【浙商宏观||李超】印度再爆疫情哪些需要关注？

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>> 报告导读/核心观点

印度疫情恶化是全球确诊数高增主因，刨除印度后全球新增已呈回落态势。从疫情层面看，印度疫情爆发主因国内因素所致，向全球传播可能性有限，各国疫情变化的核心仍取决于本国疫苗注射以及病毒变异情况。从影响层面看，印度疫情短期抑制油价抬升粮价，对全球通胀节奏和发达国家回归正常化的路径影响有限；对我国出口拉动作用同样有限。从政策层面看，印度央行暂未选择通过加息应对供需缺口扩大后的通胀压力，但仍需警惕此后居民对通胀预期的自我实现。

>> 印度近日疫情持续恶化带动全球每日新增确诊数高增

4月以来，印度疫情再次大面积恶化，每日新增确诊数35万例，在全球每日新增确诊中占比近50%。分国别来看，近期印度疫情恶化也是全球每日新增确诊数持续走高的主要原因。除印度外的全球新增确诊数自4月上旬起已见顶回落，此前疫情持续恶化的巴西、土耳其、法国、德国等国近一周国内疫情都呈现不同程度的边际好转。

>> 印度疫情爆发受本国四大因素影响，向外传导可能性不高

一是印度国内出现的双重变异新冠病毒可能加速疫情传播。当前这一具备更强传播力的变异病毒主要出现在印度国内，且暂无证据指向变异病毒会让印度本土或全球的疫苗失效。二是3-4月期间是印度地方邦的议会选举，选举宣传以及投票带来的人群集聚加速疫情传播。West Bengal、Tamil Nadu、Kerala以及Assam四大地方邦议会均在3-4月迎来选举，当前地方邦选举已基本结束。三是近期恰逢印度朝圣期，人群集聚加速疫情传播。印度朝圣期是全球人群聚集量最大的节日之一，今年共有350万人参与。当前朝圣期尚未结束，节日后的人员返程也可能持续加速疫情传播。四是疫苗覆盖率过低是疫情蔓延的重要背景。印度当前疫苗注射覆盖率仅10.3%，其中完成2剂注射的仅1.6%。综上，当前印度疫情的全面复发主要是印度国内因素所致。短期来看，受变异病毒传播、疫苗推进速率不足、朝圣人群返乡等多个因素影响，印度的每日新增病例可能持续高增，但向其他国家传播的风险有限，各国疫情变化的核心仍取决于本国疫苗注射以及病毒变异情况。

>> 短期抑制油价抬升粮价，对全球通胀、发达国家正常化、我国出口影响有限

一是影响全球石油需求。印度是全球第三大原油消费国，交通出行受管控措施影响将进一步削弱原油需求。此外，诸如英国、加拿大、法国等欧美国家也已开始停飞途径印度的航班，这也将一定程度压制国际航空的原油需求。二是影响多种粮食供给。印度是全球范围内的糖米生产大国，占全球大米出口规模的34%；占全球糖出口规模的9%。疫情复发可能影响印度在糖米领域的供给能力从而局部推升粮食的价格。综上，印度疫情的复发可能阶段性弱化原油价格走势、推升粮食价格，但仍以短期影响为主，不影响疫苗大规模应用弥合供需缺口后全球通胀逐渐回归稳定的整体节奏。从全球范围内看，对发达国家群体免疫后政策回归正常化的路径影响也较为有限。

此外，印度疫情复发对生产能力的冲击不如2020年显著，对我国相关行业出口的增量拉动作用可能暂时有限。从印度本轮的封锁措施看，仍然较为注重对工业企业的呵护，近期在加强封锁的同时仍然允许工业企业继续运行，生产能力仍然得以持续。

>> 印度央行或在疫情阶段选择保持宽松而非加息，但仍需关注通胀预期自我实现

此前已有多个新兴市场国家迫于通胀而加息，通胀压力主要源于油粮价格上行和消费品供需缺口。3月印度CPI同比已达5.5%，接近印度央行6%的调控上限。4月疫情复发导致供需缺扩大可能使CPI突破6%。但印度央行按兵不动超出市场预期。结合4月议息会议纪要看，我们认为印度央行可能选择借助“政府力量”对抗输入性通胀，货币政策层面仍然倾向保持宽松以应对疫情复发后的经济压力，短期内仍将继续按兵不动，不会选择加息。

