经济活力待改善——11月经济数据前瞻

原创张文朗等中金宏观

11月，疫情的阶段性反弹对需求端扰动加大，其中社零总额、房地产销售表现偏弱，建筑投资活动也受到一定影响。高技术制造业、基建投资在政策的持续提振下，或将保持较高增速。供应端受疫情的直接影响尚不明显，更多是需求回落带动的生产走弱。此外，物价、金融数据的增速也可能较10月有所回落。

疫情反复对消费形成扰动，短期内消费增长或仍承压。11月以来，国内疫情反弹规模较大，对居民的线下活动形成一定扰动，11月服务业商务活动指数下降1.9个百分点至45.1%，其中住宿、餐饮、文体娱乐等接触性聚集性行业商务活动指数低于38.0%，行业业务总量明显回落。高频数据也显示，地铁客运量、拥堵指数等反映居民活动的指标降幅较10月进一步扩大。而防疫举措的积极优化调整，有助于减弱疫情对消费的影响。11月11日，防疫优化二十条举措发布，11月中旬全国的电影票房、迁徙规模均出现了阶段性回升。此外，“双十一”对线上消费的提振也可以部分对冲线下消费的回落。总体来看，11月社会消费品零售总额同比增速或在-0.5%左右。

1-11月固定资产投资累计同比增速回落0.1个百分点至5.7%。制造业投资方面，偏弱的基本面或压制企业投资意愿，而设备更新再贷款和高新技术企业设备投资加计扣除等政策支持或有所对冲，结构上也偏向于高技术制造业投资，我们预计1-11月制造业投资同比增速回落至9.3%（前值为9.7%）。基建投资方面，政策督导力度加大，有助于带动11月单月基建投资升至10%以上，近期发改委[1]和国常会[2]均指出4季度在督导项目加快开工建设，力争4季度形成实物工作量。不过考虑到疫情对施工的扰动，基建投资反弹幅度或不会太高。房地产方面，尽管托举政策频出，但疫情影响销售，11月中金房地产景气指数与上月基本持平于98.3，30城商品房销售面积同比增速从10月的-18%下行至-25%；集中土拍结束，百城宅地成交建面同比从39%转负至-4%。我们预计11月商品房销售面积同比降幅或进一步扩大至25%，房地产开发投资同比增速或在-15%左右（前值为-16%）。

外需走弱与基数抬升持续，出口增速或继续回落。11月海外PMI整体进一步下行，而基数方面继续抬升，2021年11月出口两年复合增速为21%，高于2021年10月的18.5%。从高频数据来看，2022年11月前20天韩国日均出口同比-12%（10月为-9%），从中国日均进口同比-7%（10月为7%）；2022年11月越南出口同比-7%（10月为5%）。综合来看，我们预计11月出口同比-4.9%（10月为-0.3%）、进口同比-3.9%（10月为-0.7%），贸易顺差652亿美元。

伴随需求承压，工业增加值增速也相应走弱。疫情影响叠加地产调整和出口下行，工业生产承压，11月PMI生产分项环比回落1.8ppt至46.4%，高频开工率增速也多有回落，但EPMI环比改善或预示着高技术制造业仍是结构性亮点。基数也小幅抬升，2021年11月工业增加值两年复合增速为5.4%，较10月上升0.2个百分点。综合来看，我们预计11月工业增加值同比增长2.4%（10月为5%）。11月公告疫情影响的上市公司数量为7家，较10月的4家虽有上升，但显著低于2022年3月的37家，显示出疫情对供应链的影响尚不算明显。

PPI同比负增长，CPI同比进一步放缓。11月能源价格有所回落，国内外需求掣肘能源价格表现，原油价格下滑，LME宣布不对俄罗斯金属施加禁令、黑海粮食出口协议续约，有色金属价格先涨后跌、谷物价格回落，但在国内防疫优化20条和地产托举16条等利好政策提振市场信心，支持黑色金属价格涨幅较大。PMI出厂价蕴含PPI环比或零增长，PPI同比增速或与上月持平于-1.3%。生猪供给在调控力度增强、高价提振养殖户出栏积极性的情况下由紧转松，而疫情反复使得外出就餐和高校集采需求下降，猪肉价格环比转负，同比从82%缩窄至41%。鲜菜在充足供应之下，价格同比降幅扩大。工业消费品价格随着PPI放缓而放缓，服务价格或在疫情影响下走低，CPI同比或从2.1%进一步回落至1.4%。

社融与M2增速或继续下降。受疫情影响，经济活动进一步走弱，内生融资需求可能仍在低位，信贷与社融主要依靠政策发力支撑。10月末专项债密集发行，11月召开信贷座谈会，保交楼专项贷款再加码，以上措施有望支撑企业中长期贷款增长，但居民贷款及短期贷款可能仍然乏力。此外，有约2000亿元的地方政府专项债融资虽然在10月末发行，但由于未在10月末完成全部托管手续，可能被计入11月社融，对11月社融数据形成一定支撑。综合来看，我们预计11月新增信贷1.2万亿元，新增社融2.0万亿元，社融存量同比增速进一步下降至10.1%，M2同比增速下降至11.6%。

