【浙商宏观||李超】2月金融数据为何超市场预期？未来怎么走？

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>> 核心观点

2月信贷增加1.36万亿，超出市场及我们的预期，2月社融新增1.71万亿，高于市场预期，但较为符合我们的预期，金融数据与经济基本面向好可相互匹配和验证。我们继续提示，未来央行政策调控，信用端比货币端更重要，2021年信贷、社融等实体部门负债端数据将经历压降的过程，一季度信贷需求旺盛，提示3月是信用收缩重要观察期，重点关注信贷和票据融资状况。

>> 信贷同比多增，居民和企业长期贷款是主要支撑，信贷结构继续优化

2月，人民币贷款增加1.36万亿，同比多增4543亿，高于市场及我们的预期，增速12.9%微升0.2个百分点。结构方面，同比多增主要来自居民和企业的中长期贷款。2月居民贷款新增1421亿，同比多增5554亿，其中中长期贷款新增4113亿，同比多增3742亿，短期贷款减少2691亿，同比少减1813亿，地产销售强劲支撑居民按揭贷款，也说明目前地产领域信贷调控尚未对按揭贷构成明显拖累，就地过年对居民短期消费贷有负面影响，但去年2月是疫情对居民贷冲击最大的时期，因此呈现同比少减。企业端贷款仍存在明显结构分化，中长期贷款新增1.1万亿，同比多增6843亿元，短期贷款新增2497亿，同比少增4052亿，票据融资减少1855亿，同比多减2489亿，从信贷需求看，当前经济状况较好，企业对未来经济形势乐观，资本开支意愿旺盛，中长期信贷需求强劲，而由于利润状况较好，资金周转压力不大，对短期贷款和票据贴现的需求相应降低；从银行角度，银行在全年信贷额度受限、年初优质信贷项目集中及MPA考核制造业中长期信贷占比等几项因素叠加的情况下，更倾向于增加中长期贷款投放，对短期贷款构成挤压，最终供需匹配，呈现出中长期贷款占比提升的信贷结构优化特征，也是经济形势乐观的金融方面验证。

>> 社融超预期，符合我们的预测

2月社会融资规模增量为1.71万亿，同比多增8363亿，超出市场一致预期，但与我们预测值基本一致，增速13.3%较前值回升0.3个百分点。结构上，除人民币贷款，社融的支撑主要来自于未贴现票据新增640亿元，企业债净融资1306亿元，政府债券1017亿元，股票融资增加693亿元。值得注意的是，票据与信贷之间的替代关系仍然存在，我们回溯，历史上央行在春节月份不会去主动压降信贷规模，今年也同样如此，这使得在信贷较强的时期，票据融资必要性有所降低。同比角度，2月票据新增量同比去年多增4601亿，人民币贷款同比多增6198亿，两者是社融同比增量中的两项最强的支撑，也是未来我们需最为密切关注的央行主动调控角度。

>> M1-M2剪刀差重新转负是正常表现

2月末，M1同比增速7.4%，较前值14.7%回落了7.3个百分点，1月数据走高主要受去年基数较低的影响，2月数据回落也符合预期。2月信贷多增对M2增速构成稳定支撑，M2同比增速回升0.7个百分点至10.1%，从基础货币和货币乘数的角度看，2月短端流动性较为稳定，DR007波动幅度走低，超储率相比1月可能有明显改善，支撑M2增速。2月M0同比增速为4.2%，符合节后季节性表现，同时也回到了2018、2019年的增速水平，2020年受疫情影响，M0增速全年保持高位，春节后也未回落至低位，体现为经济结构性增长动力分化、县域地区对现金的需求仍然较强，我们认为M0增速的回归意味着我国经济基本面进入全面修复状态。

>> 未来央行政策调控，信用端比货币端更重要

2月信贷和社融数据超预期，尤其是居民、企业的长期贷款表现较强体现出就地过年扰动较小，及实体部门对我国经济未来走势的乐观预期，我们不改变全年“从再通胀到信用收缩”的宏观逻辑主线判断。我们认为今年货币政策以金融稳定为首要目标转向稳健中性，未来央行政策调控，信用端比货币端更重要，2021年信贷、社融等实体部门负债端数据将经历压降的过程，一季度信贷需求旺盛，我们提示一季度末是信用收缩重要观察期，重点关注3月信贷、票据融资状况，央行除了通过MPA考核压低各银行广义信贷增速，可能还会增加月度窗口指导。展望全年，预计M2增速在9%左右，M1增速为3-4%，人民币信贷增速11%左右，社融增速10.9%左右，与之相对应的信贷、社融全年新增量分别为19和31万亿元。紧信用环境下，大类资产的决定逻辑将转变为信用影响利率、估值，进而影响各大类资产。

信用违约事件集中爆发，扰动货币政策收紧节奏。

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