张智威：Delta冲击下的东南亚产业链转移

原创张智威谷玮北大汇丰PFR

新冠疫情的暴发使得全球经济出现了前所未有的不确定性。印度在这次疫情中是受影响最严重的国家之一，官方数据显示到2021年8月23日为止已经有三千多万人感染，超过40万人去世。非官方的调查则认为真实的感染人数可能远远高于官方数据。越南的疫情管控初期比较成功，但是在过去几个月面临更危险的德尔塔变种病毒冲击时也迅速恶化，连续出现每日新增病例破万的情况。

上海保银私募基金管理有限公司总裁兼首席经济学家张智威在《北大金融评论》上发文指出，印度和越南的生产一时之间难以恢复，给中国提供了一个难得的“窗口期”，在短期内对中国的出口和汇率乃至整体经济都有非常明显的提振作用，使得中国可以继续保持高出口和强汇率。但从长期来看，产业链从高成本国家转移到低成本国家是大势所趋。以印度和越南为代表的低成本国家都想要在这一轮产业转移中获利，正在积极地推行进口替代政策，增强对外资的吸引力，必然会与中国产生直接的竞争。

本文将刊登于《北大金融评论》第9期，敬请期待。

产业链加速转移：从中国到印度、越南

东亚的很多国家在二战之后实现了出口导向型的经济奇迹。回顾过去几十年的历史，工业产业链从经济领先的日本转到四小龙，再转到中国，每次产业链转移都对相关国家的宏观经济和资产价格造成了深远的影响。2019年以来出现了一些跨国公司将生产基地从中国转移到其他发展中国家的现象，已经引起了政府和市场的重视。

根据瑞银集团（UBS）的调查，在2018年11月，计划将部分生产移出中国的跨国公司占比不到40%，仅略多于完全没有相应计划的跨国公司。但自2019年4月以来，计划把部分生产移出中国的跨国公司的比例已超过50%，在2020年9月，这一比例更高达71%，仅有18%的跨国公司完全没有将生产移出中国的计划。

跨国公司的生产转移往往会造成整个产业链的转移。以印度的手机行业为例，根据摩根斯坦利（Morgan Stanley）的数据，从2015年到2020年，印度经历了从净进口约两亿部手机到净出口3800万部的巨大转变。造成这一转变的主要原因就是很多跨国公司将手机生产从中国转移到了印度，实现了印度手机行业的进口替代。随着生产的转移，大量外资（FDI）涌入印度，同时推动了印度出口的增长、就业的增加以及基础设施的完善。与此同时，出口的增长、就业的增加以及基础设施的完善又能对外资产生更强的吸引力，即产生正回馈效应，使得受益者从单个行业扩展到整个产业链条，实现从无到有的跨越式发展。这种外资促进出口、出口拉动经济的发展模式的实际效果已在中国和一些东亚、东南亚国家的发展过程中得到验证。

在这一轮产业链转移中，印度和越南是主要的受益国。以苹果公司的三家主要代工厂（鸿海、和硕和伟创）为例，如下表1所示，在2019年，中国是三大代工厂生产计划的主要承接国，分别承担了鸿海、和硕和伟创76%、95%和75%的生产计划。但根据摩根斯坦利的问卷调查，从2020年开始，三大代工厂将逐步削减在中国的生产计划。到2023年时，鸿海、和硕和伟创计划分别将在中国的生产计划削减到70%、75%-80%和55%-60%。相应的，鸿海预计将2023年在印度和越南的生产计划分别提高到5%和11%；和硕预计将2023年在印度和越南的生产计划均提高到5%-10%；伟创预计将2023年在印度的生产计划提高到15%-20%，在越南的生产计划提高到5%-10%。尽管在改变生产计划后，中国仍承担了三大代工厂最多的生产计划，但其重要性显然会受到印度和越南的冲击。

外资之所以青睐印度是基于印度国内情况和国际贸易形势的双重考量。在印度的国内情况方面，首先，从人口结构的角度来看，根据联合国的预测，印度总人口将在2026之后超过中国，成为全世界人口最多的国家。而在劳动人口方面，联合国预测中国2020-2025年的劳动人口增长率为-0.5%，印度则为6.6%，差值高达7.1%。而在2025-2030年，中国的人口增长率将为-2%，印度则为4.4%，差值仍接近7%，这意味着未来印度会有比中国更丰富的劳动力资源。其次，从通货膨胀的角度来看，印度的CPI增速已从2013年的11%左右下降到了2019年的4%左右，虽然在2020年又上升到了7%左右，但整体上印度的通货膨胀情况已明显好转。

然后，从国际收支的角度来看，自2005年以来，印度的经常账户余额占GDP的比重长期为负。但在2020年，印度实现了近年来首次贸易顺差。而在出口总额方面，从2015年到2018年，印度出口总额同比增速持续提高，在2018年时已高达14.04%，显示出了一定的出口竞争力。虽然由于新冠疫情的冲击，印度2020年的出口总额同比增速已下降至-10.53%，但其在进口替代方面已经取得了明显的成绩，在疫情恢复后可能会再次进入出口高增速的快车道。