对于新兴市场国家普遍存在的消费品供需缺口问题，印度央行认为国内供需缺口可以通过全球供应链的正常化逐步缓解；此外，我们认为印度制造业相较巴西等国更为发达也是其暂时无惧供需缺口的重要原因。对于困扰其他新兴市场国家的油粮价格上涨问题，印度央行认为政府可能通过减少燃油税等财政手段来对冲油价上行带来的输入性通胀压力。在此背景下，印度央行认为可以在二季度将通胀均值控制在5.2%，对应货币政策态度也较为鸽派。虽然我们认为印度央行对于通胀的可控性过于乐观，但4月议息会议中实质展现的是印度央行对货币政策首要目标的选择态度，在疫情仍未平复时印度央行可能优先选择宽松的货币政策以稳定经济增长，对后续通胀的临时性超调可能暂时保持容忍态度。

虽然印度央行较为乐观，我们仍然提示关注印度通胀超预期上行风险。和众多新兴市场国家类似，印度同样存在恶性通胀历史，需要关注印度国内通胀苗头初现后，居民间出现通胀预期自我实现，继而争相囤货推动通胀水平进一步上行的负螺旋效应。

印度变异病毒向海外传播导致全球疫情恶化超预期；病毒变异使得疫苗失效导致全球疫情恶化超预期。

近期印度疫情的爆发主要受以下因素影响：

综上，当前印度疫情的全面复发主要是印度国内因素所致。短期来看，受变异病毒传播、疫苗推进速率不足（相较其确诊数和国内人口而言）、朝圣人群返乡等多个因素影响，印度的每日新增病例可能持续高增，但向其他国家传播的风险有限，其他国家的疫情核心仍取决于本国疫苗注射以及病毒变异情况。目前多个国家及地区也已陆续加强对自印度入境的人口流动管控（如新西兰、中国香港、中国澳门等）。

一是影响全球石油需求。2019年，印度原油的年消费量为2.92亿吨，在全球范围内位列第三。疫情的持续复发将迫使印度政府加严管控措施，如孟买已决定在周末期间执行全城封锁以及整个4月执行宵禁，居民的交通需求将受管控措施影响而下降并进一步削弱原油需求。此外，诸如英国、加拿大、法国等欧美国家也已开始停飞途径印度的航班，这也将一定程度压制国际航空的原油需求。

二是影响多种粮食供给。印度是全球范围内的糖米生产大国，2020年印度出口大米共计1550万吨，占全球大米出口规模的34%；从产量角度看，占全球大米产量的24%。2020年印度出口糖共计600万吨，占全球糖出口规模的9%；从产量角度看，占全球糖产量的19%。疫情复发可能影响印度在糖米领域的供给能力从而局部推升粮食的价格。

综上，从商品价格看，印度疫情的复发可能阶段性弱化原油价格走势、推升糖米等部分粮食价格。我们认为印度疫情复发仍以短期影响为主，不影响疫苗大规模应用弥合供需缺口后全球通胀逐渐回归稳定的整体节奏。从全球范围内看，对发达国家群体免疫后政策回归正常化的路径影响也较为有限。

此外，从对国内出口的影响层面看，印度本轮疫情复发对生产能力的冲击不如2020年显著，对我国相关行业出口的增量拉动作用可能暂时有限。从印度本轮的封锁措施看，仍然较为注重对工业企业的呵护，近期在加强封锁的同时仍然允许工业企业继续运行，生产能力仍然得以持续。如马哈拉施特拉邦的封锁措施主要针对购物中心、饭店等服务型消费场景，对于工业制造行业仍然允许其继续运作；卡纳塔克邦的封锁方案中同样允许主要的工业部门继续保持运行状态，同时允许货物和商品运输继续保持畅通；孟买当前的封锁措施也仅仅涵盖周末时段和工作日夜晚等非工作时间，工业企业的日常运作可以得到基本保障。

