君晟寅月低碳生活会议220226全国机构投研总监头脑风暴约会会议纪要改定稿20220301

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2021年-2022年二季度君晟参会人数统计表

预告

2022年1月-2022年7月君晟会议要素备忘录：

君晟辛丑年收官所长峰会220103周一：736 527 163， 主持人：李慧勇华宝基金首席经济学家，主讲人：陈果 中信建投副所长策略首席@上海、张忆东 兴业副院长全球策略首席 策略11/13-14第一海外研究17-21第一@上海、董广阳 华创所长食品17-19.21第一@上海、李强 东北食品水晶球20第一@上海、郭磊 广发宏观17-21第一@上海。

君晟壬寅年开年所长峰会220212周六：883 209 111，主持人：艾小军国泰基金总监，主讲人：王涵 兴业首席经济学家 宏观14/16-21第二@上海、邱世梁 浙商联席所长 军工机械12-13第一@上海、武超则 中信建投研究部负责人 通信12-20第一@北京、 戴志锋 中泰所长 银行18-19.21第二@上海、王胜 申万副总 策略17-18第二水晶球19第一20第二@上海。

君晟寅月低碳生活会议220226周六：623 642 523，主持人：梁剑泰信基金总监，主讲人：戴康 广发策略19-20第二@上海、鲍荣富 天风副所长建筑18第一19第二@上海、陈杭 方正电子科技首席@上海、张乐 广发汽车 16-19第一@上海。    

君晟卯月高质量发展会议220326 周六：169 324 179，主持人：谭晓雨国泰君安、徐智麟钧齐投资，主讲人：李超 浙商联席所长首席经济学家wind18第一21第三@上海、刘富兵 国盛副所长金工14-17/19-21第一@上海、徐佳熹 兴业副院长医药14/16-20第一@上海、宋涛 申万化工20-21第二@上海、马鲲鹏 中信建投副所长银行16-17.20第二19第一@上海。

君晟辰月国家安全会议220423 农业安全、能源安全、数据安全、国防安全，周六：511-592-601，主持人：田刚人保资管权益部副总，主讲人：刘晨明 天风策略21第二@上海、黄文涛 中信建投联席所长首席经济学家固收16第一@上海、孟祥文 申万能源20-21第二@上海、吕伟 民生计算机20第一@上海、吴立 天风副所长农业15-16第一17-19第二@上海、石康 兴业军工机械20第二21第一@上海。

君晟巳月共同富裕会议220528 必选消费、财富管理、消费电子、可选消费，周六：911-841-153，主持人：张海波湘财基金总监、王维钢常晟投资，主讲人：张启尧 兴业策略首席@上海、管泉森 长江家电18-21第一@上海、鄢凡 招商电子12.14-15.18第二@上海、刘欣琦 国君非银17-18第二@上海、王永锋 广发食品19第二18.20第一@上海。

君晟午月工业互联网会议220702 互联网、智能汽车、智能智造、半导体，周六：507-726-314，主持人：翟金林长江养老资管总监，主讲人：谢亚轩 招商研究副总宏观wind19-20第一@深圳、旷实 广发传媒18-21第一@上海、高登 长江汽车20-21第一@上海、邱世梁 浙商联席所长军工机械12-13第一@上海、陈杭 方正电子科技首席@上海。

君晟精选会议第六季JSSCC JunSheng Sector Choice Conference

S6 Episode 1 君晟低碳部门精选会议220115 新能源：设备、材料、减碳、绿电运营，周六：104 128 703，主持人：胡松国泰基金总监，主讲人：赵智勇长江机械21第一@上海、苏晨 国金所长电新18第一19-21第三@上海、袁理 东吴副所长环保17.20-21第二@上海、施毅 海通金属15团队第一21第二@上海、刘晓宁‍ 申万副总电力15-21第一@上海。

S6 Episode 2 君晟专精特新部门精选会议220312 周六：911 449 930，主持人：冯福章招商基金研究总监，主讲人：张宝涵 安信军工首席@上海、邬博华 长江副所长电新16-21第一@上海、郑震湘 国盛电子19.21第二20三@上海、代川 广发机械20第一@上海、范超 长江建材18-21第一@上海。

S6 Episode 3 君晟元宇宙部门精选会议220416 周六：506-374-050，主持人：翟金林长江养老资管总监、崔磊肇万资产，主讲人：旷实 广发传媒18-21第一@上海、刘洋 申万计算机18-21第二@上海、阎贵成 中信建投通信19-21第一@上海、许兴军 广发电子首席17-21第一@上海。

S6 Episode 4 君晟消费复苏部门精选会议220507 社服、机场、医药、传媒、电子，周六：399-225-753，主持人：田宏伟中泰资管助总、郝一鸣润沃沣，主讲人：孙媛媛 兴业医药20第一@上海、韩轶超 长江交运18-19第二20-21第一@上海、刘越男 国君社服16-18第二@上海、顾佳 招商传媒15.18-19第三@上海、王聪 国君电子18第三@上海。

S6 Episode 5 君晟创新科技部门精选会议220521 新能源、智能汽车、智能装备、数字安全、5G通信，周六：210-299-752，主持人：梁剑泰信基金总监、黄树军永望资产，主讲人：张乐 广发汽车 16-19第一@上海、苏晨 国金所长电新18第一19-20第三@上海、王华君 浙商机械14第二@上海、刘高畅 国盛计算机16团队第二21第一@上海、宋嘉吉 国盛通信16.21第二20第三@上海。

