【浙商宏观||李超】Q4 哪些行业基本面会改善？

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>> 核心观点

Q4经济回升，中国供给优势填补海外供需缺口带动出口持续景气，消费需求后置叠加长假和购物节因素催化，提振消费。

Q4出口景气和消费发力有助于提升相关行业基本面表现，出口景气涉及文教体育、计算机通信、电气机械、纺织服装等行业，消费发力涉及汽车制造、家具制造、电气机械制造、食品制造等行业。

>> Q4经济回升，出口、消费向好

展望Q4，经济回升至疫情前水平，预计Q4当季实际GDP同比6%。调查失业率稳步下降，向疫情前靠拢。居民收入修复，消费需求后置，年末长假因素和购物节效应有望进一步提振消费。信贷政策保障制造业资金来源有助于制造业回升，高技术制造业表现持续亮眼；Q4财政集中花钱效应凸显，或带动基建适当回升；地产投资稳步回升，建安投资有较强支撑。中国供给优势凸显，填补海外供需缺口，出口持续景气，具有一定延续性；短期备货因素提振进口，持续冲高概率较低，稳步回升概率较高。预计Q4贸易顺差仍接近万亿。CPI变动收窄，PPI稳步修复。

>> Q4关注出口景气带来的行业基本面改善

Q4关注受益于出口景气带来的行业基本面改善。截至9月，外需依存度较高的行业已经逐步进入补库周期，涉及行业有文教体育、计算机通信、电气机械、纺织服装等，1-9月相关的纺织品、集成电路、音视频设备等品类出口增速持续表现较强。同时，疫情反复对抗疫物资、“宅经济”相关行业产生利好，受益于出口景气，医药制造、专有设备、通用设备等行业表现出补库特征，综合来看，Q4受益于出口景气，我们预计上述行业基本面有望改善，有望呈现营收回升、生产加速、弱补库的特征。

>> Q4关注消费发力带来的行业基本面改善

Q4关注消费发力带来的行业基本面改善，餐饮、纺服等行业基本面边际修复，汽车、家电等行业维持高景气。

其一、Q4餐饮消费有望进一步修复回升，将对农副食品加工业、食品制造业和酒饮料茶制造业的行业基本面改善带来利好。

其二、Q4纺服鞋帽等相关消费有望进一步改善，将利好工业消费品中的纺织业、纺织服装、皮革毛皮制品等行业的基本面改善，随着需求的改善，三个行业的价格有望探底回升，营收修复，皮革毛皮制品行业被动累积的库存能加速去化。

其三、“低社交属性”的可选消费品，如汽车消费以及家具、家电、装潢等地产后周期消费等，预计Q4将保持较高的消费需求，我们看好与之相关的汽车制造、家具制造、电气机械制造等行业维持景气，其中汽车制造和电气机械已进入补库阶段。

中国疫情超预期扩散，中美博弈超预期恶化，全球爆发经济、金融危机，经济封锁及社交隔离政策全面重启。 

我们在2020年7月《两个大循环对利润拉动开始显现》报告中提出，年内库存周期将呈现出一个“下蹲-蓄力-起跳”的特征，即“被动去库-库存震荡-主动补库”三阶段，并提出Q4大概率开启主动补库，目前仍维持这一观点。

结合价格、营收、生产、库存等工业数据的特征，我们认为一轮较弱的补库周期即将到来。9月工业库存环比微升，主因是疫情导致2020年呈现出需求后置特征，特别是Q4消费存在长假和购物节效应，8、9月短期库存微升或是企业提前备货所致。展望Q4，PPI已在年中开始触底反弹，企业盈利也加速修复，Q4转正在即。10月PMI原材料库存和PMI采购量分别为48和53.1，环比均下降0.5个百分点，印证我们对于8、9月库存微升系短期备货导致。Q3当季工业产能利用率76.7%，高于去年同期，但略低于2019年末，我们预计Q4有望开启弱补库周期。

为进一步观察行业趋势，我们将不同的工业行业分为五类：上游采矿业、中游原材料业、装备制造业、工业消费品和农业消费品。

目前来看，Q4出口持续强势的逻辑在于：1、海外疫情再次反复、冲击供给，而海外年末购物节和新年订单的需求较强，海外供需缺口需要中国供给填补。特别是近期欧盟内部国家疫情快速扩散，英德法等国家重启社交隔离和封锁政策，除此之外欧盟非核心国家的疫情也快速扩散。考虑欧盟是我国重要的贸易伙伴，欧盟内循环受到冲击，可能会增加从我国进口的规模（Q2-Q3欧盟有效防疫恢复生产，则从我国进口减少）。2、部分新兴市场国家疫情防控不力，出现一定的订单转移，如印度家纺订单大量转移至我国。3、美国库存筑底，凸现补库切换特征，看好中美库存共振，近期我国对美国出口显著上升，7至9月增速分别达到12.6%、20.0%和20.5%，显著高于Q2。

Q4关注受益于出口超预期的行业。为跟踪外需对行业的作用效果，我们通过工业增加值的历史数据和出口交货值计算不同行业的外需依存度，根据外需依存度的高低进行分类。截至9月，外需依存度较高的行业已经逐步进入补库周期，主要涉及行业有文教体育、计算机通信、电气机械、纺织服装等行业，可以看到相关的纺织品、集成电路、音视频设备等品类出口增速表现较强，1-9月累计同比分别达到37.5%、14.9%和2%。此外结合前文分析，疫情对抗疫物资、“宅经济”相关领域产生一定利好，此领域的海外需求也相对较强，1-9月医疗器械、家用电器、通用机械设备、家具和灯具照明装置的出口增速分别达到48.2%、17.3%、7.3%、5.1%和9.2%，受益于出口景气，医药制造、专有设备、通用设备等行业表现出补库特征。考虑疫情冲击反复和疫苗短期难以兑现，我们预计Q4上述行业仍将受益于出口景气，营收回升，生产加速，延续弱补库特征。

中国疫情超预期扩散，中美博弈超预期恶化，全球爆发经济、金融危机，经济封锁及社交隔离政策全面重启。 

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