印度当前同样面临新兴市场国家在疫情后普遍存在的通胀问题。

我们曾在前期报告《新兴市场通胀拉响加息警报？》中指出，当前新兴市场的通胀压力主要源自于两方面：一是源自消费品供需缺口，部分新兴市场国家在上游原材料端生产能力强；下游消费品端生产能力弱。疫情冲击使得下游消费品端薄弱的供给能力雪上加霜，供需缺口对CPI影响较大。疫苗广泛应用是逐渐弥合供需缺口的过程，上半年新兴市场国家受限于疫苗供给无法广泛推进疫苗注射导致疫情修复缓慢，缺口短期难以弥合抬升通胀中枢。此外，土耳其、巴西等新兴市场国家在疫情期间推行的免税、失业补助金、家庭补助金等直面居民的需求端刺激政策也强化消费品供需矛盾。二是全球商品价格尤其是石油和食品价格快速上行增加了新兴市场国家的输入性通胀压力。新兴市场国家消费结构中商品消费占比高，2020年3季度以来以原油和食品为代表的商品价格的持续性上涨给此类新兴市场国家带来了输入性通胀压力。

鉴于新兴市场国家有恶性通胀历史，本国央行对通胀的潜在风险较为关注，本国居民也容易产生对通胀预期的自我实现。因此当前的通胀风险容易引发本国央行警惕继而加息。进入3月以来，新兴市场国家也掀起一阵加息潮。3月18日，土耳其央行将基准利率上调2%至19%，这也是土耳其央行自2020年9月以来的第四次加息，主要目的是应对国内日益显著的通胀压力；巴西中央银行于3月18日宣布，将基准利率从2%的历史低点上调75个基点至2.75%，巴西央行还给出前瞻指引：“除非通胀预测或风险平衡出现重大变化，否则可能在5月份的货币政策会议中再次加息相同幅度”；3月19日，俄罗斯央行宣布将基准利率上调25BP至4.50%；此后在4月议息会议中再度加息50BP。

印度央行对于国内通胀的调控目标中枢是4%，上下允许2%的波动空间。3月印度CPI同比增速已触及5.5%，接近印度央行调控的区间上限。伴随4月疫情的再次复发，印度国内供需缺口的持续扩大可能使得4月CPI突破6%的区间上限。此前，市场普遍预期印度央行可能效仿众多新兴市场央行在4月议息会议中加息25BP对抗通胀压力，但最终印度央行选择按兵不动。结合4月印度央行的议息会议纪要看，我们认为印度央行可能选择借助“政府力量”对抗输入性通胀，货币政策层面仍然倾向保持宽松以应对疫情复发后的经济压力，短期内仍将继续按兵不动，不会选择加息。

对于新兴市场国家普遍存在的消费品供需缺口问题，印度央行在纪要中指出国内供需缺口导致物资紧缺带来的通胀压力可以通过全球供应链的正常化逐步缓解；此外，我们认为印度制造业相较巴西、俄罗斯、土耳其等新兴市场国家更为发达也是其暂时无惧供需缺口的重要原因。对于困扰其他新兴市场国家的油粮价格上涨问题，印度央行认为政府可能通过减少燃油税等财政手段来对冲油价上行带来的输入性通胀压力。

在此背景下，印度央行认为可以在二季度将通胀均值控制在5.2%，对应货币政策的态度也较为鸽派。虽然我们认为印度央行对于通胀的可控性过于乐观，但4月议息会议中实质展现的是印度央行对货币政策首要目标的选择态度，在疫情仍未平复时印度央行可能优先选择宽松的货币政策以稳定经济增长，对后续通胀的临时性超调可能暂时保持容忍态度。

但同时我们仍然提示需要关注印度通胀超预期上行的风险。和众多新兴市场国家类似，印度同样存在恶性通胀历史，诸如20世纪70年代间、1998年间印度均曾出现过接近或超过20%的通胀水平。为此，也需要关注印度国内通胀苗头初现后，居民间出现通胀预期自我实现，继而争相囤货推动通胀水平进一步上行的负螺旋效应。

印度变异病毒向海外传播导致全球疫情恶化超预期；病毒变异使得疫苗失效导致全球疫情恶化超预期。

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