S Episode 6 君晟先进制造部门精选会议220619 机械、电新、建筑、军工、智能汽车、海外科技股，周六：318-955-926，主持人：谭晓雨国泰君安，主讲人：代川 广发机械20第一@上海、孟杰 兴业建筑16.18.20-21第二@上海、何翩翩 中信全球产业策略首席 海外研究17/19第二@上海、张宝涵 安信军工首席@上海、邬博华 长江副所长电新16-21第一@上海。

S7 Episode 1 君晟双碳部门精选会议220716 周六：664-665-411，主持人：田刚人保资管权益部副总、袁鹏涛中域投资，主讲人：郭鹏 广发环保15-21第一@上海、施毅 海通金属15团队第一21第二@上海、鲍荣富 天风建筑建材18第一19第二@上海、刘晓宁‍ 申万副总电力15-21第一@上海。

会议纪要目录

2021年君晟会议要素备忘录：

（一）本次君晟会议发言主题索引：

（二）本次君晟会议发言要点：

第（二）节发言以后部分为君晟文献，投资者可选择不阅读

（三）君晟常驻天团机制和轮值行业金牌机制：

（四）历次君晟会议综述：

     1、君晟月度/年度会议日期：

     2、君晟会议机制重启通告20200714：

     3、君晟月度会议通告2016年10月-2022年3月：

     4、君晟精选会议第一~六季通告2019年4月-2022年3月：

     5、君晟主持人主持记录2016-2022年：

（五）君晟研究社区介绍：

     1、君晟研究社区简介

     2、君晟群委、君晟天团主讲人、君晟主持人介绍九宫图

     3、君晟活动图片集锦：

     君晟铂金奖颁奖礼20161222、

     君晟年会助力新财富论坛20161014、

     君晟总量会议20171104、

     君晟重阳总量年度会议20191007、

     君晟己亥年收官会议20200105、

     君晟总量年度会议20200830、

     君晟庚子年年收官会议20210110、

     君晟总量年度会议乾天场20210801、

     君晟总量年度会议坤地场20210829、

     君晟辛丑年收官所长峰会20220103、    

     君晟壬寅年开年所长峰会20220212

（六）历史文献回顾：

     1、学术交流活动记录

     2、同业公益活动记录

     3、政策建议活动记录

君晟研究社区简介

君晟研究社区是九位中国资本市场从业25-35年的专业人士发起组织的非盈利性学术交流平台，组织全国机构投资者负责人/投研总监/基金经理、全国投资银行研究机构负责人/金牌首席、上市公司高管展开多层次交流活动。作为金融/证券/基金/投资行业的智库，君晟研究社区以组织政策建议、同业公益、学术交流活动为己任，以引导市场理性预期、改善中国资本市场监管治理结构、提升国内外投资者对中国资产信心为使命。

君晟全国机构投研总监头脑风暴约会是君晟研究社区目前的唯一线下学术交流活动，分为月度会议和精选会议和年度会议。每月末周日13:30-20:30君晟头脑风暴约会月度会议，自2020年7月起会议地点：上海浦东陆家嘴世纪金融广场1号楼，累计七小时。精选会议每月1-2次，4-6小时。

君晟天团16位宏观策略金工总量领域专家曾担任君晟会议轮值主讲人：

李慧勇华宝基金首席经济学家/原申万宏观首席、任泽平东吴首席经济学家/原恒大/方正首席经济学家、苏雪晶原中信建投所长、张忆东兴业副院长全球策略首席、荀玉根海通副所长首席经济学家、杨国平华西副所长金工首席、谢亚轩招商副总宏观首席、王涵兴业副院长首席经济学家、王胜申万副总策略首席、郭磊广发宏观首席、刘富兵国盛副所长金工首席、黄文涛中信建投联席所长首席经济学家、王德伦兴业资管首席经济学家、李超浙商副所长首席经济学家、戴康广发策略首席、陈果中信建投原安信副所长策略首席。

君晟会议有至少十八位基金保险资管券商等公募机构中高级管理人员为主的轮值主持人：李慧勇华宝基金首席经济学家、聂挺进华泰资管总经理、艾小军国泰基金量化投资总监、谭晓雨国泰君安、王维钢常晟投资、翟金林长江养老资管、詹粤萍民生惠通保险资管副总、田宏伟中泰资管助总、梁剑泰信基金研究总监、王炫上投摩根基金原总监、李蓉伏明资产、王进君富投资、张海波湘财基金总监、郑楚宪宝樾投资、蔡峰南华基金助总、田刚人保资管权益部副总、冯福章招商基金研究总监、胡松国泰基金养老金投资总监等。

