暖，行业有望迎来反转，建议关注森麒麟、赛轮轮胎、玲珑轮胎、确成股份等
农药：“粮食危机”背景下的需求提振，农药行业盈利中枢有望提升，建议关注广信股份、扬农化工、贝斯美、中旗股份。
磷化工：冬储带动磷肥价格触底反弹，关注磷矿资源确定性，建议关注川恒股份、云天化、兴发集团。
纯碱：地产“第三支箭”落地，有望拉动纯碱市场需求，推荐远兴能源，关注山东海化、中盐化工、双环科技。
投资策略之新材料篇：新型领域蓬勃崛起，先进制造顺势而为
以日为鉴，新材料将是化工未来前进方向；双碳背景下，化工企业在传统材料之外寻找新突破口也是大势所趋。我们持续看好以下新材料领域。
EVA：目前相对淡季价格有所回落，后续光伏端需求仍有支撑，推荐东方盛虹、荣盛石化、联泓新科。
POE：N型电池片下的最优选择，未来有望实现EVA替代。
钠离子电池：2023年有望开启产业化元年，关注电芯和材料端技术领先或具先天优势企业，推荐元力股份、圣泉集团，建议关注华阳股份、中自科技、美联新材、七彩化学、中欣氟材。
电子特气：国产替代带来长期发展机遇，重点推荐雅克科技、昊华科技。
生物柴油：欧盟需求旺盛，生物航煤空间广阔，重点推荐卓越新能、嘉澳环保。
吸附分离解决方案：盐湖提锂/生物制药提供成长驱动，持续推荐蓝晓科技，重点推荐蓝晓科技，建议关注纳微科技、争光股份。贵金属催化剂：医药稳增、化工叩门，铺就长期成长赛道。
己二腈-PA66：国产化进程稳步推进，产业链重新定价有望带来需求爆发，推荐中国化学、元利科技、美瑞新材，建议关注台华新材、聚合顺、隆华新材。
尾气后处理产业链：国六b和非道路国四落地及商用车回暖预期，行业修复空间显著，推荐中自科技，建议关注奥福环保、艾可蓝。
碳纤维：二十年产业拐点，历史性投资机遇。建议关注吉林碳谷、吉林化纤、中复神鹰、精功科技、中简科技、光威复材等。
合成生物学：技术成本降低加速产业发展，行业空间广阔。建议关注标的华恒生物、凯赛生物等。
卫材热熔胶：“3+1”竞争格局稳定，国产替代空间广阔。建议关注标的聚胶股份。
风险提示：宏观经济增速和下游需求低于预期；产业政策风险；新材料领域技术迭代的风险；原材料价格剧烈波动；全球疫情反复的风险。
摘自：《化工行业2023年投资策略报告：周期静待复苏，成长关注新技术和国产替代》
作者：
邓胜 SAC 执证编号：S1440518030004
卢昊 SAC 执证编号：S1440521100005
研究助理: 邓天泽
发布日期：2022-12-11
18丨公用环保 2023年投资策略报告：电改深化推动辅助服务，煤炭硅料预期双降
随着我国新能源装机总量不断提升，我国电网调节资源的重要性愈发凸显。针对这一电源结构转型中的潜在挑战，我国电力市场化改革不断深化，加速还原电力的商品属性，力争采用市场化机制解决电力市场发展的派生问题。电力辅助服务是稳定电网关键物理参数，是电网稳定安全运行不可或缺的润滑剂。为保障电网平衡，未来我国电力辅助市场建设有望加速。我国辅助服务核心品种包括调峰、调频、备用，其中东北核心品种为调峰辅助服务，南方电网核心为调频服务。相较于国外电力市场，受限于电改时间较短以及计划框架下的行政约束，我国辅助服务市场仍然面临市场容量偏小、辅助服务产品单一和辅助服务费用分摊不合理等问题。我们认为未来我国辅助服务市场规则有望进一步明确，辅助服务市场规模有望持续扩大，辅助服务品种不断丰富，辅助服务成本将从发电侧逐步向用电侧疏导。未来火电作为存量规模最大的潜在调节机组，有望通过灵活性改造加速进入辅助服务市场，盈利模式将逐步从电能量为主向电能量、辅助服务并举的模式转变。
火电利用小时小幅下滑，明年燃料成本预计改善
