李蓓：为什么小银行真的没救？再论银行体系中的流动性黑洞

原创李蓓半夏投资

文|李蓓

上海半夏投资创始人

前几天发了一篇文章李蓓：债券市场2018年会是牛市，但现在还是左侧，给出了利率新的分析框架，并重点讨论了当前中国银行体系中存在的流动性黑洞，也就是现在小银行的问题。

很高兴文章得到了很多同行和前辈的关注，得到了一些反馈和讨论。讨论的焦点集中在小银行会不会死的问题，普遍的看法是政府会救，不会让小银行死。案例是2004年那轮，全国农信社被注资救助。

我的看法现在的情况远比2004年复杂和困难，很多小银行真的没救。

讨论之前，为了文章的完整性，我们先把小银行的问题再复述一下。

如何理解银行体系的流动性黑洞？

我们先来看一个事实：

一个普通居民在2年前以基准7折的利率买了首套房，按现在的基准利率4.9%，则贷款利率是3.43%。但是现在他去买银行理财，很容易得到高于4.5%的收益。普通居民理财收益明显高于贷款利息，也就是，普通居民，很容易的在赚银行的钱。

这是一个极端的例子，但反应了当前银行体系的问题。

如果看总体的情况。按揭贷款总体，作为银行体系一个存量近30万亿的大类资产，到今年3季度，加权平均的收益率只有5.01%。而现在，小银行负债的最重要的边际来源，8万亿存量的同业存单，发行利率已经达到5.4%。

虽然银行本意都不希望做活雷锋，但现在他们都在做活雷锋，不停的给居民和企业送钱。

为什么银行都抢着做活雷锋？

为了生存！

现在一个典型的小银行，资产分为两块：

一块是传统信贷资产，主体是2014年前获得的。

由于那2011-2015年的经济持续下滑，实际坏账率率很高，实际利息现金流为负。

也就是说，传统业务持续流血中，最近流血的速度略有改观，但应该还似乎流血的状态，而不是补血的状态。

另一块是2014年后集中新增的同业和投资类资产

在2014-2016一度有较高的息差和较好的盈利能力，所以飞速发展。到现在，静态看，已经倒挂。

跟同期限的短期资产倒挂。

即便期限错配，拿长期资产，点对点看，还是倒挂。

而如果看存量，同业和投资类资产增速最高的时候，是而这块资产的大头，是在2015-2016年获取的。当时的长债收益率，只有3-4%。

图：商业银行资产负债表中同业的情况

理财的情况类似，资产的大头，是在2015-2016年获取的。

图：银行理财规模6个月滚动的年化增速

也就是说，同业、投资、理财业务，看存量的话，利息倒挂的程度是相当严重。也在持续流血中，且流血的速度越来越快。

（注：大银行由于零售负债，在成本和数量上都有稳定性，情况会好得多，息差反而是扩张的）

持续流血，并不是就一定不可以持续。只要能输入更多的新血，也就是说只要资产负债表保持足够高的扩张速度，就能够维持。当然，大家都知道，这种状态叫做：

旁氏

现在我们知道了，很多的单个小银行，已经陷入旁氏状态。

现在要讨论一个新问题：

银行体系进入囚徒博弈状态

因为每一个银行都在为了生存在努力，这种努力的

目的：

是为了维持资产负债表增速，维持现金流不断裂。

行为上体现为：

负债端，抢存款、抢理财、抢发存单；资产端，抢高收益资产在结果上体现为：负债成本持续提升，资产价格相对走低。资产负债持续倒挂加剧，体系向外的流血越来越严重。

于是，每一个人为自己的生存所进行的努力，都让其它人的生存更加困难。

这就是囚徒困境

这就好像2015年下半年的钢厂，毛利率-15%，早就超出了理论停产线，但依然还要生产。虽然生产会亏死，但是慢慢死，如果不生产，马上现金流断裂而死。

于是我们看到：

虽然央行很努力的把回购市场呵护得波澜不惊，但是存单利率越来越高。

虽然央行很努力的保障向实体经济投放的资金，广义社会融资总量持续维持在同比14%以上的高位。

但是银行的总资产负债增速越来越低，货币增速越来越低。

这就是银行体系的流动性黑洞。

黑洞怎么破？

物理学告诉我们：黑洞的温度会越来越高，达到奇点，发生黑洞爆炸，然后冷却消亡。

坍塌，爆炸，冷却。

就好像2015年底，最终有一批钢厂撑不住现金流断裂停产了，于是行业拐点来临。剩下的钢厂迎来了过去两年的黄金时代。

下面我们来讨论为什么小银行没救

第一个问题：如果不靠政府救，小银行能不能扛几年，扛到困境解除？

上面我们说了，存量资产在持续流血。要能扛下来的话，也是有可能的，关键在于要能补充到新血液，也就是总资产增速要维持在比较高的水平。

但是，现在银行体系的总资产增速持续下行，到最新2017年11月同比只有9.2%，也就是补血量在显著下降。如果当前趋势维持，补血量越来越少，而流血量越来越大，小银行压力会越来越大，扛下来的概率越来越小。