会议纪要正文部分

（一）本次君晟会议发言主题索引：

参会的公募机构投研总监在会议纪要中可不记录发言或可不披露姓名记录发言。

目录

君晟寅月低碳生活会议220226

时间：2022年2月26日周六下午14:00-20:00

地点：浦东陆家嘴世纪金融广场1号28F

轮值主持人：梁剑泰信基金总监

主讲人：鲍荣富天风副所长建筑14.17-19第二水晶球18第一@上海、

张乐广发汽车16-19第一@上海、

戴康广发策略19-20第二@上海、

陈杭方正电子科技首席@上海

地址：陆家嘴世纪金融广场1号28F

现场直播腾讯会议号：623-642-523

君晟寅月低碳生活会议发言目录20220226

A 鲍荣富 天风副所长建筑14.17-19第二水晶球18第一@上海

主题：“建筑+”兑现，ROE及市占率加速提升

B 张乐 广发汽车16-19第一@上海

主题：22年汽车景气有望持续回升

C 戴康 广发策略19-20第二@上海

主题：“慎思笃行”中的虎年“开门红”

D 陈杭 方正电子科技首席@上海

主题：新能源和半导体的时代意义

E 崔磊 肇万资产投资总监/君晟主持

主题：稳增长方向空间有限，当下位置已经可以布局调整下来有长期机会的方向

F T-某公募机构领导/君晟主持

主题：保持战略定力，坚定投资中国资产的信心

G Z-某公募机构总监/君晟主持

主题：今年看震荡，还是自下而上找估值性价比品种，未来还是看好成长

H 郝一鸣 润沃沣投资/君晟主持

主题：宏观政策求稳为主，布局供需差距很大、价格位置合适的品种

I 黄树军 永望资产董事长/君晟主持

主题：主题投资可能是今年的主线

J 王维钢 常晟投资/君晟专委/君晟主持

主题：美俄中欧的乌克兰冲突全球损益分析与中国反制裁部署

K L某公募机构领导/君晟主持

主题：战争改变不了趋势，看好当下行情

M L-某公募机构总监/君晟主持

主题：看好当下反弹，反弹行情成长的涨幅要大于稳增长

（二）本次君晟会议发言要点：

（发言经嘉宾本人核对修订后才能录入会议纪要，发言嘉宾可以要求不披露姓名发言或不披露发言。为了机构投资者合规要求和避免影响其他投资者的交易决策，除了本场行业金牌首席推荐的个股外，机构投资负责人会场提及的个股不记入会议纪要。本会议严格执行证监会对公募基金投研负责人与投资银行研究机构从业人员相关合规规定，公募基金投研总监只以个人名义发表言论，不涉及公司及公司所管理的业务。）

A 鲍荣富 天风副所长建筑14.17-19第二水晶球18第一@上海

主题：“建筑+”兑现，ROE及市占率加速提升

一、“建筑+”兑现，ROE及市占率加速提升

1、基建展望:传统投资需求相对平稳，新基建有望高增长

1.1继续看好建筑板块，短期逻辑：稳增长+基建脱底，长期逻辑：ROE提升。真实需求或主导基建投资，总体需求有望平稳。

1.2资金压力仍存，但能满足合理需求

2022年，基建投资资金来源同比增速有望达4.7%，略快于基建投资增速，本年应付款仍有望延续下降趋势，建筑企业现金流改善的行业环境仍然较好。

1.3川渝和山东兼具需求与资金，景气度或维持高位

我们预计十四五期间山东省内交通投资复合增长率不低于15%，山东省经济与财政实力较强，财政自给能力较强。政策支持四川享受全国最高的转移支付，山东省对转移支付依赖程度较小。

1.4新基建:新能源建设打开建筑新空间，碳中和推动制造业改造市场

目前新能源建筑领域主要有两部分增量市场，一是随着风光装机增长，消纳新能源发电波动的需求迫切增加，建筑公司参与储能建设，二是由分布式光伏装机容量提升，建筑公司以EPC总包方身份完成分布式光伏项目，抽水蓄能规划十四五累计装机6200万千瓦。抽水蓄能十四五投资约5000亿元，其中建设总需求达2000亿元。整县推进力度超预期，分布式光伏发展空间广阔。

2、行业趋势:传统建筑ROE上行趋势未变，“建筑+”或迎来兑现期

2.1建筑ROE提升逻辑未变，低估值品种价值属性渐显

驱动力：①净利率 ②周转率 ③股权激励：释放业绩动力提升

【四川路桥】去年增长+58%，今年指引30%，大股东大幅增持

2.2“建筑+”有望进入兑现期，看好业绩高增长

“建筑+新能源”赛道空间广阔，商业模式有望重塑。新能源电站及配网建设领域主要是建设光伏、风电等清洁能源的电站，主要标的包括【中国能建、中国电建、粤水电、华电重工】，以及在配网建设具备优秀实力的【苏文电能】;地方国企【山东、四川、陕西建工】维持30%增长；储能领域：目前建筑储能及运营领域相关的是【中国能建、中国电建】;BIPV领域：我们梳理的主要标的有:1)屋顶金属围护结构:【森特股份、东南网架、精工钢构】;2)光伏幕墙:【江河集团、瑞和股份、维业股份】。

二、2022建材投资策略:传统领域柳暗花明，新兴链条焕发生机

1、基建/地产链:需求无大幅下行之虞，碳中和或持续优化供给

自上而下推荐:消费建材、水泥、玻璃。

1.1消费建材:需求仍在，但渠道或有所变化

下游结构进入存量时代，类似美国1985年（主要驱动力是存量房），中国目前20%存量房，主要驱动力是房产开发商，之后偏C端消费建材，市占率提升逻辑，国外市占率第一的龙头公司40%，去年主要是恒大事件，主流公司报表调整，推荐C端【蒙娜丽莎，兔宝宝，伟星新材，北新建材】B端【东方雨虹】收入增速40%，管子：【新兴铸管、金洲管道】

