周期弹性与成长属性共舞 | “石锋资产杯”系列第九讲

讲座金句

3月26日，石锋资产在复旦大学举行的“重剑无锋”杰出行业研究系列讲座第开讲。本次讲座有幸请到了新财富最佳分析师化工行业第一名、长江证券基础化工行业首席分析师马太老师为同学们带来题为《化工研究框架：周期弹性与成长属性共舞》的分享。

讲座中，马太老师从行业扫描和概览切入，逐层剖析周期行业的研究思路，上市公司的分析思路，为同学们带来全面详尽的化工行业研究逻辑和分析视角。

对于化工行业，马太老师表示，这个行业与我们的生活息息相关，吃（农业）、穿（服装）、住（地产）、行（汽车）都离不开化工行业。除此之外，化工行业的地位也是举足轻重的，化工主营业务收入占工业的9%-11%左右、化工利润总额占工业8%-10%左右。化工子行业林林总总、化工产业链非常复杂，这个广阔的行业中蕴藏着非常大的投资机会，牛市中有表现出色的化工企业如盐湖、熊市中也有鹤立鸡群的化工股如江山股份、穿越牛熊的成长股如国瓷材料更是不容小觑。

化工行业蕴藏着如此大的机会，在座的同学都蠢蠢欲动，马太老师顺势开始为同学讲解如何去研究周期性的行业。马太老师提出，分析周期性行业，要学会抓住主要矛盾也就是供需。分析师如果能自上而下分析产业链，研究清楚产能的变化和开工率、最终端的需求方究竟是谁，将一头一尾把握好，分析好周期性行业就不成问题。而对于库存、行业集中度高低等因素，它们属于次要矛盾，可以不必投入过多精力。马太老师还分享了他判断价格是处于顶部还是底部的方法，当价格处于顶部时，下游抗议、停产，政府和协会等会干预，出现产业减持或扩张产能的现象，价格接近或超越历史高点；当价格处于底部时，价格会接近龙头的生产成本或可变成本，价格接近历史最低价格，行业中部分企业停产、关闭。对于分析师而言，对周期行业进行左侧布局比较困难，做右侧会比较好。最后对于估值和趋势谁更重要的问题，马太老师提到，估值很多时候是结果而不是理由，趋势远比估值重要。

谈及化工类公司的决胜因素，马太老师指出，因为化工类公司产品的差异性较小，决定公司是否胜出的关键因素往往是成本。成本是企业盈利能力高低的决定因素，在行业遇到困境时，成本往往会决定企业的生死存亡。做成本分析，有助于帮助分析师预测公司未来成本变化的方向，继而做出合理的盈利预测和投资分析。成本优势可以源自资源优势、一体化优势、技术优势、区位优势、管理优势等。

讲座最后，马太老师讲到，我们要学会用成长的视角看行业龙头。成长视角分为两部分：行业增长的红利和主动进取的力量。中国的化工行业市场广阔、人才辈出、成本领先、在引入技术的基础上进行自主研发，具备高速发展的潜力。而行业龙头的同向扩张+横纵向的延伸也赋予了龙头长期成长的动力。我们要改变对化工行业的认知，化工行业不只是那个通过关注中期周期波动带来弹性赚取红利的周期性行业，还是可以关注长期内在成长价值的成长型行业。

马太老师长达一个多小时的分享，让同学对化工行业有了更深入的了解。在之后的自由提问环节，在场的同学也积极踊跃提了很多精彩的问题，马太老师对其做了耐心的解答。

有同学问到，现在的化工产业链延伸越来越广，越来越复杂，该怎么分析布局多产业链的公司？马太老师讲到，我们要关注这个公司的核心产品究竟是什么，它为什么要做这样的产业链布局，它这样做是不是可以降低成本、增加利润的厚度，要学会时刻关注价格、关注公司的盈利趋势。

对于同学是否有优秀的周期性行业企业可以实现逆周期扩张的问题，马太老师回应到，桐昆就是这样的企业，无论行业好不好，它都能保持扩张节奏，它坚定地看好自己所处的行业，在行业不景气的时候低成本扩张，这也帮助它在行业回暖时有更大的爆发力。

有同学问到，如何从一个学生成长为一个研究员，怎样提升研究行业、公司的能力。马太老师分享到，首先要尽快确定自己的研究方向，确定方向之后尽早查缺补漏，提前做好各种准备比如考证、读研报；其次找工作要关注平台，成长积累比前几年的薪酬待遇更重要，要学会利用校友资源找到合适的岗位。而对于怎样提升研究能力，马太老师说，因为研究公司不仅要求把公司历史、股权搞清楚、还要求把行业理解透，所以一般初学者会先从行业入手，之后再慢慢去关注公司。但是不论是研究行业还是公司，一定不要贪多、要把它们吃透。研究本质上是方法论的学习，积累好基本的分析框架后就可以复制到其它公司、其它行业上去。

20MF 贺怡如