受二季度疫情及三季度干旱影响，今年火电出力波动较大，呈现前低后高特征。截至2022年10月，火电利用小时数为3619小时，同比下降46小时，主要系Q3顶峰出力增加所致。燃料成本方面，尽管今年我国原煤产量稳中有增，但受地缘政治冲突与干旱事件等冲击影响，煤炭价格保持强势震荡，火电仍然面临大面积亏损局面。火电恢复合理盈利能力对于国家能源安全保供、加速火电向绿电转型均有重要意义，今年电煤调控政策密集发布，以原煤产能增加与促进长协煤履约两方面作为抓手，努力降低火电综合燃料成本。我们判断明年在煤炭持续保供和长协煤履约率有序提升背景下，火电燃料成本有望下降，火电盈利能力将迎来改善。
新能源补贴核查稳步推进，硅料迎供需拐点利好光伏装机
今年第一批新能源补贴核查项目稳步推进，截至12月初，大部分电力公司暂无披露可再生能源大额减值风险。我们认为合规的新能源项目占整体新能源装机比重是绝大多数，国家推动可再生能源补贴核查主要还是为了后续更好的发放补贴。此外，随着硅料产能的不断释放，硅料价格将进入下降通道，有望带动组件价格下行。2022年高组件价格严重压制了光伏新增装机容量，组件价格下行有望催化这部分需求加速释放，光伏装机有望迎来增速与盈利双重改善。电力板块，我们重点推荐火电持续转型绿电的上海电力、华能国际、福能股份和华电国际，核电向新能源转型的中国核电，绿电业务稳健发展的三峡能源，乌白注入后有望提升盈利能力的长江电力。
燃气价格维持高位，消费增速陷入低谷
2022年海外天然气价格受地缘政策冲突影响一度创近年新高，国内天然气综合价格受海外天然气景气度外溢影响亦有一定走高。天然气价格高企导致国内今年前三季度用气量同比下降1.4%，我们预计全年天然气消费增速预计在0%左右，今年燃气消费增速继续处于低位。展望明年，我国天然气对外依赖度持续下降，未来燃气自主权将逐步提升，受外界价格波动影响减小；同时今年年底欧洲各国储气量居于高位，较为充足的库存有望缓冲明年潜在用气缺口。我们判断明年国内天然气综合价格大幅上涨可能性较小，燃气消费增速有望回升，建议关注布局光伏胶膜的城燃龙头深圳燃气。
垃圾焚烧占比快速提升，新增市场加速下沉
随着我国城市化进程的稳步推进，我国垃圾清运量呈现稳步增长态势，2021年全国城市垃圾清运量达2.5亿吨，同比增长5.8%。无害化处理方式中，垃圾焚烧占比快速提升，2021年城市垃圾焚烧量占无害化处理量的比重为73%，较去年同期提升11个百分点，城市焚烧产能全覆盖进程不断加快。从2022年新增垃圾焚烧招标项目来看，县域级项目不断增加，处理规模基本在1000吨/日以下，焚烧新增市场仍呈现加速下沉趋势。在垃圾焚烧渗透率提升的后半场，市场增长点逐步落至垃圾焚烧基础薄弱的中西部地区和人口较少的县城。补贴方面，今年垃圾焚烧项目补贴核查稳步推进，落地后有望加速焚烧企业补贴回流，缓解焚烧企业现金流压力。焚烧板块，我们推荐产能增速较高且有公用事业业务提供稳健现金流的瀚蓝环境，国内焚烧项目储备充足且通过重力储能打造第二增长曲线的中国天楹。
环卫市场化进程持续推进，乡镇污水仍待补短板
我国环卫市场空间稳步扩大，2021年我国环卫行业开标首年服务费为714亿元，较2015年增长406%；2021年总服务金额为2148亿元，较2015年增长357%。随着环卫市场化改革不断深入，环卫一体化的趋势也愈发明显，未来综合实力更强的环卫公司有望胜出。目前我国新能源环卫设备渗透率较低，随着后续地方财政支出回暖，新能源环卫设备渗透率有望加速提升。环卫板块建议关注换位设备与服务一体化的宇通重工、盈峰环境。我国污水处理未来发展方向在加强资源化利用、提高再生水回用比例、乡镇污水补短板方面，我们测算显示十四五期间乡镇污水市场增速有望达20%左右，具备较好的投资机会。