1.2水泥:未来水泥有望纳入全国碳交易，小企业或面临生存危机

2020年水泥行业二氧化碳排放占整个建材行业比重达83%，是排放量最大的子行业，减排压力大,22年有望纳入全国碳交易市场。近两年加权平均碳价约在40元/吨左右，而海外碳配额价格已高达50-60欧元/吨，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。政策要求2025年水泥等重点行业标杆产能比重超过30%。龙头公司拿到更高的配额。小企业高价买配额/减产。推荐【上峰水泥、华新水泥、海螺水泥】

1.3玻璃:浮法利润22年有望企稳，行业中长期需求增长逻辑

目前在建产线预计22年点火的产线共3条，日熔量2200t/d，冷修复产产能预计约6550t/d，

新建设标准4月1日实施，很多南方城市，中空玻璃应用上升，带动需求3-4%，竣工不要下降5%要以上，21年我国深加工玻璃产量同比增长15%。推荐：

2新兴链条:高景气赛道，龙头迎发展良机

2.1光伏玻璃:政策支持下长期需求向好，龙头存双击潜力

今年有小机会，取决下游装机需求，供给增加可能少于预期，龙头公司处价格底部，2元/平米

2.2工业玻璃:国产替代加速进行，龙头具备估值业绩双升机会

高端替代：下周两款手机发布受用UTG折叠，具备较高盖板玻璃技术的【南玻A】(高铝三代KK8玻璃，对标康宁GG7)以及【凯盛科技】率先突破UTG技术及取得下游认证的，在业绩增长的同时有望迎来估值重塑。国内唯一具备原片生产能力，给华为供折叠屏。下周发布第一款UTG革命性产品，明年2000万部，对应利润8e，主业去年2e，今年2.8e

2.3药用玻璃:中硼硅渗透率提升节奏加速，预灌封存较大供需缺口。

【山东药玻】目前是国内最大的模制瓶生产厂家，国内模制瓶市占率80%以上，其中一类(中硼硅)模制瓶市占率达90%。同时，公司是全国为数不多的能够为制药企业全套提供“瓶+塞+盖”药包材服务的企业，公司积极推进中硼硅系列产品产能扩张，有望迎来戴维斯双击。

中硼硅净利率20%以上，

2.4玻纤:重视周期弱化逻辑

2.5绝热材料:“双碳”催化，岩棉/陶纤/VIP板等需求或迎提速机遇

【鲁阳节能】:我国规模最大的陶瓷纤维制造商，陶瓷纤维生产能力达到39万吨，拥有山东、内蒙古、新疆、贵州等陶瓷纤维生产基地，销量角度份额约占我国份额40%，是全球前三的陶纤企业(另外两家为英国摩根MorganCrucible，美国奇耐联合Unifrax)。公司在国内已建立其较明显的规模优势、技术优势、装备优势、产品品类优势等，龙头地位稳固。

【赛特新材】:冷链家电真空绝热板全球龙头，份额、客户资源、技术均有明显优势。18年公司在冷链真空绝热板(产值角度，该领域占真空绝热板需求超40%)领域份额超30%，较主要竞争对手有明显优势(松下真空节能、山由帝奥分别为<10%、<1%)。此外，18年全球前10大冰箱家电厂商(冰箱家电市场集中度较高，当年CR10份额超70%)中，8家均为公司客户，其中6家将公司作为其主要供应商(公司在其内部真空绝热板份额超50%)。

3、Q&A？

Q：稳增长持续性怎么看？

A：地产拐点可能在Q2，稳增长观察两会，若好于预期，可能持续性强，建筑板块就报表看没有问题

Q：请问凯盛科技UTG的优势在哪里？

A：高端国产替代，公司有原片产能，母公司把产线委托上市公司管理，和华为一起发布了专利，主要竞争对手是国外公司。原片100微米，需减薄到35微米，目前技术研究一次性到35微米。

Q：消费建材怎么看？

A：地产指标起来，消费建材启动在地产之后，但是弹性大，有市占率提升的大逻辑

B 张乐 广发汽车16-19第一@上海

主题：22年汽车景气有望持续回升

1、乘用车：18-21年或是未来2-3年盈利的底部

1.1中短期展望：目前基数较低+工资增速逐步修复。

中性预测22年乘用车批发销量同比增长10%-15%。A股样本上市公司人工工资同比增速变动趋势与人均可支配收入中的工资性收入增速相互印证，芯片扰动前，20年6月后终端销量已按照正常季节性稳定运行一年，20年6月以来到今年上半年已经基本按照正常季节性运行了一年。21年3季度以后受芯片短缺的影响，终端销量低于正常季节性外推值。

1.2 22年1月乘用车终端销量表现不错

截至2022年1月末乘用车终端库存约351.6万辆，此次的芯片短缺实际上帮助乘用车行业体面的实现了库存去化。22年1月乘用车终端销量218.9万辆，同比下降3.9%，环比下降0.8%，其中补贴退坡后的新能源乘用车环比降幅基本符合预期。随着需求向上，规模效应增强，库存水平下降将抬升行业利润率，而随着成本传导，22年可能对盈利贡献正面弹性，我们认为2018年-2021年可能会是未来2-3年乘用车盈利的底部区域。

