【浙商宏观||李超】Q4进出口能否持续强势？

> 9月出口维持高增，贸易顺差提振经济

    9月出口（人民币）同比8.7%，前值11.6%，其中，我国对东盟、欧盟、美国和日韩出口同比分别为14.40%、-7.77%、20.54%和4.33%，前值分别为12.94%、-6.46%、20.02%、2.06%。同时，Q3出口当季同比为10.2%，实现Q3当季净出口1.12万亿元。

    中国供给优势助推出口强劲，贸易顺差提振增长。我们在7月的报告中提出两条逻辑，目前来看两条逻辑持续发挥作用。

    1、中国经济领先性回升抢占优势地位，突出的供给优势提振了出口。我们认为，出口国际市场份额（中国出口占全球出口份额）显著提升可以印证（整体和分行业均有体现）。根据WTO公布的月度主要经济体货物贸易数据测算，1-7月份，我国进出口国际市场份额为12.6%，其中出口份额为13.8%，进口份额为11.3%，同比分别提升1、1.1和0.8个百分点，进出口、出口、进口国际市场份额均创历史新高。根据HS分类，疫情后，我国大部分行业出口份额在中美欧日总出口份额中占比显著提升。

    2、海外供需修复存在错位，中国出口填补错位形成的供需缺口，有利于出口持续强势。我们认为，“中国发挥供给优势，通过出口填补海外供需缺口”的逻辑在行业中表现显著，疫情以来医疗防疫物资、药品、宅经济相关、机电产品等出口显著增长。

    我国出口从4月份开始，连续6个月正增长。前三季度累计增长1.8%，表现超出市场普遍预期。结构上，前三季度，纺织服装等7大类劳动密集型产品出口2.59万亿元，增长5.4%，占20.4%，其中包括口罩在内的纺织品出口8287.8亿元，增长37.5%，医药材及药品、医疗仪器及器械出口分别增长21.8%、48.2%，防疫物资拉动出口增长2.2个百分点。此外，前三季度机电产品出口7.46万亿元，增长3.2%，增速较上半年提升5.5个百分点，占出口总值的58.7%；其中，疫情对生活方式的改变带动笔记本电脑、家电出口分别增长17.6%、17.3%，“宅经济”商品拉动前三季度出口增长1.1个百分点。

    出口的持续强势带动贸易顺差大幅增长。5月，我们提示Q2万亿贸易顺差将对名义GDP形成较强提振，随后兑现；7月，我们再次提示，预计Q3将再次形成近万亿贸易顺差，强势拉动经济增长。根据海关数据，Q3当季货物贸易顺差为1.12万亿元左右，考虑海外留学和出国旅游的受限，服务逆差相对低迷，综合货物与服务贸易数据，我们预计Q3全口径贸易顺差接近万亿元，将对Q3名义GDP形成2个百分点以上的拉动。

> 出口能持续强势吗？

> 进口高增可否持续？

    9月进口（人民币）同比11.6%，前值-0.5%，9月进口再次冲高，提前备货是主因。9月美元计，我国对东盟、欧盟、美国和日韩的进口增速分别为13.2%、11.09%、24.75%和15.27%，前值为1.55%、-4.64%、1.82%和-0.85%，环比均大幅回升。

    我们此前提出今年判断我国整体进口关键在于海外供给，海外供给修复较慢决定了进口渐进修复特征，但短期会因集中交付阶段性冲高，6月已有表现。

     9月进口数据再次冲高，主因在于企业提前备货而非海外供给修复，基数效应也有影响。Q3以来，国内需求快速回升，地产投资、工增、消费等经济数据表现较强，印证需求积极修复，PPI触底回升，企业盈利转正在即，部分行业也出现了一定的补库迹象；进入Q4，经济大概率回升至疫情前增长水平，并有国庆、双十一、双十二等长假和购物节效应催化，我们认为，正是需求回升和基于未来需求的乐观预期促使企业提前备货，带动进口短期冲高。

    究其原因，一方面海外疫情呈现结构化特征，各国疫情防控、复工复产和供给修复也存在结构性差异，但9月我国对美国、日韩、欧盟、东盟的进口整体上行，增速均保持在两位数以上，侧面印证不是海外供给修复占主导，而是我国需求乐观预期促使企业提前备货主导的。另一方面，中国进口干散货运价指数（CDFI）也可以印证，CDFI指数自9月10日的813.41快速上涨至9月30日的924.28，并在10月初冲高至950上方，再次达到年内高点。此外，2019年9月的低基数对进口增速冲高也有贡献。

    综合来看，提前备货带动进口冲高较难延续，在海外供给大幅改善之前，进口数据持续高增概率有限。

    结构方面：我国主要进口品环比显著改善，机电产品和高新技术产品的进口表现较强，1-9月累计同比分别为3.9%和7.3%，较1-8月提高1.9和1.6个百分点。粮食、大豆等农产品环比改善，相比之下煤炭、天然气等能源品进口环比适当下滑。