风险分析：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险；环保公司财务状况恶化的风险；政策推进力度及落实程度不及预期的风险；环保治理财政资金拨付下滑的风险。
摘自：《公用事业与环保2023年投资策略报告：电改深化推动辅助服务，煤炭硅料预期双降》
作者：
高兴 SAC 执证编号：S1440519060004
发布日期：2022-12-12
19丨金属新材料 2023年投资策略报告：布局“贵、工、新”，抓住战略金属机遇
工业金属：工业金属供应端修复进程继续，但仍存在明显的错配驱动行情。在经历全球连续4年的持续小幅去库后，铜将在2023年迎来最重要的供应修复，由于前期资本性开支不足以应对新旧能源交替的用铜需求，供需缺口在2023年后不断放大，将推动铜价重心不断上升，打开行业盈利空间，把握上半年内外经济共振向下的布局机会。不稳定的能源端约束使电解铝供应变得脆弱，明确的保交楼意图带动竣工端用铝需求，携电解铝轻量化应用共同打破供需平衡，驱动电解铝行业利润进一步改善。
战略金属：随着我国进入高质量发展阶段，随着新兴战略产业以及高新技术的发展，材料升级是基础，对战略金属需求将日益增长，但矿业项目从勘察到开采需要的刚性周期要远远大于技术转化周期，受限于资本开支问题，全球矿业并未做好关键矿产需求激增的准备。战略金属由于其稀缺性显著，兼具分布不均匀和供应不对称性，易出现错配行情，如钼、锑等。
新能源金属：锂供需偏紧格局有望延续，新建以及绿地项目产能投放大概率不及预期，预计锂价将保持相对高位运行；钴需求仍受消费电子需求拖累，虽然新能源汽车高镍低钴技术路线趋势明确，但三元电池总量上的增长将覆盖单位用钴量下降带来的损失，我们预计2023年钴将处于小幅过剩状态；伴随中资企业印尼多个镍项目投产供给逐渐释放，未来两年增速可观。但镍供给端扰动频发，叠加高镍技术路线催化，我们预计22年镍仍将维持紧平衡，23年结构性供需错配有望缓解，镍价格有望回落。稀土供给增量受限国内开采指标政策，近几年国内开采指标均呈现温和增长趋势，预计未来新增供给仍将严格匹配工业需求未来稀土紧平衡格局或将延续。
摘自：《有色金属2023年投资策略报告：布局“贵、工、新”，抓住战略金属机遇》
作者：
王介超 SAC 执证编号：S1440521110005
发布日期：2022-12-10
20丨交运 2023年投资策略报告：从预期回到现实
1）特种船：海外朱格拉周期从2020年下半年开始或将一直持续到2030年，中远海特作为全球特种船运输龙头，将长期受益于中国高端制造出海。行业供给端迎来硬约束，超过三分之一多用途船将逐步被淘汰，奠定“牛市”基础。
2）油运：能源价格多轨制带来贸易套利，驱动运距拉长。重申小船好于大船，成品油好于原油，美股好于A股大逻辑投资。建议关注TEEKAY TANKE、前线海运、Euronav、北欧美国油轮、Scorpio Tankers、Ardmore、TORM。
3）集运：运价短期硬着陆，主干航线有望迎来新一轮大型化升级，行业格局重新再平衡，端到端业务实质性迎来拐点，等待长期价值回归。建议继续配置中远海控、东方海外国际、海丰国际。
4）干散货航运：中国稳增长驱动需求恢复，长期供给增长乏力。房地产开发资金来源与新开工面积领先于BDI指数，23年干散货航运市场迎来3年维度向上周期。建议重点关注太平洋航运等。
快递：需求放缓，供给分化，产能决定市场新格局