最后，从国家政策的角度来看，印度推出了PLI资助战略（Production Linked Incentives），即对投资和销售达到一定规模的企业提供其投资和销售额4%-6%的奖金。PLI资助战略在扩大生产和吸引外资方面取得了明显的成绩，以手机行业为例，根据摩根斯坦利的数据，自2020年4月实施PLI资助战略以来，仅五个月的时间，参与的厂商已经生产了3500亿卢比的产品，投资了130亿卢比，产生了22000个工作岗位。在手机行业取得成绩后，印度政府将这一战略扩展到了包括汽车、纺织品、食品、空调、LED照明、电子产品、医药、光伏等在内的十余个行业，这无疑会提高印度更多行业的生产能力，有助于承接更多来自中国的产业转移。而在国际形势方面，中美贸易争端日趋激烈，不稳定的国际贸易环境使得跨国公司倾向于将生产转移至较少面临贸易摩擦的印度和越南等国，加速了产业链转移的进程。

当然印度与中国仍然存在很大的差距，特别是在基础设施方面。如下表2所示，在2000年，从上海到北京乘火车需要约14个小时，但2021年就已经缩短到4小时18分。而在印度，从新德里到孟买的火车距离与上海到北京的距离相似，但即便是在2021年仍然需要15小时29分，甚至达不到中国2000年的水平。但印度的发展潜力不容小觑，从中长期来看基础设施的瓶颈效应可能会逐渐弱化，特别是一些沿海的出口经济区已经在这方面有了不错的进展。除了稳定的宏观形势和雄心勃勃的政府政策，印度广阔的市场也对跨国公司具有很强的吸引力。跨国公司希望通过生产转移的方式进入印度市场，因此在考虑产业链转移时会自然而然地将目光投向印度以及与之情况相似的越南，而不是印度尼西亚和菲律宾。

疫情冲击，产业链转移停滞

新冠疫情的暴发使得全球经济出现了前所未有的不确定性。印度在这次疫情中是受影响最严重的国家之一，官方数据显示，到2021年8月23日为止，已经有三千多万人感染，超过40万人去世。非官方的调查则认为真实的感染人数可能远远高于官方数据。越南的疫情管控初期比较成功，但是在过去几个月面临更危险的德尔塔变种病毒冲击时也迅速恶化，连续出现每日新增病例破万的情况。

印度和越南疫情形势严峻的主要原因是疫苗供给不足。2021年5月，印度共生产疫苗8800万剂，相比其13亿的人口规模，印度的疫苗生产能力远远无法满足其国内需求。根据印度政府的预测，从2021年9月开始，印度每月的疫苗生产能力将大幅提高到4.2亿剂，到年底时将总共生产25.9亿剂。另外印度同时还存在着人民接种疫苗的意愿较低的问题，根据摩根大通（J.P.Morgan）的数据，从2021年1月24日到2月23日，印度日疫苗注射数增长极为缓慢，2月23日才开始快速增长，但到了4月中旬左右又开始下降。根据估算，印度可能仅4亿-5亿人有接种疫苗的意愿，能否强行让剩下的人接种疫苗考验着印度政府的执政能力和政治智慧。

当前市场上有一些关于印度和越南的疫情导致出口订单转移到中国的报道，我们认为这种影响偏短期。相比之下，疫情对产业链转移的影响更值得关注。因为订单可以灵活调整，疫情转好后可能会迅速转回印度和越南。但是产业链的转移要花很多年才能完成，而且一旦发生影响会很长远。严峻的新冠疫情使得印度的新产能无法按期扩张，导致原有的产业链转移进程陷入停滞。如前所述，印度政府为吸引外资提出了PLI资助战略，该战略包含五年计划，但由于严峻的新冠疫情，跨国公司的代工厂大多处于停工状态，也无法从母国派遣员工去印度主持生产扩建。因此，很多参与了PLI资助战略的跨国公司都无法按期实现第二年计划，这种情况可能还会在印度存在很长一段时间。

总结与展望

从2019年开始，部分产业链加速从中国转移到其他成本优势更加明显的国家，给中国的出口和人民币汇率造成了明显的压力。在这个过程中，印度和越南凭借其人口禀赋、经济基础、进口替代政策以及广阔的国内市场成为了主要承接国。在承接了产业链转移后，印度和越南基于出口拉动经济的发展模式，通过大力吸引外资来推动出口，进而刺激了经济增长，有潜力成为中国未来几十年的贸易竞争对手。但新冠疫情发生后，印度和越南的生产一时之间难以恢复，跨国公司也不能派遣员工到印度和越南主持生产扩建工作，使得新产能无法按期扩张，打断了原有的产业链转移进程。这就给中国提供了一个难得的“窗口期”，在短期内对中国的出口和汇率乃至整体经济都有非常明显的提振作用，使得中国可以继续保持高出口和强汇率。

但从长期来看，产业链从高成本国家转移到低成本国家是大势所趋。以印度和越南为代表的低成本国家都想要在这一轮产业转移中获利，正在积极地推行进口替代政策，增强对外资的吸引力，必然会与中国产生直接的竞争。对于政策制定者和投资者来说，未来中国的产业链何时会重启向印度和越南的转移，转移的速度会有多快，这是关系到三国经济赛跑和汇率稳定的重要问题。站在中国的角度，应该充分意识到印度和越南的经济潜力，对这些国家的政治经济等各个方面进行更加深入和细致的研究，为未来在国际贸易市场上的竞争做好准备。

本文将刊登于《北大金融评论》第9期

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文章来源：《北大金融评论》2021年第4期（总第9期）

作者：张智威（上海保银私募基金管理有限公司总裁兼首席经济学家）、谷玮（香港城市大学公共政策博士生）

本文编辑：都闻心