【浙商宏观||李超】两个大循环对利润拉动开始显现

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>> 核心观点

两个大循环是当前最重要的宏观逻辑，发挥供给优势支撑经济领先企稳，缓解经营压力，降低经营负担，推升营收增速和利润率帮助企业盈利维持高增长，推动累积库存持续去化。我们认为，在两个大循环的多重支撑下，企业盈利有望在Q3末、Q4初转正，企业库存也将逐步进入“蓄力”阶段。

>> 两个大循环对利润拉动开始显现

1-6月工业企业利润同比增速-12.8%，前值-19.3%；6月工业企业利润同比增速为11.5%，前值6%。当前我国正在形成以国内大循环为主、国内国外双循环互促的新发展格局，国内大循环稳定需求、强化供给优势，国内国际双循环促进出口。此前降成本政策呵护对企业盈利修复有重要作用，随着复工复产推进，在全球经济相对低迷背景下，我国经济领先性企稳，两个大循环对利润的拉动作用开始显现，国内经济企稳带动市场活跃度走高，提振企业营收和利润率，缓解现金流量表压力，1-6月工业企业营收及利润率分别为-5.2%和5.42%，同时借助我国的供给优势，二季度出口表现出超预期的强劲拉动，支撑经济企稳，改善企业经营，6月PMI新订单及新出口订单分别为51.4和42.6，环比回升0.5和7.3个百分点。

我们认为，中期两个大循环将对盈利产生持续拉动作用，内需稳中有进，供给优势持续支撑出口，在两个大循环利好下，企业盈利累计同比或在Q3末、Q4初转正。

>> 后续库存将经历”下蹲-蓄力-起跳“三个阶段

2020年6月末规模以上企业产成品存货增速8.3%，前值9%。库存是需求和生产变动的净结果，我们认为接下来库存走势将经历“下蹲-蓄力-起跳”三个阶段，目前处于“下蹲”向“蓄力”演进的阶段。

6月库存延续去化，两个大循环产生的积极作用正在显现。需求端，内需领先性企稳，出口超预期强劲，工业用电量、铁路货运量等数据逐步回归常态，基建、地产投资带动内需稳定内需，PPI同比开始触底回升，中国供给优势带动出口数据表现较强，在全球整体贸易量显著下滑背景下，我国6月出口交货值同比增2.6%。生产端，未来仍有改善空间，本次疫情本质上仍是一轮供给出清，有助于提升产能利用率的合意水平，目前Q2产能利用率环比大幅回升至74.4%，仅达到16年底部，尚未达到18年底部，预计产能利用率仍有回升空间，有助于推动库存向“蓄力”和“起跳”切换。

我们认为两个大循环的作用正在显现，短期，“投资带动内需+供给优势推动出口”是主导因素，将推动库存继续去化。中期，随着生产能力的进一步上升，部分逆周期政策支撑下降，库存将进入蓄力阶段。未来，全球经济回升叠加内需出口共振，有望促使库存周期向主动补库切换（起跳阶段），时间点最早可能在Q4。

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