上周高频数据跟踪

国内新增感染病例数量和影响人群规模有所回落。上周，本土新增感染病例数量从峰值的近3.9万例，回落至约3.1万例。现有的确诊病例、在医学观察中的无症状感染者和密切接触者，合计约245万例，较峰值也小幅回落了5.7万例。风险区数量延续上行，达到近3万个（数据均截至12月3日）。

11月29日，《加强老年人新冠病毒疫苗接种工作方案》印发，要求加快提升80岁以上人群接种率，继续提高60-79岁人群接种率[1]。11月30日，国务院副总理孙春兰召开座谈会，指出“我国疫情防控面临新形势新任务”，要求“防控工作稳中求进，防控政策持续优化，走小步不停步”[2]。北京、深圳、广州、上海等地均出台了防疫优化调整举措，比如北京进一步优化医疗卫生机构预检分诊措施[3]，深圳乘坐市内交通工具时不再查验核酸检测证明[4]，上海乘坐市内公共交通工具及室外公共场所，不再查验核酸检测阴性证明[5]。

伴随近期各地方防疫举措的进一步优化调整，经济活动触底回升。上周中金经济活动指数CEAI[1]环比下降3.8个百分点至73.1%。不过11月30日以来，CEAI呈现出触底回升的迹象，尤其是消费活动反弹的幅度相对更大，可能反映了各地的防疫优化调整对经济活动的提振效果。全国百城拥堵指数、25城地铁客运量、电影票房收入等，均在12月以来出现反弹。

寒潮天气扰动加大，建筑投资活动依然承压。上周建筑投资活动呈现继续下行的态势，钢材、水泥、沥青等建材表观消费进一步回落。11月26日-12月1日，我国入冬以来最强寒潮天气来袭，中央气象台在11月27日至29日持续发布最高等级的寒潮预警（寒潮橙色预警）[1]。极端天气的出现，有可能对建筑施工活动形成阶段性影响。

菜篮子价格季节性上行，国内商品和国际原油价格上涨。上周，菜篮子产品批发价格200指数环比上涨1.3%，其中蔬菜价格环比上涨5.5%，猪肉价格环比下跌3.2%。国内工业品价格上涨，南华商品指数环比涨幅为1.4%，其中金属指数价格上涨2.4%。国际原油价格止跌反弹，WTI和布伦特原油价格分别上涨4.9%和2.3%。

楼市景气度跟踪

上周中金房地产景气指数略有回落（上周值98.4vs. 前周值98.8）。其中，销售指数维持不变（上周99.6vs. 前周99.6），供给连续两周略微降（上周98.9vs. 前周99.7），融资也略微回落（上周96.6vs. 前周96.9）。

需求方面，楼市销售量价在波动中改善。1）销量看，11月27日-12月3日，30城房地产销售面积同比下滑（-25.1%vs. 前周-14.4%），一二三线城市均有所下滑。2）均价看，11月21日-27日，43城销售均价同比持续上升（12.6%vs. 前周10.3%），一线城市上涨幅度最大。3）去化看，11月21日-27日，一二线新开盘项目去化率回落至49%，二线回落较多。

供给方面，土地成交量价回落，溢价率低，流拍率升。1）11月21日-27日，300城宅地规划建筑面积同比降幅回落（-0.1%vs. 前周值32.2%），成交均价同比下滑（-57.8%vs. 前周值-8.9%），去年同期深圳、南京、苏州集中土拍。2）土拍溢价率维持低位（2.0%vs. 前周值4.2%）、流拍率连续两周上升至13.5%。重点城市集中供地方面，郑州、长春集中土拍依旧低热，深圳竞拍热度也较上轮下滑。3）新开盘房源数仍较少，同比大幅回落（-62.6%vs. 前周值-6.8%）。

融资方面，11月28日-12月3日，房企境内信用债净融资达到-16.43亿元。贝壳研究院发布重点城市主流房贷利率数据：11月103个重点城市主流首套房贷利率为4.09%，较上月下降3个基点，二套利率为4.91%，与上月持平；平均放款周期为26天，与上月基本持平[1]。

政策领域，中央层面，第三支箭落地。11月28日，证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资；恢复上市房企和涉房上市公司再融资；调整完善房地产企业境外市场上市政策；进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用；积极发挥私募股权投资基金作用[1]。地方层面， 11月18日，广西省钦州市将最低首付款比例由25%调整为20%，并执行认贷不认房[2]；11月21日，江苏省淮安市[3]放宽商转公，拥有不超过二套住房且符合公积金贷款条件的，可申请商业性个人住房贷款转公积金贷款；11月30日，甘肃省张掖市[4]规定购买新建商品住宅的，一次性补助1.5万元家电购房消费券。

金融市场高频指标

上周信用债净发行增加，流动性有所收紧，国债收益率曲线整体上移。上周R007上升28bp，高于央行7天逆回购利率2.00%。3个月SHIBOR下降6bp至2.19%。1年期国债收益率上升8bp至2.15%，10年期国债收益率下降2bp至2.82%。