第二个问题：政府可以把有风险的银行救下来，不会让任何银行破产？

这个问题我想分成三个层次来讨论：

1，央行（政府）到底有多大的能力？现在的流动性黑洞，是央行主动紧缩导致的，还是内生的？

2，小银行该不该救？

3，如果不救，会不会不可承受的后果？

1，央行（政府）到底有多大的能力？现在的流动性黑洞，是央行主动紧缩导致的，还是内生的？

先来看央行在银行体系中能决定什么，不能决定什么？

央行能决定基准利率，但无法决定市场利率

央行能决定信贷额度，但不能决定信贷需求和房贷能力

央行能决定基础货币，但不能决定广义货币

事实上央行并没有大幅加息，政策利率MLF利率只上了20个bp，但是存单利率上了250个bp，这是市场内生的力量，也就是流动性黑洞的力量。

看回购利率类似，其实央行很努力的把回购市场呵护得波澜不惊，但是存单利率越来越高。

央行也很努力的保障向实体经济投放的资金，广义社会融资总量持续维持在同比14%以上的高位。

但是银行的总资产负债增速越来越低，货币增速越来越低。

所以，小银行的问题，流动性黑洞的问题，是内生的，不是央行紧缩带来的，所以，央行如果常规的放松，也不见得能有很大作用。

2，小银行该不该救？

这里有个需要重视的变化：早年银行的股东都是国有，现在有很多城商行的大股东，已经变成民营。

由于银行天生的高杠杆属性，委托代理问题在小银行的身上非常的突出。很多小银行沦为了股东的提款机，廉价融资工具。最为甚者，一些资本手里拿着银行、保险、信托几块牌照。杠杆加杠杆，层层嵌套，最终以数十倍的杠杆，从事一些高风险的投机活动，成为在资本市场兴风作浪的各种“系”。