2、新能源乘用车：22年渗透率有望提升至20-25%

我们估计21年新能源渗透率真实需求的单月高点大约在终端口径的15%和批发口径的20%之间。整体来看，轿车新能源化的程度高于SUV，而SUV新能源渗透率提升的速度更快。新能源轿车：渗透率环比提升主要由结构性因素驱动，与此同时竞争性因素显著增强；新能源SUV：渗透率环比提升驱动力主要来源于竞争性因素。

预计2022年狭义乘用车的新能源渗透率将提升至20%-25%区间，从结构上来看，关注以双电机、长续航为主要特征的插混车型在10-20万价格带将加速渗透。

3、卡车：布局机会逐渐显现

3.1卡车需求向上的长期逻辑还在吗？

卡车需求向上。重卡：法规扰动导致下半年的需求透支，目前行业最差的阶段已基本过去。

公路货运周转量长期正增长是支撑卡车需求长期向上的宏观逻辑。我国公路货运需求类似必选消费品，具备极强韧性并会随着经济总量上升长期正增长，带动卡车需求长期增长。

3.2重卡股的拐点如何判断？

2021年7月份开始，国五库存对下半年重卡销量产生显著的负面影响。随着国五库存消化完毕，22年季度销量将环比超正常季节性回升，同比增速将低开高走，重卡景气趋势大概率连续第七年好于市场预期。从长期看，成本是盈利的扰动因素，而不是决定因子。整车（看利率弹性）>零部件（低估值+高股息率）

3.3轻卡股的弹性来自于哪里？

轻卡行业弹性或超预期，行业门槛大幅提高，集中度上升、单价增长、净利率已经明显上升，且还有较大提升空间。排放监管和标准升级+消费升级驱动轻卡高端化，产品单价大幅提升。

4、客车：大中客车距离底部或已不远

4.1大中客：2005年发展至今，大中客的销量表现为冲高回落。从销量结构来看，大中客销量以座位客车和公交客车为主。销量受损，座位客车：凌晨2点到5点，不能跑长途，被高铁替代

4.2公交客车：新能源补贴使公交客车市场透支严重，2020年后开始出清。共同富裕背景下，民营企业龙头有被并购的价值。

5、核心观点：

5.1乘用车：18-21年很可能是未来2-3年乘用车盈利的底部，按照行业底部给予低估值的公司具有更好的安全边际和投资的性价比。

5.2商用车：22年卡车销量可能介于20-21年之间，大幅好于多数人的预期，销量增速前低后高，目前估值隐含着较低的预期，卡车股有戴维斯双击的可能。

5.3新能源乘用车：22年渗透率有望提升至20-25%区间。我们判断以双电机、长续航为主要特征的插混车型在10-20万价格带将加速渗透。

6、Q&A？

Q：【华域汽车】怎么看？

A：三个alpha：①上汽库存周期：行业库存去化一般来自上汽，份额攻击上汽的难度变大②Tsl产能扩张：SP占比高，占5%汇总口径收入，tsl产能增张额外带来收入弹性，③并购收购增厚利润8-9e，去年下半年并表（体现6e），今年还有2-3e，提高3-5%利润弹性，今年75-80e

Q：汽车零部件：若原材料价格持续上涨，会不会有影响？

A：有影响，但伴随需求回升，传导成本。去年Q3提示，高度珍惜低估值汽车零部件，去年Q4零部件行情：行业景气向上，零部件PE相对整车有优势，K线位置有优势，机构博弈有优势，能否持续？今年要看性价比：不可否认的是，行业景气上行时，主题类的交易机会增度。

Q：芯片影响？

A：只会影响表观需求销量，不影响盈利。

C 戴康 广发策略19-20第二@上海

主题：“慎思笃行”中的虎年“开门红”

1、大类资产展望：“滞胀魅影”重现

1.1回顾2021年，“通胀+宽松”是贯穿各类资产的配置主线。

2022年宏观环境将转向“滞胀+收紧”。全球经济增长回落而通胀会维持高位，美联储可能将面临不得不加快加息节奏以应对通胀压力的困境。美股大概率表现不佳，美债利率上行，大宗商品上涨但原油表现一般，俄乌局势可能加剧全球通胀预期。

1.2 22年A股的核心矛盾：“两大预期差”。

预期差①——海外由复苏转向滞胀；预期差②——国内经济下行风险有限，政策缺乏想象空间。22年大势研判：“金融供给侧慢牛”以来的首个压力年。地缘风险强化A股“慎思笃行”，从总量视角看，地缘政治风险本身不主导股市趋势，仅在结构上有影响。

2、A股有望延续“慎思笃行”中的“反弹”行情

2.1截止2.12收盘，22年公募基金净值中位数已经回撤了12%，我们判断绝对收益产品减仓的“负反馈”基本结束，权益市场最差时点可能是Q3，盈利跌完，美联储缩表计划明确，今年11月重要大会，Q3政策偏友好，分子端没有压力，分母端有支持。

