【浙商宏观||李超】M2冗余、信息杠杆与结构性牛市

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>> M2冗余是今年股票市场上涨的核心驱动因素

中央银行过往设置M2增速作为货币政策中介目标时，一般设置为GDP增速+CPI+2%或3%。2020年，由于新冠疫情对经济冲击较大，货币政策发挥逆周期调节作用，M2增速大幅提高，截至5月为11.1%，预计全年可达12%，而GDP增速+CPI相加预计在5%左右，今年M2冗余可能达到7%左右，这样的冗余必然在资产价格中给予反映，在“房住不炒”和债券收益率处于历史低位的情况下，资金最可能就是进入股票市场，因此今年形成结构性、阶段性牛市的宏观背景是非常清晰的。从实际资金的推动角度看，初期往往是外资的流入，从银行、保险的固收+策略，也会更加注重配置股票，当然赚钱效应出现，必然会出现居民储蓄资金入场。

>> 信息杠杆扩大了市场的波动幅度

2015年之后，行业监管趋严，产业资本、金融机构、散户都很难大幅加杠杆；此次牛市预期刚刚形成，证监会于7月8日第一时间发出严令禁止非法配资的信号。因此当前市场的大幅上行，并不是资金杠杆推动的。我们认为是“信息杠杆”扩大了市场的波动幅度。微信、微博等社交软件的普及加速了熟人之间的信息快速传播，而熟人的“赚钱效应”比任何电视网络媒体传播的“牛市”信息更值得信赖，因此散户进入市场的速率变快。这种散户信息高速传播，我们称之为“信息杠杆”，后续资金有望继续加速入场。

>> 结构性牛市是结构性改革的牛市

结构性牛市指的并不是指涨哪个方向，而是代表国家结构性改革的方向，称为结构性牛市。当前，创业板注册制在国家经济结构调整与金融供给侧改革方面起到举足轻重的作用，市场认为需要有一定的市场表现来与结构性改革方向的政策相匹配，完成政策的使命。同时在宏观经济上，企业盈利转正、贸易顺差和工业增加值超预期改善等因素提升了市场情绪，但整体市场的逻辑仍然是货币政策放松M2冗余的逻辑。

后续市场的中期调整可能与货币政策转向有关，具体需要观察10月底中央政治局会议和DR007与央行7天政策回购利率的差值变化，在此之前，我们需要保持继续乐观的态度。

逆周期落地不及预期；海外疫情蔓延超预期

后续市场走势如何？关注货币政策转向。我们提示，顺水推舟是下半年资产配置的核心逻辑，市场走势与流动性密切相关。此前，我们前瞻性提出流动性三段论，对下半年流动性走势进行预判。我们认为，后续市场的中期调整可能与货币政策边际收紧有关，具体需要观察10月底中央政治局会议的政策定调，以及DR007与央行7天政策回购利率的差值变化，在此之前，我们需要对市场保持“持续乐观”的态度。

逆周期落地不及预期；海外疫情蔓延超预期

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