也就是领导口中的：妖精，害人精。

这种行为本质是绑架了国家的金融牌照的信用，侵害了其他小股东的利益，增加了银行债权人的风险，并给整个金融系统增加风险。

试问，如果这样的银行出事了，哪个官员敢拍板救？国有资产流失，向民营资本输送利益，官员本身会存在极大的腐败的嫌疑。

政府其实已经认识到了这个问题，风向已经逆转。最凶悍的几个“系”已经被整顿，最早一批做民营银行的人已经有人洗脚上岸。

但到现在，还有很多后知后觉的企业，有国企也有民企，希望寻求小银行的控股权，期望帮助自己的其他主体输血，缓解资金压力。

上面讨论了救某些小银行具有政治上的不合理性。现在来讨论

救小银行的代价

方法1：财政注资，财政赤字总体不变；或财政赤字扩大，维持货币中性。

这会挤出其他财政支出，或利率大幅上升，挤出私人部分投资。结果都是给经济带来很强的下行压力，也就是牺牲了广大的公众，输送利益给小银行的股东和债权人。

方法2，超发货币支持广义财政赤字大幅扩张。

这种行为名义上是违法的，但可以通过设立特别实体，发专项债解决。

如果要维持其它财政指出不变，就需要货币大幅扩张。那就会给汇率带来很大的压力，也会带来通胀。本质上也是牺牲了广大公众的利益输送给了小银行的股东。

上面两种模式的差异，方法2的压力集中在汇率上，方法1的压力集中在经济增速上。

再来看体量和成本

10多年前的2004年，我们救过一次小银行，但那个小银行（农信社+城市信用社）总资产才2万亿，占GDP10%出头，占银行体系总资产的比例才5%左右。

现在城市商业银行和农商行的数量大于1000家。资产总规模大于60万亿，相当于GDP的90%，是银行体系总资产的25%。

救助的难度和代价已经近10倍的提升，国家和人民要付出的代价近10倍的提升。

我自己的看法

央行可以保证货币市场的稳定，保证金融系统的稳定。但是让小银行死掉一波，股东洗掉一波，部分债权人遭受一些损失，然后给剩下的健康的不激进的金融机构托底。

这算是让社会资本分担做手术切毒瘤的成本。既教育了激进的机构和个人，重塑了金融纪律。又能减少政府和人民承担的救助成本，恢复金融体系的健康。

一些之前在金融系统自我循环扩张时期，激进扩张大赚特赚的资本，现在遭受一些损失，反哺一下社会，为国家承担一些金融整顿的成本，也是合理的。

至于一些跟风进来的晚，还没来得及赚钱就要遭受损失的资本，那也只能怪自己没有眼光，看不清形势，愿赌服输。

当前是打破刚兑的大方向和大环境，今年国企债券也出现了第一例实质性违约，东北特钢的债权人损失大于70%，最近出现了第一例上市公司债券违约。

既然国企和上市公司的债权人不会被刚兑，那凭什么小银行，尤其民营小银行的债权人就要被刚兑呢？

3，如果不救，会不会不可承受的后果？

现在反对小银行的成片倒闭的，有几种说法：

1，小银行成品倒闭，威胁国家的稳定，威胁党的信用和权威，颠覆中国经济的基础。

有这种说法的人，如果不是利益集团代言人，那就是根本就没有读过金融史。

美国在过去的100多年，大大小小的金融危机一只手都数不过来。曾经倒闭的银行估计有近千家，但一百多年来，美国的相对经济实力越来越稳固。

二九年的全球金融危机发端于美国，一定意义上造成了二战爆发的大的经济环境，但二战却是美国国力腾飞，成就全球霸主的重要机遇起点。

80年代美国的经济领先位置受到了日本的强力挑战。美国的银行体系方面面临着国内的储贷危机，一方面面临着拉丁美洲财务危机的不良债务。而当储贷危机整顿完成，美国几百家银行倒闭后，美国经济反而迎来了新生，跟日本比走得越来越好。

银行倒闭本身并不可怕，银行体系如同任何一个有机组织，需要新陈代谢，去腐生新。如果银行从来不会死，像曾经的日本，反而可怕。金融机构的僵化，金融活动的畸形化，会使得潜在的风险反而越来越大。

2，金融机构倒闭，会导致经济明显下滑。

经济下滑是肯定会有的。但经济本身就是波动运行的，不是一条直线。如果是为了肃清经济中的恶性肿瘤而阶段性整固，反而是为了后续更好的起飞打好基础。

1990年前后，美国因为银行业的倒闭潮，几百家银行破产，GDP增速从1988年的8%下滑到1991年的3%。

但作为经济健康的晴雨表，美国的股票市场摆脱了70-80年代的持续低迷，开启了大牛市。后面的10年日本迎来了失去的10年，而美国经济欣欣向荣，引来新生。

银行破产本身并不可怕。

陷入技术性破产和旁氏格局的金融机构，一旦在系统里占有相当的比重，如果不能破产出清，就好比银行体系的身体里长了恶性肿瘤，吸食身体的营养，疯狂生长，危害身体的健康。只有切除了肿瘤，才能给其它健康的细胞正常的生长环境。

80年代的美国是一个正面的案例，而日本则是一个反面案例。

日本当年对金融系统之所以不能及早处理、果断出清，金融利益集团绑架政府，影响政府和央行决策是一个重要原因。而当前的中国，却有着更好的制度基础，来作出更好的政策选择。

中国执政党和政府的合法性和稳固性，依托于大部分国民的认同，而并非依赖大型财团尤其金融财团的支持，他们更容易从国家和大部分民众的长远利益考虑，而非部分利益集团的稳定和利益。在美国这样的民主国家，重大政策的出台容易遭遇很多抵抗和反对，而中国相对集中的决策机制，使得重大的决策更容易快速出台和落实。

从对各种系的处理，可以看到中国政府在面对金融利益集团，面对非良性迅速膨胀的金融机构面前，体现出了相当程度的魄力和果断。没有人能绑架中国政府和央行，肆意膨胀大而不倒。金融去杠杆成为政策方向并得到持续贯彻，中国正走在正确道路上。

随着金融去杠杆的进一步深化，未来金融系统内不可避免会出现更多的调整和阵痛，宏观经济也不可避免会受到阶段性的影响。如果中国政府能够继续不畏短痛，清除僵尸金融机构，化解金融系统的顽疾。那么中国的金融系统有机会成为一个弹性而有机、存在新陈代谢且能够快速自我修复的健康的系统。这样的金融系统能够服务实体经济，支持技术创新，助力中国的大国崛起。
（完）

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