2.2稳增长逢低布局，政策两会期间密集出台。

“稳增长”明牌，不等于市场上涨。稳增长周期，5个重要观察时点：①在T0“定调转向”和②T1“政策落地”都不是市场企稳或上涨的充分条件，而往往需要等待T2“密集验证”，③T0右侧就是增配稳增长链条的时机，④T3右侧成长板块胜率会有所提升，⑤如果宽信用如果效果不佳，价值板块会逐渐证伪、成长占优。

2.3社融拐点确立，如何研判风格？

22年低PEG思路更为占优，低估值价值和低PEG科技共振反弹。从赔率来看，创业板指估值已回到历史估值中枢。今年变化：①中高业绩股稀缺，②美联储非常快速转向紧缩，历史A股高估值股票对美债利率敏感，（美债利率升，高估值A股跌）③海外新冠可能走向消退，我们如果假定未来没有新的变异毒株改变特性，国内政策大的方向仍是逐步放开，在此逻辑下中国股票市场“疫后复苏”的逻辑仍将继续演绎。

2.4地产链条：

①稳增长周期地产链条的核心逻辑：存在「政策观察、中观数据验证、行业财报兑现」三个观察维度。

②地产股本身对于政策预期更敏感。从地产股的启动时点来看，往往是滞后于数据恶化、同步于政策宽松预期（如地方性的松地产、降准降息等宽货币）；即使是12年、18年未有中央层面的大幅宽松，但地方性的政策微调依然支撑行情。

③地产股的行情持续性，观察地产数据改善、及政策收敛预期。从历史四轮周期来看，地产股的行情基本上可以看到数据拐点（销售改善、拿地改善、融资改善等）；而基本上略领

先或同步于政策收敛。

④地产链条其它行业，如销售链和投资链，则与中观高频数据验证、和业绩兑现更为相关，其中投资链的景气预期，还受到部分重叠下游的基建投资的影响。例如08年和18年，基建的修复预期支撑投资链如水泥、重卡、挖机的高频景气数据和业绩验证，投资链优于销售和地产股；11年由于高频数据和业绩验证证伪，地产股本身的持续性最优。

3、A股大概率小熊市，美股看空，港股正构筑中等级别的底部。反弹观察时点：3月中旬美联储议息会议和复工复产数据

3.1建议重点关注五大领域：

建筑（装配式建筑）、公用事业（绿电）、钢铁（特钢）、化工（煤化工和新能源材料）以及有色（再生铝和有色小金属）。

3.2三条投资主线：

“供需缺口”通胀逻辑受益的资源/材料：煤炭/铝/钾肥。

地产基建链：低区“稳增长”和“双碳新周期”交集：地产、建材、煤化工；

PEG逐渐合意的科技赛道股：新能源整车/风电光伏/数字经济。

D 陈杭 方正电子科技首席@上海

主题：新能源和半导体的时代意义

1、结论：半导体板块有结构性大行情，在少部分高景气度的细分板块

2、复盘历史：

1）2019年，半导体行情启动的第一年，主要是美国封杀华为，拉动国产替代芯片设计行业，再有5G发展加持

2）2020年，华为拉动晶圆代工厂【中芯国际】及上游封测、材料厂行情

3）2021年3月到7月，指数涨幅超一倍，“国产+创新”共振，扶持国产半导体设备和材料

4）2022年，主线没有变，但国产化演变为「设备」为主，「材料」准备爆发，设备上游零部件国产4.0深化，逐渐步入电动车转向智能车阶段

3、投资机会：

1）一阶导2020~2023：油车→电车

IGBT、MOSFET、MCU、PMIC、锂电池、光伏逆变器，逆变器最核心的是芯片，供给有壁垒，需求爆发，但明年下半年产能逐步释放，预计明天电车渗透率到达临界点

2）二阶导2023~2025：电车→智能车

CPU GPU FPGA ASIC XPU DRAM NAND NOR Cmos LidarLED LCD MCU PMIC SiC GaN MOSFET IGBT，人工智能处理芯片

4、今年谁最收益？

1）半导体设备：要有“平台级”

逻辑：①前道核心工艺订单创历史新高，②下游扩产节奏明显加快，③国产设备公司下游配合度提高，国产化率提升节奏大超预期，学习曲线陡然提高，④下游材料订单扩大，国内芯片需求占全球35%，自己产出不到5%（10倍缺口）

国内扩产厂商：

①中芯系：临港/上海/绍兴/宁波/天津/深圳线，史上最大规模扩产，扩产节奏进度10%

②存储系：进度10%

③地方产线：北京燕东、上海吉他、广东月薪、杭州士兰微等

④碳化硅：中车、三安、华为、赛威、台积电

⑤科研院所、大专院所

选股：①壁垒高：有平台级是前提【北方华创】②估值低：【北方华创】PS不到9x，【中微公司】10x

2）半导体材料：要“专”