2023年快递行业已确认由成长期切换到稳定期，未来2-3年内产能供给超过需求，需求价格弹性难以体现，快递进入“供给为王”时代，强大融资能力和资产持续投入才是真正提升市占率、格局优化、产生超预期收益的关键。行业固定资产规模扩张领先于市场份额2个季度。同等市场份额提升需要的单位固定资产投资排序：中通（3-3.5%）>圆通（6-13%）>韵达（12-18%）>申通（20%）。中通快递及顺丰控股仍是推荐中长期重点配置的标的，并关注京东物流（德邦股份）边际改善机会。
出行链：高铁、高速公路业绩与股价匹配度或优于航空机场
当前航空作为一阶导，A股股价已有明显反应。参考美股航空股价从预期回到现实后，股价走势较为充分。高铁、高速公路作为二阶导，当前股价仍未完全反应。预计疫情防控政策放开后，业绩爬坡速度较快，业绩修复带来的股价提升匹配度或优于航空。建议关注京沪高铁、宁沪高速、深高速、粤高速A、山东高速等。
大宗商品供应链：大宗商品供应链公司与大宗商品价格紧密相关，息差不变情况下大宗商品价格上涨带来资产规模扩张。中国疫情防控政策放开后国内大宗商品有望复苏，或将迎来量升价稳新局面。建议关注物产中大、建发股份、厦门象屿、厦门国贸。
摘自：《交运行业2023年度投资策略报告：从预期回到现实》
作者：
韩军 SAC 执证编号：S1440519110001
SFC 中央编号：BRP908
发布日期：2022-12-13
21丨中小盘 2023年投资策略报告：新能源发掘新方向，布局半导体产业链
展望2023年，新能源和半导体仍是我们重点关注的两个方向。新能源领域，随着风光的建设和发电占比提升，风光消纳问题日益严峻，火电灵活性改造作为成本最低的调峰方式将大放异彩；国内新能源汽车渗透率已接近30%，提供了技术创新的沃土，我们看好PET铜箔产业链。同时随着经济活动复苏，半导体有望在明年走出下行周期，相关的强α标的值得重点关注；国外对中国半导体产业的限制日益加码，材料端进口替代迫在眉睫，湿电子企业向半导体领域渗透，具备巨大想象空间。
PET铜箔能量密度、安全性能较高，有望逐步替代纯铜铜箔，众多上市公司入局，我们预计明年有望看到量产线投运，产业爆发在即。假设2025年全球锂电池出货量增至超2000GWh，PET铜箔渗透率提升至15%，PET铜箔单价6元/平米，则2025年PET铜箔市场空间约200亿元。水平镀膜设备产能400万平米/年，单价约1000万元，至25年市场存量规模将达62亿元，当年增量市场达29亿元。重点推荐：东威科技、元琛科技
2021年下半年以来功率半导体市场行情出现降温，俄乌冲突及美联储加息背景下，消费领域需求疲软，导致消费类芯片价格出现松动，而光伏、工业、通信、汽车等高端市场景气保持，市场出现分化。1988-2022年全球半导体共出现8轮下行周期，平均持续时间在一年左右，22Q3全球半导体行业销售规模同比减少3.04%，进入新一轮下行周期，我们认为随着明年消费类产品企稳回升、新能源赛道景气延续，全球半导体行业销售增速有望在明年下半年触底反弹。重点推荐：捷捷微电
2021年国内湿电子化学品市场需求为213.5万吨，随着显示面板、半导体及太阳能电池等下游制造产业的快速发展，预计到2025年，我国湿电子化学品市场需求量将达到369.56万吨。目前欧美和日本占据了湿电子化学品全球市场主导地位，尤其在半导体领域，8英寸及以上晶圆制造用湿电子化学品国产化率不足20%，进口替代必要性凸显。重点关注：格林达
风险提示：市场拓展不及预期、政策变动
摘自：《中小市值组2023年投资策略报告：新能源发掘新方向，布局半导体产业链》
作者：
秦基栗 SAC 执证编号：S1440518100011
邓皓烛 SAC 执证编号：S1440522120001
发布日期：2022-12-12
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