逻辑：①产能增长带来对芯圆厂材料的增加，②集成电路国产集成化率份额提升空间巨大，③下游技术确定性：主要学习美日韩，材料不存在技术路线风险，④毛利率高

投资建议：①12寸重参【中环】，②8寸轻参【神工股份】毛利率高，③8寸重参【立昂微】

光刻胶：【博康化学】华为投10%，3e，上游原材料可以自己做，第二梯队【北京科华微电子】

3）车规级芯片（电动化>智能化）智能化需要庞大的基数（明年）

IGBT：电动化的心脏，看好两类：①自建晶圆厂【华虹半导体、时代电气、士兰微、闻泰科技】②车占比高的：【斯达半岛】

碳化硅：【天岳先进】调的够深【三安】受板块估值波动影响大

电源管理芯片：【北京君正、韦尔股份】

E 崔磊 肇万资产投资总监/君晟主持

主题：稳增长方向空间有限，当下位置已经可以布局调整下来有长期机会的方向

在当下配置角度，面临稳增长还是长期方向的选择。我们认为稳增长方向本身力度有限，整个时代发展和经济发展的位置决定了，在00年代大搞传统基建没问题，因为有未来十年需求作为后续消化去向，在10年代开始搞地产也还行，因为城市化还有20%的提升空间，但是现在搞这些往后看不到归宿。所以能大力加杠杆干的也只有新基建。面向未来的绿电成本下降，信息计算的成本下降，这些在未来还能匹配到需求。总体而言，稳增长线里偏老基建的东西能给投资者贡献的在于博弈少，位置低，但是这个优势在上涨20%以后就消失了。尤其对于做绝对收益的，20%以后还想参与这些是很痛苦的，所以在目前市场格局下，可以找一些已经调整下来风险释放过的长期方向。关于经济周期，这轮经济增速下滑，有一定的周期属性，也有一定的疫情库存波动导致的阶段性因素。但是疫情影响对全世界都是公平的，随着疫情冲击在全球的影响度过之后，很多宏观上看到的比较矛盾的状态会回归常态。回到正常的经济周期，认为我们现在即将处于一轮三年半的库存周期的底部或者接近底部的位置，感受上比较差也是必然的。往后看，萧条之后就是复苏了。这个角度而言，目前市场的位置已经离开最难受的位置了，在布局和展望上可以往后可以稍微乐观。下一轮周期起来所承载的行业和经济的模式也和后面十年国家和社会经济发展的方向保持相当的高度，很有可能现在看到的一些，或者过去三年看到的新兴产业在下轮经济周期里会变成有相当宏观增速贡献度的行业。

F T-某公募机构领导/君晟主持

主题：保持战略定力，坚定投资中国资产的信心

受美联储货币政策转向及俄乌地缘政治冲突等因素影响，开年以来国内资本市场主要股指均出现凌厉快速下跌，而美国股市表现却成功顶住了加息压力，一时中国市场跟随美国市场跟跌不跟涨的言论又四散，中国市场悲观情绪弥漫。自2019年以来，尽管中国资本市场的建设取得很大进步，但仍然是一个年轻的新兴市场，与数百年的美股市场不可同日而语，不考虑两国经济发展阶段和经济发展深刻的差异性而简单类比得出悲观预期是非常不理性的。只要中国不犯颠覆性错误，循序渐进地推进改革；中国经济继续稳中求进，中国产业结构继续延续转型升级高质量发展路径，中国资产必将有光明的保值增值前景。具体投资方向上主要有三类：基于碳中和的能源与技术革命、基于5G的信息技术革命及应用将持续促进电力、工业互联网、智能制造、军工、互联网TO C端的龙头企业获得良好表现。其次，低估值的金融、房地产等行业龙头企业预计表现会优于2021年，近期调整到位估值合理的食品饮料等行业个股亦值得长线资金配置。从估值及股价吸引力看，港股市场显著优于A股市场。

G Z-某公募机构总监/君晟主持

主题：今年看震荡，还是自下而上找估值性价比品种，未来还是看好成长

这次开战之后，对中国不管是国际地位还是未来的实质都是明显的利好。现在西方国家都在微博上想要争取中国舆论的支持。信心肯定是有的，因为我们的政府看的比较长远。讲到资本市场，还是震荡为主，也没有很强的牛市基础，一方面不会大放水、业绩也不会特别好，还是自下而上的个股行情，有很多中小市值的公司还是业绩增速非常好，今年明年还是能看到30-50%的增速，十几倍的估值，这种不管市场怎么调整，拿着也比较放心，只要企稳就会涨。高估值的资产，如果增速不匹配的话，压力还是会比较大。消费医药今年可能也没什么大机会，继续消化估值。主赛道肯定是长期看好的东西，但是也要挑估值性价比合适的，至少PEG要＜1，估值要有性价比，不能说好的东西价格是没有上限的。当然对稳增长来说，再差的东西也是有底价的，有机会也可以搞。但是炒稳增长的人不会有长期信仰的，真的赚了10-20%一定会跑，本来就是火中取栗的钱不会一直拿着的。成长股很多机构是有信仰的，跌了这么多很多机构也没走。只要资金的久期足够长，肯定拿成长股赚大钱的概率比拿稳增长赚大钱的概率要多得多。只是很多人的钱不是长久期也没有办法，只能根据市场去做调整。过去三个月稳增长比成长相对收益好了40-50%，未来一两个月又到了一季报和年报季，还是业绩好的会占优。

H 郝一鸣 润沃沣投资/君晟主持

主题：宏观政策求稳为主，布局供需差距很大、价格位置合适的品种

宏观上，中国的国运还是非常好，刚开始扼制中国，就有了战争，给了中国很多的腾挪空间。

地缘战争对经济的影响上，主要还是看需求，如果需求没有被打掉甚至更好，对经济来说可能是正向的促进或者没什么影响。我们现在这个时刻，在宏观上也是个很特别的时刻。上帝用来惩罚人类，要么用瘟疫、要么用战争，现在相当于瘟疫还没结束，战争已经来了，双重惩罚。瘟疫会削减需求，战争也是。未来三月中旬美联储的议息也很重要，市场不可能没反应，大家只是在等靴子落地。国内来说面临两会和换届，地方政府换领导，所以地方政府主导的经济的拉动，基本处于半停滞状态。等到下半年开二十大，重要会议。所以大的政策方向是求稳而不是突进的，在这个大背景之下，更加要选好股票。有些消费这种受需求影响的就不去看了，老基建反弹行情的话也比较难把握，还是选需求强劲、需求始终有预期差、供需差距很大的品种为主。像陈杭说的半导体这种，都值得仔细研究。PEG低的始终是很好的选择。经济上看需求，炒股还要看价格，把握住这两点，很多行业就跌出了价值。

I 黄树军 永望资产董事长/君晟主持

主题：主题投资可能是今年的主线

目前现在市场有三个变量，1、疫情，2、战争，3、美联储加息。

1、疫情。大家认为进入尾声，但是从香港疫情来看，还是挺恐怖的。东西方文化的差异导致国内还是清零政策，疫情对国内来讲压力还是比较大，国内还是要通过疫苗的方式才能放开。疫情现在有反复，疫情受损行业机场、旅游等逻辑又会有变化。新冠疫苗，特效药，检测会有脉冲主题投资机会。

2、战争。未来主要是对大宗商品带来影响。对俄罗斯制裁之后，油气产业链上会发生一些变化。会产生题材性的机会。

3、加息。在战争和疫情有所反复的背景下，原来市场认为大概率认为会进入加息周期，但疫情和战争这两个重大的不确定性变量会带来什么影响，对美联储加息进程和幅度会带来影响。

这三个变量对市场产生的影响短期内会反复，因此今年受各方面影响下，脉冲的主题和题材股可能成为主流投资方向。所以2022年，整个投资策略以主题投资，短期参与为主。所有主题类的催化剂刺激不能恋战。行业方面，第一，在新能源车国内在渗透率达到20%左右，再挖掘国内产业链链条黑马可能有难度，而美国新能源车的渗透率才6%，所以还有不少机会，建议关注美国新能源汽车产业链。第二，数字经济的底层是半导体、芯片产业链，下跌到这个位置，行业景气度不变的情况下，有比较大的机会。第三，医药在集采后跌到这个估值分位，从防御的角度看，安全边际比较高了，可以布局，尤其疫苗股，应该还有不错机会。

J 王维钢 常晟投资/君晟专委/君晟主持

主题：美俄中欧的乌克兰冲突全球损益分析与中国反制裁部署

K L-某公募机构领导/君晟主持

主题：战争改变不了趋势，看好当下行情

战争改变不了趋势，现在正在迎来最难得的机会，可能未来两三个月是最好的赚钱机会，不能浪费时间，不能辜负。一年之计在于春，寸土寸金。当下时间点，估值也到位了，绝对底部，适合布局。

M L-某公募机构总监/君晟主持

主题：看好当下反弹行情，反弹行情成长的涨幅要大于稳增长

上面对经济比较紧张，今年总体形势大盘来说现在开始搞两三个月反弹，可能后面还是不好做。前面都是稳增长，当下这个位置后面稳增长和成长股可能都会涨，但是涨幅成长顾可能高一点。主要原因，现在的市场并不全部由公募决定，还有些私募也会从绝对收益的角度参与，前面涨的多的后面可能涨幅变小。今年整体来说，原材料（大宗）可能会高位震荡，所以去年讲原材料价格下降毛利率改善逻辑的制造业今年（至少上半年）不一定成立。原因在于类似铜这些基础原材料，其实后面供给全球还是紧张。主要是因为现在全球都在讲ESG，后面融资开矿都不搞了。原油是近期长得多，但是这些大宗其实没怎么涨，只要横着，上市公司的利润就还是能放出来，这和以前（周期）还不太一样。以前觉得盈利的高点周期股就应该是顶部，但是现在在目前的情况下基于绿色通胀的概念，绿色的概念超前了，就像去年欧洲为了环保太超前。这样大宗再维持高位，上游比如铜这些公司还是有比较好的绝对收益。因为目前有些涨幅并不大。另一个，回避消费，下半年再看。以及去年受损于原材料上涨的，上半年指望毛利率改善也很有难度，也可以暂时放弃，再接下来两个月的行情，新半（新能源半导体）为主。稳增长也还是会涨的。从周期的角度，公募基金从中位数很高，到变低，然后中位数负增长，每一轮都会轮一遍，今年就是去年正增长个位数，今年中位数一定是负的。明年看好再涨，中位数再回到正，但是负多少后面再看，总体从指数上不看好。但是后面太长了，短期还是看好的。后面加息有争议四月份以后再看。总结一下，大宗原材料在高位，对制造业肯定是不好的，现在调下来了便宜做个反弹也是可以的。

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